2023年晨光股份研究报告：疫后新战略启航，拓品类打开成长空间

一、晨光股份：文具龙头企业

1、发展历程及股价复盘

1989 年晨光文具成立，2008 年启动连锁加盟，2012 年拓展科力普、晨光生活 馆，2015 年公司上市，2016 年升级零售大店，拓展九木杂物社。随着防疫政策 优化，消费回暖，公司传统核心、零售大店业务有望回暖，伴随科力普持续高增， 公司有望迎来戴维斯双击。

2、产品结构：“一体两翼”

公司产品涵盖书写工具、学生文具、办公文具及其他相关产品四大领域，主要从 事‘M&G 晨光’品牌书写工具、学生文具、办公文具等产品的设计、研发、制 造和销售。‘M&G 晨光’为国内文具第一品牌，圆珠笔第一品牌。公司首创“层 层投入、层层分享”的“晨光伙伴金字塔”营销模式，率先在国内文具行业规模 化开展零售终端的品牌销售管理与特许经营管理。公司研发中心已被认证为上海 市制笔工程技术研究中心和上海市认定企业技术中心。 公司的主要业务为“一体两翼”。1）传统核心业务：分为大众产品、精品文创、 儿童美术产品、办公产品四大赛道。2）零售大店业务：九木杂物社助力核心业 务产品升级，晨光生活馆助力渠道升级。3）办公直销业务：科力普打开成长空 间。

二、“双减”影响可控，体育用品&益智类受益

1、总量减少：预计双减影响 K12 阶段存量需求下滑

多地出台政策措施进一步推进“双减”工作落实。自 7 月 24 日中共中央办公厅、 国务院办公厅印发《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担 的意见》以来，多地积极采取行动跟进，2021 年 8 月开始，各地出台政策达到 高峰期。

坚决压减学科类校外培训，全面压减作业总量和时长等预计将造成 K12 阶段存 量需求下滑。2021 年 7 月 24 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于 进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》，以参培书写工 具为例，假设线下参培频率为每周一次，流失率为 80%，经我们测算，仅限制校 外培训预计将造成 21 年书写工具市场规模 1.3%左右的下滑。

2、总量回补：自主补习、教培机构转型贡献增量需求

自主补习时间延长，预计将弥补部分存量需求下滑。虽然“双减”政策为学生校 内外进行减负，但考虑到应试仍在我国教育体系中扮演重要角色，预计部分家长 将采取自主补习，因此弥补部分文具存量需求的下滑。 课外培训机构转型叠加消费者心智变化有望激发增量需求。8 月 16 日，教育部 转发《经济日报》文章《校外培训机构转型路子多》为教培机构转型指路助力校 内教育、加强素质教育、指导家庭教育、发展职业教育、服务终身教育、促进乡 村教育振兴、扩大教育对外开放等。政策鼓励素质教育、职业教育等行业发展， 随着新一代家长更加重视孩子的多元化发展、以及就业压力加大等，素质教育、 职业教育有望蓬勃发展贡献文具增量需求。

素质教育市场前景可观。2015-2019 年，我国素质教育市场规模从 2642 亿元增 长至 5286 亿元，CAGR 为 19%。2020 年新冠疫情对素质教育短期造成了一定 影响，但随着消费观念升级以及大量教育机构转轨素质教育赛道，我国素质教育 的需求将持续存在。 职业技能人才紧缺及政策支持将推动职业教育市场快速发展。2021 年 10 月 12 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于推动现代职业教育高质量发展 的意见》，加快建立“职教高考”制度，鼓励各类企业举办职业教育。2015-2019年，我国职业教育市场规模从 3528 亿元增长至 5760 亿元，CAGR 为 10%。

学历职业教育在校生数近三年稳步增长，非学历教育培训市场空间广阔。 2018-2020 中等职业教育在校生数稳步递增，2020 年达到 1663 万，同比增长 5.5%。非学历教育培训中公考培训、财会培训占比较大。根据前瞻产业研究院 的数据，2009-2020 每年公务员报考人数保持在 100 万人以上，2020 年国考市 场规模约为 156 亿元，预计逐年增长，2025 年市场规模达到 284 亿元。

3、节奏：短期静待库存消化，长期产品&渠道结构或将转变

短期：库存需要消化，经销商提货意愿降低。对于 2021 年来讲，“双减”政策 于大学讯备战期出台，前期经销商提货额较高，“双减”出台后存量需求下滑， 增量需求尚在培育中，总量面临下滑，库存预计处于高位，提货意愿降低，进而 对公司报表端产生扰动。 中长期：库存逐步消化后，龙头对产品结构、渠道结构以及决策结构等方面的强 适应能力有望显现，在总量下滑程度弱于市场预期时仍有望实现稳健增长。龙头 有望在后续逐步适应“双减”带来的产品结构（如儿美类产品需求占比提升，学 科类产品需求占比下降）、渠道结构（提高社区店布局力度）、决策结构（充分 发挥龙头自身的品牌力及产品力）等方面的变化，基于前文对总量的分析讨论， 文具龙头在总量并非大幅下滑的前提下仍有望实现稳健增长。

产品结构：美术类等素质教育类产品需求有望提升，当前龙头品牌相关 SKU 占 比仍较低。 渠道结构：校园店渠道流量或承压，社区店重要性有望提升。根据“双减”规定， 上学时间延迟，且鼓励学校提升课后服务水平，部分地区初中学校开设晚自习等， 放学时间延后预计将减少学生于校园店逗留时间，且校外培训受限情况下，学生 居家自主补习时间或延长，社区店重要性或提升，以某龙头品牌于部分城市的专 卖店布局来看，此前为把握流量入口，校园店占比较高，社区店或成为龙头品牌 下一步的布局方向。 决策结构：家长、学生自主决策的占比提升，产品自身产品力及品牌力的重要性 凸显。“双减”背景下，在选购文具的决策结构中，教师推荐的占比预计将减少， 家长及学生自主选择的占比将提升，因此，使用体验佳、性价比高、品类齐全等 综合产品力及知名度较高的品牌有望借此提升自身市场份额。

三、渠道变革挑战：拥抱线上渠道，线上线下协同发展

1、全渠道布局，7 万余家零售终端构筑核心竞争壁垒

公司顺应消费者生活方式和消费习惯的变化，对线下渠道进行持续升级，依托数 字化战略对终端门店进行精细化管理，增强对渠道的掌控能力。 样板店建设（2005-2008）：通过向普通文具店免费提供店招快速抢占各地渠道， 成本投入更少，门店运营更有经验。 样板店升级加盟店（2008-2012）：竞品全排他，增强对渠道的掌控能力，单店 质量提升。 发展零售大店（2012-至今）:渠道向优质商圈及大型书店延伸。

2、线上渠道占比逐年提升，协同线下稳步发展

公司聚焦打造全渠道运营能力，形成了以区域经销为主，结合办公直销、直营大 店销售、KA 销售、线上销售和境外经销的销售模式。 线下渠道：销售渠道更加多元，传统校边商圈仍占主导地位，其他类型的商圈增 速更高。 线上渠道：负责电子商务运营的晨光科技收入逐年提升，线上渠道占比从 2017 年的 2.99%提升至 2022 年的 7.65%。抖音、快手等新渠道业务持续推进，构建 红人、直播、视频相结合的推广矩阵。

四、文具产品升级，品牌力护城河强化

1、消费升级带动大众产品价格提升，精品文创产品溢价较 高

大众产品赛道打造质优价高的差异化产品。随着消费者个性化需求变化的推动， 文具行业更多的增长来源于消费升级和产品升级。晨光文具的大众产品赛道持续 推进强商品战略，推出“考试系列”、“优品系列”等满足不同场景需求的产品。 产品开发减量增质，产品结构持续优化，不断提升单款贡献。其经典产品品类主 要包括：中性笔、签字笔、钢笔、素描纸、钢尺、橡皮、修正带，产品从主打功 能化向中高端化推进，单价稳步提升。

精品文创赛道全面推进。精品文创以头部明星单品、核心爆款产品为主提升单品 贡献，配合成熟的系列化产品及潮流文具（如盲盒、IP、季节限定等），打造文 具中高价格带一盘货。近年来晨光文具的 IP 产品主要包括航海王、米菲。其单 价高于传统爆款，产品溢价较高。

2、对标日本文具市场：提价是书写工具的核心成长逻辑

书写工具提价支撑百乐收入保持平稳增长，三菱提价幅度略高于百乐。以百乐为 例，2009-2019 年，公司研发费用保持在年均 13.37 亿日元（0.87 亿元人民币） 的水平，即使是金融危机后的 2009 年，也达到了 11.29 亿日元（0.68 亿元人民 币）。研发是支撑百乐提升产品竞争力的关键因素，持续推出高附加值、高利润 的产品。

价格差异源于产品技术和用户体验。国产文具与进口文具存在一定的价差，除品 类不足、高端产品划分不清晰等因素外，产品本身的技术水平、不够重视用户体 验也是限制提价的关键原因。技术方面，如性能优质的墨水、符合人体工学的抓 握设计、顺滑流畅的笔尖等都需要国内公司增加更多研发投入，长期的低价策略 难以抹平低单价劣势。而优秀的用户体验带来的复购率保障则是产品能够实施提 价的基础。如日本 KOKUYO 推出的纤细型新品布制笔袋，充分考虑了用户日常 痛点。在不使用时呈长条的纤细形状，打开后可变成笔槽，能够解决平板电脑等 越来越多的学习工具带来的书桌空间占用问题，也可以通过宽大的开口迅速从众 多文具中取出所需，同时也避免了铁、塑料笔盒制造噪音影响课堂。

五、扩品类：重视纸品成长空间，多品类强化成长空 间

1、提升细分品类资源，扩展非文具业务

儿童美术赛道聚焦长线品和次新品推广，加速打造线上爆款产品。MGKids 是晨 光文具精心打造的儿童系列产品，为儿童提供更安全、高品质、强功能的绘画、 手工、益智系列产品；并以创新科技为产品注入更创意、更贴心、更好玩的使用 体验。同时，公司加速打造线上爆款产品，马克笔、粘土、颜料爆款线上销量显 著增长，结合线上线下渠道进行 CARIOCA 品牌产品推广，马可品牌产品进一 步开发推广，丰富多品牌阵营。

提升细分品类资源，加快产业布局，实现“强商品”战略：2019 年 3 月收购安 硕文教用品（上海）股份有限公司 56%的股权，合计转让价格 1.932 亿元。上 海安硕是国家级高新技术企业，在木杆铅笔行业具有较强的竞争优势，铅笔加工 工艺等方面拥有专利 50 余项，并拥有木杆铅笔行业国内外高知名度品牌--马可 (MARCO) 。收购完成后，晨光文具将获得全球领先的木杆铅笔供应链资源，木 杆铅笔可成为晨光文具占据市场领导地位的品类之一。 扩展非文具业务，尝试海外收购：继意大利知名儿童绘画品牌 CARIOCA 快乐画、 以色列设计师品牌 Peleg Design 之后，晨光在 2021 年 8 月出资 2.5 亿元人民币 收购挪威高端专业护脊书包品牌 Beckmann 贝克曼 91.4%的股权，这项收购将成为晨光世界级愿景和新一轮五年战略的重要里程碑。目前 Beckmann 产品已入 驻九木杂物社进行销售。11 月，书包亮相第四届进博会。

2、对标日本文具市场：技术创新是品类扩张的底层支撑

伴随可擦笔新产品推出、迭代有望带来提价过程。百乐公司 1975 年开发出第一 款热敏变色墨水，它不是由油和染料制成，而是由液体橡胶成分制成，因此可以 通过摩擦来改变墨水的颜色。2006 年，率日本之先，在使用圆珠笔的法国学校， 使用了这款颠覆“写了擦不掉”常识的产品，一举获得巨大人气。截至 2017 年， Frixion 系列包括水笔、荧光笔等累计销量突破 20 亿支。目前，日本文具公司在 原有产品基础上以推出新的外观配色为主，价格变动不大。中国可擦笔市场成型 较晚，产品种类丰富度不足，如可擦荧光笔、可擦记号笔等较为缺乏。技术方面 尚有进步空间，如无磨损的可擦橡皮、稳定的热敏凝胶油墨配方等。

未来国产中性笔、圆珠笔势必也需要通过品类扩张、划分高中低端产品层次以实 现提价可能。百乐 G2 系列中性笔于 1997 年开始生产，至今已发展出完善的产 品体系，以极细/细/中等/粗笔尖、伸缩式/非伸缩式、可加墨/一次性、塑料/金属 材质等需求划分不同价格区间，圆珠笔情况相似。当今消费者面临的最大问题是 如何选择合适的笔以匹配自己的书写风格。目前，日本文具公司在原有产品矩阵 上持续推出新品，以满足消费者日益变化的书写需求。如 21 年新款 G2 系列限 量款产品，售价为 18.3 美元/支约为普通版的 8 倍，其独特的金属材质及全新外 观有助于迎合消费者需求同时具有礼品属性，超越本身的文具属性带来超额价格 提升。

可回收材质产品也将成为未来品类扩张方向。可回收材质的新产品可能会通过更 时尚的外观或配色与普通产品进行区分以此吸引消费者购买并提高售价。如百乐 公司推出的世界上第一支由可回收塑料瓶制成的圆珠笔 B2P 售价高于普通圆珠 笔；法国 BIC 公司可回收材质圆珠笔均价约为普通圆珠笔的 9 倍。以可回收材质 为卖点提价明显的文具产品还有笔记本等纸制品，常以绿色环保为外壳特点吸引 用户。海外公司未来将增加此类产品的推出进而带来一定的提价空间。国内文具 公司随可回收技术成熟，也会有此类新产品扩张的趋势。

六、九木杂物社发挥协同作用

1、品牌升级桥头堡，导入流量产品到校边店，发挥协同作 用

九木杂物社是公司旗下独立品牌，是文创杂货集合店，2016 年 12 月成立，涵盖 文创文具、益智文娱、舒适家纺、美丽生活、实用家具、快乐旅行、时尚数码、 人气美食八大类产品，截止 2022H1，全国共有 481 家门店。2021 年和 2022H1 九木杂物社营收分别为 9.5 亿元和 4.0 亿元，同比+70%和-9.6%；净利率分别为 -8%和-2%。

以消费者为导向，导入流量产品到校边店，发挥协同作用。2022 年九木杂物社 受疫情影响，线下客流承压，全年门店数量维持稳定，截止 22 年底，公司共有 529 家门店。公司通过优化产品结构、提升终端门店运营能力，以消费者为导向， 将流量产品导入校边店，实现九木杂物社与传统业务协同。随着疫后消费改善复 苏，九木杂物社盈利能力将持续提升。

拓展直营&加盟店，同时布局各大线上平台。截止 2022H1，九木杂物社直营店 和加盟店分别为 324 家和 157 家，直营店增速更快，此外，九木杂物社入驻天 猫、京东、抖音、得物等线上平台，增加客群辐射面积。

2、单店营收或迎来拐点向上，一线加盟总费用高于二线 18%

单店营收预计迎来拐点向上。受疫情影响，2019 年九木杂物社单店年营收为 245 万元/家，截止 2022H1，九木杂物社单店年营收为 166 万元/家，但公司运营能 力提升，九木杂物社同店下滑幅度小于商场整体下滑幅度。

一、二、三线城市九木杂物社加盟总费用分别为 18.44 万元、15.64 万元和 13.75 万元，一线加盟总费用高于二线 18%，二线加盟总费用高于三线 14%。加盟总 费用包括基础费用和成本费用两部分，其中基础费用包括装修费、经营设别费、 首批进货费、原料费、广告宣传及开业费，成本费用包括门店租金、人员工资、 水电杂费、流动储备资金。

七、科力普对比固安捷，打开成长空间

1、科力普：2020 年开通 MRO 线上商城，聚焦大客户开拓

科力普经历四大发展阶段：搭建初始服务体系和客户网络、探索新加盟模式、服 务体系优化和版图扩张、布局智能化仓储物流。其中 2020 年上线 MRO 线上商 城，2021 年华东智能新仓一期投入使用，迈入仓储物流智能化领先行列。

固安捷经历四大发展阶段：形成 MRO 产品目录、扩充品类矩阵、进入亚洲市场、 实现全面国际化。其中 2008 年布局印度市场，2011 年布局欧洲市场，实现全面 国际化布局。

营收保持较高增速，净利率呈现提升趋势。科力普营业收入由 2016 年的 5.13 亿元提升至 2021 年的 77.66 亿元，预计 2022 年营收 110 亿元，同比+42%，预 计 2023 年营收 140 亿元，同比+27%，保持较高增速。此外，科力普净利率由 2016 年的 0.91%提升至 2021 年的 3.12%，预计 2022-2023 年净利率仍会持续 提升。

聚焦大客户开拓，扩大品类开发。2021 年，公司入围国家能源集团、江苏省政 府采购网商城、中国通用技术集团、国家开发银行等采购项目。截止 2021 年底， 公司服务政府、金融、央企、中间市场和 MA（世界 500 强）5 大类、超 6 万家 客户。一般来看，办公直销销售模式分为以下几类：1）实体店：主要为办公商 务区中小客户购买；2）目录销售：主要供中小型企事业单位的选择性购买；3） 电子商务：主要是自由垂直电商以及与第三方大型电商的战略合作；4）合约销 售：主要是具有一定规模客户的合约式采购；5）定制营销：主要是超大型央企、 政府集中采购投标。

2、MRO：B2B 采购解决上下游痛点，线上采购便利性优势 凸显

1）上游方面：上游工业品商家在获客、提升产品曝光度、精准匹配下游采购客户需求及提升线上运营效率方面存在瓶颈，平台通过助力上游工业品卖家在获客 渠道、产品曝光度，基于完善产品标准增强产品交易匹配度以及线上运营效率四 方面痛点，增强平台与供货商之间的合作粘性。2）下游方面：疫情常态化下， 得益于线上采购便利化的影响，近 70%的工业品采购者在确定新供应商、考核新 供应商、订购以及重复订购环节偏好于线上模式，预计采购商倾向工业品 B2B 平台的采购态势将持续强化。

中小客户毛利率 20%+，高于大客户，不同品类标准化程度、服务属性及品类进 入壁垒有所不同。1）从客户数量来看，中小客户占比 91%，达 4400+万家；2）从盈利水平来看，中小客户毛利率 20%+，大客户毛利率 10-15%；3）从资金压 力来看，大客户谈判能力较强，应收账期较长。

3、对标美国文具市场：行业收缩下，B 端业务成为龙头业 绩重要支撑

固安捷&史泰博&欧迪对比：固安捷表现更优，拓品类为必经之路。固安捷成立 之初即是 MRO 工业品分销商，深耕 MRO 工业品领域，通过并购扩张产品品类。 史泰博、欧迪则由办公用品零售商逐步进军 ToB 业务，产品品类不断扩展，服 务占比提升。

营收及利润稳步提升，欧迪&史泰博零售承压后转型 2B。2005-2022 年，固安 捷营业收入由 55 亿美元提升至 152 亿美元，2020-2022 年营收增长逐年加速； 2005-2022 年，固安捷净利润由3.5 亿元提升至15.5亿元，2022 年同比+48.3%。

根据 IBIS 的统计数据，2020 年美国办公文具直销市场收入规模达 371 亿美元。 美国办公用品市场行业集中度较高，2020 年史泰博和欧迪办公两家龙头企业的 CR2 已经达到了 72.8%。To B 业务中大客户采购办公用品时对价格敏感度较低， 更重视交付速度、售后服务、物流及时性等能力。史泰博作为行业的龙头，商品 SKU 非常丰富，满足了 B 端客户一站式采购的需求。在美国办公用品市场整体 出现萎缩的大环境下，史泰博 B 端业务下滑幅度较小。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）