悦康药业研究报告：中药与化学药双轮驱动，经营状况稳健提升，盈利能力持续增强

1 业务涵盖全面，研发实力雄厚

公司立足于高端化学药的研发、生产与销售，是一家基础雄厚的具备 Biotech 生长因子的 BIG Pharma 公司。公司由创始人于伟壮先生于 2001 年创立。2002 年，公司首个药 品盐酸林可霉素注射液获得药品生产批件。2012 年首个 1 类新药项目枸橼酸爱地那非原 料药及制剂研发工作正式启动，首仿产品银杏叶提取物注射液上市销售。2016 年首个 1 类新药产品注射用羟基红花黄色素 A 进入临床二期阶段。2018 年盐酸二甲双胍缓释片通 过仿制药一致性评价及工艺改进。2020 年公司在科创板上交所挂牌上市。2021 年公司启 动我国首个完全自主研发的反义核酸药物 CT102Ⅰ期临床试验。公司以“产业、产能、产 业链”为核心全面发展，主营业务涵盖药品研发、制造、流通销售全产业链条，具备注射 液、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种剂型以及部分原料药的生产能力，产品覆盖心脑血 管、消化系统、抗感染、内分泌、抗肿瘤以及生殖健康等 12 个用药领域。

1.1 股权结构稳定，核心管理层阅历丰富

公司股权结构稳定，控股股东为京悦永顺，其中公司董事长于伟仕持股京悦永顺 90%。 实际控制人于伟仕、马桂英、于飞及于鹏飞通过持股的京悦永顺、阜阳宇达、德仁投资（有 限合伙）控制悦康药业 54.87%之股权。

公司共有 21 家控股子公司，业务布局全面，涉及新药研发、医药制剂、医药原料、 流通销售以及国际贸易。悦康科创主要负责新药研发；悦康药业、广州悦康生物以及悦康 合肥制药主要负责医药制剂，安徽天然制药、河南康达制药和安徽悦康凯悦制药主要负责 医药原料；广东悦康药业、珠海悦康医药和重庆悦康凯悦制药主要负责流通销售；悦康润 泰商贸主要负责国际贸易。

1.2 业绩持续增长，医药制造助推盈利

近期营业收入和归母净利润呈增长态势。2021 年营业收入持续增长至 49.65 亿元，同 比增长 14.44%。归母净利润 5.63 亿，同比增长 27.44%。利润增长较快主要是由于毛利率 相对较高的银杏叶提取物注射液销量大幅增长以及公司通过原料、制剂一体化实现成本下 降所致。2020 年医药制造贡献销售收入 35.66 亿元。核心领域心脑血管、抗感染以及消化 系统类分别贡献 21.68 亿元、11.81 亿元和 4.94 亿元。其中心脑血管、糖尿病类领域收入 分别同比增长 39.20%、41.33%，主要是随着产品市场打开，公司银杏叶提取物注射液、 活心丸及二甲双胍缓释片销量持续上升。

医药制造创造更多收入，心脑血管、抗感染以及消化系统类三大领域成为盈利支撑点。2020 年医药制造贡献销售收入 35.66 亿元。核心领域心脑血管、抗感染以及消化系统 类分别贡献 21.68 亿元、11.81 亿元和 4.94 亿元。其中心脑血管、糖尿病类领域收入分别 同比增长 39.20%、41.33%，主要是随着产品市场打开，公司银杏叶提取物注射液、活心 丸及二甲双胍缓释片销量持续上升。

毛利率和净利率保持增长态势，销售、管理费用率由于市场推广有所上升。2021 年 前三季度毛利率达 68.54%，销售净利率为 11.13%。期间公司不断加大推广力度，市场推 广费以及广告宣传费导致销售费用率保持增长态势，管理费用率上升至 4.97%。同时，由 于公司通过现金管理获得利息收入并且所偿还的利息减少，财务费用率为负值。

2 公司核心产品销量快速增长，新药上市有望成为 利润新增长点

2.1 公司上市产品系列丰富

公司目前拥有上市批准产品数 248 个，覆盖心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌、 抗肿瘤以及生殖健康等 12 个用药领域。主要产品在心脑血管、消化用药领域处于领先地位，并在抗感染、糖尿病等用药领域具有较强的综合竞争能力。中成药以心血管药物为主， 且覆盖清热解毒类、口腔类、消化系统类、生殖健康类等领域。心血管类的银杏叶提取物 注射液为公司最重要的产品，奥美拉唑肠溶胶囊、盐酸二甲双胍缓释片、天麻素注射液、 活心丸等产品为公司其他主要产品。银杏叶提取物注射液和注射用头孢呋辛钠在 2021 年 市场份额均处于第一位，天麻素注射液处于第 2 位。同时，公司新上市的枸橼酸爱地那非 片前景广阔，有望成为公司下一个快速增长的产品。

2.2 三大主要产品具备可靠疗效和良好的竞争格局

银杏叶提取物注射液：主要用于治疗脑部、周围血液循环障碍。银杏叶提取物主要用于治疗急慢性脑功能不全及其后遗症，如脑卒中、注意力不集中、记忆力衰退、痴呆等 症状；还能治疗耳部血流及神经障碍，如耳鸣、眩晕、听力减退、耳迷路综合征；以及治 疗眼部血流及神经障碍，如糖尿病引起的视网膜病变及神经障碍、老年黄斑变性、视力模 糊、慢性青光眼等症状。该产品耐受性好，疗效可靠。

银杏叶提取物作用机制。银杏叶提取物注射液是由银杏树干燥叶中提取的活性物质制 备的注射用制剂，主要有效成分为银杏黄酮类化合物和银杏内酯类化合物。银杏叶提取物 注射液作用机制主要表现在抗氧化、清除自由基、改善凝血功能、改善血流动力学、抗炎、改善心肌及脑缺血再灌注损伤等方面的作用。动物实验表明,银杏叶提取物注射液能够明 显减少大鼠体内脂质过氧化产生的 NAPDH-Fe3+ 离子,同时显著提高大鼠体内超氧化物 歧化酶(SOD)活性，拮抗自由基作用，抑制脂质过氧化表现；还可以显著抑制血栓形成、 减缓血栓导致的凝血瀑布现象，持续给药可促进血栓部位血管修复；此外，银杏叶提取物 注射液还可在一定程度上抑制脂多糖对胶质细胞的刺激，减少肿瘤坏死因子和白介素-1b 的产生，降低炎性因子活性水平。

银杏叶提取物注射液竞争格局。国内已经获批上市的用于治疗脑部、周围血流循环障 碍的药品主要以化药为主，基本来源于国外，包括 Pfizer 的阿加曲班、Regeneron Pharmaceuticals 的阿利珠单抗等；处于研发阶段的药物也基本以化药开发为主。银杏叶提 取物对治疗脑部、周围血流循环障碍的效果明显，作为公司的核心产品之一，近年来受到 医保范围的扩增，有望继续保持销量的增长。

悦康活心丸：心血管病治疗的代表药物,其组方特点具有借鉴意义。悦康活心丸作为 我国心血管治疗的代表性药物之一，自上市以来,因其在稳定型心绞痛、陈旧性心肌梗死、 缺血性心肌病方面的显著疗效，成功被列入 2018 年国家基药品种、2019 年国家医疗甲类 的独家浓缩丸剂型品种。活心丸是公司布局心脑血管领域的一主导产品，主要用于治疗胸 痹、心痛，适用于冠心病、心绞痛等症状。药方由十余种中药材组合而成，全方可有效的 改善微循环,增加冠状脉流量，提高左室搏出量，增加心肌收缩力，从而达到抗心肌缺血， 提高心功能、调节心律的作用。

活心丸作用机制。活心丸由灵芝、人参 、附子(黑顺片)、熊胆、珍珠、红花、蟾蜍、 人工麝香、体外培育牛黄、冰片十位药材组成。药物组方的合理性使其对在稳定型心绞痛、 陈旧性心肌梗死、缺血性心肌病方面的显著疗效,根据动物实验数据表明，“活心丸”对 实验性急性心肌缺血及组织耐缺氧均有保护作用，同时还可见心率减慢、血压下降的现象。 药物的这些作用，一方面可以通过减慢心率，提高组织耐受缺氧的能力，延长舒张间期， 增加灌流时间，减少心脏作功的负荷，降低心肌耗，增加供氧量，从而有益于缺血心肌的 改善；另一方面可能和解除冠状动脉痉挛有关。

活心丸竞争格局。活心丸主治滴心绞痛、冠心病等症状。市面上有很多治疗心绞痛、 冠心病的药品，国内已获批上市的类似适应症产品主要来源于国外，比如阿司匹林、雷诺 嗪、阿利西尤单抗等。其中永宁药业的红花黄色素为中药产品，主要原料来自中草药红花， 部分作用与活血丸相似。而活血丸由多种中药组合而成功效更加全面、可以对缺血心肌进 行改善，功效温和。因此，活血丸在中成药市场中仍具备良好的竞争力。

枸橼酸爱地那非片：我国首个 1.1 类抗 ED 领域的国产专利新药。枸橼酸爱地那非片 于 2021 年 12 月 29 日在国内上市。该产品用于治疗男性勃起功能障碍。ED 的首选治疗方 案是口服 5 型磷酸二酯酶抑制剂（PDE-5 抑制剂）。在此之前，国内已经上市的 PDE-5 抑制剂均为国外研发产品和仿制药产品，悦康药业集团的爱力士®枸橼酸爱地那非片是国 内自主研制的、具有全新化学结构的 1.1 类新药，同时也是近年来抗 ED 领域的首个国产 专利新药，具有划时代的意义。该产品近期上市，有望成为销售额新增长点。

枸橼酸爱地那非片作用机制。枸橼酸爱地那非通过抑制磷酸二酯酶 5（PDE5）水解 cGMP 发挥作用，对 PDE3、PDE6、PDE11 也有较弱的抑制作用。在性刺激时，阴茎海绵 体血管内皮细胞一氧化氮合成酶（NOS）催化 L-精氨酸合成一氧化氮（NO），后者激活 鸟苷酸环化酶使环磷酸鸟苷（cGMP）合成增加，继而引起阴茎海绵体平滑肌和阴茎小动 脉平滑肌的松弛，血液注入阴茎海绵窦，使阴茎勃起。本品可在 NO 存在时舒张海绵体平 滑肌，对于勃起指数和海绵体腔内压有改善作用。

爱地那非片关键临床试验解读。大量临床试验证实爱地那非对男性勃起功能障碍治疗 的有效性和安全性，平均而言，60mg 为最佳摄入量。（报告来源：未来智库）

枸橼酸爱地那非片竞争格局。目前中国共有 51 款治疗勃起功能障碍的药物，其中有 14 种已经批准上市，如阿伐那非、阿扑吗啡、伐地那非等；这些产品基本为化药，其靶点主 要是 PDE5、dopamine receptor、PGE1。其中爱地那非为首款国产的治疗勃起功能障碍的 药物。枸橼酸爱地那非片的到来，将为患者提供新的治疗选择，很有可能打破目前国内相 关产品的销售布局。

枸橼酸爱地那非片的病种规模

根据专家指出，ED 是男性最常见的性功能障碍之一，是一种影响身心健康的慢性疾 病之一，会影响男性的整体健康，自尊和人际关系。《中国男科学杂志》数据显示，我国 ED 总体的发病率高达 26.91%；根据人口普查数据，我国成年男子的数量大概为 5.63 亿， 预计 ED 患病的总人数高达 1.4 亿人，假设 30%的接受药物的治疗，该领域的将达到百亿 元的市场份额，市场的空间广阔，枸橼酸爱地那非片可能会成为公司业绩增长的又一增长点。

3 公司研发优势明显，三大重点在研新药持续推进

3.1 研发管线丰富

公司研发在高端品牌仿制药的基础之上重点布局创新药。公司目前研发项目 14 项， 其中化药 1 类（包含抗新冠多肽药物）、中药 1 类共 7 个项目、小核酸和 mRNA 研发管 线 7 项。重点产品化药 1 类枸橼酸爱地那非片（勃起功能障碍（ED））于 2021 年 12 月 29 日获批上市，中药 1 类注射用羟基红花黄色素 A 及原料药（急性缺血脑卒中）正处于 Ⅲ期临床阶段。另外，公司积极布局小核酸和 mRNA 研发管线，共有 7 个在研项目，其 中最快的为化药 1 类 CT102（原发性肝细胞癌），是我国首个完全自主研发的反义核酸 （ASO）药物，目前已进入 IIa 临床阶段。同时公司还在开展其他三个小核酸项目和三个 mRNA 项目，其中两个项目正在进行序列筛选；两个项目的序列基本确定并正在进行下 一步的验证；两个项目已完成序列确认以及初步细胞评价和动物试验，正准备 GMP 样品 生产。适应症重点是抗肿瘤、传染病、心脑血管三个适应症方向。

3.2 研发技术平台完善、研发团队综合实力强劲

先进的研发技术平台、专业研发团队等方面构建完善的研发体系，助力在研管线持 续推进和拓展。公司形成了缓控释制剂技术平台、药物晶型研究技术平台、高端药用辅料 研发技术平台以及心脑血管注射剂精细化制备技术平台等 4 大核心技术平台，以及以天 龙药业为中心打造了一系列核酸药物研发技术平台。

公司搭建专业的研发团队。截至 2020 年底，公司拥有各类技术研发人员 338 人，占 员工总数的 11.62%，其中硕士以上 50 人，本科 127 人。以陈可冀、韩德民、陈孝平三位 院士专家为核心的研发团队人才储备深厚、创新能力突出、研发技术掌握完备。其中核酸 药物团队已达 80 多人，包含军科院、以中科大、清华等药学、生物医学、化学等学科博 士，为公司研发创新提供核心竞争力。

公司始终坚持自主研发，持续加大研发投入。2020 年、2021 年 Q1-Q3 研发投入分别 为 1.2 亿元（+1.35pct）、0.99 亿元（+22.44pct），分别占营业收入 2.95%、2.96%。截止 2021 年 11 月，公司枸橼酸爱地那非片及原料累计研发投入 7,628.30 万元，另有注射用 CT102、注射用羟基红花黄色素 A 等研发项目的持续推进以及其它新立项研发项目促使研 发投入稳步上升。其中，2021 年上半年研发投入资本化比重为 43.21%，同比增长 30.15%。 2017-2020 年，公司研发费用率一直保持在 2.4%以上，2021 年前三季度研发费用率为 2.96%， 全年有望突破 3%。

3.3 三大重点在研药品

我国肝癌患者众多，且呈逐年上升趋势。截至 2021 年，我国约有肝癌患者 425000 人， 是全球最大的肝癌药物市场之一。注射用 CT102 是我国首个以 IGF1R 为靶点开发的具有 显著抑制肿瘤增长作用的反义核酸药物。CT102 以人胰岛素样生长因子 1 型受体 IGF1R 信使核糖核酸（mRNA）为靶点，通过反义作用抑制 IGF1R 的活性，从而导致肿瘤细胞的 凋亡或诱导其分化，达到治疗疾病的目的。

注射用 CT102 临床试验情况。其经悦康药业全资子公司天龙药业申请于 2018 年 3 月 21 日首次批准临床，于 2021 年 3 月 4 日开启 I 期临床试验，目前已完成了 I 期临床试验。 研究选择肝癌病人为受试者，目的是观察注射用 CT102 单次给药在人体的安全性和耐受 性，获得 MTD、DLT 数据，并初步观察受试者相对基线肿瘤测量的变化，为制定注射用 CT102 Ⅱ期临床试验给药方案提供安全的剂量范围。一共入组 17 例，为年龄在 18 岁以上 的晚期肝细胞癌患者。I 期临床试验治疗期间未发生导致药物停用或受试者退出的不良反 应或 AE，未发生致命的不良反应或 AE，在最高剂量报告的限制用药剂量的毒副反应也仅 为临床可控的高血压，通过服用降压药均可快速恢复至基线水平。Ⅰ期临床试验的结果表 明， CT102 单次给药在人体中展现出较好的安全性和耐受性。

目前的治疗策略。《中国临床肿瘤协会（CSCO）原发性肝癌诊疗指南（2020 版）》 推荐晚期 HCC 一线治疗策略为：索拉菲尼，奥沙利铂为主的系统化疗，仑伐替尼，多纳 非尼，阿替利珠单抗联合贝伐珠单抗。二线治疗策略为：瑞戈非尼，PD-1 单抗（纳武利 尤单抗、帕博利珠单抗、卡瑞丽珠单抗等），阿帕替尼。除此之外，一些治疗晚期肝细胞 癌的用药，包括恒瑞医药“卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼对比索拉非尼一线治疗晚期肝细胞 癌的 III 期临床试验”等正处于临床开发中。

我国胰腺癌患者众多，2020 年中国胰腺癌新发病例为 12 万人，占全球患者 25，2%。 乌莫司他是一个新化学实体，其机制为抑制尿激酶型纤溶酶原激活物。作为药物形态出现 的硫酸氢乌莫司他，形成的药理活性成分 WX-UK1（丝氨酸蛋白酶抑制剂）对人 uPA 和 纤溶酶都有抑制作用，对于 uPA 高表达的头颈部鳞癌细胞 FaDu 和宫颈癌细胞 Hela 的迁 移具有显著抑制作用。

硫酸氢乌莫司他胶囊临床试验。目前，悦康药业针对胰腺癌的研究处于临床一期阶段， 计划入组 9～18 例，目前已经入组 9 例。研究的主要目的是评价硫酸氢乌莫司他胶囊 （LH011）联合盐酸吉西他滨（GEM）治疗局部晚期/转移性胰腺癌患者的耐受性、安全 性，并确定 LH011 联合 GEM 的 MTD，为下一临床试验提供推荐剂量。 次要目的是评价 LH011 及代谢产物的药代动力学特征、评价 LH011 联合 GEM 对局部晚期/转移性胰腺癌 的疗效并评估 LH011 对肿瘤标志物（CA19-9）和 uPA 相关标志物（如 D-二聚体）的影响。 其他权益方已在德国完成一项针对局部晚期胰腺癌的临床研究，该研究共入组 95 例受试 者，对照吉西他滨单药治疗组，吉西他滨联合乌莫司他将中位 OS 从 9 个月提高到了 12.5 个月；此外，受试者的 1 年生存率分别从对照组的 33.9%，提高到联合用药组的 50.6%。 根据中国胰腺癌诊治指南（2021），不可切除胰腺癌治疗方式分为靶向治疗、化疗、 免疫治疗。

全球疾病负担研究数据显示，卒中是我国居民死亡的首位病因。自 2010 年至 2019 年 10 年间，缺血性卒中的发病率由 2010 年的 129 /10 万上升至 2019 年的 145 /10 万，而 出血性卒中的发病率由 2010 年的 61 /10 万下降至 2019 年的 45 /10 万;缺血性卒中的患 病率由 2010 年的 1100/10 万上升至 2019 年的 1 256/10 万。羟基红花黄色素 A 是从红花 中提取的有效单体成分，对羟基红花黄色素 A 提取纯度为 97%以上。羟基红花黄色素 A 具有查尔酮苷类结构，是红花药理功效的最有效水溶性成分，抑制以 NF-κB 为核心的炎 性通路，抑制血小板激活因子诱发的血小板聚集与释放，调控血管平滑肌细胞增殖和迁移， 抑制氧化应激作用的发生发展。

注射用羟基红花黄色素 A 临床试验。注射用羟基红花黄色素 A 为中药一类新药，正 在开展Ⅲ期临床试验。研究目的在于评价注射用羟基红花黄色素 A 治疗（中风病•中经络 •血瘀阻络证）的有效性和安全性。Ⅲ期项目在以广东省中医院为组长单位的全国 50 家中 心进行，试验计划入组受试者 1100 人，目前已入组超过 60%，不良事件发生率较低。

缺血性脑卒中的特异性治疗。根据国家卫生健康委发布的《中国脑卒中防治指导规范 （2021 年版）》，缺血性脑卒中的特异性治疗包括改善脑血液循环（静脉溶栓、血管内 治疗、抗血小板、抗凝、降纤、扩容等方法）、他汀及神经保护等。其中改善脑血液循环 首先推荐使用静脉溶栓：药物包括重组组织型纤溶酶原激活剂（rt-PA，阿替普酶）、尿激 酶和替耐普酶。抗血小板治疗推荐使用阿司匹林或用氯吡格雷等抗血小板治疗。除前述药 物外，目前国内改善脑血液循环的药物主要有丁基苯酞和人尿激肽原酶。神经保护类药物 包括依达拉奉等，但疗效仍需证实。

4 施行股权激励，促进公司创新发展

股权激励调动核心技术人员的积极性，提高公司的创新能力。2021 年 12 月 1 日公司 公布了 2021 年限制性股票激励计划草案，计划向激励对象授予 1300 万股限制性股票，约 占激励计划草案公告时公司股本总额 4.5 亿股的 2.89%。其中首次授予 1051.90 万股，约占激励计划草案公告时公司股本总额的 2.34%。其中首次授予的激励对象总人数为 113 人， 主要包括公司的董事、高级管理人员、核心技术人员等。

5 盈利预测与投资分析

5.1 公司业绩拆分

公司的主要品种包括心脑血管类产品、抗感染类产品、消化系统类产品、糖尿病类产 品、其他化学制剂、原料药、技术服务、其他业务等。其中 2020 年心脑血管领域占整个 生意贡献的 49.98%，抗感染类产品占 27.23%、消化系统类产品占 11.38%、糖尿病类产品 占 4.72%、其他化学制剂占 0.87%、原料药占 3.21%、技术服务占 0.35%，其他业务占 2.27%。

心脑血管领域中，银杏叶提取物注射液贡献了主要的业绩，并且由于耳鸣适应症的增 加，等级医院使用限制条件的放开以及渠道不断扩容等，产品即将迎来新一轮的增长。根 据现有业务，我们给予心脑血管领域 2021-2023 年 30.18%/38.25%/40.85%的增速。

抗感染类药物中，包括注射用头孢呋辛钠(明可欣)、注射用头孢呋辛钠、注射用头孢 曲松钠等，由于 2020 年疫情影响，增速下降，预计随着疫情的缓解，销售会逐步回暖。 我们给予 2021-2023 年-10.52%/5.01%/6.22%的增速。

消化类药物包括奥美拉唑肠溶胶囊，注射用兰索拉唑等药物，基于市场广泛的需求， 我们给予 2021-2023 年 5.05%/13.56%/14.55%的增速。

糖尿病类产品主要为盐酸二甲双胍缓释片，基于该产品属于 2020 年国家集采中标产 品，受益于集采市场的放量和非集采市场的正常增长，我们给予 2021-2023 年 17.15%/21.26%/21.65%的增速。

其他化学制剂中由于有新产品如爱地那非的等上市，我们参考已有产品“金戈”的放 量逻辑，给予 2021-2023 年 3.14%/100%/70%的增速。

原料药部分有公司子公司河南康达制药开展，随着公司业务扩容，原料药的生产和销 售也会随之扩容，我们给予 2021 年-2023 年 24.32%/23.36%/23.45%的增速。

技术服务主要由悦康科创开展，向体系内外的公司提供相关药品研发等服务，我们给 予 2021-2023 年-9.00%/6.00%/7.00%的增速。

其他业务部分给予 2021-2023 年 3.00%/5.00%/7.00%的增速。

综上，我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 49.65 亿元，63.04 亿元，82.29 亿 元，分别同比增长 14.42%、26.98%、30.54%，归母净利润分别为 5.63 亿元、7.37 亿元、 9.86 亿元，同比增长 27.36%、30.81%、33.87%，对应的 PE 为 19.76X/15.11X/11.29X。（报告来源：未来智库）

5.2 投资分析

布局全产业链，经营状况稳健提升，盈利能力持续增强。

公司立足于高端制药的研发、生产与销售，同时具备 Biotech 生长因子，盈利能力与 创新能力并驾齐驱，主营业务涵盖药品研发、制造、流通销售以及原料、辅料、制剂等全 产业链条，可生产产品攘括注射液、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种剂型以及部分原料 药，覆盖心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌、抗肿瘤及生殖健康等 12 个用药领域。 公司控股的 21 家子公司业务全面布局新药研发、医药制剂、医药原料、流通销售以及国 际贸易。公司近五年营业收入及归母净利润持续增长，其中，医药制造成为主要盈利增长 点；毛利率和净利率保持持续增长态势。

上市产品多领域覆盖，三大主要产品放量势头强劲

公司目前批准上市的产品有 266 个，覆盖心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌、抗 肿瘤以及生殖健康等 12 个用药领域。

（1）银杏叶提取物注射液主要用于脑部、周围血液循环障碍的治疗，是唯一获得国产化学药品批文的银杏叶提取物注射液，近五年来销售额持续增长，并贡献公司主要销售 增长。

（2）悦康活心丸在稳定型心绞痛、陈旧性心肌梗死、缺血性心肌病方面的疗效 显著，被列入 2018 年国家基药品种、2019 年国家医疗甲类的独家浓缩丸剂型品种；对比 国内已获批上市的类似适应症产品主要来源于国外，活心丸在中成药市场中具有优势，近 三年其销量和销售收入成持续快速增长。

（3）枸橼酸爱地那非片是我国首个 1.1 类抗 ED 领域的国产专利新药，用于治疗男性 勃起功能障碍。其具有全新化学结构，将为患者提供新的治疗选择，作为近期上市新药， 有望成为新的盈利增长点。

研发实力雄厚，管线丰富，重点在研药市场前景广阔

公司具备缓控释制剂技术平台、药物晶型研究技术平台、高端药用辅料研发技术平台 以及心脑血管注射剂精细化制备技术平台，并集中资源打造核酸药物研发技术平台；专业 团队助推研发管线进一步拓展。重点布局创新药，目前有重点产品 14 项，其中化药 1 类 （包含抗新冠多肽药物）、中药 1 类共 7 个项目、小核酸和 mRNA 研发管线 7 项。反义 核酸药物注射用 CT102、抗新冠多肽和中药一类新药注射用羟基红花黄色素 A 作为重点 在研药物，分别在抑制肿瘤生长、新冠肺炎的预防与治疗及中风病•中经络•血瘀阻络证领 域初具研究成果。其所针对的疾病国内患者众多，市场前景广阔。

股权激励方案调动积极性，提升公司创新力

公司公布了 2021 年限制性股票激励计划草案，计划向激励对象授予 1300 万股限制性 股票，约占激励计划草案公告时公司股本总额 4.5 亿股的 2.89%。其中首次授予 1051.90 万股，约占激励计划草案公告时公司股本总额的 2.34%。限制性股票的授予价格（含预留 授予）为 10.97 元/股。考核目标包括 2022、2023、2024 年度的业绩考核目标和创新药考 核目标。业绩考核目标以 2021 年净利润（股权激励“净利润”指标以经审计的扣除非经常 性损益后归属于母公司股东的净利润，且剔除本次及其它激励计划股份支付费用影响的数 值为计算依据，下同）为基数，首次授予的第一个归属期2022年净利润增长率不低于30%， 第二个归属期 2023 年不低于 69%，第三个归属期 2024 年不低于 119%。创新药考核目标 中，2022 年新申报并获得受理的 IND 申请不少于 2 项，取得药品注册证书不少于 1 项； 2023 年新申报并获得受理的 IND 申请不少于 2 项，申报并获得受理的新药 NDA 或者扩展 适应症（sNDA）不少于 2 项；2024 年新申报并获得受理的 IND 申请不少于 3 项，申报并 获得受理的新药 NDA 或者扩展适应症（sNDA）不少于 2 项。现有商业化产品和渠道为股 权激励的实现提供了强有力的保障。

我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 49.65 亿元，63.04 亿元，82.29 亿元，分 别同比增长 14.42%、26.98%、30.54%，归母净利润分别为 5.63 亿元、7.37 亿元、9.86 亿 元，同比增长 27.36%、30.81%、33.87%，对应的 PE 为 19.76X/15.11X/11.29X, 我们看好 公司现有心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌、抗肿瘤以及生殖健康等多个用药领域的 产品及公司多年积累下来的渠道力量。同时也看好公司现有科研平台及后续核酸药物肿瘤药物等管线的延展性。

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