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天山铝业研究报告：一体化优质铝企，顺周期弹性可期。一体化优势突出的电解铝企业。公司成立以来持续深化铝产业链布局， 已形成了从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、铝箔研发制造的上下游 一体化。铝土矿：公司在广西拥有铝土矿资源，正积极推进该资源采矿 证的办理；在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土 矿产品的独家购买权，具备生产及运输铝土矿产能约为 600 万吨/年；此 外，公司已取得印尼三个铝土矿开采权，矿端自给率将进一步抬升。氧 化铝：公司目前拥有靖西天桂 250 万吨氧化铝在产产能；印尼规划建设 200 万吨氧化铝生产线。电力及辅料：公司配备 6 台 350MW 自备发电 机组，年发电量能满足自身电解铝生产 80%-90%的电力需求；同时拥有 石河子及南疆阿拉尔各 30 万吨预焙阳极碳素建成产能，实现完全自供。 电解铝：公司建成 120 万吨电解铝产能，位于国家级石河子经济技术开 发区，一体化布局下成本优势显著。

延伸下游，铝深加工产业打开成长空间。公司下游产品局部以高纯铝和 铝箔为主要方向。目前已建成 6 万吨高纯铝产能，其中可产 4N6 以上产 品产能为 4.5 万吨。铝箔板块规划江阴铝箔深加工产能 22 万吨/年，配套 30 万吨/年石河子坯料生产线，其中一期 15 万吨产能正在进行产能爬 坡。由于产业链的上下游高度融合，降低了深加工产品生产成本，产业 链一体化布局以及领先的核心技术打造公司的技术和成本竞争优势。

电解铝需求弹性释放，供给刚性加速显现。据 SMM，2024 年 9 月国内 电解铝年化运行产能达 4351 万吨，已临近产能上限；未来几年内海外投 复产电解铝产能规模每年约在一百万吨左右，海外电解铝产能增速整体 平稳增长。以光伏及新能源汽车为代表的新能源领域需求仍将引领电解 铝需求增长。此外随着逆周期政策逐步发力，地产终端对国内铝需求拖 累有望逐步减少，铝需求弹性预计逐步释放。