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中远海能（600026）研究报告：全球油运龙头，尽享景气上行周期。中远海能隶属中远海运集团，前身为中海发展，2016年剥离干散货业务，并收购 大连远洋 100%的股权，重组更名为中远海能，转而专注油品和 LNG 运输。截至 22Q3，公司拥有和控制油轮 160 艘，累计 2350 万 DWT， 其中自有 154 艘，运力 合计约 2200 万 DWT，为全球最大油船船东，自有 VLCC49 艘，运力合计约 1500 万 DWT，全球排名第二。

供给向下、需求向上，油运景气周期开启

供给端：1）油船在手订单占当前运力 4.3%，处于历史低位，新订单匮乏， VLCC 和苏伊士型曾连续一年无新订单。新船价格与二手船价格攀升，VLCC 在 2022 年 11 月的造价达 1.2 亿美元/艘，为 2009 年下半年来新高，5 年船龄的 VLCC、苏伊士型和阿芙拉型船舶价格较年初分别上涨 25%、29%和 22%，或抑 制船东下单造船意愿，且船厂产能紧张，大型油轮新订单交付或得到 2025 年之 后；2）船队老龄化明显，截至 2022 年 11 月，油轮船队平均船龄 12.2 岁，其中 原油油轮中 20 岁以上占比 15%，15 岁以上占比 37%，VLCC 中 20 岁以上占比 10%，15 岁以上占比 26%，预计 2000 年前后交付的将逐步进入拆解期；3）2023 年环保新规生效，主要应对措施包括降速、拆船，其中降速航行将直接限制有效 运力；而给老船降速、改造设备的经济性较低，环保新规或促使船东加快拆解。 根据 Clarksons 预测 2022-2024 原油油轮运力增速分别为 4.0%、1.3%、-2.1%。 需求端：1）截至 2022 年 9 月，OECD 商业原油库存 13.35 亿桶，截至 2022 年 10 月，美国商业原油储备 4.37 亿桶，均处近 5 年低位，美国今年以来持续释放 SPR，截至 2022年 11月初，美国 SPR为 3.96亿桶，接近 1983年以来最低水平。 2）俄乌冲突导致贸易重构，俄罗斯被制裁前，其原油主要通过黑海航线出口至 欧洲，俄乌冲突爆发后，原油海运出口东移，原油平均出口运距增幅近 80%。 3）催化剂：为对冲 OPEC 减产，伊朗、委内瑞拉解禁预期提升，2022 年 10 月两 国原油产量分别为 255 万桶/日。由于伊朗不受 OPEC+的生产配额限制，一旦制 裁取消，预计产能快速释放，预计带来约 130 万桶/日的增量；考虑到委内瑞拉 生产设施老旧、短期实现快速增产需要较多新增投资，保守估计每日能增加约 50 万桶产量。根据 Clarksons 预测 2022-2024 原油运输周转量（吨海里）增速分 别为 4.3%、5.3%、4.7%，货量（吨）增速分别为 5.1%、1.3%、3.1%。

外贸油运提供高盈利弹性，内贸油运和 LNG 贡献稳定盈利，平抑周期波动

外贸油运：TCE 每上涨 10000 美元/天，VLCC/苏伊士型/阿芙拉型/LR2/LR1/巴拿 马型/灵便型分别贡献税前净利润增量 11.8、1.0、1.4、1.9、3.1、0.2、3.4 亿元。 当平均 TCE 分别达到 30000、50000、80000、100000 美元/天，在 2021 年经营条 件下，假设内贸油运和 LNG 运输业务净利润不变，公司净利润将分别为 29.3、 63.7、115.3、149.7 亿元。

内贸油运：市场运力进入审批严格、市场格局稳定，2018 年，公司收购中石油 成品油船队，跃升为内贸成品油运输龙头，市占率常年高于 55%；与主要客户业 务关系长期稳定，并签订 COA 锁定 90%以上基础货源。

LNG 运输：公司所属全资的上海 LNG 和持有 50%股权的 CLNG 是目前国内为数 不多的两家大型 LNG 运输公司，公司的 LNG 运输船均与特定项目绑定、签署长 期期租合同，租金收益在项目开发初期已确认，每年带来稳定盈利。