2025年伊戈尔公司研究报告：新能源变压器龙头加速出海，布局AIDC打造第二增长曲线

1. 聚焦能源+信息行业，积极开拓全球市场

1.1. 深耕电源领域，海外客户拓展顺利

深耕电源领域取得海外突破，布局数据中心产品抢占先机。伊戈尔电气股份有限公 司前身为佛山市日升电业制造有限公司。自 1999 年成立以来，公司深耕能源、信息、 电子工业领域，2017 年在深交所上市。公司成立之初产品以消费、家电领域的变压器为 主，后进入能源行业，产品拓展至光伏升压变、箱变等。近年来，公司积极布局海外市 场，在马来西亚、泰国、美国都已建成生产基地，墨西哥生产基地建设中，25 年来公司 在海外客户拓展方面取得较大突破，直销出口加速渗透中。公司 24 年起开始布局数据 中心产品，产品覆盖移相变压器、干式变压器、油浸式变压器、固态变压器等，销售区 域从国内市场拓展至日本、美国市场，并成为阿里、台达等头部厂商的重要供应商，我 们预计 25 年起放量。

1.2. 战略聚焦能源+信息行业，新能源产品贡献主要收入

公司战略聚焦于能源+信息行业，打造综合全面的业务框架。公司以电子电力技术 为基础，当前业务中心为能源产品和信息产品，并兼顾照明和孵化类产品的研发生产， 打造综合全面的业务框架。公司能源类产品分为新能源变压器、配电变压器和工控变压 器，以新能源变压器为主，包括配套于光伏逆变器的高频磁性器件、应用于光储的升压 变压器和箱式变压器；信息类产品主要为数据中心中压直流供电系统、干式变压器、移 相变压器等；照明产品产业链由照明类电源延伸至照明灯具产品，孵化类产品包括车载 电源和车载升压电感等。

公司以新能源变压器为核心产品，海外收入迅速增长。能源产品贡献公司主要收入， 21 年 /22 年 /23 年 /24 年 /25H1 分 别 达 12.5/18.5/26.3/33.7/18.4 亿 元 ， 同 比 +80%/+48%/+42%/+28%/+24%，维持较高增速，占比达 56%/65%/72%/73%/74%，其中 主要为新能源变压器；公司积极开拓海外市场，2025H1 实现海外营收 7.3 亿元。同比 +23%，海外收入快速增长。

1.3. 股权结构较为分散，管理层履历丰富

股权结构较为分散，实控人持股 31.77%。截至 2025 年 9 月 30 日，董事长肖俊承 先生通过直接持股 2.74%及通过佛山市麦格斯投资有限公司间接持股 29.03%，合计持股 31.77%，前十大股东合计持股 39.59%，总体股权结构较为分散。公司主要子公司为吉安伊戈尔电气有限公司、吉安伊戈尔磁电科技有限公司和佛山市顺德区伊戈尔电力科技有 限公司等。

核心高管具备技术背景，管理层履历丰富。公司董事长肖俊承毕业于华中科技大学， 且拥有多段电力设备行业从业经验，且拥有美国永久居留权，有助于公司拓展北美业务； 总经理赵楠楠具备高级工程师职称，副总经理柳景元、黄慧杰等履历丰富，有助于推动 公司长期健康发展。

1.4. 营收稳增、盈利改善，费用率、现金流良好

营收稳健增长，盈利能力改善。25 年前三季度，公司实现营收/归母净利 38.1/1.8 亿 元，同比+17%/-15%，营收稳定增长，利润同比有所下滑，主要系 24Q3 以来大客户压 价，同时 25Q1 安徽生产基地、泰国一期工厂产能爬坡，生产效率相对较低，人工成本 和折旧费增幅较大，导致公司盈利能力短期承压，上半年净利润有所下滑；公司 25Q3 通过海外储能和数据中心放量提升盈利，单季度实现归母净利 0.74 亿元，同比+117%， 毛利率 20.2%，同环比+2.2/+1.2pct，销售净利率 5.8%，同环比+2.7/+1.0pct，盈利能力显 著改善。

费用控制总体良好，经营性现金流稳定。25 年公司前三季度期间费用率 13.5%，同 比-0.4pct，主要系管理费用率和财务费用率下降，公司总体的费用控制能力良好；前三 季度公司经营性现金流净流入 2.3 亿元，经营性现金流常年稳定流入。

订单持续增长，体现在合同负债和存货端。公司合同负债和存货持续增长，25Q3 分 别达 0.8/8.0 亿元，体现出公司订单增长的可持续。

2. 新能源&配电海外市场空间广阔，公司量利双端将充分受益

2.1. 升压变压器为光储并网核心设备，海外市场空间广阔

升压变压器为光储并网的核心设备，海外价值量高于国内。光伏/储能升压变为光储 行业的必需设备，可将经过逆变器/整流器处理过的低压 AC 升至 10kV 以上，实现并入 电网，其中储能升压变可实现升降压双向变换，国内单位价值量在 0.05-0.1 元/W，海外 市场单价更高，通常在 0.1-0.2 元/W；箱变为实际应用的主流形式，可集中升压变+配电 开关柜+保护/计量系统。逆变器可实现光伏侧 DC/AC，其中高频电感为其核心器件，可 实现 DC/DC 环节的降压、隔离和滤波。

国内光伏新增装机增速平稳，美国、欧洲增速较快。根据我们测算，2025 年全球光 伏新增装机量将达 610GW，同比+13%，其中中美欧分别新增装机 290/50/81GW，增速 分别为 5%/10%/16%，国内增速放缓，美国和欧洲增速较快。我们预计 28 年全球光伏新增装机量达 826GW，25-28 年 CAGR 达 11%，主要由海外装机推动。

全球储能出货量高增，预计 25 年出货量将达 568GWh。根据我们测算，2025 年全 球储能出货量将达 568GWh，同比+72%，其中中美欧分别出货 217/135/88GW，增速分 别为 51%/71%/88%，25 年需求高度景气，出货超市场预期，且海外增速较快，预计后 续将继续维持高增速，28 年全球储能出货量将达 1310GWh，25-28 年 CAGR 达 32%。

基于以下假设，测算 2025-2030 全球光储升压变市场空间：1）国内光伏大电站装 机量增速放缓，储能装机量稳增，海外增速较快，2030 年国内外光伏大电站装机分别为 167GW/492GW，大储装机分别为 105/223GW；2）国内 2023 年光伏、储能升压变价格 分别为 0.06 元/W 和 0.08 元/W，海外分别为 0.12 元/W 和 0.16 元/W，此后年降 2%. 据测算，2030 年全球光储升压变市场空间将达 986 亿元，其中海外达 823 亿元， 对于国内厂商来说将为出海良机。受下游光伏装机持续增长，储能出货高增驱动，我们测算，光储升压变市场空间预计将从 2025 年的 432 亿元增长至 2030 年的 986 亿元， CAGR 达 18%，其中光伏/储能升压变市场空间分别为 601/385 亿元，海外市场达 823 亿 元，未来市场空间广阔且单价更高，具备光储升压变制造能力且有客户关系的国内厂商 将有望实现量利双收。

2.2. AIDC&电网改造双重驱动，海外配电市场高景气

全球电网投资高增，2023-2030 年年均投资有望超 5000 亿美元。受 AIDC 建设需求 +欧洲能源转型+发展中国家地区工业化+中国能源转型需求的共振，全球电网建设进入 一轮“SUPERCYCLE”。海外电网普遍老旧化，无法满足用电侧和发电侧的并网需求， 全球电网 CAPEX 均保持高速增长。根据 IEA 数据，2023-2030 全球电网年均投资将达 5180 亿美元，其中 24 年约 4000 亿美元。

全球电网扩容改造需求给国内变压器出口带来机遇，25 年 1-9 月份出口金额达 64.8 亿美元。全球电网的高投资有效地推动了中国变压器的出口，其中美国为最紧缺市场， 对于中国变压器企业出口来说是重大机遇，25 年 1-9 月，中国变压器出口金额达 64.8 亿 美元，同比+39%，具备出口能力的厂商将充分受益。

美国 30 年数据中心累计装机容量将达 124GWh，叠加电网老化推动电力进一步紧 张。根据 SemiAnalysis 数据，美国 30 年数据中心累计装机容量将达 124GW，主要位于 美国东西部地区，24 年-30 年 CAGR 将达 25%；根据 LBNL，2023 年美国数据中心耗电 占比为 4.4%，到 2028 年将达 6.7%-12%，数据中心耗电量激增将进一步加重美国电网 负担，且当前美国电网普遍老化，我们预计将迎来较大电力缺口，急需增大投资扩容改 造。

2.3. 产品、产能端前瞻布局，海外客户迎重要突破

公司新能源和配电变压器业务高速增长，光伏升压变贡献主要增量。公司新能源变 压器和收入持续高增，2024 年实现收入 27.9 亿元，同比+31.4%，其中光伏升压变及箱 变近年来规模持续扩张，2024 年实现收入 16.3 亿元。

公司积极开发适配不同地区标准的产品，产品覆盖全面。1）新能源变压器：为了 给海外客户提供符合当地标准的产品，公司分别开发华式、美式和欧式的光伏升压变压 器和智能箱变，更好地开拓北美和欧洲市场；2）配电变压器：开发了适用于美国配电网 的单相柱上式变压器和三相座地式变压器等多种产品，全方面满足海外客户需求。

全球多地布局销售和生产基地，海外产能陆续投产。公司在美日德等多国设立了销 售中心，并在全球已有七大生产基地，积极布局海外产能。1）新能源变压器方面，我们 预计公司墨西哥基地 26Q2 投产，年产值 10 亿元，重点面向北美客户，泰国一期基地已 经投产，年产能 0.24 万台，年产值约 6 亿元，二期项目我们预计 26 年投产，主要为国 内大客户海外工厂配套及供货北美市场，我们预计 26 年公司新能源变压器海外基地年 产值将达 26 亿元；2）配电变压器方面，公司美国工厂 25 年 10 月投产，成为首家在美 建厂的变压器厂商，产值达 4 亿元。

国内客户持续拓展，海外客户取得重要突破。1）新能源变压器方面，公司在国内 一方面长期稳定供应阳光电源、华为、宁德等主要客户，另一方面新拓展科士达、科华、 锦浪、天合等储能头部客户，基本盘稳固；25 年直销出海取得重要突破，开拓了多家欧 美本土的 TOP 10 光储集成商客户，我们预计 25Q3 海外直销订单开始确认收入，毛利 率同/环比+2.24/1.21pct，直销收入占比的提高显著提升了公司综合盈利能力；2）配电变 压器方面，公司产品此前都为外销，但多销往非洲、东南亚、中亚和拉美等地区，美国 电力设备供不应求给公司进入北美市场带来机遇，25 年首次进入美国配电市场，我们预 计有望实现 1-2 亿元营收，公司的达拉斯工厂投产后，将成为公司拓展美国客户的重要 优势，随着北美客户对公司认知度的不断提高，我们预计公司北美配电变压器业务将实 现高速增长。

海外收入占比持续提升，公司量利双端将充分受益。通过长期的产品开发与客户开拓，公司的新能源及配电变压器海外收入占比持续提升，从 2022 年的 8.6%提升至 25Q1 的 24.4%，2024 年实现收入 4.9 亿元，贡献公司重要规模增量；公司国内业务毛利率受 行业竞争影响，近年来有所承压，而海外业务毛利率稳定在 30%以上，盈利能力显著高 于国内。我们认为公司在海外的前瞻布局在 25 年已初见成效，预计 26 年起公司海外新 能源及配电业务将大幅提升公司收入规模的同时，有效改善公司的盈利。

3. 多元化布局 AIDC 产品，打造第二增长极

3.1. AIDC 资本开支高增长，驱动变压器环节需求高增

全球 AIDC 资本开支高增长，驱动行业需求高景气。国内外云厂商资本开支 24 年 开始爆发式增长，聚焦 AIDC 基建。国内方面，阿里 24 年资本开支同比增长率达 239%， 并宣布 25-27 年投入 3800 亿元人民币用于推进其云计算和人工智能基础设施建设，超 过其过去 10 年投入总和；腾讯 24 年资本开支同比增长率达 221%，其预计 25 年将保持 双位数增长；海外方面，亚马逊/微软/谷歌/META25 年 CAPEX 指引分别为 930 亿/800 亿/850 亿/600-650亿美元，用于建设和扩容数据中心、购建 AI 专用服务器及网络设施。

工频变压器广泛应用于 AIDC 中低压配电侧，为 UPS/HVDC 前道环节。工频变压 器为当前AIDC配电的核心设备，通过将35kV以下的中压交流市电转化为低压交流电， 通过低压开关柜输送给柜外电源系统。

移相变压器为工频变压器的特殊形式，广泛应用于巴拿马电源方案。相较于传统的UPS/HVDC 供电方案，阿里联合中恒、台达开发了巴拿马电源方案，一方面应用多脉冲 移相变压器实现低 THDi 和高功率因数，从而省去 PFC 电路，一方面柔性集成了 10kVac 隔离变压、模块化整流和输出配电等环节，将整个供电链路做到了优化，当前阿里在其 国内的自建数据中心全部采用巴拿马电源，为数据中心用移相变压器的主要终端客户。

SST 为 AIDC 配电的最终方案，高频变压器为核心器件。我们认为 SST 是 800V HVDC 下一代的 AIDC 最终供电方案，完全取代了工频变压器，功能更强，且在效率、 体积上优势显著：1）工作原理上，传统变压器只能实现电压变换 + 电气隔离，SST 能 够实现 AC/DC 并在过程中实现功率因数校正；2）体积上，SST 采用高频变压器与功率 半导体材料，体积远小于工频变压器；3）效率上，工频变压器通常在 95%以下，SST 能 实现 98%以上转换。其中高频变压器为 SST 实现 DC/DC 环节的关键设备，占 SST 总成 本约 16%。

基于以下假设，测算 2025-2030 年全球 AIDC 配电变压器市场空间：1）2025-2030年全球 AI 新增 IT 负载分别为 13/21/30/38/53/69GW；2） UPS/HVDC 冗余度恒为 2； 4）国内配电侧装机容量占比逐年提升，2025 年达 40%；5）2024 年国内外 AIDC 配电 变压器单位价值量分别为 0.08/0.1 元每 W，此后年降 2%。 经测算，2030 年全球 AIDC 配电变压器市场空间将达 112 亿元，2024-2030 年 CAGR 达 39%，海外市场达 73 亿元，出海空间广阔。

3.2. 多元化布局 AIDC 配电产品，国内外市场进展显著

公司为移相变压器主要供应商，已进入阿里白名单。阿里当前巴拿马电源主要供应 商为中恒和台达，而公司长期为这两家厂商进行移相变压器的配套开发和生产，已进入 阿里的供应商白名单，并成为移相变压器环节的主要供应商，我们预计市占率接近 70%， 为国内巴拿马电源移相变压器龙头，随着国内直流化渗透，我们认为巴拿马电源凭借其 低成本和高集成优势将成为 2-3 年内主流方案，公司作为移相变压器龙头将充分受益。

与台达深度合作签下日本数据中心配电大单，基于产品和产能优势成功开拓美国客 户。1）日本市场：公司通过长期与台达在国内巴拿马电源项目上的合作，建立了深度的 合作关系，25 年 5 月与台达达成协议，中标日本东京最大数据中心项目“大宫数据中心 3 期”相关电力设备总包合同，主要提供干式变压器及低压成套产品，项目预计 5 亿元， 分三年完成，我们预计 25 年可实现 1 亿元营收，有助于公司快速扩大海外市场影响力， 进一步提高海外市场的份额；2）美国市场：公司的产品和美国工厂获得客户认可，主要 提供油变产品，25 年成功与美国某数据中心变压器生产商达成合作，收获数千万元代工 订单，并有望承接国际头部电力设备公司代工订单，北美市场收入规模加速增长。

基于此前技术沉淀，重点开发高频变压器和 SST 等增量产品。公司高度重视 AIDC 配电技术发展趋势，推出柜内电源高频电感，当前正在积极送样中，我们预计明年可小 规模量产。公司基于在高频电感上的技术积累这一核心优势，重点开发高频变压器且可 延伸至 SST 整柜，我们预计公司有望 26 年 Q1 推出前端高频变压器样机，Q2 推出固态 变压器整机样机。我们认为公司凭借技术和客户优势，有望快速抢占高频变压器份额， 中长期来看可带来较高增量。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）