2022年建材行业三季报综述 建材需求总体旺季不旺，玻纤三季报业绩相对稳健

一、建材需求总体旺季不旺，玻纤三季报业绩相对稳健

Q3 需求延续低景气，建材行业三季报预期内承压。以申万一级建材指数为代表，2022 年前三季度，建材行业的营业 总收入/归母净利润同比增速分别为-10.99%/-36.53%，净利润降幅显著超过营收降幅，主要受累于前三季度大多数原 材料和能源成本处于历史同期高位，以及上半年部分企业大额单项计提减值影响；建材行业总体毛利率/净利率分别 同比-4.01pct/-3.15pct 至 21.24%/8.66%，盈利能力承压；销售期间费用率同比+0.07pct 至 9.27%，考虑今年市场端 景气下行，规模效应减弱+利润空间受挤压，上市企业内部加强减费增效，总体费用率维持可控。

融资环境尚未改善，杠杆率高位持平。22 年前三季度建材行业的经营性现金流净额/营业收入同比-1.72pct 至 7.20%， 应收账款周转率同比-1.76 次至 3.92 次。在行业景气底部时，建材企业对资金需求加大，但由于信用风险没有完全解 除，融资环境尚未得到明显改善（部分企业定增或可转债发行进度受阻），行业整体负债权益比同比持平在 1.12 的高 位水平。 22Q3 建材盈利能力进一步走弱探底。单季度看，建材行业 22Q2/Q3 营收同比增速分别为 6.21%/-35.37%，主要考 虑 21Q3 收入高基数效应+22Q3 部分地区疫情影响较大；建材行业 22Q2/Q3 归母净利润同比增速分别为 -33.49%/-53.38%，从盈利能力上看，22Q3 销售毛利率为 18.96%，达到指数历史最低位，销售净利率为 6.17%，达 到 2017Q2 以来的最低值，一方面原燃材料价格虽然边际有所下降，但是 Q3 大多数企业仍在使用高价原燃材料库存， 成本压力的缓解存在时滞，另一方面因市场端收缩致使规模效应降低。

三季报建材子行业收入同比增速普遍放缓。22 年前三季度建材子行业营收同比正增长的仅有：玻璃（14.6%）、玻纤 （7.8%）、耐火材料（5.6%）和防水材料（1.9%）。1）玻璃板块大部分个股前三季度营收同比正增长，收入端扩张 主要受益于光伏玻璃产能释放及深加工需求仍较旺。2）玻纤行业下游需求广阔，建筑占比仅 1/3，而电子、风电、新 能源车等领域成长潜力较大，从而支撑玻纤需求。3）耐火材料主要市场为钢铁行业，三季度稳经济政策持续加码， 基建投资发力，对耐材需求有一定的支撑。4）防水材料行业受益于 22H1 收入韧性，保障了前三季度的小幅微增。

利润端，建筑涂料、玻纤和耐火材料保持韧性。2022 年三季报建材子行业中归母净利润维持正增长的有建筑涂料 （+90.0%）、玻纤及制品（+12.9%）和耐火材料（+3.7%）。建筑涂料板块业绩高增受益于三棵树的带动，三季报归 母净利润同比+369.66%。玻纤行业业绩稳健增长，归母净利润正向增长的有：长海股份（+43.14%）、中国巨石 （+28.17%）；以玻纤制品为主的三家企业业绩承压：正威新材（-13.44%）、再生科技（-23.53%）、宏和科技（-58.57%）。 耐火材料行业中，归母净利同比增长的有：濮耐股份（+38.56%）、瑞泰科技（+32.11%）、鲁阳节能（+14.95%）， 耐材行业在头部企业带领下逐渐由粗放式扩张向高质量增长转变。

三季度整体需求旺季不旺。通常来说，由于温度适宜、工程项目临近年底工作量验收，第三季度为建材行业需求旺季， 但今年三季度建材需求总体仍显较弱，客观原因为宏观环境影响、多地疫情反复等影响，主观原因为房地产资金链条 尚未通顺，多数优质建材企业实行风险管控，继续主动收缩风险较大的客户或项目，而渠道下沉、品类拓张等新增需 求拓展和释放相对较慢。22 年第三季度，仅玻璃、耐火材料板块实现了收入正增长，增速分别为 14.3%、2.4%，并 且玻璃行业中主要受益于光伏玻璃和其他深加工领域需求的支撑。 剔除部分成分股拉动效应，总体业绩压力较大。22Q3 仅混凝土、建筑涂料板块实现了业绩正增长，增速分别为 36.7%、 1238.1%，而细分分析发现，混凝土板块主要受益于高权重的西部建设实现 3%的业绩增长，以及海南瑞泽 Q3 扭亏 为盈，单季度盈利 1.29 亿元，而去年同期均为亏损，带动混凝土板块整体业绩有明显改善。建筑涂料板块主要受益 于三棵树 Q3 业绩同比转亏为盈，增速高达 517.90%。若剔除上述高权重股的拉动效应，三季度业绩未见明显改善。

三季报建材子板块总资产周转率普降，建筑涂料板块 ROE 同比提高。通过杜邦分析发现，营运效率方面，2022 年 前三季度建材行业所有子行业的总资产周转率同比均下降，考虑主因销售端偏弱导致；盈利能力方面，外加剂、玻纤、 建筑涂料三个子板块同比提升，但提升幅度有限；杠杆率方面，大部分子板块权益乘数均有提升，权益融资环境未见 明显改善。总体来看，前三季度 ROE 仅建筑涂料板块实现的正增长，主要受益于成分股三棵树净利率（同比+2.97pct） 和权益乘数（同比+1.91）双升。

二、水泥：需求偏弱供给主导，现渐入淡季弹性有限

水泥板块 22 年三季报业绩普遍下滑。选取 A 股市场 6 家水泥龙头企业为代表，营业收入方面，Q3 仅冀东水泥实现 逆势稳健增长，水泥需求疲软为行业性因素，冀东水泥受益于水泥均售价上涨，收入端彰显韧性。归母净利润方面， 水泥板块龙头全线同比大幅减少，成本压力+疫情扰动+销量下滑规模效应减弱，盈利能力有所下降；期间费用率除祁 连山同比持平外，其余均同比增加。

三季度基建发力+步入传统旺季，需求略好转，但同比仍偏弱。三季度以来，水泥行业需求边际改善。22 年 7/8/9 月 基建固定投资分别同比+9.58%/+10.37%/+11.20%，基建提速明显，有利于提振水泥需求。22 年前三季度国内水泥总 产量为 15.63 亿吨，同比-12.50%，其中华北/东北/华东/中南/西南/西北产量分别为 1.48 亿吨/0.57 亿吨/5.32 亿吨/4.35 亿吨/2.55 亿吨/1.35 亿吨，同比-9.72%/-21.96%/-10.42%/-9.39%/ -19.81%/-8.74%。前三季度水泥开工负荷率均值 为 43.33%，同比-7.85pct，但从 8 月下旬开始已有边际向好趋势。

7 月底水泥价格拐点向上，供给收缩仍为主要驱动力。今年全国水泥错峰限产力度强于往年，进入三季度，多地执行 夏季错峰生产政策，如山西省发布《2022 年全省水泥熟料企业非采暖期错峰生产通知》，湖南省发布《关于湖南省水 泥熟料企业开展 2022 年 6-8 月份错峰生产的通知》等，各地积极执行错峰限产，有利于水泥减供去库。受益于供给 端收缩推动+需求改善预期，7 月底以来水泥价格已出现恢复性上调趋势。

22Q3 水泥煤炭价差仍处低位，短期利润空间仍受压缩。22 年前三季度煤炭均价为 1159 元/吨，同比+38.87%；水泥 煤炭价差均值为 358 元/吨，同比-0.31%。三季度以来煤炭价格延续涨势，考虑原煤供给方面仍紧张，预计今年四季 度煤价保持高位震荡。部分企业通过签订长协合同以平滑煤炭价格波动。水泥煤炭价差自年初起保持下滑态势，但低 位拐点已现，7 月以来保持边际向好，主因各地错峰限产力度较强，推动水泥价格上涨，四季度水泥企业利润空间或 将有所恢复，但全年需求仍面临较大的下行压力，预计 22FY 业绩同比明显下滑。

三、玻璃：刚需支撑较弱，浮法冷修预期增强

玻璃板块三季报收入普遍增长，业绩显示压力。根据市场规模与主营构成，我们选取金刚光伏、福莱特、亚玛顿、洛 阳玻璃为光伏玻璃行业成分股，南玻 A、金晶科技、耀皮玻璃、旗滨集团为浮法玻璃行业成分股，以整体法测算结果 作为子板块业绩比较依据。测算得，22 年前三季度光伏玻璃/浮法玻璃营收分别同比+58.05%/+1.85%，归母净利润 分别同比-19.66%/-82.50%；与去年同期相比，光伏玻璃整体成长性优于浮法玻璃。受成本高位影响，光伏玻璃/浮法 玻璃前三季度毛利率分别为 17.50%/23.85%，净利率分别为 9.73%/11.23%，较去年同期有所下降；光伏玻璃盈利能 力略弱于浮法玻璃，个股中金刚光伏亏损严重。光伏玻璃/浮法玻璃板块前三季度期间费用率分别为 11.52%/10.44%， 分别同比下降 3.37pct/2.02pct。资产负债率方面，光伏玻璃增幅相对明显，截至 Q3 达 53.02%，浮法玻璃达 46.71%。

22Q1-Q3 光伏玻璃产能快速扩张，均价有所下滑。据卓创资讯数据，截至 22Q3，全国光伏玻璃总产能为 67027t/d， 同比+59.9%，截至 M9，全国光伏玻璃在产生产线共计 347 条（折合产能 6.85 万吨/日），环比持平，同比+59.96%。 库存方面，目前行业库存水位较高，处于缓慢去化状态，光伏玻璃库存天数约为 22.94 天，环比+0.01%，同比+90.15%。 均价方面，3.2mm 的光伏压延玻璃均价同比-1.85%至 26.5 元/平方米，2.0mm 的均价同比-4.76%至 20 元/平方米， 环比均持平。 22Q1-Q3 浮法玻璃产能增长趋缓，行业冷修预期增强。2022Q1-Q3 国内浮法玻璃产线净减少 17 条，产能净减少 12425t/d；其中，新增点火复产 13 条，累计恢复产能 8965/d；新增放水冷修 25 条，累计减少产能 159790t/d；改产 线 20 条；全国浮法玻璃生产线共计 300 条，在产 248 条，日熔量共计 16.52 万吨。10 月份新增点火复产 1 条，累 计恢复产能 150t/d；新增放水冷修 4 条，累计减少产能 2250t/d。截至 10 月底，全国浮法玻璃生产线共计 301 条， 在产 245 条，日熔量共计 16.29 万吨。

需求端延续弱势，浮法玻璃库存仍处高位，现货价格承压下行。上半年建筑玻璃需求不及预期，前三季度房地产竣工 面积累计同比-19.90%。浮法玻璃企业 M1-M6 开工率较 21H1 略低，M7-8 受房地产影响总体开工率大幅下降，致使 浮法玻璃社会库存持续攀升，M7 创历史新高（8064 万重箱），后受“保交楼”政策推动于 M8 后稍有回落。同时期， 浮法玻璃现货价格自 M3 以来玻璃价格持续下跌，目前均价为 19.73 元/平方米。

成本高位运行，平板玻璃行业阶段性承压。22 年前三季度重质纯碱价格总体上涨，前 7 月上涨幅度较大，M8 后价格 趋于平稳下降，9 月底达拐点 2750 元/吨，纯碱价格总体处于高位，严重压缩玻璃行业利润。沙河燃煤薄板玻璃利润 持续下跌，自 M5 以来一直为负盈利，截至 9 月底亏损 184 元/吨。

后市判断预计浮法玻璃 Q4仍以去库和调整为主。从当前市场情况来看，目前房地产端对浮法玻璃的刚需支撑仍较弱， 厂家提涨价格的动力偏低，目前仍以去化社会库存为主，并且部分区域仍受疫情扰动影响交投。Q3 供给较 Q2 已有 减少，若行情延续，预计后续冷修意愿将进一步加强。考虑价格方面，由于市场整体预期偏弱，浮法玻璃现货价格预 计延续调整。

四、玻纤：板块净利率向好，关注社会库存拐点

玻纤板块营收及净利增速放缓，扩产计划延迟。22 年前三季度玻纤新增产能 61 万吨，主要为粗纱产能；冷修及停产 产能 25.3 万吨，其中含 8.3 万吨电子纱产能。受需求端疲软影响，22Q3 玻纤价格低位运行，板块业绩增速放缓，企 业扩产计划延迟。为应对价格下降压力，玻纤企业积极采取降本控费措施，效果显著，板块期间费用率持续下降、净 利率逆势上升。

玻纤板块费用率持续下降，净利率显著向好。我们所跟踪的 7 家玻纤行业龙头公司（中国巨石、中材科技、正威新材、 长海股份、再升科技、宏和科技、山东玻纤）三季报业绩以下滑为主，22Q1-3 营收整体增长、净利多数下滑。其中， 长海股份受益于 10 万吨粗纱新产线产能释放，前三季度营收/归母净利实现同比+25.3%/43.1%，是跟踪标的中唯一 实现 Q3 净利同比增长的企业。受粗纱和电子纱价格低位运行影响，玻纤企业毛利率普遍下滑（长海股份因高毛利率 的玻纤业务收入占比大幅提升，带动毛利率上行）。中国巨石/宏和科技毛利率下滑幅度最大，前三季度毛利率分别同 比-10.0pct/-5.5pct 至 36.2%/32.0%。但是受益于玻纤龙头销售期间费用率控制较好（规模效应加强+产品结构优化）， 总体净利率呈现上升态势，三季报净利率达到 24.24%，创同期历史新高。在资产结构上，资产负债率稳中有降，彰 显稳健经营。

无碱纱价格持续下行，电子纱价格低位震荡。从供给端看，1-9 月玻纤产能加速释放，整体产能居历史高位；而下游 需求受国内疫情、宏观经济等因素影响较为疲软，库存持续累积，玻纤价格下滑。截至 9 月底，无碱玻璃纤维纱均价 5225 元/吨，较年初下降 2958 元/吨；电子纱均价 8000 元/吨，较年初下降 3750 元/吨。随着区域内新窑陆续产出合 格品，现货流通量有所增加，商家降价排库意愿显著，低价货源不断冲击市场；且下游工厂存降负预期，对玻纤需求 量减弱，致使玻纤现货价格快速下行。四季度进入传统淡季，下游产品盈利能力减弱，对玻纤需求增量有限，预计玻 纤价格将延续弱势。当前玻纤社会库存处于高点，关注去化周期启动，库存拐点或为景气拐点。

五、消费建材：龙头经营质量改善，静待地产链修复

消费建材板块三季报业绩压力仍在。除防水材料以外，各子行业前三季度收入增速均同比下滑，收入增速从高到低依 次为：防水材料（3.07%）、管材（-2.99%）、石膏板（-3.87%）、建筑涂料（-11.27%）、陶瓷瓷砖（-17.00%）；业绩 方面，除建筑涂料外，其余子行业业绩均为负增长，各子行业归母净利润增速从高到低依次为：建筑涂料（90.02%）、 管材（-36.52%）、防水材料（-44.88%）、石膏板（-60.16%）、陶瓷瓷砖（-205.04%）；涂料板块主要受三棵树业绩 修复带动明显。从个股情况看，基建或者零售业务占比较高的公司在行业寒冬中韧性更强，如东方雨虹、科顺股份、 伟星新材、东宏股份等。

盈利能力逐步修复+计提风险基本出清，消费建材板块或将底部回暖。成本端，从我们跟踪的消费建材主要原材料/ 燃料看，价格普遍同比或环比下滑，传导至盈利端，塑料管道、涂料、陶瓷瓷砖企业 22Q3 毛利率环比普遍改善。此 外，部分企业在增强大 B 客户风险管控后应收款有所好转，叠加对风险客户的计提普遍较为充分，新增计提较少，坏 账风险逐步降低，彰显地产风险敞口对报表质量带来的负面影响逐渐被克服，企业恢复稳健成长。

中短期仍以经销渠道占优，长期看央国企整合地产链推动集中度提升。大 B 渠道短期风险敞口仍存，精装修渗透率 也有所放缓，为保障现金流质量和经营稳健性，部分消费建材企业加码经销渠道布局，渠道优化成效渐显。而长期看， 房地产链条集中度提升仍为趋势，而央国企地产商由于承担整合产业链职责，会在广度和深度上加强与产业链上下游 合作，如保利资本入股皮阿诺、与科顺股份签订框架协议，未来优质建材企业或将在多维度获得央国企地产赋能，龙 头市占率将进一步提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）