2023年中科江南分析报告：财政信息化龙头，多元布局打开成长空间

公司概况：立足智慧财政，深耕信息化领域专而精

公司简介：财政信息化领军企业，智慧财政解决方案提供商

中科江南成立于 2011 年，是财政信息化领域的领军企业，实际控制人为广州市国资委。 公司紧跟财政信息化政策步伐，致力于为政府部门提供信息化管理系统解决方案。公司布局 财政一体化管理解决方案、财政国库集中支付电子化解决方案、政府财务综合管理解决方案 等业务，并不断研发拓展 AI、大数据、云计算等技术应用。公司参与制定了人民银行、财政 部国库资金电子支付标准，目前已完成了全国 36 个省级（含计划单列市）、407 个地市级 （含直辖市区）、2800 余个区县级国库支付电子化的建设工作。公司主要业务包括：

支付电子化：通过部署电子凭证库，电子印章系统、银行支付柜面系统、银行自主柜 面系统，为各级财政单位、人民银行、代理银行三个系统提供电子化凭证通道，降低财政 部门和商业银行的人力成本。 财政预算管理一体化：以政府财政部门业务管理为基础，针对新预算法以及新一轮财 税预算改革打造的财政业务管理系统，围绕政策资金的预算编制、预算调整、预算执行和 决策，支持财政资金全生命周期和全面预算绩效管理。 行业电子化：采用电子凭证库核心模块，通过国家密码技术、区块链等技术，为各级 政府部门、社会团体、会计师事务所等提供电子合同、数字函证、电子证照等产品及服务。 公司 2022 年已成功开拓医保、会计等行业项目。 预算单位云服务：面向预算单位客户市场提供数字化内控管理解决方案，包括预算单 位财务云平台、预算单位内控系统。 运维及增值服务：基于公司产品的技术支持以及系统安全的运行保障服务。

紧随政策节奏，深耕财政信息化赛道。公司自 2011 年成立以来，深耕财政信息化领 域，先后获得中关村新锐企业十强、中关村瞪羚企业、北京市“专精特新”中小企业等荣 誉称号，并通过软件能力成熟度模型 CMMI 五级评估、CCRC 信息安全服务资质（二级） 认证。2018 年，广电运通通过收购公司 46%股份成为公司控股股东，进一步推动公司的 业务成长。2022 年，公司首次公开发行 A 股创业板成功上市，成为广州国资系统首家“A 拆 A 上市”样本。公司紧随财政信息化政策步伐，不断推进产品能力，研发拓展人工智能、 云计算、大数据技术能力，产品不断向智慧化方向发展。

股权结构稳定，实际控制人为广州市国资委。公司前五大股东分别为广电运通（34.5%）、 天津众志软科（14.6%）、天津融商力源（10.71%）、衡凤英（8.89%）、天津科鼎友好（6.31%）。 其中，广电运通是由广州市国资委控股的金融机具龙头企业，广州市国资委是中科江南的 实际控制人，国资背景有利于公司在政务信息化等业务上的发展和开拓。此外，天津众志 软科、天津科鼎友好两家合伙企业为员工持股平台，绑定公司核心人才。

股权激励绑定核心人才，业绩指标彰显成长信心。公司通过授予满足符合业绩考察条 件的公司董事、高级管理人员、对公司经营业绩有直接影响的其他管理人员及核心技术（业 务）骨干限制性股票，绑定核心人才。根据公司公告，第二个归属期内，公司以 2021 年 净利润为基数，2023 年净利润增长率不低于 86%；第三个归属其内，公司以 2021 年净利 润为基数，2024 年净利润增长率不低于 124%。业绩指标彰显公司对其业绩成长的信心。

财务分析：受益政策红利，营收利润双增长

受益于政策推进，公司营收快速增长。公司营收近五年保持快速增长的发展趋势，由 2018 年的 2.84 亿元增长至 2022 年的 9.13 亿元，历年增速均达 20%以上水平。2023 年 一季度，公司营收 1.1 亿元，同比增长 42.9%。公司营收规模的快速成长得益于财务信息 化政策的推进，以及公司自身的战略布局匹配相关业务需求。营收结构上看，支付电子化 占比最高，占总营收约七成；财政预算管理一体化以及行业电子化等业务占比呈上升趋势。

毛利率维持较高水平，发展趋势相对稳定。公司业务主要为软件系统的开发及应用， 得益于公司软件开发能力较强，以及产品的市场竞争力领先，毛利率维持较高水平， 2020/2021/2022 年公司整体毛利率分别达 57.4%/54.7%/58.4%。分产品看，收入占比较 高的支付电子化业务毛利率保持较高水平；运维及增值服务毛利率水平呈现下降趋势，主 要系公司业务扩张，实施人员向项目实施倾斜，项目运维服务中采购技术服务的比例增加； 其他各项业务毛利率水平相对稳定。

三费费率呈下降趋势，研发费用率维持较高水平。得益于公司良好的品牌优势及产品 能力，公司销售费用率呈显著下降的发展趋势，由 2018年的 17.2%下降至 2022年的 9.7%；公司降本增效，管理费用率由 2018 年的 9.14%下降至 2022 年的 4.21%；财务费用率为 负主要系利息收入增加。公司三费费率整体呈现显著下降趋势，由 2018 年的 26.01%下降 至 2022 年的 12.01%。公司重视研发投入，研发费率保持较高水平，2020/2021/2022 年 分别为 17.0%/17.7%/17.8%。

净利润随营收增长而增长，净利率维持较高水平。公司净利润与营收呈现相同的发展 趋势，近年来实现快速增长。2020/2021/2022 年，公司净利润分别为 1.26 亿/1.57 亿/2.61 亿元，保持稳健的增长趋势。净利率水平维持高位，公司 2020/2021/2022 年净利率分别 达 21.4%/21.2%/28.6%。

应收账款保持合理范围，应收账款周转率逐年提升。公司 2020/2021/2022 年应收账 款分别为 1.44 亿/1.63 亿/1.79 亿元，占当年流动资产比例分别为 15.2%/13.9%/8.2%。公 司应收账款周转率逐年提升，由 2018 年的 1.9 提升至 2022 年的 5.3。公司客户主要为各 级财政部门、金融机构以及行政事业单位等，客户回款能力相对较强，公司应收账款水平 在合理范围区间。

财政数字化进入新阶段，信息化支出不断提升

取消纸质凭证，支付电子化势在必行。我国财政国库工作“十二五”规划提出了“积 极推进国库支付电子化管理”，近年来不断加大推进力度，促进行业发展。在支付电子化 改革前的原有模式下，财政部门、人民银行、代理银行之间通过纸质凭证进行消息传输、 单据核验、盖章等工作，涉及大量人力资源并且工作效率较低；支付电子化改革后交易全 部采用信息网络技术，各部门依据电子指令办理相关业务，实现资金的安全高效流转。 支付电子化涉及财政部门、人民银行、代理银行等系统的对接和管理工作，从业务实 施角度看，主要涉及电子凭证库系统、电子印章系统、银行支付柜面系统、银行自助柜面 系统等工具的安装和部署。

推进财政预算管理一体化解决方案，提高财政资金管理效率。财政部 2020 年发布了 《预算管理一体化规范》、《预算管理一体化系统技术标准》，相关规范以及技术标准的树 立推动财政预算管理一体化的发展。财政预算管理一体化主要围绕财政性资金的预算编制、 预算调整、预算执行及决算为基础，为各级财政部门提供解决方案，其主要是针对新预算 法以及新一轮财税预算改革而打造的管理系统。通过财政预算管理一体化解决方案，财政 资金可以实现更高的资金管理效率。

历经数年政策推进，我国财政数字化迈入新发展阶段。我国财政数字化发展可以大致 分为三个阶段：阶段一为行业的一体化和集中化，主要受《财政信息化三年重点工作规划 （2019-2021 年）》等相关政策催化；在完成初步的信息化改革后，行业进入大数据建设 阶段，基于国产化和云化等发展方向推进广泛的财政一体化；随着人工智能等技术的兴起， 以财政大数据为基础的数据分析、价值挖掘成为下一发展阶段的核心议题，向智慧财政的 方向迈进。

国家重视政务信息化，电子政务排名逐年提高。随着软硬件技术的不断发展，我国加 快电子政务发展步伐。根据联合国发布的《E-Government Survey》报告，我国电子政务 发展指数由 2010 年的 0.47 上升至 2022 年的 0.812，全球排名由第 72 上升至第 43。得 益于国家对电子政务的推动，我国电子政务水平现处于全球领先水平。

财政信息化需求不断，相关投入维持高位。受益于国家政策推动，财政信息化需求不 断提升，各级财政单位数字化转型方兴未艾。根据财政部数据，我国财政事务信息化建设全国公共财政支出由 2010 年的 16.05 亿元增长至 2021 年的 37.34 亿元，CAGR 达 8.0%。 我们认为，随着行业技术更新迭代，以及预算管理一体化等要求的不断推进，相关投资支 出料将维持高位水平。

乘政策东风，信息化建设空间广阔

数字经济是我国稳增长促转型的重要引擎，信息化是推进国家治理体系的重要手段。 我国数字经济快速发展，其占 GDP 比重逐年提升。根据中国政府网，我国数字经济占 GDP 比重由 2015 年的 27.0%提升至 2022 年的 41.5%，数字经济在我国经济结构中的重要性 日益凸显。随着数字化进程的加速发展，信息化成为国家治理体系和治理能力现代化建设 的重要手段。财政作为国家治理的重要手段之一，也不断推动信息化改革，我们认为其核 心推动力在于政策的大力支持。

“金财工程”改革初试，推进财政信息化建设。从财政信息化发展角度看，我国自软 硬件技术发展以来便不断探索信息化领域的应用。2002 年，国务院将财政部规划的“政 府财政管理信息系统”定名为“金财工程”，并将其列为国家电子政务的十二项重点工程之一。“金财工程”是财政信息化改革迈出的第一步，其从公共基础建设、系统运行保障 建设、业务管理及信息系统建设等方面进行推进，为后续工作的开展奠定了基础。

政策密集发布，深化电子化改革。随着政策的推进，财政信息化改革不断深入，国库 支付电子化、非税电子化、会计档案电子化等应用相继开展。2019 年，财政部发布了《财 政信息化三年重点工作规划（2019-2021 年）》，要求形成全国统一的业务规范和技术标准， 实现财政资金全生命周期的管理和动态监管，着力打造“数字政府”公共财政综合管理平 台。2022 年，财政部、人民银行印发《中央财政预算管理一体化资金支付管理办法（试 行）》，要求除单位资金中按往来收入管理的资金外，其他资金坚持先有预算后有支出，根 据预算指标、国库库款或有关账户余额情况拨付资金。我们认为，随着相关政策的持续推 进，行业未来料将继续落实深化系统改革，并有望产生持续的更新迭代需求。

支付电子化空间测算：我们预计未来三年（2023~2025 年）支付电子化有望随着政策 推进而持续保持增长，行业受信创和信息化模块的更新迭代所驱动，预计未来三年支付电 子化市场空间达 27 亿元。测算逻辑如下：根据公司招股说明书，按照各级财政单位以及 对应代理银行数量加总得到可改造单位总数，乘以未来信创以及更新改造的渗透率，乘以 改造单价得出最终市场空间。其中，渗透率方面，我们预计未来三年或将是行业信创改革 的重要时间窗口，按行政区域依次提高信创的渗透率，行业有望在 2025 年基本实现信创 系统的铺设；更新升级单价中涵盖了多种类型模块的改造假设，根据公司招股说明书，其 服务未来有望涵盖证照电子化、财务电子化、票据电子化、政府采购电子化等。

预算管理一体化空间测算：我们预计随着政策对预算管理一体化的持续推进，行业有 望快速发展，我们预计预算管理一体化市场空间有望达 20 亿元。测算逻辑如下：按各级 财政单位数量乘以客单价，客单价根据公司招股说明书推算，截至 2021 年 5 月，全国整 体 17 个省级财政相关业务合同达 4.64 亿元，公司中标/签订的 10 个合同金额总计 1.04 亿元，加 10%配套的运维服务费用得到最终的市场空间。

信息化建设标准统一，马太效应显著

财政信息化需满足全国统一的业务规范和技术标准，对安全性和稳定性有较高要求。 2013 年，财政部、人民银行印发的《国库集中支付业务电子化管理暂行办法》要求各级 财政单位、人民银行、代理银行应当分别部署统一的电子凭证安全支撑控件。财政信息化 需要满足业务规范及统一的技术标准，并且对软件系统的安全性及稳定性有较高要求，因 此客户对细分垂类的应用具有较强的用户粘性。根据 IDC 数据，2020 年，财政行业 IT 解 决方案市场 CR5 共占据 43%市场份额。

细分领域马太效应显著，头部玩家覆盖范围广。财政 IT 赛道内存在若干细分领域， 由于上述因素导致细分领域的头部效应更加明显。在支付电子化领域，根据中科江南招股 说明书，截至 2021 年 12 月，公司支付电子化业务覆盖省级财政单位数量达 35 个，地市 级 328 个，区县级 2828 个，覆盖范围广泛。财政预算管理一体化领域，根据中科江南招 股说明书，截至 2021 年 12 月，公司该业务覆盖省级财政单位 11 个，地市级财政单位 165 个，区县级 1520 个；根据公司 2022 年财报，2022 年公司省级财政单位覆盖新增 3 家共 覆盖 14 家，覆盖范围进一步开拓。我们认为，财政信息化对软件应用产品的安全性和稳 定性较高，行业龙头已积累了相关行业经验具备先发优势，料将在未来的市场拓展中进一 步获得业务机会。

公司分析： 人才技术构筑壁垒，前瞻布局打开空间

研发持续投入，融合 AI、大数据技术

公司重视研发投入，研发费用率维持高位。公司重视技术研发带来产品能力的提升， 研发费用连年增长，研发费用率保持较高水平。根据公司公告，公司研发费用由 2018 年 的 0.42 亿元增长至 2022 年的 1.62 亿元；研发费用率由 2018 年的 14.7%增长至 2022 年 的 17.8%。专利方面，根据公司公告，2022 年公司获得发明专利 2 项，计算机软件著作 权登记 11 项，软件产品登记 2 项。研发的持续投入，有助于公司在业务拓展、产品竞争 中取得优势。

关注人才培养，建立激励机制。公司客户主要为各级财政单位、商业银行和行政事业 单位等机构，行业对从业人员的要求不仅需要软件系统的专业技能，同时需要对财政、银 行等行业具备相关经验沉淀。根据公司公告，2022 年，公司研发人员共 611 人，占总员 工数的 44%，在实施服务体系中约 20%的人员拥有 10 年及以上行业经验，约 40%的人员 拥有 5-10 年行业经验。核心人才对公司业务开展至关重要，公司建立相对完善的激励机 制，绑定核心人员助力公司长远发展。

研发布局新应用，引入 AI、大数据等技术。根据公司公告，中科江南在财政中台建设、 行业电子化、乡镇项目资金管理系统等方面进行研发布局，围绕财政信息化主线，向行业 内其他应用领域拓展。公司产品并逐步引入 AI、大数据等技术，助力财政数据分析、价值 挖掘，向智慧财政方向发展。

参与标准制定，项目经验丰富

参与制定多项业务标准，客户资源广泛。中科江南是人民银行、财政部国库资金电子 支付标准的主要参与者之一，是财政部招标确定的“电子凭证安全支撑控件升级改造项目” 唯一中标单位。公司凭借技术实力、产品能力不断开拓用户范围，公司客户包括财政部、 各级财政单位、行政事业单位、中国人民银行、商业银行等机构。丰富的客户资源有助于 公司在产品开发、安装部署、运营维护等方面更贴近用户需求，为后续研发投入提供支持。

完善运维体系，及时响应客户需求。公司建立了相对完善的运维服务体系，以满足客 户需求。财政信息化行业对软件系统的安全稳定要求较高，因此完备的运维保障体系对其 业务开展具有重要意义。公司设立了区域服务、总部客服、解决方案、产品研发、质量管理、应急处理等六个重要服务类型，针对不同的用户需求采取不同的应对措施，保障用户 系统的安全稳定运行。

产品受到客户认可，单一来源采购比例高。财政部门、人民银行及行政事业单位依照 《政府采购法》、《政府采购非招标采购方式管理办法》等文件，采用公开招标、竞争性谈 判、单一来源采购等方式进行采购；国有商业银行按《国有金融企业集中采购管理暂行规 定》等要求采购，采取和政府采购类似的方式。根据公司招股说明书，公司获得合同收入 中，单一来源采购占比最高，2019/2020/2021 年分别占 46.6%/41.6%/36.8%。单一来源 采购占比较高表明公司产品受到客户认可，具备较强的产品能力。

前瞻布局行业电子化、数币应用，打开成长空间

七大战略布局，多方位赋能电子政务。公司起家于国库支付电子化等财政信息化领域， 伴随政策推进而不断打造相应产品。依托在财政领域的项目经验，公司结合自身技术能力 及产业优势，布局数字医疗、信创解决方案、数字人民币等赛道。以“数智化”为核心， 多方位助力打造数字政府、财政及多行业的数字化转型升级。

推进行业电子化，形成电子政务产品矩阵。中科江南以电子凭证库为核心，布局会计、 医疗等行业，打造电子证照系统平台、企业数字函证、医保区块链中心及电子结算凭证应 用系统、电子结算凭证服务控件、医保基金支付电子化等产品，为各级政府部门、社会团 体等用户提供解决方案。根据公司 2022 年年报，2022 年公司已开拓了国家知识产权局商 标局商标电子印章管理项目、国家医保局医疗电子票据应用区块链平台及电子票据共享项 目、湖北省银行端医保局医保基金业财一体化项目等。

探索数字人民币应用，助力智慧财政。数字人民币作为新型的货币形态，其基于智能 合约具有不可篡改的性质，能够更好地实现资金的追溯监管，提升资金拨付效率。目前， 数字人民币已在财政国库资金支付领域进行试点。公司打造基于财政国库集中支付电子化 的数字人民币应用，探索“数字人民币+智能合约”在财政支付领域的场景落地，帮助财 政资金的定向拨付，实现财政数字化、透明化管理。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）