2022年保隆科技（603197）研究报告 ADAS业务布局三大产品线

1、 保隆科技：国内 TPMS 龙头，业务范围持续拓展

1.1、 国内 TPMS 龙头，围绕智能化&轻量化持续发力

公司是 TPMS（胎压监测系统）国内龙头，产品线向智能化、轻量化方向拓展。 保隆科技成立于 1997 年，成立初期主要产品包括气门嘴、平衡块、排气管件等，后 逐步扩展 TPMS、车用传感器、ADAS、空气悬架、轻量化底盘与车身结构件等智能 化、轻量化产品。

公司产品包括气门嘴、汽车金属零部件（含排气管件、轻量化结构件等）、TPMS、 传感器、ADAS、空簧减振等，2021 年气门嘴、汽车金属零部件、TPMS 等贡献主 要营收。2015-2021 年公司 TPMS 业务营收占比提升，由 16%增长至 34%。2021 年 公司气门嘴、汽车金属零部件、TPMS、其他业务（含空气悬架、传感器、ADAS 等） 营收分别为 6.9、11.7、13.3、7.1 亿元，营收占比分别为 18%、30%、34%、18%。

公司客户资源丰富，涵盖主流外资车企及自主品牌车企、全球知名一级供应商 等。公司客户涵盖：（1）外资车企：大众、奥迪、丰田、福特、通用等；（2）自主 品牌车企：上汽、东风、一汽、长安、长城、吉利、蔚来、小鹏、理想等；（3）Tier 1 供应商：佛吉亚、天纳克、康奈可等；（4）售后市场流通商等。

1.2、 多个细分赛道做精做强，新兴业务快速增长

公司以气门嘴业务起家，围绕轮胎部件产品范围拓展至平衡块、TPMS，随后借 助原有 TPMS 传感器经验进入压力传感器等领域，布局传感器与 ADAS 业务；借助 橡胶品制造经验开发空气弹簧，在能力圈基础上拓展新产品。

传统业务：气门嘴、尾管、TPMS 等细分领域，公司全球份额领先。气门嘴、 尾管、TPMS 等细分赛道天花板相对较低，公司通过不断开拓新的赛道，在细分赛 道中做精做强、提升市场份额，获得业绩持续增长的驱动力。据公司招股书，2015 年公司气门嘴/尾管国内市场份额分别为 16%/38%。

新兴业务：公司与德国沙士基达组建合资公司，液压成型汽车结构件业务有望 迎来快速增长。2012 年，保隆科技开始液压成型汽车结构件的研发。2018 年，保隆 科技与德国汽车液压成型专家——沙士基达液压成型（SZHF）组建合资公司。目前， 公司液压成型汽车结构件已供货长城汽车、比亚迪、上海汇众等。

新兴业务：ADAS、空簧减振等业务快速增长。公司战略性布局的新兴业务如空 簧减振、传感器等迎来收获期。2018-2021 年公司传感器、ADAS、汽车结构件、空 簧减震等业务营收快速增长，2021 年合计营收超过 3.5 亿元，同比增长 25%。

1.3、 保富电子海外业务并表带动营收增长，多重因素压制盈利释放

2019 年保富电子海外 TPMS 业务并表带动公司营收再上一个台阶。2013-2017 年保隆科技业绩稳健增长，营收由 10.6 亿元增长至 20.8 亿元（CAGR 为 18.3%）， 归母净利润由 0.31 亿元增长至 1.74 亿元（CAGR 为 53.9%）。2019 年保隆科技和 HUF 集团合资成立保富电子，保富电子海外业务并表后，公司 TPMS 业务营收大幅增长， 带动公司整体业绩再上一个台阶。

近年来，海外收购以及原材料、海运费等多因素影响公司盈利。2017-2020 年保 隆科技增收不增利，净利率由 10.8%下降至 4.0%，主因是公司 2018 年开始多次海外 收购（收购 PEX、MMS 等）导致期间费用率水平提升，叠加保富电子海外业务盈利 不佳拖累了盈利。2021 年公司归母净利润 2.68 亿元（包含出售 SNT 的股权收益）， 扣非净利润 1.58 亿元，同比-15%。

公司注重研发投入，研发支出占营收比例近年来维持在 7%左右。2017-2021 年 公司研发支出占营收比例基本稳定在 7%左右，研发支出由 1.46 亿元增长至 2.81 亿 元，研发人员数量由 515 人增长至 773 人。公司在上海松江和安徽宁国分别建有院 士工作站，组建的中心实验室（汽车电子实验室）通过了 CNAS 和通用汽车 GP-10 体系认证。

1.4、 海外营收占比超 60%，欧洲/北美多地布局

公司通过并购等加速海外市场布局。2005 年，公司收购美国气门嘴供应商 DILL 拓展北美市场业务。2018 年，公司收购汽车刹车磨损传感器、排气温度（EGT）传 感器、霍尔传感器供应商 PEX。2019 年，公司和 HUF 集团合作成立保富电子，整 合双方 TPMS 业务、进一步强化保隆科技 TPMS 业务的全球竞争力。 目前公司在海外拥有德国 TESONA、德国保富电子、奥地利 MMS 等研发中心， 和匈牙利埃尔德、德国布雷腾、奥地利贝恩多夫、北美 DILL 等生产基地。2021 年 公司海外业务销售占比为 62%，毛利率为 29.4%。

2、 保隆科技成立保富电子，TPMS份额有望进一步提升

TPMS（胎压监测系统）由发射器（通过气门嘴固定在轮胎内）、控制器（含天 线）、显示界面器（通常集成在整车仪表中）三部分构成。TPMS 通过在每个车轮上 安装包含有传感器芯片的发射器，实时监测轮胎的压力、温度等数据，并通过无线 射频方式发射到控制器，并在整车仪表上显示数据变化并在数据异常时及时报警。

TPMS 应用市场可分为汽车配套市场（OEM）和售后市场（AM）。伴随多地 TPMS 强制性安装政策的推出，TPMS 前装市场渗透率逐步提升。TPMS 一般 5~6 年 更换一次，售后市场空间广阔。

2.1、 全球多地推出强制性安装政策，TPMS 前装市场渗透率提升

由于 TPMS可提升汽车安全性能，全球多地推出 TPMS强制性安装政策。美国、 欧洲等地区较早推出 TPMS 强制性安装政策。2017 年 10 月，中国大陆出台了《乘 用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法》要求强制性安装 TPMS：（1）对于 发动机中置且宽高比小于或等于 0.9 的乘用车，其新申请型式批准车型自 2020 年 1 月 1 日起开始实施；（2）对于其他 M1 类车辆（包含大部分私家车&部分面包车、商 务车），其新申请型式批准车型自 2019 年 1 月 1 日起开始实施。

政策助推 2019-2020 年国内 TPMS 前装市场渗透率大幅提升。伴随汽车保有量 增加以及存量市场 TPMS 渗透率提升，TPMS 售后市场也有望迎来快速增长。

2.2、 国内 TPMS 市场龙头，客户资源优质

全球 TPMS 市场集中度较高，国内市场保隆科技份额领先。据立鼎产业研究院， 2017 年全球 TPMS 市场外资占据主导地位，森萨塔市场份额接近一半（48%），其次 是大陆集团（27%）和太平洋工业（8%）。2017 年国内 TPMS 市场保隆科技份额领 先。2019 年保隆科技与 HUF 成立合资公司保富电子（保隆科技持股 55%），整合双 方 TPMS 业务，助力保隆科技 TPMS 全球竞争力提升。据公司投资者问答，2020 年 保隆科技 TPMS 业务全球市场占有率超过 15%，成为全球第三大 TPMS 供应商。

2.3、 联手 HUF 深化全球布局，客户开拓&规模效应有望增厚业绩

保隆科技联手 HUF 成立合资公司保富电子，TPMS 业务客户范围拓展至欧洲高 端车企。保隆科技于 2018 年 7 月与德国霍富集团签署合作协议，拟成立合资公司保 富电子，其中保隆科技持股 55%，霍富集团持股 45%。2019 年 1 月保富电子开始运 营。保隆科技 TPMS 业务之前的客户主要是国内自主品牌车企以及北美 AM 市场流 通商，借助 HUF 集团的客户优势公司 TPMS 客户拓展至 BBA 等欧洲高端车企。

优质客户拓展顺利，公司 TPMS 业务全球市场份额有望进一步提升。2018 年保 隆科技 TPMS 发射器销量 972 万只，2019 年合资公司保富电子正式运营后 TPMS 发 射器销量达到 2275 万只。2021 年公司 TPMS 发射器销量 3283 万支，实现 TPMS 业 务营收 13.3 亿元。借助 HUF 集团的客户资源优势，公司加速市场开拓，2020 年以 来陆续开拓了丰田、FCA、长城、沃尔沃等新客户，公司 TPMS 产品全球市场份额有望进一步提升。

业务整合后公司 TPMS 业务规模进一步扩大，规模效应、协同效应便于后续降 本推进。（1）规模化采购降本：保富电子海外业务整合进来之后，公司 TPMS 业务 规模大幅增长，供应链整合有助于公司提高对于上游供应商议价能力。（2）生产协 同降本：公司后续计划将保富全球的 PCBA（集成了元器件的电路板）全部集中到 上海生产，将德国原有的产线向成本更低的中国转移。

TPMS 业务整合效果初显，保富电子经营逐步好转。TPMS 业务整合持续推进， 保富德国重组计划初见成效，2021 年公司 TPMS 国内与海外业务盈利水平大幅提升， TPMS 业务整体实现扭亏。

3、 传感器与 ADAS 业务：收购&扩产加速业务规模扩张

3.1、 汽车传感器市场方兴未艾，募投扩产蓄力成长

3.1.1、 市场空间广阔，外资巨头全球市场占据主导地位

预计 2025 年全球汽车传感器市场规模 403 亿美元。据 Statista 数据，随着汽车 安全法规的强制推行和汽车智能化的发展，全球汽车传感器市场规模预计由 2020 年 的 245 亿美元增长至 2025 年的 403 亿美元，CAGR 为 11%。

全球汽车传感器市场外资厂商占据主导地位。据 Statista 数据，2020 年全球前五 大汽车传感器供应商分别为 Bosch（博世）、Infineon（英飞凌）、ON semi（ON 半导 体）、Melexis（迈来芯）和 NXP。前五大供应商合计占据全球汽车传感器市场超过 60%的份额，其中汽车零部件巨头博世 2020 年全球市占率为 22%。

3.1.2、 传感器业务规模加速扩张，募资扩产强化产能保障

公司通过内生研发+外延收购，加速传感器品类拓展及客户开拓。公司从 2009 年开始布局汽车压力传感器。2017 年 10 月，公司收购速度类和位置类传感器供应商 常州英孚。2018 年 8 月，公司收购刹车磨损传感器和变速箱位置传感器供应商德国 PEX，拓展欧洲主流整车厂客户。2022 年 2 月，公司公告拟收购速度位置类传感器 供应商龙感科技 55.74%股权。目前公司已有 20 多种传感器产品，包含：压力传感器、 光雨量传感器、速度/位置传感器、电流传感器等。

公司传感器业务客户包括上海通用、长安马自达、东风日产等合资车企，上汽、长安、奇瑞、一汽、东风、广汽、五菱、比亚迪等自主品牌车企。

公司定增募资，加速传感器产能扩建。2021年公司通过定增募集资金 9.18亿元， 其中 6.48 亿元用于投入年产 2680 万支车用传感器项目，建成专用于 MEMS 压力传 感器、轮速传感器、光线及雨量传感器、视觉传感器、毫米波雷达等车用传感器的 先进生产线。该项目于 2020 年开工，预计建设期 4 年，达产后可实现年产车用传感 器 2680 万支，足够支撑公司 2026 年 2500 万只的传感器销量规划。

3.2、 迎智能化浪潮，ADAS 产品布局进入收获期

3.2.1、 ADAS 业务布局三大产品线，毫米波雷达产品种类丰富

公司 ADAS 业务布局低速驾驶、视觉产品、雷达产品三大产品线。公司 2013 年开始进入 ADAS 领域，布局低速驾驶/视觉产品/雷达产品三大产品线、涉及到硬件、 软件算法、图像处理等技术。低速驾驶产品线：主要包括 360 环视系统、APA 自动 泊车辅助等，通过高清摄像头、以太网摄像头、中控器等硬件以及 360 处理算法等软件实现 360 度图像环摄。视觉产品线：通过单目摄像头、双目摄像头、高清摄像 头、控制器等实现车辆行驶过程中的报警和控制，可实现功能包括 DMS 疲劳监测、 交通信号灯/路标识别等。雷达产品线：公司布局的雷达产品包括角雷达、前向雷达、 图像雷达等，可用于实现 FCW 前向碰撞预警、AEB 自动紧急制动等功能。据公司 微信公众号，目前公司低速驾驶产品线和视觉产品线已获得东风、宝能、一汽、东 风本田、江铃等整车厂定点。

毫米波雷达性价比优势突出，国内前装市场搭载量快速增长。常用的自动驾驶 感知端传感器包括摄像头、超声波雷达、毫米波雷达、激光雷达等。毫米波雷达优 势在于：（1）抗干扰能力强；（2）测距范围长；（3）性价比优势突出。FCW、AEB 等多项辅助驾驶功能的渗透率提高带动毫米波雷达市场扩容，据高工智能汽车研究 院数据，2021 年国内乘用车前装标配毫米波雷达 1360 万颗，同比+42.3%。

公司毫米波雷达产品线丰富。公司目前毫米波雷达产品布局了中距离雷达、角 雷达、前向雷达、前向高精度雷达、毫米波图像雷达等，伴随探测距离的延伸，这 些产品可实现的功能也进一步得到丰富。公司下一代毫米波图像雷达产品探测距离可达 300m，分辨率较高精度雷达更高。

3.2.2、 公司积极开展外部合作，加快 ADAS 领域布局

公司积极开展 ADAS 领域合作项目。（1）2020 年，保隆科技与领目科技合资成 立保领公司，保隆科技持股 55%，双方主要合作开发视觉产品线的单目摄像头和低 速自动驾驶产品线的 APA 自动泊车辅助系统；（2）2021 年，保隆科技与楚航科技合 资成立保航公司，保隆科技持股 60%，主要开发 77GHz 毫米波雷达；（3）2021 年， 保隆科技与黑芝麻科技公司合作，推动国产车规级芯片的应用。

4、 空悬业务：空簧产品性能领先，有望充分享受行业红利

空气悬架减震效果好，并且迎合汽车智能化升级的趋势，为汽车悬架升级的重 要方向。空气悬架系统可根据路况的不同及距离传感器发出的信号，判断车身的高 度变化，从而控制空气压缩机和排气阀门，调整气室降低或升高底盘离地间隙，以 提升驾乘舒适性。部分新能源高端车型包括蔚来 ET7、极氪 001、岚图 FREE、理想 L9 等搭载了空气悬架系统。受益于新能源汽车高景气度，空悬系统有望迎来黄金发 展期。

借力橡胶&汽车电子领域优势，公司空悬业务发展稳扎稳打。公司借助传统橡 胶业务方面的技术积累，从空气弹簧切入空悬系统具备天然的优势。公司自 2012 年 开始研制商用车空气弹簧，早期空气弹簧主要供应商用车客户如采埃孚、上海科曼、 赛夫华兰德等，后期逐渐切入乘用车供应。此外，公司也陆续拓展了电控减震器、 ECAS 电控系统等其他空悬系统部件的开发。2021 年底，公司合肥园区正式启用， 乘用车空气弹簧减振器支柱总成量产下线。

十年磨一剑，公司“拳头产品”空气弹簧达到国际先进水准。借助原有橡胶制 品领域长时间积累的优势，公司所开发的空气弹簧产品性能优异，已超过国际主流 豪华车的试验标准。公司空气弹簧产品采用国际著名供应商的优质原胶和帘布材料， 自主开发业内领先的氯丁+天然胶混合配方，实现了配方、混炼、压延、成型、硫化、 装配全工艺链自主掌控。公司乘用车空气弹簧产品满足 80℃、65℃、-30℃的交变环 境温度下，以不同频率、振幅、转向角度并叠加 16Hz 轮端振动，进行 450 万次的疲 劳试验要求，该标准超过了国际主流豪华品牌最苛刻的试验标准。

公司空气弹簧、储气罐等产品获多家新能源汽车头部品牌主机厂定点，有望贡 献业绩增量。据公司公告，公司空气悬架系统空气弹簧、储气罐等产品已获得多家 新能源乘用车企定点。随着国内新能源乘用车客户的不断突破，空悬业务有望持续 为公司带来业绩增量。

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