2023年美丽田园医疗健康研究报告 一站式美丽与健康管理服务提供商

1. 一站式美丽与健康管理服务提供商

1.1 深耕美丽与健康管理服务

传统美容起家，后拓展至医美及健康管理市场。美丽田园于 1993 年成立第 一家美容中心，现已形成由四大品牌美丽田园、贝黎诗、秀可儿、研源组成的全 方面多品牌服务体系，致力于提供一站式美丽与健康管理服务。截至 2022 年 6 月 30 日，公司整体服务网络涵盖 177 家直营店及 175 家加盟店，已成长为国内 最大的传统美容服务提供商和第四大的非外科手术类医疗美容服务提供商。

1.2 股权清晰、集中度高

公司股权清晰，集中度高。截至 2022 年 12 月末，公司董事长李阳及其女儿 李方雨、首席执行官连松泳等 6 名一致行动人为控股股东，合计持股约 55.77%； 其中董事长李阳先生通过全资控股 LIY Management、LIY Holdings 间接持有公 司 18.22%的股份；其女儿李方雨女士通过全资控股 LIFY Management 间接持有 公司 20.56%的股份。Crest Sail Limited 与 IGHL 为员工持股平台，持股比例分 别为 3.54%与 1.57%。中信证券旗下 CITIC PE 控制的 BVI Xinyu Meiye 间接持 有公司 35.93%的股权。

高管团队稳定且行业经验丰富。核心管理层加入公司均长达 7 年以上；董事 长李阳拥有多年国有资产管理经验，现负责整体管理、业务及战略以及监督商业 适用性、可持续性；首席执行官连松泳拥有化妆品行业逾十年经验，曾任职于整 形美容医院；首席财务官周敏为中国注册税务师、注册会计师、高级会计师，曾 任职于百联集团，拥有超 20 年连锁企业财务管理、投资并购经验。

1.3 传统美容与医美业务贡献主要业绩

近年来营收利润稳步增长，2022H1 疫情影响业绩实现。2021 年公司营收、 归母净利润分别为 1780.7、193.5 百万元，同比分别增长 18.5%、28.2%，2019- 2021 年 CAGR 分别为 12.6%、17.4%。2022H1 由于新冠疫情反复、出行限制， 营收同比下滑 12.25%、归母净利润同比增长 2.06%。 传统美容与医疗美容贡献主要业绩，疫情影响 2022H1 毛利率下行。1）收 入结构：2019-2022H1 传统美容收入占比由 62.3%下滑至 58.3%，医疗美容业务 收入占比由 33.1%提升至 37.5%，亚健康评估及干预服务收入占比由 4.6%小幅下 滑至 4.2%。2）毛利率：2019-2022H1 传统美容服务毛利率由 45.2%下滑至 34.6%， 医疗美容服务毛利率由 61.2%下滑至 56%，亚健康评估及干预服务综合净利率由 43.3%降至 37.7%。

2019-2021 年毛利率下滑，销售费率节约，净利率稳中有升。近年来伴随行 业竞争激烈及疫情影响，2019-2022H1 综合毛利率由 50.4%下滑至 42.8%。但业 务协同增加以及品牌知名度提升后，销售费率由 2019 年的 19.8%降至 2022H1 的 16.4%，2019-2021 年净利率整体小幅上升（10.5%升至 11.7%），2022H1 受疫情 影响净利率降至 2.7%。

1.4 募集资金主要用于服务网络扩张升级

募集资金主要用于服务网络扩张升级。1）扩张升级服务网络：拟投资 2.62 亿港元（占比 67.6%）；①传统美容服务计划于 2023/2024/2025/2026 年通过内生 增长和收购分别新增 25/30/30/30 家门店。②医疗美容服务计划于 2023/2024/2025 年分别新增 4/4/4 家门店。③亚健康评估及干预服务计划于 2024/2025/2026 年分 别新增 2/2/2 家门店。④计划开设大型旗舰美丽与健康管理服务中心，以支持周 边地区较小规模或新开门店、缔造协同效应。2）战略并购加盟店：拟投资 0.395 亿港元（占比 10.2%），规划于 2023/2024/2025/2026 年分别收购 8/8/6/6 家加盟 店，以与现有直营店网络形成协同效应，提升品牌知名度。3）信息技术系统开 发升级：拟投资 0.476 亿港元（占比 12.3%）。4）营运资金用途及其它：拟投资 0.384 亿港元（占比 9.9%）。

2. 美丽与健康管理服务市场体量超万亿

2.1 覆盖传统美容/医疗美容/健康管理服务

消费升级+美丽健康意识提升，市场体量已达万亿。美丽与健康管理服务指 协助消费者维持及改善外形与身体健康的一系列广泛服务，包括传统美容服务、 医疗美容服务、健康管理服务及其他。美丽田园自 1993 年起专注提供传统美容 服务，并于 2011 年扩展至非外科手术类医疗美容服务，于 2018 年扩展至亚健康 评估及干预服务。受可支配收入增加、中产群体扩大、美丽与健康意识提升、亚 健康状况增长等因素驱动，至 2021 年国内美丽与健康管理服务市场规模已达 12,365 亿元。

2.2 传统美容：市场稳健、格局分散

效果温和、侧重放松，客群以成熟女性为主。1）特点：传统美容服务可分 为身体护理服务（纤体及身体养护服务）及面部服务（清洁及保湿、皮肤美白及 皮肤年轻化服务）；传统美容服务可缓解皮肤及身体状况且效果温和，消费者倾 向于重复购买及频繁消费，定期享受服务以恢复精神及释放压力。2）客群：消 费者年龄集中在 31-50 岁，主要为白领专业人士、管理人员、企业家及家庭主妇， 城市女性占比 82.5%，客单价介于 400-1500 元。3）决策因素：选择服务机构时， 消费者会关注服务及产品质量、品牌声誉、综合服务、从业人员的熟练程度、性 价比、机构的位置及环境等因素。 市场趋于稳健，格局高度分散，美丽田园市占率位居第一。1）体量：受益 于产品类型丰富以及相较 III 类医疗器械产品获批及商业化速度快等因素，2017- 2021 年国内传统美容服务市场年复合增速 4%，至 2021 年市场体量已达 4032 亿 元，弗若斯特沙利文预测至 2030 年或将达到 6402 亿元。2）格局：2021 年国内 传统美容服务市场 CR5 不足 1%，公司以 0.2%的市占率位列行业第一。未来伴 随消费者需求渐趋专业化、差异化，以及行业整合推进，在中高端市场拥有全面 的服务组合、成熟的品牌声誉及忠诚的顾客群的大型连锁机构有望获得更大的市 场份额。

2.3 医疗美容：景气度高、格局相对集中

能量仪器与注射类项目种类丰富、客单价高，客群以 21-40 岁高线城市女性 为主。1）种类：非外科手术类医疗美容服务分为能量仪器项目及注射项目；能 量仪器项目主要借助脉冲光、激光、射频、超声波等达到皮肤护理及塑身的效果， 如痤疮治疗、嫩肤、紧肤等，其中光子嫩肤、皮秒激光、热玛吉热度较高；注射 类项目主要包括对身体组织进行极低侵入度的美容方式，其中透明质酸、A 型肉 毒杆菌注射热度较高。2）客单价：能量仪器、注射类项目均价分别为 4000- 20000/2000-10000 元；面向中高端客户，两类项目均价分别为 9000-20000/4000- 10000 元。3）客群：非外科手术类医美服务市场中女性消费者占比 72.6%；21- 40 岁女性为消费主力（占比高达 76%）且采用率领先其他年龄段女性；约 67% 的消费者分布于一线城市与新一线城市。

市场快速成长，格局相对集中，美丽田园市占率位居第四。1）体量：伴随 社会接受度提高、科技发展及材料进步，国内非外科手术类医疗美容服务市场快 速增长，2017-2021 年复合增速为 24.9%，至 2021 年市场体量达 977 亿元，弗若 斯特沙利文预测至 2030 年市场规模或将高达 4157 亿元。2）格局：2021 年国内 非外科手术类医疗美容服务市场 CR5 为 6.3%，相较传统美容市场更为集中，美 丽田园以营收 586.9 百万元及市占率 0.6%位列第四。

2.4 健康管理：体量小增速快、格局集中

市场体量小但增速快，格局较为集中，美丽田园尚处起步期。健康管理服务 旨在协助顾客预防疾病、保持或获得更佳身体状况，而非治疗任何特定现有疾病， 可分为传统健康管理服务及亚健康评估及干预服务，美丽田园业务属于亚健康评 估及干预服务这一细分领域。1）客群：核心客群为寻求健康检查、咨询及疾病 预防的中年客户，以及受亚健康症状影响的市民。2021 年中国亚健康人口以 25- 35 岁、45-55 岁年龄段为主，客单价介于 10,000 元至 200,000 元。2）体量：受 亚健康人口增长、技术进步等因素，中国亚健康评估及干预服务市场正迅速发展， 2017-2021 年市场年复合增速为 23.9%，至 2021 年市场体量已达 70 亿，弗若斯 特沙利文预测至 2030 年将达 290 亿。3）格局：集中度高于传统美容与医疗美 容，CR5 达 24.2%；一龄医院管理集团以 638 百万元收益与 9.1%的市占率位居 榜首，美丽田园亚健康评估与干预服务业务仍处发展期（2021 年营收 6093 万元）。

3. 业务协同+高效运营实现获客到锁客的闭环

3.1 业务：一站式全周期、协同效应明显

持续演变业务模式以迎合市场需求，多品牌提供一站式美丽与健康管理服 务。公司通过传统美容服务初步赢得客户信任，凭借多年服务积累对客户日益多 元化需求的理解；自 2011 年起通过提供医疗美容服务等更为复杂的服务来扩展 服务，现已成为公司第二增长曲线；其后随着消费升级及亚健康状况比率上升， 公司于 2018 年开始建设亚健康评估及干预服务能力，亚健康评估及干预服务现 已成为支撑未来增长的第三大支柱。公司现已形成由四大品牌美丽田园、贝黎诗、 秀可儿、研源组成的一站式健康管理服务体系。

挖掘客户需求提供全生命周期服务，业务间协同效应明显。公司通过传统美 容服务初步获得客户信任，已成为众多会员终身信赖的健康与美丽顾问，在获客 成本并未显著增加的同时促进收益增长。同时，通过传统美容服务，公司注意到 会员对其自身及其家庭成员的健康关注、营养均衡问题以及亚健康评估及干预需 求，进而延伸至医疗美容服务以及亚健康评估及干预服务等更复杂的服务，提供 精准迎合有关需求的额外服务套餐。2021-2022H1 期间，分别有 21.7%及 21.2% 的传统美容服务会员购买了医疗美容服务或亚健康评估及干预服务；同时，医疗 美容服务以及亚健康评估及干预服务的扩展亦能进一步促进传统美容服务未来 的增长；不同服务项目互相补足，为整体运营创造协同效应。

3.2 布局：聚焦高线城市、门店扩张高效

四大品牌网络布局广泛，新一线城市加速扩张。1）总量：截至 2022H1，公 司已在全国开设 177 家直营店（一线与新一线城市直营门店数占直营店总数的88.7%）和 175 家加盟店；现已拥有由美丽田园、贝黎诗提供传统美容服务/秀可 儿提供医疗美容服务/研源提供亚健康评估及干预服务的服务体系，广泛覆盖中 国的中高端消费者。2）结构：2019-2022H1 直营门店与加盟门店分别增加 23 家 /49 家，新增的 23 家直营门店中，一线/新一线/其他级别城市分别为 4 家/14 家 /5 家。 新店扩张速度高效，门店结构较为成熟，2021 年同店增长超过 20%。1）新 店扩张：新店完成选址至正式开设一般需时约三个月，2014-2022H1 一家传统美 容服务门店平均开业后约十一个月首次实现盈亏平衡。2）门店结构：截至 2022H1， 直营店门店中有 31 家新成立门店（成立 3 年内），50 家发展中门店（成立 3-8 年）及 73 家成熟门店（成立 8 年以上）；2019-2021 年亏损门店收入占整体收入 比重低于 15%，2022H1 受疫情影响亏损门店收入占比提升至 24%。3）同店增 长：2020 与 2022H1 受疫情影响同店增速分别为 3.8%/-15.8%，2021 年同店整体 增速达到 20.4%。

3.3 服务：数字化运营、团队专业稳定

数字化平台支持标准化服务，提升营运效率与客户体验。1）企业资源规划 系统，提升门店运营效率，统一服务质量：公司于 2020 年推出的实时库存管理 企业资源规划系统，控制取货、售货及从仓库至门店集中配送的整个流程。2） SAP 服务管家系统，促进业务运营效率：SAP 服务管理系统可协助管理客户账 户、监督前线员工关键绩效、门店财务及行政管理工具数字化。3）客户关系管 理系统，满足及挖掘客户需求：公司已通过该系统积累大量客户数据，其中涵盖 96 份客户标签，并计划于未来积累超过 400 份客户标签。4）美丽田园小程序， 便利客户提升体验：客户可通过小程序查看门店信息及可用性，线上预约护理、 查看会员福利、查看产品及参与线上营销活动等。

人才培育体系成熟，服务团队专业稳定。公司致力于通过专业培养计划培育 高素质的专业服务人才队伍，现已在上海、武汉建立两所美丽田园培训中心，为 服务人员提供岗前培训及在职培训。截至 2022H1，公司共拥有 1,898 名专业服 务人员，注册医生/注册护士/药剂师/美疗师及店长分别为 110/128/13/1489/158 名。 服务人员 2021 年年度留任率 74%（是美丽与健康管理服务行业中服务人员留任 最高的公司之一），服务人员留任年资平均为 6.1 年，执业经验丰富。 复购率高、客诉率低，退款收入占比低于 1.5%。基于高效数字化平台与专 业服务团队，2019-2022H1 活跃会员分别有 80.7%、82.1%、84.6%及 77.0%进行 复购；2019-2022H1 整体客诉率均低于 0.1%、退款收入占比低于 1.5%。

3.4 客群：优质服务积淀庞大活跃客群

公司全面优质服务组合，积淀庞大优质活跃客群。传统美容服务客单价低、 效果温和，活跃会员数量与平均到店次数最多。1）活跃会员数：2021 年传统美 容/医疗美容/亚健康评估及干预服务活跃会员数分别为 75548 名/16896 名/2675 名。2）平均到店次数：2021 年传统美容/医疗美容/亚健康评估及干预服务平均 到店次数分别为 10.2/3.1/3.3 次。3）活跃会员平均消费额：2021 年传统美容/医 疗美容/亚健康评估及干预服务分别为 1.2/4.0/1.6 万元。

4. 盈利预测

基于对公司门店数量、单店收益与成本费用的不同假设，对美丽田园 2022- 2024 年收入利润情况进行预测。详细分析如下： 门店数量：开店节奏小幅加快。综合公司招股说明书募资规划与公司未来发 展战略，预计 2022-2024 年传统美容服务分别新增 2/25/30 家直营门店，加盟门 店数量保持稳定；医疗美容服务分别新增 0/4/4 家门店；亚健康评估及干预服务 分别新增 0/0/2 家门店。参考 2019-2022H1 传统美容服务直营门店店龄结构，假 设 2022-2024 年新成立门店数量占比分别为 21.2%/24.9%/24.6%，发展中门店数 量占比分别为 32.1%/32.0%/31.8%。

单店收益：疫后量价恢复+会员输送提效。2022 年线下疫情受损严重，预 计 2023 年线下场景修复、消费能力改善，将带动公司量价恢复至疫情前水 平。1）传统美容服务-直营：参考 2019-2022H1 水平，对不同发展阶段的单店 平均会员增速/单次平均消费水平/年到店次数进行假设，综合预计 2022-2024 年 直营单店平均收益分别为 548/617/683 万元。2）传统美容服务-加盟：考虑到加 盟门店作为公司战略布局、数量保持稳定，保守预计 2022-2024 年加盟单店平 均收益分别为 56/64/71 万元。3）医疗美容服务：考虑到疫后复苏以及内部会 员输送效率提升，预计 2022-2024 年医疗美容服务单店平均收益分别为 3,151/3,670/4,015 万元。4）亚健康评估及干预服务：考虑到疫后复苏以及内部 会员输送效率提升，预计 2022-2024 年健康服务单店平均收益分别为 1,401/1,840/1,651 万元。

成本端：规模效应与运营提效。考虑到员工/折旧摊销等固定成本占比高，预 计伴随业务规模扩大，规模效应显现下各业务毛利率小幅上升，2022-2024 年综 合毛利率将分别达到 43.0%/44.9%/45.3%。进一步，考虑到数字化运营提效及上 市费用冲击消退，预计 2022-2024 年期间费用将分别达到 37.5%/31.8%/31.4%。 综合以上，预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 15.90/21.28/27.23 亿元， 同比分别增长-10.7%/33.9%/27.9%；归母净利润分别为 1.06/2.40/3.24 亿元，同比 分别增长-45.0%/125.6%/35.0%；经调整净利润分别为 1.51/2.65/3.55 亿元，同比 分别增长-33.4%/75.4%/34.1%；EPS 分别为 0.45/1.01/1.37 元/股，3 年 CAGR 为 18.7%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）