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天山铝业（002532）研究报告：低电力成本优势稳固，新建项目步入释放期推升成长空间。低电力成本优势不可撼动，产业协同进一步降本增效。公司 120 万吨电 解铝产能全部位于新疆，当地煤炭价格大幅低于市场平均水平，且公司 配套建设自备电厂。公司氧化铝、预焙阳极产能基本满足电解铝生产， 自备电可满足 80%-90%需求，产业链协同下吨铝生产成本较市场均值 低 3300 元左右。公司拥有上市公司中最大的在疆电解铝产能，低成本 打造坚固护城河。

新建项目进入集中收获期，打开公司成长空间。上半年靖西天桂 170 万 吨氧化铝产能投产；去年底 2 万吨高纯铝新建产能投产，今年建成产能 再增 4 万吨，产能与产量均稳步增长。公司在建年产能 22 万吨动力电 池箔项目，预计 23 年投产。新建项目逐步进入释放期，22 年营收有望 实现 20%增长。

高纯铝具备领先的技术、规模和成本优势。公司采用的偏析法工艺较传 统工艺降低了约 95%的能耗量，每吨成本可下降 4000-5000 元。采用公 司自产铝液直接提纯，大大降低了深加工产品的能耗和生产成本。公司 一期 6 万吨产能已投产，年底有望达到 8 万吨，远期规划产能提升至 10 万吨。近两年高纯铝毛利率保持 40%以上，22/23/24 年高纯铝预计分 别贡献约 4.2/6.2/8.0 亿毛利，将成为公司未来利润的新增长点。

新能源汽车高景气延续，公司切入动力电池箔赛道。 21 年动力电池箔 在我国铝箔中占比仅 3.1%，但增幅最大，产量同比增长 100%。新能源 汽车销量高景气度持续，动力电池铝箔供不应求。公司切入电池箔赛道， 在建 22 万吨动力电池箔项目预计 23 年逐步投产，产能具备明显的规模 优势，投产后将增厚公司利润。

发布回购股份方案，彰显公司发展信心。基于对公司价值的判断和未来 发展的信心，2022 年 7 月公司发布回购方案，拟使用自有资金以集中 竞价交易方式回购公司股份，用于实施员工持股计划或股权激励计划。 回购股份的资金总额不低于人民币 1 亿元，不超过 2 亿元，回购股份价 格不超过 10.4 元/股。预计可回购股份总数约占公司当前总股本的 0.21%-0.41%。

高成本铸就铝价坚实底部支撑，产能天花板决定供给存在刚性。截止 6 月底电解铝建成产能达到 4400 万吨，已逼近 4500 万吨的产能天花板， 未来电解铝产能将保持相对稳定状态。海外能源成本维持高位，目前欧 美电解铝厂减停产能高达 127 万吨，国内电解铝厂亏损范围进一步扩大 至 40%产能。在成本支撑下，铝价下方空间有限，下半年料触底反弹。