2022年保险行业个人养老金专题研究个人养老金空间及优势对比

来源：浙商证券
发布时间：2022/08/22
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中国养老体系

中国“三支柱”养老体系

我国已经初步构建起“三支柱”养老体系。第一支柱：是公共养老金，包括城镇职工基本养老保险、城乡居民基本养老保险。公共养老金除了来源于企业及个人缴费之外，也有社会保障基金和国企股本划转的调剂补充等。第二支柱：是机关事业单位或企业在基本养老保险之外专门为职工建立的职业养老金，包括企业年金、职业年金。第三支柱：是自愿建立的个人养老金，主要有各类商业养老保险、养老基金、养老理财等产品。

我国三支柱养老体系发展并不均衡，第一支柱构成养老体系主体，第三支柱占比很小。第一支柱：规模大，覆盖面广。截止至21年末，城镇职工养老保险+城乡居民养老保险规模合计为6.4万亿元，约占养老金总体的55.6%；基本养老保险已覆盖全国约85%的15岁以上人口，并且仍在扩大覆盖率。第二支柱：有一定基础，规模尚可。21年末，企业年金规模达2.6万亿元，职业年金1.8万亿元，合计4.4万亿，占比38.1%。第三支柱：占比小，起步阶段。21年养老理财、商业养老险准备金、养老基金构成的第三支柱规模仅7246亿元，占比6.3%。

需求端：人口老龄化加速养老需求释放

从需求端来看，我国已进入深度老龄化社会，国内人均预期寿命不断增长，老龄化程度将加速提升，居民养老需求旺盛。现状：2021年末，中国65岁及以上人口占比14.2%，超过14%的深度老龄化线；平均预期寿命达77.93岁，持续提升。未来：人口老龄化加速养老需求释放。①“60后婴儿潮”群体开始逐渐退休，老年人口迅速增加；②出生率持续下降，21年出生率7.5‰，净增人口仅48万；③根据中国发展基金会的预测，2035年中国65岁及以上人口比例22.3%，进入超级老龄化社会，且2050年将达到27.9%，老龄化程度持续加深，未来的养老需求将加速释放。

供给端：第一支柱已现缺口

从供给端来看，第一支柱收支压力较大，2020年出现缺口。结构：第一支柱以城镇职工养老保险为主，21年末其规模占比82.2%，占比呈现下降趋势。收支：支出刚性增加，但收入有波动。①2020年，城镇职工养老保险当年结余为负，缺口6994亿元；城乡居民养老保险运行平稳，当年结余1498亿元，因此即便对职工养老与居民养老账户实行统筹调配，第一支柱仍有5496亿元的缺口。②根据中国社科院的预测，我国城镇职工基本养老金的累计结余到2027年达到峰值7万亿后，开始下降，2035可能耗尽所有结余。

第三支柱现状

银行：养老理财产品销售较好

自去年底推出以来，银行养老理财产品销售较好，投资者认可度高，未来增长潜力巨大。试点情况：①2021年9月，银保监会批准工银、建银、招银和光大四家机构开展首批试点，首批产品（如下表）自同年12月起发行，投资者认购热情很高，以光大颐享阳光为例，产品自12月22日上市之后，在15天的时间内就全部售完。②截至2022年5 月底，累计有17万名投资者购买银行养老理财产品，规模达466亿元。目前第二批试点工作已经启动，新增6家机构，合计发行数量24只，发行上限扩容至2700亿元，如全部售出，银行理财在第三支柱中占比将位居首位。产品特点：与基金相比，银行养老理财产品：①期限较长，有5年封闭期；②以银行信誉背书，投资者认可度高；③风险较低，多为R2风险。与商业养老保险相比，银行理财产品认购起点更低，1元即可起购。

基金：养老目标基金规模有所波动

2022上半年养老目标基金未能延续此前的高增长，出现波动下降，主要是因为目标风险基金规模下降。产品特点：养老目标基金采取FOF形式，可分为①目标日期基金：当距目标日期越近时，减少配置的权益资产比例，权益资产 -剩余存续期曲线呈下滑趋势。②目标风险基金：基金的权益资产比重确定，且不随时间改变，投资者根据自身偏好选择产品。规模变化：19-21年，养老目标基金年均增速高达106.1%。截止至22年7月底，全市场养老FOF产品规模合计1021.9亿元，分类来看，目标日期基金增加6.0%，目标风险基金减少13.9%，总体较年初减少10.8%，是2018年以来养老基金的首次负增长。

保险：税延险遇冷

上市4年来，税延险累计保费仅6.26亿元，甚至低于试点1年的专属养老保险（累计保费15.7亿元）。税延养老保险遇冷原因主要有三点：①受众小；②优惠少；③操作不够便利。受众小：从测算结果来看，税延险的节税效果对投保人的工资收入具有敏感性。阶梯税率下，税前月收入在2万元左右的人群节税效果最好，月收入不足1万元的客户群体投保意义不大。优惠少：30年缴费期，测算中最佳节税效果（节税/工资总收入）为1.94%，个税总节约14万，最高21万，优惠力度不大。操作不够便利：税延险个税抵扣流程操作不够便利，需要个人提供中保信平台的相关凭证材料，公司审核报备等操作，流程体验不佳。

保险：“专属养老保险+账户制”成新增长点

账户制下，个人存入资金除另有规定外不可提前支取，专属养老保险更有竞争优势。试点一年以来，专属险累计保费达15.7亿元。与银行理财相比，专属养老保险保障终身，长期缴费可避免再投资风险、利率下行风险，终身领取可抵御长寿风险。与养老目标基金相比，专属养老保险资产配置更均衡，有利于分散投资风险；锁定保证收益，不会出现亏损。

美国发展经验

美国养老金“三支柱”体系框架

美国养老金制度发展有近百年历史，体系相当丰富和完善。第一支柱：即联邦政府提供的社会保障计划（OASDI），国家主导，强制执行，主要为老年、遗嘱保险与残障保险两大计划。第二支柱：即雇主养老金计划，由雇主负责发起，雇主、雇员共同参与缴费，按部门可划分为私营部门与公共部门，按计划类型可划分为DB型与DC型。第三支柱：即个人养老金计划，个人自愿参与，政府给与税收优惠，主要包括个人退休账户（IRA）与养老年金保险两大类，其中个人退休账户又可进一步划分为传统型、罗斯型与雇主发起型。

第一支柱：承压较大，增长趋停

人口结构恶化叠加长债收益率下滑，第一支柱收支缺口问题严峻。支出规模大幅增加：①人口老龄化矛盾逐渐加深，美国2020年最新一次人口普查结果显示，其65岁以上人口在总人口中占比 16.6%。根据联合国人口署相关预测，2030年、2050年该数字将分别达25.6%和27.0%。② “婴儿潮”时期出生的公民，在 2010-2030年间将逐步退休，社保基金领取人数将不断增长。

第二支柱：中流砥柱，持续增长

资产规模占比过半、覆盖广泛，为美国养老体系核心支撑。资产规模及增速：除2001-2002、2008、2018年出现较明显缩水外，第二支柱资产规模整体呈增长趋势，增速波动相对较大， DC型增速相对快于DB型。内部结构：①早期DB型计划为第二支柱主体，但DC型计划增长迅速、占比持续扩大，到2021年底，二者资产规模几乎相等。 ②DB型计划更多为公共部门所使用，而DC型计划则更受私人部门青睐，其中401(k)计划为规模最大的DC型计划，约占DC型计划整体的70%。

第三支柱：日益壮大，IRA主导

第三支柱作为二支柱的有效补充，日益壮大，IRA处主导地位。资产规模：IRA为美国养老金第三支柱资产主体部分，2021年底资产规模达13.91万亿美元，在第三支柱内部占比84.8%；养老年金险规模为2.5万亿美元，占比15.2%。增速：IRA为目前第三支柱规模增长主要动力来源，2011-2021年，复合增速10.4%；养老年金险增长相对较慢，近10年复合增速4.7%。

IRA：家庭参与度

IRA参与度与家庭财务决策人年龄及家庭收入正相关。按年龄：①整体来看，IRA参与度与家庭财务决策人年龄正相关，2021年，财务决策人年龄小于35岁的家庭IRA参与率仅有 31%，而当家庭财务决策人年龄位于55-64岁区间时，参与度上升至43%。一方面，伴随年龄增长会更多关注以养老为目的的储蓄；另一方面，只有工作达一定年限后才拥有可以转存进IRA账户的原雇主养老金资产。②财务决策人年龄超65岁的家庭参与度反而出现下降的原因可能为进入该年龄段后，家庭成员大概率已处于退休状态故开始进入养老金领取阶段，同时，2020 年前参与传统IRA要求年龄不超过70.5岁，这一规定也极有可能限制了该年龄段的IRA参与度。按收入：美国家庭的IRA参与倾向伴随收入增长同步上升，2021年，税前收入在5万美元及以上的美国家庭IRA参与度高达 48%，而5万美元以下仅为18%。这主要是由于对收入相对较低的家庭来说，需更多关注近期开支；除此之外，他们也有额外的社保补贴。

IRA资金投向结构

IRA的资产结构中，银行储蓄占比从大到小，基金等权益产品占比持续提升，保险占比不大。变化趋势：IRA的资产投向早期以银行储蓄为主，占比最达80%以上，主要受益于当时银行在美国金融市场中的主导地位。随着银行的储蓄利率水平不断降低，难以满足IRA账户的保值增值需要，账户投资选择逐步向共同基金和直接持有证券转移。保险产品在IRA资产中的占比自1990年起逐步增长，2002年达到最高值10.5%，随后持续收缩，近几年保持在4%-5%的水平。当前结构：22Q1，IRA 资产中仅有5.1%为银行储蓄、4.1%为保险产品，而分别有5.8万亿、 6.1 万亿美元的资金投资于共同基金及其他证券资产，占比 44.2%、46.6%。由于股票与股票基金是共同基金最主要的配置选择，IRA资产大多集中于权益市场，截至2018年底，传统IRA 与罗斯 IRA 账户中投向股票及股票基金的占比分别高达51.1%、66.4%，进一步考虑包括目标日期基金等间接持有渠道后，约分别有65.3%，81.4%的资金投向权益市场。

空间及优势对比

增长空间：税收优惠角度

税收优惠是个人养老金积累的重要驱动力，且对高收入人群更具吸引力，预计每年可为第三支柱带来723亿元增量。目标人群：由于五险一金及个税专项扣除，实际起征点及各档位线均有所提高。按五险一金比例20%计，另外税前扣除1750 元，考虑节税效果，我们假设税前月收入2万元以上的中高收入人群会倾向于建立个人养老金（对应税率10%以上）。规模测算：据北师大调查，全国人均每月可支配收入超过1万元的家庭比例为0.61%，按每户2个劳动力计算，对应人口603万人、人均月可支配收入1.4万元，折算为税前月收入约2万元；假设该群体人均年缴费1.2万元，预计每年可带来增量723亿元。

增长空间：养老金入市资金规模

个人养老金入市有利于实现更高的投资收益，同时也为资本市场带来长期稳定的资金，预计未来10年入市规模可达6760亿元。入市意义：有助于实现个人养老金保值增值，同时可为资本市场提供更多长期稳定的资金，构建与资本市场良性互动的新格局。入市规模：目前我国个人养老金配置权益资产的监管政策尚未明确，参考监管对第一、二支柱及商业养老保险的权益资产占比上线30%的限制，同时考虑到个人养老金对投资资产长期稳健的资金属性要求，假设个人养老金入市比例为20%，则未来10年规模可达6760亿元。

基金：权益投资能力强

基金主要优势在于较强的投资能力，能够获取较高的收益率。投资收益率：2021年，全市场公募基金（含货币基金）平均收益率为6.51%，高于同期银行理财的平均收益率（约3.64%），也高于商业养老保险中收益最高的专属养老保险（约5.17%）；分类来看，基金中收益最高的是混合型基金（8.34%）。权益资产占比：相较于投资风格较为稳健的银行理财和保险，公募基金的权益投资能力更强，配置权益资产的比例更高， 2021年为25.6%，权益资产的收益能够增厚投资收益。