2022年瑞幸咖啡专题研究 中国咖啡连锁龙头，强产品运营复苏可期

1 中国咖啡连锁龙头，营收回转未来可期

瑞幸咖啡是中国咖啡行业龙头，以技术驱动新零售模式，致力于为客户提供高质量、 高性价比和高便利的咖啡。截至 2022 年 11 月初，瑞幸咖啡门店总数已超 7957 家，超过星 巴克成为中国最大的连锁咖啡品牌之一。

1.1 极速狂奔的咖啡黑马，遇阻重塑后逆风前行

1.1.1 前期强势进入咖啡市场，后期逆风前行稳扎稳打

瑞幸咖啡自 2017 年成立以来，以高性价比的产品与强大的营销能力迅速崭露头角，在 极短的时间内打入中国咖啡市场，已成为中国最大的连锁咖啡品牌之一。纵观 5 年的发展历 程，可以分为如下几个阶段。 阶段一：2017-2019 年，初露锋芒，极速发展。公司 2017 年 6 月成立于英国开曼群岛， 2017 年 10 月首家门店于北京银河 SOHO 试运营，2018 年 5 月宣布正式营业，营业后迅速 扩张，2018 年底门店数量达到 2000 家，入驻城市 22 个，瑞幸用短短一年多的时间强势打入 了中国咖啡市场，目标超越星巴克，剑指中国咖啡品牌龙头。 阶段二：2019-2020 年，美股上市，高歌猛进。自正式运营以来，瑞幸在资本市场颇受 欢迎，多轮融资下估值持续走高。2019 年 5 月，瑞幸咖啡正式于美国纳斯达克上市，市值约 42 亿美元，同年推出小鹿茶进军新茶饮市场，2019 年底，瑞幸咖啡直营门店数超星巴克， 达 4507 家，2020 年 1 月推出无人咖啡机“瑞即购”，彰显了其多品类发展、全面扩张的野 心。 阶段三：2020-2022 年，遭遇重创，回归正轨。2020 年，瑞幸咖啡身陷财务造假风 波，原董事长陆正耀被解职，郭瑾一新任董事长兼 CEO，瑞幸用两年的时间先后与 SEC 和解、支付罚款、完成债务重组，于 2022 年 4 月宣布全面解决历史遗留问题，回归正常公 司状态。同时瑞幸潜心经营，着力打通低线市场，截至 2022 年 9 月底，瑞幸门店总数已达 7864 家，覆盖 238 个城市，风波两年后仍稳居中国咖啡龙头，未来可期。

1.1.2 股权结构与管理层变动，公司管理回归正轨

大钲资本为大股东。瑞幸咖啡全资持有子公司，保证了集团整体运营的稳定性。由于 财务造假事件的后续影响，公司股权结构产生较大波动。2022 年 1 月，大钲资本宣布其牵 头的买方团完成了对瑞幸咖啡部分股东股权的收购，买方团其他成员包括 IDG 资本和 Ares SSG Capital Management。截至 2022 年 4 月 10 日，大钲资本持有 19.4%的 A 类股，及 100%的 B 类股，及 96%的高级可转债，共持有瑞幸咖啡 57%的投票权。目前公司股权主 要由大钲资本、愉悦资本、 管理层、IDG 和 Ares SSG 等所有。

核心管理层变化，公司管理回归正轨。财务造假风波后，时任瑞幸 CEO 钱治亚和 COO 刘剑被停职，2020 年 7 月，原董事长陆正耀被解职，郭瑾一新任董事长兼 CEO。现 造假事件原责任人陆正耀等已出局，新任管理层管理经验丰富，上任后成功扭转局面，公 司管理回归正轨。

顺利完成债务重组及与 SEC 和解，财务造假问题基本解决。财务造假风波后，公司反 应迅速，及时调整董事会和高级管理层，并与 SEC 达成和解并付清 1.8 亿美元罚款，申请 破产保护后加快债务重组，并于 2022 年 4 月完成重组。现财务造假问题已基本解决，董事 会与高管趋于稳定，公司运营走上正轨，全面复苏在即。

1.2 价值观诚信为本，不断拓展产品边界

1.2.1 价值观诚信为本，不懈完善与创新

公司价值观高度强调诚信，保持对创新与质量的追求。公司五大核心价值观包括： 诚信——努力做到透明，做正确的事，包括遵守规则、讲真话、保持客观、诚实和 透明。工艺——力求提供最高品质的产品和服务，包括保持严格的质量控制措施，接受满 足客户的需求，不断完善产品和服务。 创新——努力保持好奇心，对新想法持开放态度，包括走出舒适区，探索走在新思 想和新技术前沿的方法。 所有权——努力充满激情地工作，并在所做的任何事情上追求卓越，包括以乐观积 极的态度解决问题，对自己的行为负责。 合作——努力与每一位合作伙伴建立一个信任的环境，包括尊重合作伙伴的观点， 与合作伙伴分享信息，站在合作伙伴的角度思考问题。

1.2.2 产品 SKU 丰富，研发能力强大，现酿饮品增速恢复

开发丰富的 SKU，产品矩阵完善，研发能力强大。公司提供各类食品与饮料，主要产 品为各类现煮咖啡，包括美式咖啡、拿铁咖啡、卡布奇诺咖啡、马奇亚托咖啡、平白咖啡 和摩卡咖啡，并根据市场和季节趋势不时提供特色咖啡。公司产品研发能力强大，2021 年 公司推出了 113 个新品鲜榨饮料 SKU，2022 年前三季度公司拓展新品 SKU 数量超过 100 个 SKU。截至 2021 年 12 月 31 日，其产品开发中心拥有 60 多名员工并正在扩大。

现酿饮品占比逐年提升，恢复高速增长。现酿饮品包括直营店销售的新鲜酿造的咖 啡、茶和非咖啡饮料，收入占公司销售收入的比重逐年提升，从 2018 年的 77.3%提升至2021 年 88.7%。2019 年公司发展期，现酿饮品 yoy 达到了 273.09%，2020 年受疫情和财务 问题的双重影响，yoy 仍达到 32.80%，2021 年恢复至 83.60%，有望未来持续高速增长。

1.3 稳步增长势头迅猛，加盟店模式进一步扩大

1.3.1 营收高速增长，2021 年 Q2 已实现盈利

营业平均季度增速 26.4%，营业利润与净利润转正实现盈利。得益于收入增加与成本 缩减，公司于 2021 年 Q2 首次实现了营业利润与净利润的转正。2022 年 Q3 营业收入同比 增长 65.7%，瑞幸仍处于高速增长阶段。

1.3.2 加盟店收入占比提高，主要系销售材料收入

加盟店收入占比达 23%。瑞幸 2019 年开放加盟店后，加盟店在公司营业收入的占比 逐渐提升，2022 年 Q3 达到 23%。其中主要收入为销售材料收入，向加盟商以固定价格销 售咖啡豆等产品材料，并提供材料补贴，其余收入还包括销售设备收入，基于毛利润的利 润分成以及其他服务（装修、送货等）收入。

1.3.3 利率与成本：净利率显著提升，成本费用结构改善

净利率显著提升，成本费用结构改善。公司毛利率已接近 40%，净利率于 2021 年底 首次为正，达到 8.62%。各项费用率均大幅下降，其中管理费用与店面租金和其他运营成 本的缩减幅度最大，表明公司管理能力与门店质量提高，费用结构改善。

2. 多维驱动咖啡市场，低线城市发展空间充足

2.1 中国咖啡市场进入多元品质时代，现制咖啡潜力巨大

2.1.1 中国咖啡行业规模持续增长，新零售高品质咖啡前景广阔

中国咖啡行业规模持续增长。据艾媒咨询预测，2025 年咖啡市场规模预计将达 10000 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 27.22%，中国咖啡行业有望达到万亿规模。

咖啡需求趋向优质化日常化，新零售高品质咖啡更具扩展空间。中国咖啡市场经历了 几十年的变迁，品牌矩阵日渐丰富，消费者对咖啡品质的追求提高，饮用习惯逐渐养成。 伴随互联网时代的发展，消费场景不断升级，更优质、更便捷的咖啡将更受消费者追捧。

2.1.2 现制咖啡市场迅速扩大，较国外仍有发展空间

现制咖啡市场有望达千亿规模，较其他国家与地区市场仍有广阔发展空间。咖啡品类 可分为现制咖啡、速溶咖啡、即饮咖啡三类，2020 年现制咖啡占比达 36.50%，同年日本 现制咖啡占比达 63.1%，中国台湾、美国的数据均超过 80%，发展空间广阔。据头豹研究 院预测，2019-2024 年现制咖啡市场规模 CAGR 将达 26.7%，预计 2024 年市场规模 1594 亿元。

2.2 现制咖啡产业链完整，加速进入下沉市场

2.2.1 现制咖啡产业链完整，深入产业链品牌更具优势

现制咖啡产业链完整。现磨咖啡产业链主要涉及：（1）上游：咖啡豆的生产及初加 工。全球主要咖啡产地集中在中南美洲，2020 年巴西咖啡豆产量占全球的 38.7%，国内咖 啡产地如云南、海南等地在逐渐兴起。（2）中游：深加工为咖啡熟豆及熟豆流通。烘焙工 艺主要在烘焙厂完成，熟豆销售至现制咖啡品牌，由区域核心仓储存，运往门店待制作。 （3）下游：咖啡的制作及售卖。制作工艺、产品口味多样，线上线下销售渠道通畅。对于 能够深入到产业链上游的头部咖啡品牌，规模效应为其带来的原料及产品议价能力能够使 其在上游实现咖啡豆产地直采、在下游实现产品价格优势，从而贯穿产业链上下游各环 节，实现全产业链的深度布局。

2.2.2 现制咖啡行业连锁化程度低，加速进入下沉市场

门店月度扩张速度连续 8 个月超过 10%。据美团餐饮报告数据，现制咖啡门店增速自 2022 年以来几乎保持在 15%以上，最高达 20%，4 月受到疫情影响增速有所回落，截止 2022 年 5 月 1 日，中国内地共有咖啡门店 11.73 万家。

低线城市人均咖啡馆数远低于高线，低线门店增速加快。截至 2020 年底，新一线城 市咖啡馆数量最多，但从每百万人口拥有咖啡馆数量的角度，低线城市远不及高线，一线 城市的数字为三线城市的近 9 倍。近年美团现制咖啡门店数显著增长，其中 2022 年新一线 与三线城市增速最快，较 2021 年差距更大，分别达到 17.98%和 18.52%，表明现制咖啡市 场下沉速度加快。

现制咖啡连锁率低，连锁咖啡门店集中在高线城市。截至 2020 年底，中国连锁咖啡 馆仅占总量的 13%，三线城市独立咖啡馆占比达到 97%。艾瑞咨询数据显示，中国约 70% 的连锁咖啡店位于一线及新一线城市，2022 年，我国一线及新一线城市中连锁咖啡店的数 量分别占全国总数的 34.8%和 33.8%。随着头部品牌扩张与消费者需求升级，连锁率有望 提升。

2.2.3 行业集中度下降，咖啡行业百花齐放

新兴品牌快速扩张，行业集中度下降。根据 Euromonitor 数据，2018 年星巴克在中国 现制咖啡市场占有率为 59.2%，稳居行业龙头地位。2020 年，星巴克市场占有率下降为 36.4%，瑞幸占有率上升为 6.8%。随着现制咖啡市场规模的增大，本土玩家单体规模增 加，抢占“一强”市场份额，行业集中度迎来短期下降。

龙头门店数远超其他品牌，新品牌与跨界玩家异军突起。截至 2022 年 11 月初，瑞幸 在营现制咖啡门店数达 7957 家，位居全国第一，超过第二星巴克近 1000 家门店，头部两 家品牌门店数远超其余品牌。跨界玩家如麦咖啡（麦当劳咖啡）、幸运咖（蜜雪冰城旗下） 以及新品牌如挪瓦咖啡（2019 年成立）正异军突起，门店数均达到千万级别。

多数品牌主要布局高线城市，门店数稳定扩张。比较 TOP10 现制咖啡品牌在不同城市 的门店占比，大部分品牌以布局高线城市为主，其中瑞幸较其他品牌下沉比例更大，幸运 咖凭借蜜雪冰城在下沉市场积累的门店与经验，将二至四线城市为开拓的主战场，高线市 场鲜少布局。从开店时序角度，瑞幸开店规模明显高于其他品牌，大部分门店稳定扩店， 幸运咖门店扩张逐月增大。

2.3 快咖啡消费场景驱动，现制咖啡突出潜力与韧性

2.3.1 高收入推动购买意愿，消费习惯初步形成

高收入推动购买意愿，消费习惯初步形成。2021 年，中国居民人均可支配收入和人 均消费支出分别为 3.5 万元/年和 2.4 万元/年，增速分别为 9.1%/13.6%，购买力增加刺激 社会消费，可选消费品类规模持续增长。德勤报告显示，一线城市人均咖啡消费量已达到 326 杯/年，而中国大陆总体的数字仅为 9，一线城市人群的咖啡消费习惯已初步形成，未 来有望拓展至全国。

2.3.2 消费者中青年中等收入女性为主，消费需求趋向多元

咖啡消费者以中青年中等收入女性为主。截至 2020 年，从性别角度，中国咖啡消费者 中女性占 59%；从年龄角度，29 岁以下人群占比达 56%；从收入角度，10-19.9 万元占比最 大，达 34%。

高收入人群咖啡渗透率高，咖啡成瘾性依赖性强。德勤数据显示，收入越高的人群咖 啡渗透率越高。随消费年限增加，咖啡消费频次明显提高，消费者形成粘性，未来咖啡需 求有望持续提高。

消费习惯逐步形成，消费需求趋向多元。艾媒咨询数据显示，2022 年中国咖啡消费者 喝咖啡的主要因素是“喜欢咖啡的味道”和“提神”，对于咖啡品质和口感的要求变高，消 费需求变得多元化和分层化。

2.3.3 线上渠道渗透率上升，快咖啡消费场景驱动

线上渠道渗透率上升。根据美团餐饮数据，2021 年咖啡品类同比增长 178.7%，远超 茶饮、螺蛳粉和轻食健康餐位列小众品类外卖第一。咖啡在外卖渠道的爆发性增长得益 于：（1）饮品方便运输，（2）疫情居家办公的场景增加，（3）国内外送平台的发展。

快咖啡消费场景驱动。德勤研究表明，“快咖啡”场景的咖啡消费占比逐渐提升，人均 “快咖啡”场景消费的现磨咖啡杯数占所有现磨咖啡摄入的 70%。随着一、二线城市生活 节奏加快，消费者已逐渐养成饮用咖啡提神的消费习惯，更为便捷高效的“快咖啡”场景 将更受消费者青睐。

3 供应链-爆品-门店规模飞轮效应，强产品运营复苏可期

3.1 快咖啡消费模式，从自营到加盟

3.1.1 快咖啡紧跟互联网经济趋势，把握门店选址核心护城河

城市工作生活节奏加快，快咖啡模式需求增强。2020 年中国城镇就业人员周平均工作 时间达到 47 小时，已连续 5 年增长，高强度工作下提神醒脑需求增加，同时便捷式咖啡将 更受消费者青睐，快咖啡模式需求增强。2022 年瑞幸咖啡外卖业务占比有所提升，由 2022 年 1 月的 19.7%增长至 7 月的 26.2%，其原因包括快咖啡远程快捷的需求增强，以及疫情 下外卖需求增加，外送渠道广泛打通，使快咖啡模式具有充足的发展条件。

主打性价比和定位精品咖啡品牌的市场地位正在逐步提升。中国现磨咖啡品牌的发展 存在两种趋势，一方面向高性价比的平价咖啡方向发展，受众群体对咖啡门店的便利性要 求高，另一方面强调咖啡的高品质，面向对餐饮和环境具有高需求的消费群体，定位高品 质精品咖啡路线。

快取店比例提升，瑞幸高度布局快咖啡。截至 2021 年底，瑞幸快取店占自营店总数 的 97.1%。快取店座位有限，通常位于咖啡需求量大的地区，如办公楼、购物中心、购物 区和大学校园，更接近目标咖啡客户，同时能以较低的租金和装修成本迅速扩张。此外， 瑞幸于 2020 年 1 月推出瑞即购无人咖啡机，提供了更便捷的咖啡售卖形式。截至 2021 年 底，瑞幸共有 1102 台第二代瑞幸咖啡快速咖啡机正在运营。

3.1.2 自营+加盟高速拓店，规模效应提升店效

自营+加盟同步拓店，门店数全国第一。瑞幸长期进行高速扩店，截至 2022 年 11 月 初，瑞幸咖啡总门店数已达到 7957 家，位居全国首位。瑞幸于 2019 年开放加盟店，自开 放以来加盟店比例不断提高，2022Q3 达到 32%。

零加盟费政策推动门店规模快速扩张。合作伙伴加盟瑞幸所需承担的费用包括：（1）前 期投资：35-37 万元，包括房租、装修、设备、保证金等，不收取加盟费用。（2）分润：月 毛利不超过 2 万元，扣除原料费用后收益全额返还给合作伙伴，超出部分分级分润。

加盟店收入增幅超 120%，规模效应提升店效。经测算，2021 年加盟店单店收入约为 80.27 万元，较 2020 年增长了 121.59%，自营店收入增长了 60.1%。同期总营运成本和费 用仅增长了 14.78%，其中增长较多的为材料成本和门店开业费用，分别为 43.24%和 46.81%，应为门店与经营扩张的正常开销，同时销售和营销费用减少了 65.68%，表明店效 已得到了显著提升。

3.1.3 低价打入下沉市场，抢先培养用户习惯

高性价比提供下沉市场优势，低线城市广泛分布。据窄门餐眼数据，瑞幸咖啡客单价 为 19.33，显著低于其他同类型咖啡连锁定价。瑞幸门店已拓展至下沉市场，三线及以下城 市门店数占比已达到 23.57%，已超过 1800 家。

低线市场仍有拓展空间。从城市角度，由于瑞幸咖啡的消费者定位以城市白领为主， 门店仍集中在高线城市，其中上海门店数占总数的 9%。从年龄的角度，高线城市的客户 年龄普遍较低线城市更小，因此低线市场仍有拓展空间。

3.2 爆款频出，供应链纵向一体化整合

3.2.1 持续推出爆款，咖啡饮品化战略，提升品牌形象

爆品持续推出能力强，紧跟潮流文化与趋势。瑞幸品牌矩阵完整，爆品频繁出，从第一 代陨石拿铁、第二代丝绒拿铁到第三代生椰拿铁，依靠爆品持续保障销量。在基础口味的基 础上瑞幸不断推陈出新，仅 2021 年公司就推出了 113 个新品鲜榨饮料 SKU。同时紧跟潮流， 提前押宝冬奥冠军谷爱凌为品牌代言人，与流行 IP 联动，持续创造热点，辅以过硬的新口 味产品，具备从紧跟潮流到创造潮流的强大营销能力。 联动活动成功创造新爆品，把握年轻群体强购买力。10 月 10 日，瑞幸与知名动漫 IP 《JOJO 的奇妙冒险石之海》推出了联名咖啡生酪拿铁，第一天销量突破 131 万杯，斩获瑞 幸首发日单品之王。截至 10 月 16 日，生酪拿铁一周内销量突破了 659 万杯，一举打破瑞 幸新品历史销量纪录。

致力提升品牌形象，满足新消费趋势下多元需求。在基本完成咖啡饮品化的产品战略后， 瑞幸产品价格小幅提升，大额折扣券减少，致力于转变品牌在消费者心中的仅有性价比的形 象。同时推出 SOE 小黑杯系列，满足分层消费需求，同时提高品牌形象。

3.2.2 上游供应稳定，计划供应链纵向一体化整合

紧密联系上游龙头供应商，智能化供应链管理系统。瑞幸咖啡豆的原材料与全球知名 龙头供应商合作，部分供应商与星巴克品牌高度重合。强大的智能管理体系贯穿公司运营 的各个环节，技术能力为店铺运营管理提供支持。

严把咖啡豆供应商品控，与供应商合作保持良好合作关系。瑞幸咖啡豆来源主要从中 国云南、危地马拉、巴西、埃塞俄比亚和哥伦比亚等地的著名种植园采购优质绿色咖啡 豆。艾瑞数据显示，2021 年云南咖啡园产量激增，未来产量有望继续拓展。瑞幸是云南咖 啡园精品最大的购买商，并已与埃塞俄比亚签订合作协约，与供应商保持良好的合作关 系。

与国内供应商合作紧密加深，烘焙工厂项目布局全产业链。瑞幸与国内供应商合作紧密 加深，以德馨食品为例，德馨食品是浓浆和糖浆的供应商之一，瑞幸咖啡在公司销售额的占 比从 2020 年的 6.04%上涨至 23.93%。烘焙咖啡豆方面，瑞幸主要烘焙咖啡豆供应商包括台 湾知名烘焙公司元友企业有限公司和瑞幸咖啡烘焙(屏南)有限公司（瑞幸子公司）。为巩固控 制咖啡豆的采购和烘焙过程，瑞幸已拥有两个大型自建烘焙厂，福建屏南咖啡烘焙工厂占地 约 45000 平方米。

3.3 数字化精准营销，声量+私域运营优势凸显

3.3.1 线上点单保障消费数据获取，强调技术核心提高效率

线上点单提高服务效率。瑞幸的移动应用程序涵盖了整个客户购买过程，提供了 100%的无收银台环境，提高了客户体验和运营效率，与客户的联系更加紧密，并帮助瑞幸 进行客户消费数据分析，以提供更具针对性的服务。

技术升级推动运营效率提升。技术是瑞幸业务的核心。使用集中技术系统简化和规范 业务，并提高操作效率以迅速扩大业务。其技术涵盖从客户参与、店面操作到供应链管理 的各个方面，利用大数据分析和人工智能分析数据，以提高客户体验，高效运作，控制质 量，具体包括：（1）吸引客户，提高产品和服务，量身定制销售和营销工作，改善客户保 留和增加终身价值；（2）精简店面业务，优化员工队伍管理，智能调度系统自动安排员工 轮班和订单分配；（3）自动化的库存管理系统，智能预测需求，管理库存，自动向供应商 直接下订单，及时库存，并限制整体浪费。

3.3.2 营销铸就强势品牌声量，全面布局私域引流

重视公域平台声量维护。由于消费者愿意为品牌溢价买单，包括基于品牌故事或品牌 概念，以及品牌围绕产品本身打造的差异化竞争优势。瑞幸咖啡品牌声量低于星巴克，但 显著高于其他本土品牌，并具有充分的价格优势。

公域平台粉丝显优势，搜索热度一骑绝尘。比较知名咖啡连锁品牌在不同公域平台的 粉丝数，瑞幸咖啡与星巴克显著高于其他品牌。瑞幸百度搜索指数达 5511（近一月日均 值），超过星巴克在讨论热度方面一骑绝尘。

官方 APP 下载量持续稳定，私域流量稳定输入。公司提供官方 APP、微信小程序等 私域点单渠道，2022 年 10 月 15 日瑞幸咖啡 APP 日新增下载量预估为 32769，近一年内新 增下载量稳定， 私域流量稳定输入。

从公域流量到私域布局，高效引流+私域建设打造优质私域流量。由于外送、网购平 台对订单抽取高额佣金，私域订单相较美团、饿了么等公域订单利润方面具有显著优势。 公司采用多步联动的私域流量引流方式，从吸引流量到维护与承接流量全方位运营，用区 别于公域平台的折扣力度+社群服务+会员体系，完成从公域流量到私域流量的布局，打造 优质私域流量。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）