2023年沛嘉医疗研究报告：瓣膜新势力快速放量，管线全面布局

一、沛嘉医疗：心血管介入行业领航者

院内经济整体复苏，公司商业化快速推进。公司成立于 2012 年，主要专注于中国 高增长的介入手术医疗器械市场，为中国经导管瓣膜治疗（TAVR）医疗器械市场及 神经介入手术医疗器械市场的领先者。2017 年 9 月，公司在中国完成主动脉瓣膜 一代产品（TaurusOne®）多中心确认性临床试验。2019 年，加奇医疗被公司收购， 开始进入神经介入领域。2021 年 4 月，公司的主动脉瓣膜一代产品（TaurusOne®） 获得注册证；同年 6 月主动脉瓣膜二代产品（TaurusElite®）顺利获得注册证。截至 2022 年 12 月 31 日，尽管受新冠疫情影响，得益于公司主动脉瓣膜一代产品 （TaurusOne®）和主动脉瓣膜二代产品（TaurusElite®）成功的商业化，经导管瓣 膜治疗业务收入较 2021 年同期增长 155.9%。得益于院内整体复苏，23 年预计两 款产品持续放量。 截至目前，除了核心一代/二代产品，三代“非醛交联”长效干瓣产品（TaurusNXT®） 处于多中心临床，预计 23 年完成临床试验；四代高分子瓣产品（TaurusApex®）处 于动物试验阶段；授权引入的 TrilogyTM 主动脉瓣反流产品已在香港完成商业化植 入，即将开展大陆注册临床；介入非植入的冲击波瓣膜治疗产品（TaurusWave®） 处于 FIM 阶段。

公司聚焦核心创新产品，研发管线丰富。公司主流产品覆盖经导管瓣膜治疗产品和 神经介入产品。经导管心脏瓣膜治疗产品除核心产品 TAVR 外，二尖瓣和三尖瓣产 品也进入布局。二尖瓣置换产品（HighLife®）目前正在欧洲多中心临床试验，国内 正在进行多中心临床试验；二尖瓣缘对缘修复产品（GeminiOne®）已完成首例患者 入组，正在多中心临床试验。三尖瓣置换产品（MonarQTM）已在丹麦完成两例 FIM 临床，计划开展 EFS 临床。截至 2022 年 12 月 31 日，公司目前在经导管心脏瓣膜 管线有 5 款注册产品、9 款处于研发阶段的在研产品；在神经介入管线，公司有 14 款注册产品、7 款处于研发阶段的产品，已上市产品和在研产品数量领先国内市场。

截至 2022 年 12 月 31 日，公司一致行动人张一博士、张叶萍女士及叶红女士分别 直接持有公司 1.46%、0.15%、3.01%的股份，并通过 XinYue International Limited、 Hanlindale Trust、Jinnius Drive Trust 及 THE ZHANG LIVING TRUST 间接持有公 司 13.39%、2.52%、2.32%及 0.06%的股份。三人合计控制沛嘉医疗 22.91%的股 份。

公司引进拥有国外大型医疗器械公司任职经历的人才，组建一流高管团队。公司高 管层面在器械研发和销售方面的工作及学历经历背景非常丰富，有来自诸如美敦力、 雅培、强生、波士顿科学、柏盛国际等多家外资医疗器械公司。公司董事长张一曾 在美敦力任职，回国后担任微创医疗器械有限公司首席执行官。公司首席运营营官 潘孔荣有 12 年负责管理医疗器械的开发和制造经验，任职于 St. Jude Medical Supplies Co.Ltd.担任工程经理；之后 6 年任职于上海微创医疗器械（集团）有限公 司供应链高级副总裁。公司首席技术官陈剑锋早年在加奇担任工程总监，13-15 年 于柏盛国际任职新技术主管，之后在 Exploit Technologies Pte Ltd(ETPL)任职生物 医学领域副总裁。公司的销售副总裁庄筱筱先在强生（上海）医疗器械有限公司任 职产品专家，之后于雅培（上海）有限公司地区任职销售经理，随后在美敦力（上 海）管理有限公司、波士顿科学（上海）有限公司分别先后任职地区销售经理、区 域经理。

公司收入端逐年增长，23 年预计加大销售推广及持续研发。2019-2021 年，公司营 业收入分别为 20.42 百万元、39.42 百万元、137.28 百万元，过去 2 年年复合增长 率为 159%，收入端逐步增长。22 年公司实现营业收入 2.51 亿元（YOY+83.7%）， 毛利率 70.2%（YOY+0.1pct）。院内经济整体复苏，公司产品共入院 290 家 （YOY+32.8%）。经导管瓣膜治疗业务收入 1.07 亿元（YOY+155.9%），植入量 为 21 年 4 倍；神经介入业务收入 1.44 亿元（YOY+51.7%）。22 年研发费用率和 管理费用率分别为 148.74%、49.20%，相较于 21 年分别同比下降 176.05pp、 34.15pp，系产品业务规模扩大；销售费用率为 96.32%，较于 21年同比上升28.39pp， 系公司对于 HighLife® TSMVR 系统的研发支付费用减少。目前，销售费用开始回 暖，预计公司 23 年加大 TAVR 产品入院植入量和增加入院数量。

二、核心 TAVR 产品成功商业化，多领域产品布局

（一）心脏瓣膜疾病介绍

心脏瓣膜类似于阀门开关，负责调控血液在心脏四个腔室（靠上的两个较小的圆形 心房和靠下的两个较大的锥形心房）的流动，每个腔有一个控制单向血流“流入” 的瓣膜和一个控制单向血流“流出”的瓣膜。人体内有主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣 和肺动脉瓣。心脏瓣膜疾病即是，主要是由于四个心脏瓣膜增厚或者缺损，导致变 得僵硬，并使血压升高和对脉瓣的压力增大，而心脏需要更多的氧气才能有效泵血， 相继导致原有心脏疾病的患者出现相应症状和并发症。

根据微创心通医疗招股说明书，2019 年全球患有心脏瓣膜疾病患者约为 213.2 百 万人，造成 2.6 百万人死亡。按患病率来看，主动脉瓣狭窄、二尖瓣反流和三尖瓣 反流成为常见的症状，分别占全球心脏瓣膜疾病患者 9.2%、45.4%和 17%；其中 中国的主动脉瓣狭窄、二尖瓣反流和三尖瓣反流患者分别占心脏瓣膜疾病患者的 11.8%、29.2%和 25.1%。

心脏瓣膜疾病可以通过药物治疗方式或者外科手术治疗，而药物治疗只能作为暂时 舒适缓解症状的方式，无法提供持续的治疗方案。目前，手术治疗作为最合适的治 疗方式，分为三类手术方案：（1）微创瓣膜手术；（2）传统的开胸手术；（3）经 导管瓣膜治疗（主动脉瓣 TAVR、二尖瓣 TMVR、三尖瓣 TTVR 等）。近两年，经 导管瓣膜治疗手术具有风险低、创伤小、术后住院时间较短和术后并发症发生率较 低的优势，逐渐成为心脏瓣膜疾病治疗的关键治疗方向。

心脏主动脉瓣疾病主要常见的是狭窄（AS）和反流（AR）；全球常见病症以主动脉 瓣狭窄为主，例如美国有 400 万的主动脉瓣膜狭窄患者(有 100 万的重度狭窄），据 了解每年大约进行 10 万台手术。 主动脉瓣狭窄（AS）是主动脉瓣的收窄，在心脏收缩期阻碍血液由左心室流向主动 脉。主动脉瓣狭窄（AS）的成因是瓣叶内形成瘢痕和发生钙沉积（钙化），风湿病 是常见病因；通常 60 岁会变得明显，70 岁或 80 岁时才出现症状；70 岁以下患者 的最常见病因是出生缺陷，在婴儿期可能不会引起问题，而随着年龄的增长会逐 渐出现问题。因此，瓣膜会随着心脏在增长并逐渐增大以泵出更多的血液，随着钙 盐沉积，瓣膜变得硬化和狭窄。 主动脉瓣反流（AR）是导致心脏舒张时血液从主动脉倒流入左心室的主动脉瓣闭合 不完全。主动脉瓣反流可能突然发生（急性），也可能逐渐发展（慢性）。急性主 动脉瓣反流常见病因是瓣膜感染和主动脉壁撕裂；慢性主动脉瓣反流常见病因是主 动脉瓣或升主动脉的自发性退化和风湿热。大约 1%的婴儿存在二叶主动脉瓣，但这通常不会引起症状，直至成年。

预计国内患有主动脉瓣狭窄人数到2030年将达到5.2百万人.根据健世科技招股书， 全球约2%至7%的65岁以上的成年人患有主动脉瓣狭窄（AS），全球主动脉瓣狭窄 （AS）患者人数由2017年的19百万人增至2021年的20.4百万人，期间年复合增长 率1.8%，预计到2025年能达到22.1百万人。国内主动脉瓣狭窄（AS）患者人数由 2015年的4.0百万人增至2021年的4.5百万人，期间年复合增长率为2%，预计到2030 年将达到5.2百万人。 预计国内患有主动脉瓣反流人数到2030年将达到4.6百万人。根据健世科技招股书， 全球患有主动脉瓣反流（AR）的人数由2017年的25.5百万人增至2021年的27.5百 万人，预计到2030年将达到31.6百万人。国内患有主动脉瓣反流（AR）的人数由 2017年的3.7百万人增至2021年的4百万人，预计到2030年将达到4.6百万人。 传统的 SAVR（外科主动脉置换术）一直是重度主动脉瓣狭窄患者的金标准治疗方 法。对比 SAVR，TAVR 手术侵入性小，手术风险小，创伤小，住院时间短且术后 恢复期短；手术时间通常为一到两个小时，SAVR 则通常为三到六个小时。

TAVR 可以替代 SAVR 治疗重度主动脉瓣狭窄和反流患者。根据 2021ESC/EACTS 瓣膜性心脏病管理指南报告，对于某些主动脉瓣反流且不符合 SAVR 条件的患者， 可以考虑采用 TAVR；试验也证明 TAVR 在极端风险患者中优于药物治疗，在随访 至 5 年的高、中风险患者中，数据不低于 SAVR。最近的 PARTNER3 和 Evolut 低 风险试验表明，在随访 2 年的低风险患者中，TAVR 并不逊于 SAVR。重要的是， 低风险试验中的患者主要是男性和相对年长的患者(例如 PARTNER3:平均年龄 73.4 岁，75 岁 40%，>80 岁 13%)，而那些患有低度动脉狭窄或任何一种手术的不 利解剖特征(包括双尖瓣主动脉瓣或复杂冠状动脉疾病)的患者被排除。该实验 TAVR 术后，血管并发症、起搏器植入和瓣膜旁反流发生率较高，而 SAVR 术后严 重出血、急性肾损伤和新发房颤发生率较高。虽然新的经导管心脏瓣膜设计降低了 瓣旁反流的可能性，但起搏器植入(和新发左束支阻滞)可能会产生长期后果，需要 进一步改进。大多数接受 TAVR 的患者恢复迅速，住院时间短，并迅速恢复正常活 动。2021ESC/EACTS 指南指出，相比 SAVR，TAVR 同时布局了高风险和低风险 手术领域；伴随老龄化的趋势，推动 TAVR 对于老龄化患者的布局；同时 TAVR 在 心脏搭桥手术方面也有布局，该手术在重复胸骨切开术中有损伤风险。因此，使用 TAVR 做高风险手术以及针对老龄化患者的使用逐渐成为一个趋势。

（二）TAVR 手术国内市场快速放量

TAVR逐步取代SAVR。2019年全球一共完成了14.85万例TAVR手术，同比增长 16.2%。2014-2018年年复合增长率为22.5%，数值远高于SAVR的1.5%增长率，且 TAVR手术量占TAVR及SAVR手术总数的百分比，预计将由2018年的36.5%增至 2025年的58.5%，凸显出TAVR逐步取代SAVR的趋势。

2025年全球接受TAVR手术患者人数将达到4.1百万人。全球市场TAVR经历快速 增长，由2017年的35亿美元增至2021年的61亿美元，预计到2030年将达到159亿 美元市场，年复合增长率为15%。根据弗若斯特沙利文报告，全球符合资格接受 TAVR手术的患者人数由2015年的约3.4百万人增加至2019年得约3.7百万人，预计 2025年将达到近4.1百万人，2018-2025年复合增长率为1.9%。符合资格接受 TAVR手术的患者包括不可进行SAVR手术患者、SAVR高风险患者以及SAVR中低 风险患者。

2025 年国内接受 TAVR 手术的患者人数将达到 94 万人，预计手术量达到 4.3 万 例。由于庞大的患者群以及患者对 TAVR 手术的接受度提高，又在老龄化政策和国家医疗保险政策的推动下，预计 2019-2025 年，国内年复合增长率高达 60.7%。相 比之下，2019 年手术渗透率仅有 0.3%，2400 例的手术量。2019 年，国内约有 290,000 名主动脉瓣狭窄患者接受 TAVR 手术，国内接受 TAVR 手术的患者人数由 2015 年的 676,400 人增加到 766,900 人。预计到 2025 年，国内接受 TAVR 手术 的患者人数达到约 942,800 人，治疗人数占全部符合资格的患者群体 0.3%，预计 TAVR 手术量将有 4.3 万例（4.5%的符合资格的并接受 TAVR 手术的患者）。

2019-2025 年医院群体的扩增及入院渗透率的提高将推动国内 TAVR 市场。2019 年，国内 TAVR 市场规模为 392 百万元，预计 TAVR 市场将以 52.1%的年复合增 长率提高，预计至 2025 年市场将达到 4862.90 百万元。同时，由于 TAVR 手术的 复杂性，每年有超过 400 例 PCI 的医院被视有资格进行 TAVR 手术的医院。2019 年，国内有 604 家有资格进行 TAVR 手术的医院，其中有 156 家医院进行 TAVR 手术。国内 TAVR 市场高度集中在前 20 家 TAVR 手术医院，预计 2020 年国内有 73.5%的 TAVR 手术将在前 20 家医院里进行。随着医生培训及医院基础设施的完 善，预计至 2025 年，国内将有 1,149 家有资格进行 TAVR 手术的医院。未来，有 资格进行 TAVR 手术的医院群体的扩大及入院渗透率的提高将推动国内 TAVR 市 场。

（三）核心 TAVR 产品成功商业化，在研产品未来可期

核心产品 TaurusOne®适合国内患者使用。TaurusOne®作为公司的第一代 TAVR 产品且也是核心产品，其设计上用于使用经导管方式治疗主动脉瓣狭窄。目前 TaurusOne®已经于 2021 年 4 月获批上市，同年 5 月份进行商业化。TaurusOne® 包括人工主动脉瓣、输送器及装载系统；其中，人工主动脉瓣膜包括牛心包瓣膜、 镍钛合金支架及防瓣周漏的密封裙边。TaurusOne®的人工主动脉瓣膜设计应用于 一定的径向力，一定程度上适合国内患者使用，由于足够的径向力致使人工主动脉 瓣可以克服主动脉瓣钙化，能够保持在合适的位置固定。公司的牛心包瓣膜相比其 他公司的猪心包瓣膜，更加耐用；一般同类产品但心包材质不一样时，牛心包的瓣 膜较贵（爱德华的手术瓣膜比美敦力更贵）。

TaurusElite®临床数据超出预期。公司第二代 TAVR 产品 TaurusElite®也于 2021 年 6 月获批上市，同年 7 月份进行商业化。截至 2022 年 12 月 31 日，产品已成功 植入290家医院进行商业化。TaurusElite®为公司研发的第二代可回收TAVR产品。 TaurusElite®在保留 TaurusOne®主动脉瓣膜设计的基础上对于输送器进行了创新优化，装载可回收功能，该功能很大程度上解决瓣膜定位难的问题，有效提高 TAVR 手术的成功率。同时，在内外管的设计上，公司解决了输送器的柔顺性和推送性， 两者得到进一步增强，有效应对复杂的主动脉形态的病症；该产品的输送器等被瓣 膜压缩到尖端的时候还能做到 75%回收。二代产品 TaurusElite®的输送器也提供内 联鞘版本帮助入路条件欠缺的患者收益，目前也满足医生多重临床需求。公司的一 代/二代产品的输送器的内管材质是统一的，且靠近心脏的位置会使用更柔软的材料。 TaurusElite®的临床数据来看，入组患者平均年龄76.6岁，评分为8.52%±3.52%；其 中，81例受试者有80例获得器械成功，器械成功率为98.8%，在获得器械成功的80 例受试者中，有79例获得手术成功，手术成功率为98.8%。术后随访来看，筛选期 患者NYHA分级（按诱发心力衰竭症状的活动程度将心功能的受损状况分为四级） III级与IV级占比79%，术后30天患者III级与IV级占比8.2%，表明参与临床试验的患 者的心功能分级在术后都得到了良好的提升。术后即刻跨瓣压差及峰值流速显著降 低，并可以持续维持；植入后，瓣口面积升高至1.8cm2左右，患者主动脉瓣狭窄情 况改善良多。

在进行临床实验方面，公司为了验证有效性和安全性，大量招募合格的临床患者， 其中一代产品TaurusOne®/二代产品TaurusElite®分别招募了120名和81名75岁以 上的受试患者。相比其他国产厂商，公司更严格的招募试验患者；心通医疗的一代 VitaFlow®/二代VitaFlowLiberty™分别招募了110名和60名受试患者；启明医疗的一 代VenusA-Valve/VenusA-Plus分别招募了101名和62名受试患者。TaurusOne®和 TaurusElite®表现出优秀的临床试验结果，30天死亡率分别为0.8%和2.5%，其中 TaurusOne®1年内的死亡率分别为6.7%，远远低于国家药监局可接受的30%的1年 死亡率。

TaurusNXT®“非醛交联”长效干瓣，30天临床数据安全有效。公司的第三代 TAVR产品TaurusNXT®已经于2021年9月完成首例患者入组，目前已经完成逾80 例临床入组，预计2023年底完成全部患者入组，有望在2025H2获批上市。第三代 产品TaurusNXT®在一代、二代基础上增加了可调弯功能以及预装载技术外，也采 用了非戊二醛交联干瓣技术，可有效抵抗瓣膜钙化，并显著提高瓣膜的耐用性。 非戊二醛交联干瓣技术完全避免了残留醛基诱发组织钙化，不仅交联效果突出， 而且从机制上消除了钙化的主要风险，并且在复合交联、除原体细胞、抗降解性 能、病毒去活等全方位提升了生物瓣叶的性能。大多数TAVR产品都会采用戊二醛 处理来降低异种移植物的免疫原性，戊二醛的处理和储存会在组织中产生游离 醛，使瓣膜容易钙化。TaurusNXT®采用的非戊二醛处理技术，可以提供比戊二醛 处理更有效的化学交联及免疫原性，并保持同等的生物相容性和防病毒功能。同 时，TaurusNXT®采用冷冻干燥技术保持生物完整性，方便储存人工主动脉瓣膜和 运送。目前，TaurusNXT®入组5例的30天临床数据初步表明，TaurusNXT®经导管 主动脉瓣系统是安全有效的。

第四代高分子瓣膜 TaurusApex®和冲击波介入治疗 TaurusWave®推动 TAVR 治 疗革命。目前，公司的研发管线另有两款主动脉瓣产品，例如开发以高分子瓣膜替 代传统牛心包瓣膜的第四代 TAVR 产品 TaurusApex®及使用冲击波技术重塑瓣膜 和瓣叶钙化结构的介入非植入修复产品 TaurusWave®。第四代 TAVR 产品 TaurusApex®用结构稳定的高分子材料替代动物源材料，解决了生物源材料降解、 结构性能不稳定的内在弱点。目前正在做动物实验，已有实验结果显示出材料良好 的血液相容性。同时，TaurusApex®可以提升人工瓣膜的耐用性，也可大幅简化生 产过程，降低生产成本。 另一在研新产品 TaurusWave®具有主动脉瓣钙化无植入冲击波介入治疗功能。相 比传统的超声波技术、瓣膜形成术、瓣膜瓣叶压刻，TaurusWave®具有声学能量和 物理扩张的能量方式、钙化组织的功能、保护软组织的特性及增加瓣口面积的特效。 因此，能够基于冲击波带来的复合机械效应，通过精准定向的脉冲式冲击波释放， 达到安全、高效地松软破坏浅层与深层病灶钙化的效果，并从机理上避免软组织损 伤。目前在做 FIM 临床试验，治疗前未使用球囊预扩张，仅第一例病例使用了脑保 护装置，术中过程无起搏。其可以作为单独的 TAVR 治疗，或者用于 TAVR 手术之 前，缓解瓣膜狭窄。

标内（on-label）器械产品 Trilogy™解决超适应症（off-label）器械治疗主动脉瓣 反流（AR）的瓣架锚定问题。于 2021 年 12 月与美国医疗器械公司 JenaValve 签 订合作协议。JenaValve 向公司授权出 Trilogy™心脏瓣膜系统的独家许可，该系统 用于治疗主动瓣膜反流和主动瓣膜狭窄。 目前，市场上爱德华、美敦力及其它厂家并未开发出标内的器械治疗主动脉瓣反流 （AR），且目前大多是使用治疗主动脉瓣狭窄（AS）的超适应症应用器械治疗主动脉瓣反流（AR），造成瓣膜定位困难，稳定性偏差，难以靠瓣叶钙化实现锚定、容 易出现瓣膜栓塞或瓣中瓣风险，并且瓣环破裂/瓣周漏有一定的潜在风险。因此，根 据指南，对于后续治疗主动脉瓣反流（AR）需要解决瓣架的锚定问题。 Trilogy™载有三个定位键用于夹持原生瓣叶，降低瓣膜并发症的手术风险；其骨架 设计提供锚定与有效封堵；流出端超大网孔，配合输送系统实现对合缘对齐，进一 步保障假体瓣膜植入无位移、密封效果及冠脉再介入。这次交易让公司充分挖掘出 该产品在该地区的价值，更全面覆盖主要主动脉瓣膜疾病的产品线，主动脉瓣反流 和狭窄（AR/AS）已获得 CE 标志。目前，公司已完成技术转移，已经在香港地区 完成两例 Trilogy™产品商业化植入及正在筹备中国大陆地区的注册临床，也获批 NMPA 创新医疗器械绿色通道。

最新公布的欧洲上市后临床数据显示，Trilogy 主动脉瓣反流组 58 例临床患者的手 术即刻成功率 100%，30 天随访结果表明所有患者均为轻度及以下瓣周漏（主要 30 天死亡率为 1.7%、新发卒中率 0%、心功能三/四级率 9.4%、起搏器植入率 18%）。 数据表明，Trilogy™系统在临床试验之外对患有重度 AR 和重度 AS 的患者是安全 有效的。

（四）多管线布局二尖瓣/三尖瓣市场

二尖瓣病症里面，二尖瓣反流占所有病症的 65%，指二尖瓣无法完全闭合，导致心 室收缩时血液从左心室流入左心房。随着老龄化的严重，国外患该病症的 75 岁以 上患者占 10%。对于二尖瓣反流的治疗，二尖瓣置换和修复是目前最佳的治疗方式。同样在三尖瓣病症里面，三尖瓣反流占所有病症的 60%，指三尖瓣无法完全闭合， 导致心室收缩时血液从右心室流入右心房。三尖瓣反流严重发生时，不会出现可见 的迹象或症状，一般来说是由二尖瓣反流病症会引起三尖瓣反流症状的发生。三尖 瓣反流的治疗通常包括药物治疗及手术，严重的患者需要进行瓣膜置换或者修复。 2019-2025 年，国内二尖瓣反流患者人数从连续递增，年复合增长率为 2.2%根据 弗若斯特沙利文报告，全球二尖瓣反流患者由 2015 年的 90 百万人增至 2019 年的 96.7 百万人，预计到 2025 年将达到 108.6 百万人，2019-2025 年的年复合增长率 预计为 2%。国内二尖瓣反流患者人数由 2015 年的 9.6 百万人增至 2019 年的 10.6 百万人，预计到 2025 年将达到 12.1 百万人，2019-2025 年的年复合增长率预计为 2.2%。

2019-2025 年，全球三尖瓣反流患者人数递增，年复合增长率为 1.4%。根据弗若 斯特沙利文报告，全球三尖瓣反流患者由 2015 年的 45.6 百万人增至 2019 年的 49.6 百万人，预计到 2025 年，患者人数达到 55.9 百万人，2019-2025 年的年复合 增长率为 2%。国内三尖瓣反流患者由 2015 年的 8.5 百万人增至 2019 年的 9.1 百 万人，预计到 2025 年，患者人数达到 9.9 百万人，2019-2025 年的年复合增长率 为 1.4%。

二尖瓣/三尖瓣瓣膜产品研发的准入条件很高。首先由于二尖瓣的位置及二尖瓣环的 结构让准确放置人工瓣膜的难度增加；其次，在二尖瓣 TMVR 手术中植入一个大支 架以适应大尺寸的二尖瓣环，会造成不利影响，比如左心室流出、管道堵塞及血栓 形成；然后二尖瓣较主动脉瓣更容易退化，因为二尖瓣会受到较高的左心室收缩压 的影响。由于主动脉瓣 TAVR、二尖瓣 TMVR、三尖瓣 TTVR 的经导管瓣膜治疗术 式相似，并且有 TAVR 产品上市或者有经验研发 TAVR 的公司会更适用于研发 TMVR 和 TTVR 产品。 因此，除了布局主动脉瓣产品（TAVR）产品外，公司目前还在心血管介入治疗领域 布局其他产品，例如二尖瓣置换手术产品（TMVR）和经导管三尖瓣置换手术产品 （TTVR），全面布局心脏瓣膜治疗领域。

独特结构概念二尖瓣产品 HighLife 正在临床中。公司于 2020 年与法国医疗器械公 司 HighLife 签订协议，公司有权在大中华地区对于 HighLife TSMVR 的制造、开发 及商业化。HighLife 的创始人也是曾经研发 Core Valve 的共同创始人，Core Valve 于 2009 年被美敦力收购。HighLife TSMVR 产品采用独特的 Valve-in-Ring 概念， 使系统能够实现自同轴和自适应，将瓣膜与锚定环分离，有助于减轻瓣周漏的风险， 并有效缩小导管的尺寸，分别通过股静脉及股动脉输送部件。公司已经于 2021 年 Q3 完成技术转移，并在国内投入生产。目前，该产品的多中心注册临床试验正在进 行中。

截至目前，多中心注册临床已在华西医院、北京安贞医院及西京医院开展。最近， Wolfgang Rottbauer 教授公布 30 例 HighLife TSMVR 在欧洲/澳洲的可行性试验 1 年临床随访情况（约 90%为 FMR）HighLife TSMVR 手术成功率达到了 90%。

两款二尖瓣修复产品研发中。公司与美国医疗器械公司 Sutra 签订了股份购买协议， Sutra 的核心在研产品 Sutra Hemi Valve 是一款经导管二尖瓣治疗装置，采用瓣膜 置换及修复相结合技术，用仅针对二尖瓣后叶的对合缘增强技术来治疗二尖瓣反流。 目前产品处于临床前动物试验阶段。另一款修复产品是 GeminiOne®缘对缘修复系 统，是公司内部自主研发的产品，可用于二尖瓣/三尖瓣疾病。针对退行性二尖瓣反 流适应证的多中心注册临床正在顺利开展中，产品设计精巧获得术者好评。该产品在保持较小植入物尺寸及输送系统的同时，实现更长的夹合臂长，能够降低手术复 杂性的独立瓣叶抓捕功能，避免手术过程中的重复锁定及解锁的自动锁定机制。

国外收购的三尖瓣新产品助力公司三尖瓣赛道。TTVR产品方面，公司于2021年5月 与美国医疗技术孵化器inQB8签订知识产权收购协议、服务协议及股份购买协议。 公司收购inQB8的三尖瓣TTVR产品MonarQ，并于2021年6月签订协议公司与 inQB8分别拥有50%权益（MonarQ）。动物试验阶段，完成150天慢性动物实验， 瓣叶活动正常未见异常组织或反流。2022年11月完成首例患者植入，公司计划将在 海外开展EFS临床。

三、出血性脑卒中手术量递增，神经介入产品快速放量

（一）神经血管疾病介绍

神经血管疾病指大脑某一区域暂时或者永久受到出血或者血流受限影响得疾病，主 要分为：出血性脑卒中、急性缺血性脑卒中及慢性缺血性脑卒中。根据微创脑科学 公司招股书资料，2020 年所有卒中患者中，包含了 0.8 百万名出血性脑卒中患者、 0.5 百万名慢性缺血性脑卒中患者及 1.7 百万名急性缺血性脑卒中患者。 脑卒中是指血液流至脑部的情况欠佳而导致细胞死亡得病症，可分为出血性脑卒中 和缺血性血管疾病。出血性脑卒中是由于脑内血管破裂（脑出血）或脑袋周围空间出血；根据出血部位，可分为颅内出血以及蛛网膜下腔出血（大脑与覆盖大脑的薄 膜之间出血），其中颅内动脉瘤为主要病因。 急性缺血性脑卒中由于血管通常因为大脑某一区域突然失去血液循环，导致丧失相 应的神经功能，经常因为流经脑动脉的血液被凝块堵塞发生，常见的病因有颅内动 脉狭窄。 慢性缺血性脑卒中是由于血管内脂肪沉积积累（斑块）导致动脉狭窄并限制流向大 脑的血流，该病症可分为颅内狭窄、椎动脉狭窄及劲动脉狭窄，常见的病因有脑动 脉粥样硬化狭窄。

对于神经血管疾病的治疗方式，可以分为静脉血栓溶解剂治疗、开放神经手术及神 经介入手术。 1. 静脉血栓溶解剂治疗为使用溶栓药物治疗血栓形成的方法，通常于症状出现后 六小时内予以使用。 2. 开放神经手术属传统手术类型（即于颅骨上开一个切口），通常被称为开颅手 术。通过该切口，医生以传统手术技术治疗病变及蛛网膜下腔疾病，通常用于 由血管畸形或急性出血引起的出血性脑卒中。 3. 神经介入手术属微创性手术，其利用放射学及先进的图像引导技术治疗神经血 管疾病。该手术与静脉血栓溶解剂治疗及开放神经手术相比具有诸多优势：神 经介入手术的治疗时间窗口相对较长，可通过球囊或支架将适当剂量的药物直 接输送至病变处。反之，与口服给药相比，可减少患者的副作用。神经介入手术 的微创性质降低术后感染的风险，并使患者于术后能够更快地恢复。

最后，对于因患有大动脉瘤、有颅内出血史或近期曾发生卒中等情况而不符合静脉 血栓溶解剂治疗条件的患者，神经介入手术提供关键的替代方案。对于出血性脑卒 中，神经介入手术方式有动脉瘤弹簧圈栓塞术、血管导流及使用覆膜支架；对于脑 动脉粥样硬化狭窄，神经介入手术方式有支架血管形成术和球囊血管形成术；对于 急性缺血性脑卒中，神经介入手术方式有支架取栓术和抽取取栓术。

（二）神经介入手术及器械市场方兴未艾

2020 年国内出血性脑卒中手术量递增，占所有神经介入手术数目约 46.4%。中国 神经介入手术的数量由 2015 年的约 46,200 台增加至 2020 年的 161,400 台，年复 合增长率为 28.4%，并预期于 2026 年进一步增加至约 740,500 台，2020 年至 2026 年年复合增长率为 28.9%。于三种神经介入手术（即出血性脑卒中、脑动脉粥样硬 化狭窄及急性缺血性脑卒中的手术）中，出血性脑卒中手术目前于中国最为普遍， 占 2020 年所有神经介入手术数目约 46.4%。 2026 年，国内神经介入手术渗透率将会大幅提升。2020 年，中国出血性脑卒中、 脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中的手术渗透率分别为 9.1%、1.0%及 2.7%。 渗透率偏低主要由于中国神经介入手术具时间敏感性、成本高及缺乏认可度。根据 微创脑科学招股书，受患者人数众多、国产神经介入医疗器械供应增加及该等手术 认可度不断增加，中国出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中的 手术渗透率预计于 2026 年分别提升至 31.7%、3.5%及 19.5%。

出血性脑卒中医疗器械占国内神经介入医疗器械市场规模的 65.5%，预期将稳定增 长。国内神经介入医疗器械市场的市场规模由 2015 年的人民币 28亿元增加至2020 年的人民币 58 亿元，年复合增长率为 16.2%，并预期于 2026 年进一步增加至人民 币 175 亿元，2020 年至 2026 年的年复合增长率为 20.1%。出血性脑卒中医疗器 械为中国市场规模最大的子市场，2020 年占国内神经介入医疗器械市场规模的 65.5%，达人民币 38 亿元，预期将稳定增长并于 2026 年达至人民币 84 亿元。急 性缺血性脑卒中医疗器械为国内增长率最高的子市场，2015 年至 2020 年的年复合 增长率为 45.8%，而 2020 年至 2026 年的估计年复合增长率为 33.0%。

出血性脑卒中神经介入手术的渗透率预计由 2020 年 9.1%增加至 2026 年 31.7%。 出血性脑卒中最常见的病因是高血压或颅内动脉瘤（其为可膨胀并破裂的动脉囊肿）。如果颅内动脉瘤破裂，血液会涌向脑组织，实时危及生命。因此，颅内动脉 瘤被称为“头部定时炸弹”。即使颅内动脉瘤并无破裂，其仍会压迫附近的脑组织， 并可能导致眼部疼痛、视力改变或一侧面部麻木。根据微创脑科学招股书，国内颅 内动脉瘤进行的神经介入手术的数目由 2015 年的约 28,700 台增加至 2020 年的 74,900 台，并估计于 2026 年进一步增加至约 245,100 台，2020 年至 2026 年的年 复合增长率为 21.8%。预计中国出血性脑卒中神经介入手术的渗透率由 2020 年的 9.1%增加至 2026 年的 31.7%。 出血性脑卒中神经介入器械市场规模从 2020-2026 年递增，年复合增长率为 14.2%。 相对应的出血性脑卒中神经介入医疗器械的市场规模由 2015 年的人民币 22 亿元 增长至 2020 年的人民币 38 亿元，年复合增长率为 11.8%，并预期于 2030 年进一 步增长至人民币 84 亿元，2020-2026 年的年复合增长率为 14.2%。

脑动脉粥样硬化狭窄神经介入手术渗透率将至 2026 年增至 3.5%，其器械市场规 模从 2020-2026 年递增，年复合增长率为 16.2%。国内患者人数由 2015 年的 15.6 百万名患者增加至 2020 年的 17.1 百万名患者，年复合增长率为 1.85%，并预计 2026 年增加至 18.8 百万名患者，年复合增长率为 1.59%。2015-2020 年，国内脑 动脉粥样硬化狭窄神经介入手术数量增加至约 39,000 台，并估计于 2026 年进一步 增加至约 149,400 台，2020 年至 2026 年的年复合增长率为 25.1%。预计国内脑动 脉粥样硬化狭窄神经介入手术的渗透率将由2020年的1.0%增加至2026年的3.5%， 相对应的其医疗器械市场规模由 2015 年的人民币 374.7 百万元增加至 2020 年的 人民币 715.4 百万元，年复合增长率为 13.8%，预计 2026 年增加至人民币 18 亿 元，2020 年至 2026 年的年复合增长率为 16.2%。

2020-2026 年，急性缺血性脑卒中手术量及器械市场规模逐年递增，年复合增长率 分别为 39.2%和 33%。随着人口老龄化，国内急性缺血性脑卒中的患者人数预计由 2020 年的 1.7 百万例增加至 2026 年的 1.8 百万例，年复合增长率为 0.98%。急性 缺血性脑卒中神经介入手术的数量由 2015 年约 4,300 台上升至 2020 年的 47,500 台，年复合增长率为 61.8%，并估计于 2026 年进一步增加至约 346,100 台，2020 年至 2026 年的年复合增长率为 39.2%；其器械市场规模由 2015 年的人民币 2 亿 元上升至 2020 年的人民币 13 亿元，年复合增长率为 45.8%，并预计于 2026 年增 加至人民币 73 亿元，2020 年至 2026 年的年复合增长率为 33.0%。

（三）神经介入产品多区域获批，实现快速商业化布局

目前，公司整个神经介入产品管线已有 14 款产品获批、5 款产品正在研发阶段。 公司核心出血类产品已有 3 款获批上市产品，另有 2 款正在研发阶段。三款获批的 可解脱弹簧圈产品，即 Jasper®颅内可电解脱弹簧圈、Jasper® SS 颅内可电解脱弹 簧圈及 Presgo®机械解脱弹簧圈系统；缺血类产品中，公司目前已有 5 款获批上市 的产品，另有 2 款正在研发阶段；

1. 出血类产品：产品多区域迅速获批，驱动商业化

相比传统的用作神经介入手术的弹簧圈产品，Jasper®颅内可电解脱弹簧圈用于治 疗脑动脉瘤及硬脑膜动静脉畸形，其解脱方式创新，机械解脱无需配件，操作简单， 可一次稳定即可解脱。弹簧圈被插入目标位置，而当附上电流时，输送丝与弹簧圈 的连接透过电解溶解，留下弹簧圈。弹簧圈其后导致瘤腔内血栓，防止动脉瘤进一 步扩张或裂开。同时内皮细胞开始包围动脉瘤颈，致使治愈动脉瘤。目前，Jasper® 已经取得国家获批认证、CE 认证及巴西、印尼、厄瓜多尔等地的注册批准，已经成 功开始商业化。

Presgo®机械解脱弹簧圈系统的弹簧圈通过机械连接的方式与输送系统连接，操纵 输送系统扭转器可释放弹簧圈，用于治疗脑动脉瘤及硬脑膜动静脉畸形，可直接插 入目标位置。相比 Jasper®，柔顺性能大幅提升，有效提升术者的操作体验和手术效果。目前，Presgo®已经取得国家获批认证、CE 认证及巴西的注册批准，已经开 始商业化。

Jasper® SS 颅内可电解脱弹簧圈为电解脱型弹簧圈，由铂钨合金弹簧圈、304 不锈 钢输送导丝组成，输送导丝近端部分表面有 PTFE 绝缘层，该产品适用于颅内动脉 瘤和硬脑膜动静脉瘘的栓塞治疗。Jasper® SS 的解脱过程与上一代产品 Jasper®相 同，并且操作简单，能满足脑动脉瘤血管内弹簧圈栓塞术成篮、填充和收尾的手术 需求。目前，Jasper® SS 已经取得国家获批认证，已经开始商业化。 此外，公司有 2 款产品正在设计阶段，热熔解脱弹簧圈和颅内辅助支架；还有 1 款 输送型封堵球囊导管正在立项阶段。未来，该 3 款产品以满足柔顺性和快速解脱方 式的临床需求进行研发。

2. 缺血类产品：多款新产品22年获证，商业化加速中

目前，公司缺血类产品中，SacSpeed® 球囊扩张导管、Tethys AS® 血栓抽吸导管、 Syphonet® 取栓支架、Fastunnel® 输送型球囊扩张导管及 Fluxcap® 球囊导引导管均已取得国家获批认证。其中，Tethys AS®、Syphonet®、Fastunnel®及 Fluxcap® 于 22 年上半年获批，预计将在 2023 年实现商业化放量，贡献收入增长。

Fastunnel®引领“零交换”技术，缩短手术时间及提高安全性。目前缺血类产品中， Fastunnel®输送型球囊扩张导管是国内首款既可以进行球囊扩张，又能用于支架输 送的全新器械，引领“零交换”技术，开创颅内动脉粥样硬化性狭窄血管内介入治 疗新时代。相比传统的术式，该创新设计可以减少ICAD手术中所需要的器械交换步 骤，因为导管外面涂有亲水涂层，可以减少操作中的摩擦力；导管头端呈锥形，便 于将导管推进到通过狭窄部位，还能够到达相应直径的病变血管位置，充压对病变 进行扩张后，卸载压力可以顺利撤出体外。因此可以大大缩短时间及提高手术的安 全性。

临床应用证明， Fastunnel®可以减少ICAD手术中所需要的器械交换步骤大大缩 短时间及提高手术的安全性：

1. 根据 2022 年的一项临床应用，Fastunnel®整个系统的输送性能佳，导丝导引下 比较容易到位；采用的 Pebax 半顺应性球囊扩张及回抱亦表现良好；而系统内 腔与 Plower select plus 等 21 系统微导管类似，支架输送、释放及调整都较为 顺畅，极力简化了手术操作。患者是一名 77 岁女性，因“发作性口角歪斜伴口 齿不清 1 天”入院，患者术后左侧大脑中动脉血流较前明显改善，远端血管无 缺失；术后 CT 未见脑出血及新发梗死，恢复良好出院，继续双联抗血小板及他 汀类药物治疗。该临床试验是上海交通大学医学院附属第六人民医院朱悦琦教 授团队应用 Fastunnel®输送型球囊扩张导管完成的左侧大脑中动脉重度狭窄介 入治疗手术。

2. 根据 2023 年一项临床应用，哈医大一院神经外科史怀璋教授团队，为一名 52 岁左侧大脑中动脉重度狭窄患者，成功运用“零交换”技术完成支架置入术，术 后患者恢复良好。2022 年，患者出现一过性右侧肢体活动不灵，发作频率越来 越高，检查发现患者左侧大脑中动脉重度狭窄，导致患者脑缺血发作，需要立 即手术治疗。史怀璋教授采用的最新的“零交换”技术通过使用输送型球囊扩 张导管成功完成了手术。术后患者无神经功能缺失，术后第二天出院。过往开 展类似手术，往往都需要一小时左右，“零交换”技术控制时间在二十到三十分 钟之间，在保证手术安全的前提下大大提高手术效率。

传统的经皮血管腔内球囊扩张成形术联合支架置入术（PTAS）操作过程中，会 经历 2-3 次器械交换过程，多次的交换过程容易引起并发症。相比传统方法， “零交换”技术在常规 PTAS 操作过程中使用 Fastunnel®无需进行导丝更换、球 囊更换及支架微导管交换，可以减少器械交换，简化操作步骤，提高手术安全 性。

（四）政策鼓励，集采进一步驱动放量

吉林省牵头21省联盟弹簧圈集采驱动企业快速放量。此次集采，相对来说价格相当 利好，平均降幅50%，最高降幅不超过70%；国产企业从吉林省这次得集采中可以 获得比较好的价格和量。此次集采可以驱动企业一定程度上以价换量，快速占据市 场放量。

（1）中选结果执行

首先，每个竞价组中选产品分别按中选价格由低到高顺序排名，梯度分配意向采购 量，如出现非整数则向下取整至个位。 其次，此次集采将医疗机构报量但未中选产品采购需求量的90%以及中选产品待分 配意向采购量共同组成剩余量，然后医疗机构可以自主将剩余量分配给其他中选产 品，可跨A、B竞价组分配。

国内神经介入弹簧圈市场依然由外资企业盘踞，集采帮助国内厂商加速国产替代及 产品放量进程。本次吉林省弹簧圈类医用耗材省际联盟集中带量采购名单中，国内 厂商像微创神通、珠海通桥、加奇生物（沛嘉医疗）、维心及微仙等在此次集采中 标的情况符合预期：统计A、B组报量占比，以上厂商总共占比分别是3.9%、1.9%、 6.4%、6.3%、12.5%，其中加奇生物的Jasper弹簧圈产品以A组第三身位中标。但 是此次集采依然由外资企业占据，外资三家企业（强生、史塞克及柯惠）一共占据 62%的报量份额。我们相信凭借本次集采可以帮助国产神经介入产品加速国产替代 进程及快速放量。

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