2023年百润股份研究报告：产品持续放量，渠道加速渗透

1. 百润股份为预调酒行业领军者

上海百润投资控股集团股份有限公司始创于 1997 年，2011 年在深圳证券交易所 上市。公司目前主营业务包括预调鸡尾酒业务及香精香料业务，2022 年预调鸡尾酒 业务营收占比高达 87.03%，香精香料业务营收比重约 11%，双业务协同发展，提升公 司整体价值。

1.1 缘起香料，功于预调酒

上海百润香精香料有限公司设立于 1997 年 6 月 19 日，主要产品为食用香精和 烟用香精两大类千余种香精产品，是乳品、饮料、糖果、烘焙、冰品、肉制品、调味 品和烟草等行业产品的重要配套原料。公司生产的“百润”牌香精，于 2009 年获得了 上海市名牌产品称号，在中国轻工业联合会 2009 年度香料香精行业十强企业评定中 位居第六。公司作为国内首个香精香料行业的上市公司，始终坚持大客户的发展战略， 中国轻工业联合会评定的 2009 年度饮料行业前 5 强企业均为本公司的重要客户，如 娃哈哈、康师傅、农夫山泉等。 由于接连亏损，2009 年 6 月公司将其持有的巴克斯酒业 100%的出资额转让予刘 晓东等 17 名自然人股东。2011 年以后我国预调鸡尾酒市场进入快速增长期，公司遂 于 2015 年全力推进对巴克斯酒业的重大资产重组工作，重新并入其预调鸡尾酒业务。

本次重大资产重组是公司发展的重要转折点，自此形成了双主业的战略布局。 2015 年预调鸡尾酒业务的营收占比超越香精香料业务，至 2022 年该比重高达 87.03%， 香精香料业务营收占比降至 11%，重大资产重组事件推升公司股价的第一轮上涨。

目前预调鸡尾酒在售产品涵盖了不同酒精度的微醺系列、经典系列、清爽系列、 强爽系列、轻享系列、本榨系列、从减系列、夜狮系列、限定/联名/定制系列等多个 系列，包括 275mL、330mL、500mL 等不同容量的玻璃瓶装和易拉罐装，可以满足不同 消费者在各种消费场景的需求。根据中国酒业协会的文件显示，“RIO（锐澳）”预调鸡 尾酒的市场占有率连续多年在行业内全国排名第一，占据领先地位。

1.2 股权集中，结构稳定

百润股份股权集中，结构稳定。截至 2023 年 6 月，实际控股人为创始人兼公司 董事长刘晓东，持股比例为 40.53%，境内自然人柳海彬、刘晓俊分别持有公司 5.92%、 3.68%比例股份，香港中央结算公司持有公司 2.30%比例股份。上海百润香精香料发 展有限公司、上海百润香料有限公司、上海巴克斯酒业有限公司为公司全资子公司。 管理团队从业经验丰富。公司创始人刘晓东先生在香精香料领域经验丰富，1990年开始在兰州卷烟厂、深圳波顿香料有限公司香烟部门工作。自 1997 年创办上海百 润香精香料有限公司，从事相关业务已逾三十载。

股权激励激发员工积极性。2017 年公司首次发布股权激励计划，在原材料价格 等不可抗力因素影响下，2018 年该股权激励计划终止。公司于 2021 年再次启动股权 激励，激励对象人数从 2017 年的 80 人提升至 227 人，覆盖范围更广。由于疫情影 响，公司将考核基数年度从 2021 年调整至 2022 年，股权激励期以营收为主要考核 目标，2023 年/2024 年/2025 年营业收入增长率不低于 25%/53.75%/84.50%。公司重 视股权激励，有望充分调动核心员工的积极性，在优秀的管理团队及明确的营收目标 的引领下，公司成长势能有望进一步释放。

1.3 营收增长，业绩释放

1.3.1 营收持续增长，终端趋势向好

21 世纪初互联网及电商平台发展，海外品牌陆续入驻，同时具备性价比的国内 品牌崛起。但产品同质化严重、消费者复购率低下等问题随之而来，2015-2018 年我 国预调鸡尾酒市场进入调整期，市场规模在高增后出现阶段性回落，由2015年的57.8 亿元降至 2017 年的 31.10 亿元，公司营收也由 2015 年的 23.51 亿元降至 2017 年的 11.72 亿元。 经历市场洗牌后，2018 年以来行业重回健康发展轨道，公司营收稳步增长，基 本面修复强劲。百润股份在 RIO 产品矩阵的拉动下，营收规模由 2018 年的 12.3 亿 元稳步增长至 2021 年的 25.94 亿元，CAGR 达 28.26%。2022H1 受疫情影响，公司原 物料供应及生产、物流、销售各环节均面临挑战，当年营收同比持平略降-0.04%。但 自防疫政策优化以来，公司基本面迎来强劲修复，2023H1 实现营收 16.51 亿元，同 比增速高达 59%。

分行业来看，预调鸡尾酒业务营收占比提升趋势明显，2023H1 增至 88%。公司 预调鸡尾酒业务主要包括“RIO（锐澳）”牌预调鸡尾酒产品的研发、生产和销售，该业 务的营收占比自 2018 年以来稳步提升，由 2018 年的 85%提升至 2020 年的 89%，疫 情影响下 2021-2022 年营收占比持平略降，2023H1 已恢复至 88%水平，“百润（BAIRUN）” 牌香精香料的营收占比进一步缩窄至一成左右。

分产品来看，公司坚持“358”品牌矩阵，微醺产品定位女性市场，强爽产品覆 盖男性市场，清爽产品主攻下沉市场，其中微醺系列营收占比最高，强爽及清爽系列 营收占比提升较快。根据 Datayes!数据，2020-2022 年公司微醺系列营收占比稳居 第一，但后来者强爽系列产品营收占比增长较快，由 2020 年的 4%迅速提升至 2022 年的 37%，新品清爽系列产品营收占比亦增至 10%。此外，经典系列营收逐年下降， 2022 年降至一成左右。

分渠道来看，线下渠道为公司产品销售主要渠道，数字零售渠道次之。2020- 2023H1 年公司线下渠道营收占比由 2021 年的 71%增至 2023H1 的 83%，数字零售渠道 占比次之，但比重呈小幅下行趋势，2021 年比重为 25%，2023H1 降至 15%，即饮渠道 占比维持小个位数水平。

分地区来看，华东地区为公司基地市场，华南、华西、华北等非基地市场营收占 比进一步提升。2023H1 华东地区仍为公司大陆营收贡献最大的地区，占比达 38%。非 基地市场华南/华西/华北地区营收占比分别增至 28%/17%/17%。

1.3.2 费用优化显成效，业绩拐点或已至

数字化转型等多项降本增效措施持续推进，公司费用优化初显成效。百润股份 费用率由 2018 年的 59%降至 2023H1 的 39%，其中 2022 年销售费用率、管理费用率、 研发费用率分别较 2018 年下降 10pct/7pct/2pct。

防疫优化后，公司业绩迎来拐点，成长势能向上。防疫政策优化后公司毛利率、 净利率均迎来拐点，2023H1 增至 66%/27%，归母净利润达 4.39 亿元，同比增速高达 99%，基本面迎来强修复，随着现饮场景恢复、公司强爽、清爽等系列产品持续放量， 公司业绩有望持续超预期。

2. 行业集中度高，但成长空间较大

2.1 行业洗牌完成，重回健康发展

低度酒指的是酒精含量较低的酒类，酒精度数一般在 12%以下。常见的低度酒包 括葡萄酒、啤酒、鸡尾酒、黄酒及日本清酒等，具有较为柔和的口感和浓郁的果香， 适合佐餐搭配食用。 鸡尾酒预调酒是预先调配好的鸡尾酒，一般以烈酒为基酒，加上果汁，苏打水等饮料调配而成。其中鸡尾酒六大基酒主要包括：伏特加、白兰地、威士忌、朗姆酒、 金酒及龙舌兰。现制鸡尾酒主要以夜场等现饮场景销售为主，随着流通渠道及数字零 售的发展，象征着“低度潮饮”的预调鸡尾酒应运而生。据《2020 果酒创新趋势报 告》，以预调酒为代表的低度潮饮酒主客群为 18-34 岁的年轻人，以一二线城市新锐 白领为主。

复盘我国预调鸡尾酒市场发展，随着改革开放后国民经济水平提高，20 世纪 90 年代开始市场进入早期导入阶段，该阶段以海外品牌为主，消费集中于夜场等高档 消费场景。以朗姆酒闻名的古巴厂商百加得是第一家在中国生产、销售、推广预调鸡 尾酒的公司，旗下的冰锐预调鸡尾酒在 1993 年问世,1997 年进入中国，并于 2014 年 前长期稳居中国预调鸡尾酒市场龙头地位。 21 世纪初，随着互联网及电商平台发展，海外品牌陆续入驻，同时具备性价比 的国内品牌崛起，我国预调鸡尾酒行业进入快速发展阶段。该阶段红广场等欧美品 牌纷纷进入中国，同时国内厂商巴克斯酒业于 2003 年成立，国内品牌锐澳鸡尾酒问 世，并于 2014 年超越海外品牌冰锐成为预调鸡尾酒市场龙头。该阶段我国预调鸡尾 酒市场迎来快速发展，市场规模由 2007 年的 8.3 亿元增至 2015 年的 57.8 元，CAGR 达 27.45%。 2015-2018 年我国预调鸡尾酒市场进入调整期，产品同质化严重、消费者复购率 低下，市场规模在高增后出现阶段性回落。经历市场洗牌后，行业进一步向规范化、 健康化发展，市场规模重回成长轨道。2019 年后行业规模重拾正增长，2021 年市场 规模达新高，为 72.7 亿元，同比增速达 37.69%。

2.2 百润股份为我国预调酒行业龙头

复盘我国预调鸡尾酒行业市场格局的变化，1997 年国际知名厂商百加得旗下的 冰锐品牌率先进入中国，填补了国内预调鸡尾酒市场的长期空白。冰锐凭借其低酒精 度、高性价比的特点，在 21 世纪初稳居行业龙头地位，市场占比一度过半。2003 年 国内厂商巴克斯酒业成立，旗下 RIO 鸡尾酒正式面世，自此冰锐与 RIO 开始了长达 十年的龙头之争。

复盘冰锐与 RIO 的龙头拉锯战，我们认为 RIO 的成功可归因为清晰的产品定位、 扁平的渠道架构、成功的娱乐营销。对比产品定位，RIO 强绑定新时代年轻人消费群 体，主打“时尚、动感、年轻”，品牌定位非常清晰，并与之对应持续赞助投入受年轻人欢迎的运动、娱乐类综艺及电视剧，如电视剧《微微一笑很倾城》、热门综艺《奔 跑吧兄弟》等。而冰锐在早期《爱情公寓》、《北京青年》等都市类电视剧赞助成功后， 缺少持续而长期的营销投放，品牌曝光度及热度逐渐下滑，消费者认知度渐渐落后于 RIO。因此我们认为，RIO 作为娱乐营销范例，成功把握现代流量，放大品牌声量。 身处流量时代，认知更迭速度较快，品牌营销投放上应高举高打，重视广告投放的持 续性、消费者培育的长期性，品牌热度不减，成长势能方足。 渠道端，冰锐在线下渠道采取大经销商制，下设二、三级分销商，利用各级经销 商当地资源实现快速铺货，但与之带来的是对终端管控效率低下、渠道价盘紊乱、窜 货严重，失去渠道管控力的冰锐给 RIO 的发展带来黄金窗口期，RIO 凭借其扁平化的 渠道管理模式、强大的终端把控力实现 KA 渠道快速铺货，大举进入西部、南部等非 基地市场，实现全面赶超。

国内品牌 RIO 在龙头之争中胜出，2014 年后反超冰锐跃居行业龙头，而后市占 率持续提升，目前已处绝对垄断地位。据 Datayes!数据，2012 年冰锐、RIO 市场份 额约 62.8%/21.4%，2021 年分别为 0.5%/89.4%，RIO 后来者居上，成功实现大逆转。 2021 年 RIO/ 三 得 利 和 乐 怡 / 冰 锐 / 红广场 / 动 力 火 车 的 市 场 份 额 分 别 为89.4%/2.4%/0.5%/0.3%/0.3%。

2.3 参照日韩，我国预调酒行业成长空间较大

2.3.1 日韩：行业增长势能有望持续释放

预调鸡尾酒市场的发展或与居民人均可支配收入、消费税收政策、女性消费者 崛起、人口结构变化及宅家自饮场景发展相关。以酒文化盛行的日本为例，日本酒类 市场经历过快速成长期后，总消费量于 2005 年见顶，逐步进入下滑阶段。细分品类 来看，由于 90 年代中期后日本啤酒厂商陷入与国家税收政策的拉锯战中，消费者开 始寻求低价低税的新品类，叠加越来越多的女性消费者觉醒，以预调鸡尾酒为代表的 日本利口酒行业在 21 世纪后进入加速发展阶段，市场规模由 2000 年的 49.90 百万 升迅速增至 2018 年的 1064.14 百万升，CAGR 达 18.53%。

预调鸡尾酒市场的发展与人均可支配收入水平及政府消费政策相关。近年来日 本人均 GDP 持续提升，由 2015 年的 3.5 万美元/年提升至 2021 年的 4.0 万美元/年， 以预调鸡尾酒为代表的利口酒行业随之进入爬坡期，年销量由 2.03 百万千升增至 2.43 百万千升。同时通过横向对比，日本预调酒的酒税负担率较传统啤酒、发泡酒 及蒸馏酒更低，或从政策层面进一步优化预调酒行业成长环境。

从消费人群来看，预调酒行业发展与女性消费群体崛起相关。2013-2021 年日本 女性就业率由 47%增至 52%，女性释压及社交需求随之提升。据日本厚生劳动省《国 民健康营养调查》，1997-2017 年间日本各年龄段男性饮酒习惯人群占比普遍下降， 而 40 岁以上女性饮酒习惯人群占比均呈提升态势。女性消费者口味普遍较为清淡、 偏好微醺、爱好甜味、果味及产品的多样化颜值，利好以预调鸡尾酒为代表的利口酒 市场发展，2013-2021 年日本利口酒销量迎来同步提升。

从人口结构来看，预调鸡尾酒市场的发展与出生率下降、老龄化加重有关。20 世 纪 70 年代以来，日韩 0-14 岁人口占比持续下降，65 岁以上人口占比不断提升。出 生率下降、老龄化加重的背景下，劳动力人口生活压力加剧，单身独居成为常态，适 合自酌的低度酒具备蓬勃发展的社会基础。

从消费场景来看，预调鸡尾酒市场的发展与消费者宅家自酌的消费习惯相关。 近年来“在线酒会”在日韩社会流行开来，即酒友们通过视频软件在线上“云干杯”， 人们不用担心赶不上末班电车，实现饮酒空间及时间的最大化自由。据 Datayes!数 据，韩国消费者饮酒场景中，居家自酌占比高达 78.3%，超越酒吧及餐饮店。而在日 本消费者宅家自酌的消费品类选择中，预调酒占比最大，高达 24.3%，其次为啤酒、 第三类啤酒、葡萄酒及发泡酒等，宅家自酌的消费习惯有望进一步释放预调鸡尾酒市场增长势能。

2.3.2 展望我国：预调鸡尾酒市场成长空间较大

对比日韩，我国预调鸡尾酒市场在多重因素利好的前提下，同样有望迎来长足 发展。我国居民人均可支配收入由 2013 年的 18311 元提升至 2022 年的 36883 元， CAGR 达 8.07%。分消费群体来看，根据《1919 女性用户购酒大数据》，2017 年到 2021 年女性用户占比从 4.79%增长至 19.02%。从消费场景来看，据《2023 线上酒类消费 趋势报告》，近年来消费者居家自饮的需求增长显著，18-35 岁年轻人的选择比例高 达 60.2%。

对比海外，我国预调酒行业成长空间较大。据《中国鸡尾酒行业现状深度研究与 投资前景报告》，日本是目前鸡尾酒人均消费量最大的国家，在酒类市场占比高达 19.6%，2020 年人均消费量约 12.6L；美国鸡尾酒行业发展较为成熟，2020 年人均消 费量在 6.2L；而我国预调酒消费占比仅为 0.3%，人均消费量仅为 0.1L。对比海外市场，我国预调酒行业仍处于发展前期，未来成长空间较大。

3. 产品力、品牌力恒强，渠道精细化渗透

百润股份“358”品牌矩阵完备，精准覆盖不同的消费人群，其中微醺定位“一 个人的小酒”独居自酌消费场景；强爽主打高度鸡尾酒，补齐公司在男性消费群覆盖 上的短板；清爽作为重点推广的新品有望加速终端渗透；同时公司烈酒业务处培育期， 有望厚积薄发，抢占国内蓝海市场，增长空间可观。 公司加速渠道立体化、精细化布局，前瞻布局数字零售渠道，享线上渠道发展红 利，同时线下渠道加速下沉覆盖，二、三线城市有望成为公司的增量市场，中长期成 长势能充足。

3.1 产品矩阵丰富，擅长单品打造

3.1.1 358 品牌矩阵完备，精准覆盖细分人群

2022 年初公司制定“RIO（锐澳）”产品“358”品类矩阵规划，即 3 度微醺、5 度清爽、8 度强爽系列，并持续扩大各品类矩阵品项组合，目前在售产品涵盖了不同 酒精度的微醺系列、经典系列、清爽系列、强爽系列、轻享系列、本榨系列、从减系 列、夜狮系列、限定/联名/定制系列等，包括 275mL、330mL、500mL 等不同容量的玻 璃瓶装和易拉罐装，可以满足不同消费者在各种消费场景的需求。

微醺：绑定独居场景，受益女性经济

近年来，随着女性经济实力及独立意识的提高，女性消费者对生活品质要求日 渐提升，“她经济”崛起。在女性“悦己”消费浪潮下，该群体逐渐成为饮酒市场的 “新势力”，根据《1919 女性用户购酒大数据》，2018 年到 2020 年平台女性用户客单 价及同比增速实现“双增长”，女性消费者客单价由 2018 年的 1456 元提升至 2020 年 的 2228 元。

2018 年百润股份率先发掘女性饮酒市场，集中资源推广微醺系列产品，主打“一 个人的小酒”，绑定女性消费群体及“居家独饮”饮用场景。微醺系列产品酒精度为 3%vol，果汁含量≥3%，因此整体酒味偏清淡、果味及甜味较重，加之包装年轻化， 马卡龙系配色视觉张力足，完美契合年轻女性低度的饮用需求及浪漫的审美偏好，产 品一经推出便得到市场广泛关注。

产品宣传上，公司定位明确、思路清晰。公司于 2018 年签约微醺代言人金马影 后周冬雨，2022 年签约张子枫为微醺亚太区全新品牌代言人，并积极赞助热门电视 剧《微微一笑很倾城》、热门综艺《理想生活》等不断增加曝光度。广告投放及影视 植入不仅提高了产品的知名度，更拓展了品牌的消费场景，产品不仅可以适用于职场 聚餐，也可以适用于朋友聚会，更可以适用于归家自饮、婚礼庆典等。 根据百度指数数据，取 2023 年 7 月样本，“微醺”相关搜索中，三十岁以下人群 占比超用户均值，且女性用户占比显著高于男性。同时，根据百度指数用户兴趣统计， 微醺搜索用户同时爱好影视高达 97.96%，显著高于其他兴趣爱好受众，可见公司影 视营销投放定位精准、成效显著。

对比同样定位女性群体的 1664 啤酒，RIO 微醺更利口、SKU 种类更丰富、性价比更高、品牌定位更偏年轻休闲，终端亲和力强、组合销售属性更强。女性消费群和 男性不同，饮酒较少出于品尝酒液本身，而是提供一种特定情景下的“解决方式”， 为了进入微醺休闲状态的一种“途径”。因此女性消费者在饮酒方面多数没有明确而 固定的消费偏好，重在特定消费场景下的口味“尝鲜”，对口味、包装的多样性要求 较高。根据京东官方旗舰店，RIO 微醺系列 SKU 高达 16 种，淡化单个产品的固有印 象，使用多样化口味、多种产品选择有效“对冲”女性消费群体粘性不高带来的复购 率低的风险，让消费者在不同场景、不同心境下能有多样化“尝鲜”选择。同时产品 本身度数较低、果汁含量较高，对于女性消费者来说口味更清淡、口感更丰富。产品 销售上，多采取“组合打包”购买的模式，多口味搭配，普适性更强、更适合拉新。 1664 产品定位更高端，SKU 种类相对局限，场景定位上更偏商务、受众更成熟、定位 更高端。

强爽：厚积薄发，势能持续

大单品微醺偏向女性市场，公司为平衡人群覆盖，提高在男性消费群体中的渗 透率，将强爽系列作为第二成长曲线产品重点推广。相对而言，男性消费者对性价 比、产品参数的关注度更高，我们对比了公司的强爽系列及同价位带的啤酒产品，发现强爽系列产品在醉价比方面具有显著优势，同等价位带的酒精度数更高。同时产 品不失气泡感，果味更浓，京东自营店产品涵盖苹果西打、白桃伏特加、柠檬伏特加 等 6 种口味，口感较同等定位的啤酒产品更为丰富。

强爽系列相较微醺产品，有效延伸了性别覆盖面。根据百度指数数据，取 2023 年 7 月样本，“强爽”相关搜索中，三十岁以下人群占比超用户均值，且男性用户占 比显著高于女性。同样地，根据百度指数用户兴趣统计，强爽搜索用户同时爱好影视 高达 97.11%，显著高于其他兴趣爱好受众，可见强爽有效补齐了公司消费者覆盖上 的短板，成功拓展至年轻男性消费群体。

清爽：重点推广，加速渗透

公司于 2021 年推出新爽系列产品，酒精度数 5%vol 较为适中。清爽产品果汁含量≥4%，果味较微醺、强爽产品更浓，气泡绵密，口感类似气泡饮料。公司顺应年轻 人健康、低糖的消费新趋势，于 2023 年 8 月推出清爽 0 糖气泡鸡尾酒，去糖不去甜， 纯净伏特加搭配清甜果汁，口感有保证，健康无负担。

清爽作为公司重点推广的单品，相较微醺及强爽系列，有效延伸了年龄段覆盖 面，有望加速渠道下沉及市场渗透。根据百度指数数据，取 2023 年 7 月样本，“清 爽”相关搜索中，19 岁以下、30-39 岁及 50 岁以上人群占比高于平均值，该年龄段 为传统品牌微醺、强爽未覆盖人群，女性用户占比显著高于男性。

3.1.2 烈酒业务起步，行业空间广阔

威士忌的酿造历史悠久，以其醇厚且丰富、层次感鲜明及复杂的口感，成为全球 烈酒市场的重要品类之一。随着东西方酒类文化不断融合，国内威士忌市场稳步增长。 根据《中国威士忌酒行业现状深度研究与发展前景预测报告》，我国威士忌行业市场 规模由 2017 年的 17.8 亿元增至 2021 年的 49.51 亿元，CAGR 达 29.13%，威士忌酒 价格由 69.3 元/升提升至 117.15 元/升。

当下国产威士忌虽产能不足，但未来仍有较大增长空间。根据中国酒业协会发 布的《2022-2023 中国威士忌产业调研报告》，从产能规模来看，目前国产威士忌的 实际产能只有 3 万千升，仅占当前总设计蒸馏产能的 50%。按照目前的产能规划，建 设完成后，预计总产能将达到 15 万千升。当下国产威士忌虽产能不足，但未来仍有 较大增长空间。 对比海外，我国威士忌市场仍处起步期，但增速较快，有望迎来加速发展。据 Datayes!数据，2022 年我国威士忌销量为 1.86 万千升，日本威士忌销量已达 15.09 万千升，我国威士忌市场成长空间较大。但随着产能及供给爬坡、消费者认知度及市 场渗透率提升，2022 年我国威士忌销量同比增速高达 31.74%，日本下滑 4.05%，我 国威士忌市场有望迎来加速发展。

百润股份致力于“在威士忌的世界地图上点亮中国产区”，率先推进以威士忌为主的烈酒业务。公司 2021 年面世的崃州蒸馏厂经过层层严格工艺测试及质量检验， 已顺利灌桶包括黄酒桶、雪莉桶、葡萄酒桶、波本桶、朗姆桶等各种风味的麦芽威士 忌及谷物威士忌。公司较其他啤酒及白酒酒企而言，业务布局具备显著先发优势。

公司全产业链布局已具一定规模，战略性协同效应逐步显现。公司烈酒基地的 建成，保证了预调鸡尾酒业务核心原料高质高效供应，降低了预调鸡尾酒产品成本， 更使产品可控度高、可追溯性强，产品安全更有保障。自崃州蒸馏厂投产以来，公司 预调鸡尾酒业务成本端改善明显，每箱产品成本由 2020 年的 32.79 元降至 2022 年 的 28.92 元。

3.2 电商覆盖全面，弱势市场提速

3.2.1 线上渠道：前瞻布局，享渠道红利

公司于 2016 年前瞻性布局线上数字零售渠道，享渠道拓张红利。产品端，公司 于线上直销渠道提供不同酒精度的微醺系列、经典系列、清爽系列、强爽系列、轻享系列、本榨系列、从减系列、夜狮系列、限定/联名/定制系列等多个系列，包括 275mL、 330mL、500mL 等不同容量的玻璃瓶装和易拉罐装，产品矩阵齐全丰富。渠道端，公 司线上直销渠道覆盖了天猫、抖音、京东、拼多多等国内主要的线上电商平台。公司 产品消费者定位主要是年轻人，与电商平台受众重合度高，公司遂于其数字零售渠道 顺应各平台发展趋势，及时调整渠道定位，坚守品牌和价格形象，优化运营策略，持 续提升运营效率；随着疫后宅经济，社区团购、到家业务等近场模式持续进化，公司 积极拥抱线上线下融合带来的新变化，加强社区团购、到家业务，新零售业务发展情 况良好。2022 年疫情影响物流运输，致使数字零售渠道收入小幅下滑，但公司数字 零售渠道发展态势不改，营收由 2019 年的 2.44 亿元提升至 2022 年的 5.39 亿元。

3.2.2 线下渠道：渠道下沉，空间可期

线下渠道为公司主要销售渠道，消费复苏下呈强劲修复。线下渠道以经销模式 为主，为公司产品主要销售渠道，2022 年贡献营收高达 75%。其中，节假日特别是春 节假日是公司消费旺季，主要系过年期间消费者居家时间较多，契合公司“居家饮酒” 的场景地位，同时过年期间餐饮等传统现饮消费场景受限，但公司产品以商超、便利 店等线下渠道销售为主，该渠道常于年前积极补库，假期期间正常营业。2022 年受 疫情影响，物流及终端销售受阻，公司线下渠道的营收降速至 7%。随着防疫政策优 化，短期压制因素缓解，2023H1 公司线下渠道营收迎来强劲修复，实现营收 13 亿元， 同比增速高达 84%。

积极推进线下渠道下沉，有望实现营收稳步增长。公司通过清爽、强爽等新品积 极推进渠道下沉，经销商数量持续增长，2019 年为 1153 家，2023H1 增至 2399 家， 2019-2022 年 CAGR 高达 23.86%。

经销商网络布局持续完善，弱势市场提速，线下渠道营收增长可期。分拆区域来 看，2019-2023H1 公司华南、华北地区分别增加经销商数量高达 325/324 家，超过传 统基地市场华东区域 300 家；2023H1 华北、华西、华南地区营收增速高达 137%/104%/82%，弱势市场提速，公司线下渠道营收增长可期。

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