2023年明源云研究报告：不动产生态链SaaS龙头，天际PaaS平台构建长期竞争优势

1. 不动产生态链SaaS龙头

1.1 全面覆盖住宅、产业及基建开发/运营/服务

明源云是国内不动产生态链 SaaS 龙头。明源云成立于 2003 年（其前身公司创始于 1997 年），2020 年香港 联交所主板上市。公司发展经历 4 个阶段：1997 年以物业管理软件起家；2006 年打造 ERP 解 决方案；2014 年推出云客、云采购产品，实现向 SaaS 服务模式转变；2020 年推出天际 PaaS 平台。当前 公司以“PaaS 平台+SaaS+生态”的战略布局，以天际企业级 PaaS 平台为核心，提供数字经营、数字营销、 数字建造、数字资管、数字供应链、数字园区、数字商业等 SaaS 产品和解决方案，累计为超 7000 家地产 开发、运营企业提供 SaaS 产品与服务。

股权结构稳健，联合创始人分工明确。截至 2022 年年末，公司总股本 19.60 亿股，主要持股人为高宇、陈 晓晖、姜海洋，分别占股 20.21%、15.29%、9.53%。其中，高宇为董事会主席，负责集团的战略规划、业 务指导及管理工作；陈晓晖为副总裁，负责董事会与公司营运管理有关的工作及监督集团产品的研发；姜海 洋为行政总裁，负责董事会与公司营运管理有关的工作。

加强横向市场拓展，全面覆盖住宅、产业及基建市场的开发、运营及服务。2021 年是公司产品覆盖市场分 界点。2021 年之前，公司主要围绕住宅市场，满足房地产开发商在营销、供应链、运营及决策等领域数字化 需求；2021 年至今，房地产行业进入困难阶段，在此背景下，公司加速从住宅房地产市场进入产业及基建类 非住宅房地产市场，扩大在产业及基建类市场的客户基础，同时加速从增量开发市场进入存量资产管理、运 营及服务市场，实现公司针对住宅、产业及基建市场在增量和存量业务领域的全面覆盖。 以天际 PaaS 平台为技术底座，构建云客、云采购、云空间、云链产品矩阵，聚焦覆盖客户关系管理、资产 管理与运营、项目建设三大业务线。 （1）云客专注客户关系管理领域（CRM），主要服务于房地产开发商，提供数字营销及案场管理工具，以提 升售楼处整体营运效率及招商效益； （2）云采购专注供应链管理领域（SCM），主要服务于房地产开发商、建筑材料供应商及其他服务提供商， 致力于投标及采购流程更为便利，促成产业链上下游高度合作； （3）云空间专注资产管理领域，覆盖业务场景包含资产盘点、租赁管理、空间运营及物业服务等，近年来 逐渐开发国企客户市场，致力于提升物业运营、租赁管理和资产优化的效率； （4）云链专注项目建设领域，服务于房地产开发商，近年来逐渐基建地产开发商，致力于提供品质控制流 程标准化产品，协助建筑工地严守质量底线。

成熟产品云客贡献主要收入，天际云/云链/云空间/云采购处于早期商业化阶段。2022 年，公司 SaaS 板块收 入 14.27 亿元，同比增长约 6.6%。其中云客收入 9.13 亿元，占比 SaaS 板块收入 64.0%；天际云 PaaS 平 台收入 2.04 亿元，占比 14.3%；云链收入 1.71 亿元，占比 12.0%；云空间收入 0.62 亿元，占比 4.3%；云 采购收入 0.53 亿元，占比 3.7%。

1.2 销售与研发驱动，主营具有持续盈利能力

住宅市场供需双降导致公司营收下滑。2018-2021 年，公司营收由 9.13 亿元增长至 21.84 亿元，年 CAGR 为 33.7%；2022 年营业收入 18.16 亿元，同比下降 16.8%。主要由于 2022 年国内住宅市场供需双降。据国 家统计局数据显示，2022 年全国房地产开发投资额为 13.3 万亿元，同比下降 10.0%；全国商品房销售额为 人民币 13.3 万亿元，同比下降 26.7%。目前监管层对房地产企业的态度发生根本性转变，从「救项目」转 换至「救项目与救企业并存」，各地政府针对住宅需求端的刺激政策也逐步实施。市场有望恢复至更加平稳 的发展状态，公司与住宅相关的业务线预计也会随着市场供需改善而逐步回暖。

SaaS板块保持较快增长。公司软件解决方案包括本地部署型企业管理软件及SaaS产品。2018-2022年SaaS 产品业务收入由3.29亿元增长至14.27亿元，保持较快增长；2022年ERP软件业务收入3.90亿元，同比下降 54.0%，主要由于行业持续下滑及疫情反复影响，客户在ERP产品和服务上的投入更为谨慎，较多项目被延 期或取消，特别是民营开发商，大幅消减了在数字化方面的投入。

营业成本结构较为稳定。公司营业成本主要由员工福利费用、外包费用、已售存货成本项目构成。2019-2022 年这三项成本合计在营业成本中的占比分别为 92.8%、91.7%、91.5%、90.3%，较为稳定。

SaaS 业务平均毛利率超过 90%。2018-2022 年公司主营业务总体毛利率分别为 80.6%、78.7%、78.6%、 80.2%、81.4%，毛利率保持较高水平，其中 SaaS 业务平均毛利率为 91.4%；2022 年 ERP 业务毛利率为 41.8%，同比下降 21.7 个百分点，主要由于行业影响，公司 ERP 业务收入出现大幅下滑。

区域渠道折扣比例稳定，SaaS 产品收入增加驱动销售费率提升。公司 SaaS 产品及 ERP 解决方案销售和交 付主要通过直销团队及第三方区域渠道组成的全国性网络实现。对于第三方区域渠道完成的销售业绩，公司 给予ERP产品折扣以及SaaS产品佣金。2018-2022年公司销售费用率分别为37.5%、34.9%、34.6%、41.1%、 55.5%。2021-2022 年，销售费用率明显提升主要由于公司 SaaS 产品收入增加（区域渠道折扣比例稳定）。

剔除股份报酬支出，一般及行政费用率稳中有升。2018-2022 年公司一般及行政费用率分别为 8.8%、8.6%、 12.2%、45.9%、37.6%，近两年变动较大主要由于公司上市后，一般及行政费用包含以股份为基础的报酬 开支；剔除股份报酬支出，经调整的一般及行政费用率稳中有升，分别为 8.8%、8.2%、8.5%、9.1%、11.6%。

加大研发投入，为长远发展奠定坚实基础。2018-2022 年公司研发费用率分别为 23.9%、22.7%、20.9%、 29.4%、45.0%。2021-2022 年公司研发费用大幅增加，主要源于公司加大天际 PaaS 平台在内的研发投入。

主营业务具有持续盈利能力，多因素致 2022 年经调整净利润转亏。2018-2021 年，公司经调整 EBITDA 与 经调整净利润均保持盈利。其中 2020-2021 年，公司净利润分别为-6.68 亿元、-4.96 亿元、-11.59 亿元，主 要由于增加以股份为基础的报酬开支。2022 年公司经调整净利润由盈转亏，主要源于住宅市场不景气，销售 费用与研发费用增加。

2. 打造SaaS产品矩阵，实现PLG成长模式

2.1 云客：专注客户关系管理，获得庞大客户认可

云客专注客户关系管理领域（CRM）。云客产品系列功能持续拓展，目前包括售楼管理、营销获客、智慧案 场、智慧交易、智慧服务、智慧客户等。通过云客，房地产开发商能够加强客户获取及客户关系管理能力、 加强与第三方房地产销售代理及经纪之间的有效互动，并优化售楼处的运营，从而使房地产开发商能提升销 售业绩、标准化及精简化销售流程，并加强客户售后服务。

云客效用获得庞大客户认可。根据招股书资料，按 2019 年收入及所服务房地产售楼处数目统计，云客是中 国排名第一的面向房地产开发商的新房销售及营销和售楼处案场管理工具。2019-2022 年云客收入分别为3.55 亿元、6.69 亿元、10.25 亿元、9.13 亿元。2022 年云客收入有所下滑，主要受住宅市场不景气影响， 云客售楼处使用数量以及客户留存率均有所下滑。

作为一款 SaaS 产品，云客具有客户渗透率高、留存率高、客单价提升等特点。2022 年内配套云客的售楼 处数量以及客户留存率均有一定下滑，主要由于住宅市场需求下滑。我们预计，随着住宅地产行业逐步复苏 企稳，云客市场渗透率以及留存率将稳中向上。 （1）2018-2021 年，国内配套云客的售楼处数量由 5900 个增长至 1.66 万个，年 CAGR 为 41.2%，2022 年国内配套云客的售楼处数量为 1.23 万个，同比下降 26.0%； （2）2018-2021 年，云客年度客户账户留存率分别为 93%、96%、90%、88%，均值水平为 92%，2022 年云客年度客户账户留存率为 82%，同比下降 6 个百分点。（3）拓展功能模块驱动云客客单价持续提升。2018-2022 年云客客单价由 3.84 万元增加至 7.44 万元，年 CAGR 为 18.0%。主要由于近年来云客在客户关系管理的基础上，不断切入售楼处运营需求，推出多个功能 模块，实现了房企品牌宣传及推广等多个功能。2022 年，云客新推出 MA 自动营销引擎、SCN 全民营销系 统、万店同盟大数据拓客系统、视频流渠道风控、案场智能工牌 3.0 等新功能模块，帮助开发商提升获客能 力和转化率。

2.2 云链：专注项目建设，渗透率有较大提升空间

云链专注项目建设领域。目前云链已有智慧工程、质量安全、现场管理、项目管理、安全管理等功能模块。 通过云链，房地产开发商可以高效管理项目建设及交付流程。

云链是行业内首家能够提供从房屋建造、验收交房到入住维保的全周期监控监管的 SaaS 产品。2018-2022 年云链业务收入由 0.74 亿元增长至 1.71 亿元。2022 年云链业务收入有所下滑，主要由于受 2022 年宏观经 济、疫情等多重因素的干扰，房地产开发商的经营面临困难，地产行业品质管理的数字化需求缩小，配套云 链的工地数目有所下降。

云链渗透率有较大提升空间。2018-2022 年配套云链的建筑工地数量由 1100 个增长至 7150 个，其中 2022 年同比下滑 4.7%，主要由于地产行业景气度下降，工地数字化管理需求缩小。根据国家统计局数据披露， 目前全国建筑施工企业总数达 12.9 万家，其中，特、一级建筑业企业数量达到 1.6 万家，有近 50 万个工地 在施工。

云链客单价以及留存率下降主要受到住宅市场景气度低迷影响。2018-2022 年云链平均客单价由 6.70 万元 降至 2.39 万元；2020-2022 年云链年度客户账户留存率分别为 85%、90%、84%。产品功能迭代方面，2021 年云链推出品质控制流程标准化产品；2022 年云链推出项目管理及安全管理等功能模块，并应用于众多产业、 基建类项目。未来，云链将围绕核心产品方案，借助大数据和 AIoT 技术赋能，不断开拓创新新功能。我们 预计，随着住宅市场逐步复苏企稳，以及云链产品功能持续优化丰富，云客客单价以及留存率将稳中向上。

2.3 云采购：专注供应链管理，平台活跃度持续提升

云采购专注供应链管理领域，链接房地产开发上下游，提供一站式服务。云采购设有云采购平台、采购门户、 开发商智慧采购、供应商智慧营销、供需对接会，以及供应链峰会等，为房地产开发商、供应商、上下游服 务商提供一站式采购招投标服务，打造中国房地产行业领先的采购招投标平台。

平台活跃度持续提升，营收保持较快增长。2021年，云采购推出精选供货商库等创新服务，搭建全国的集采 品类供货商精选库，把优质供货商推荐给不动产开发商；2022年，云采购帮助供货商通过在线、线下等多种 方式提高营销效率和质量，推出的在线对接会、精选供方库等新产品。 （1）2019-2022年，云采购收入分别为1673万元、2652万元、4256万元、5273万元。（2）2020 年-2022 年云采购房地产开发商入驻数由 2000 家增长至 4400 家； （3）2020 年-2022 年供应商入驻数由 6.0 万家增长至 9.9 万家。其中 2020 年，供应商年度客户账户留存率 达到 83%。

2.4 云空间：专注资产管理，国有资产市场空间广阔

云空间专注资产管理领域，以云资管为核心产品。云空间业务场景包含资产盘点、租赁管理、空间运营及物 业服务等，旗下核心产品云资管覆盖房地产、土地、基建、自然资源等多种业态。

云空间在国有资产市场空间广阔。2019-2022 年公司云空间业务收入分别为 2654 万元、3824 万元、5324 万元、6152 万元，年 CAGR 为 41.6%。有关盘清盘活的相关政策密集出台，各级国企目前持有约 300 万亿 的存量资产，国企部门资产管理数字化需求旺盛。

明源云正加速进入存量资产管理、运营、服务市场。2019-2022 年公司云空间管理物业面积由 4,700 万平方 米增长至 4.4 万平方米；2019-2022 年，公司云空间年度客户账户留存率分别为 78%、83%、78%、85%。

3. 天际PaaS平台提升产品厚度和技术复杂度，商业化具有广阔空间

天际PaaS平台承载公司市场拓展重任。明源云基于多年技术积累与实践经验，2020年11月正式推出天际 PaaS平台，为企业客户实现零代码、低代码开发云应用。对明源云而言，公司当前处于从住宅房地产市场进 入产业及基建类非住宅房地产市场，从增量开发市场进入存量资产管理/运营/服务市场，客户类型以及需求 逐步多元化，公司推出天际PaaS平台可以更好满足不同行业客户的非标产品和服务。

天际 PaaS 平台提升公司整体产品厚度和技术复杂度，强化公司竞争力。天际 PaaS 平台实现开发套装 (aPaaS)、集成套装(iPaaS)、流程套装(bpmPaaS)、数据套装(BI&Big Data)、超级工作台套装(BPA&Portal) 五大套装功能集成。根据官网显示，天际 PaaS 平台旗下产品包括开发云、集成云、移动云、数据云、容器 云。其中：

（1）开发云：包含建模平台、开发云平台、天际助手等产品。建模平台是以云原生、低代码为技术核心， 为企业提供低门槛、灵活定制、自主创新的应用快速开发平台；开发云平台是云原生时代企业级、一站式研 发协同平台，能够为企业提供端到端的交付能力；天际助手能够实现一站式建模开发赋能，SQL 跟踪、性能 检测、规则测试、聚合指引文档，最佳案例，代码片段复用等功能。

（2）集成云：包含集成开放平台、流程平台、mRPA 机器人等产品。集成开放平台提供轻量化的 API、事 件、消息、数据集成能力，帮助企业积木式、配置化地构建应用集成解决方案，实现应用互联互通，并且平台还提供可视化的运维管理、实时的运行监控，保障集成可持续健康运行；流程平台通过可视化设计、建模， 参数化设定及调整，智能分析等手段，实现企业流程的统一管理，对流程执行过程进行高效的运维、监控和 管理，并且平台提供 IATQ 分析工具，实现业务流程的高效分析，帮助企业实现流程管理、执行效率的持续 提升；mRPA 聚焦客户的场景化连接流程，提供运营、交易、财务等数字化智能劳动力管家。在存在连通壁 垒的系统间进行协同，替代繁重的人工劳动，降低人力成本，提升业务效能。

（3）移动云：包含移动平台、云助手等产品。移动平台面向行业，提供 H5、小程序、APP 等多端应用开发 的一站式低代码开发平台，让移动应用开发更简单；云助手作为地产企业员工数字化协同门户入口，聚焦了 地产企业核心价值，参与赋能企业数字化转型。

（4）数据云：包含数云、数芯等产品。数云通过数据可视化智能引擎，辅助企业决策，内置各类不动产数 据价值应用如：经营会议报告、移动驾驶舱、总裁办公室大屏等最佳实践案例，实现了数据源、数据接入、 数据引擎、数据集、数据分析、数据消费全覆盖。数芯是一站式高效易用的数据资产构建与管理平台，提供 分区治理、分区入湖的数据治理最佳实践，助力企业搭建稳定可靠的数据资产管理平台，基于数据平台沉淀 指标、报告、画像、自动化策略等数据资产，并结合业务场景和 AI 能力，让数据更有价值。

（5）容器云：包含容器平台、天眼等产品。容器平台是基于云原生应用交付实践打造简单易用的容器应用 管理平台，以应用为中心，实现了云原生应用级和抽象，屏蔽容器与 K8S 底层技术设施，通过可视化界面对 容器、K8S 等相关资源进行管理，在应用层实现场景化应用交付。天眼是端到端全链路监控平台，能够针对 应用性能、应用异常、用户行为监控与分析，让应用运行更完美，成为不动产数字化业务守护者。

天际 PaaS 平台助力公司实现“PaaS 平台+SaaS+生态”发展模式。天际 PaaS 平台实现内部 SaaS 产品高 效协同,包括云客、云链、云空间等各个产品，涉及售楼、成本、计划、采招、费用、经分等各个功能模块， 有利于产品交叉销售；目前天际 PaaS 平台已有 1500 多家合作商、1200 多名零代码开发者、链接了 50 多 位技术伙伴。庞大的天际 PaaS 平台开发者生态，有助于平台开发运营成本边际递减，实现规模效应。

天际 PaaS 平台商业化具有广阔空间。自 2020 年 11 月发布天际 PaaS 平台，公司持续保持其研发投入，2021 年公司研发费用 6.42 亿元，同比增长超过 80%，其中天际 PaaS 平台研发投入增长超过 140%；2022 年， 公司研发费用 8.17 亿元，同比增长 27.2%。2022 年，公司全面推进天际 PaaS 平台商业化。2021 年天际 PaaS 平台实现收入为 0.19 亿元，2022 年为 2.04 亿元，同比增长 970.4%，服务客户累计超过 1900 个。公 司 ERP 产品积累大量行业客户，使得天际 PaaS 平台在行业渗透率迅速提升。展望未来，天际 PaaS 平台商 业化具有广阔空间。目前公司推动数据套装+数据治理、开发套装+扩展定制、集成套装+第三方集成的创新 服务和应用，联合华为云、中软国际及区域合作伙伴，持续推动天际 PaaS 平台商业化。

4. 建成全国性销售网络，行业低谷期与区域渠道依旧稳固

建成全国性销售网络，覆盖全国 30+个省市自治区。公司销售网络按地理区域组建，由直销团队和区域渠道 合作伙伴组成，其中一线城市（包括北京、上海、深圳及广州）由公司销售团队进行直销，其他地区通过区 域渠道合作伙伴向客户销售和交付 SaaS 产品及 ERP 解决方案。目前公司销售网络较为成熟，已覆盖全国 30+个省市自治区，能够无地域无边界提供专业服务。

公司与区域渠道建立专属稳定关系。根据合作排他性要求，区域渠道合作伙伴仅为公司提供服务；其中部分 公司前员工基于对公司产品的熟悉和认可，成为公司合作渠道（公司与其商业合作条款与其他渠道合作伙伴 完全相同）；为巩固渠道关系，公司给予部分渠道公司股权作为激励。截至 2020 年 3 月 31 日，公司共计 69 名区域渠道合作伙伴，平均合作年期达到五年。

区域渠道销售业绩突出。2017-2022 年区域渠道销售收入由 1.86 亿元增长至 9.45 亿元，年 CAGR 为 38.4%； 2017-2022 年直销销售收入由 3.94 亿元增长至 8.72 亿元，年 CAGR 为 17.2%。

行业低谷期，公司与渠道合作关系依旧稳固。对于 SaaS 产品，公司授予区域渠道佣金比例 35%-65%，包 括一次性绩效奖励及定额产品交付佣金。2017、2018、2019 以及 2020 年第一季度区域渠道实际佣金费用 比例分别为 77.9%、74.9%、68.0%、64.4%。2021-2022 年，区域渠道销售 SaaS 产品的佣金由 0.77 亿元 增长至 4.89 亿元。2021 年-2022 年，尽管地产行业处于低谷期，公司业务受到影响，但公司给予渠道的 SaaS 产品佣金比例依旧稳定，从而双方保持稳固合作关系，激励销售渠道网络全力销售及服务公司产品线。 注：相比 2020 年，2021 年与 2022 年渠道佣金明显增加，主要由于公司 SaaS 板块销售规模稳定增长。

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