2025年中国医药行业2026展望：板块行情或将分化，关注个股机会

医药板块行情或将分化，关注个股机会

MSCI 中国医疗指数 2025 年初至今（11 月 21 日）累计上涨 62.8%，跑赢 MSCI 中国指数 32.2%。近期，医药板块有所回调（MSCI 中国医疗指数 10 月初至 11 月 21 日回调 8%，我 们认为主要是由于投资人在年底进行获利了结，以及部分创新药企业的估值和 BD 预期较 高，BD 交易落地后不及预期的影响。我们预期，在行业估值已经大幅修复的基础上， 2026 年医药行业较难出现普涨的机会，然而部分个股存在估值和业绩修复的机会，例如医 疗服务、制药、CXO 等个股。

创新药板块在 2025 年至今经历了大幅上涨，主要驱动因素是创新药管线的出海授权。根据 Wind 数据库，在中信证券行业分类下，港股生物医药板块表现突出，年初至今（截至 2025 年 11 月 20 日）平均涨幅达到 129%。然而，考虑到估值和预期的因素，我们认为， 仅BD交易落地较难成为持续推动创新药板块上涨的催化剂。由于创新药管线的核心价值体 现并不是在BD交易的首付款，而是在持续临床和商业化推进之后的里程碑和销售分成，我 们认为，未来已授权的创新药管线在海外的临床和商业化的推进将成为创新药板块更为重 要的催化剂。 由于资本市场融资复苏、创新药出海交易规模上涨，国内创新药研发需求出现回暖。叠加 美国降息，CXO 行业有望在 2026 年继续业绩修复。 由于医保控费的压力以及国内宏观环境疲软，医疗服务在 2025 年至今表现较弱。我们认 为，部分个股的估值已经较为吸引，建议投资人关注业绩增长健康、股息率吸引的个股。 医疗器械板块仍然在消化集采的影响，特别是 IVD 板块。设备更新对于医疗设备企业的业 绩有所拉动，但是并不明显，主要由于设备从招标到采购落地的周期拉长。海外市场是医 疗器械企业最重要的增长突破点。

医保基金收支压力凸显，本土医疗需求疲弱

2024年，基本医疗保险基金（含生育保险）总收入、总支出分别为3.49万亿元、2.98万亿 元，收入总额仍然超过了支出总额，医保基金当年仍有结余。然而，医保基金收入增速不及支出增速，长期收支压力仍然较大。2024 年，基本医疗保险（含生育保险）基金收入同 比仅增长 4.2% （vs 2023 年+8.3%），基金支出增速连续第二年超过收入增速，全年基金 支出同比增加 5.5%（vs 2023 年+14.7%）。

2025 年 1-9 月基本医疗保险（含生育保险）统筹基金累计收入同比增长 4.6%，而累计支出 同比下滑 1.7%，基本医疗保险（含生育保险）基金累计结余实现正增长。从中长期来看， 由于人口老龄化的长期趋势，医疗需求较为刚性。尽管短期内医保支出因 DRG2.0 落地执 行等因素有所波动，但长远来看，我们仍预期医保支出将保持增长趋势。 我们认为，医保监管趋严不可避免，行业合规程度逐步提升，对于院内产品来说，符合 “创新、刚需、医保”三个特征的药品、器械的表现有望好于行业整体。

在医保基金给付压力的背景下，叠加挑战的宏观环境，中国医疗需求较为疲弱，体现在药 品零售额微降，以及医药制造业营收和利润累计同比下降。 米内网数据显示，中国三大终端六大市场的药品合计销售额在 2024 年下滑了 1.2%，2025 上半年继续下降 1.8%，反映出药品市场受医保控费、集采、强监管等政策因素，以及宏观经济环境等多重因素的影响。2025 上半年中国三大终端六大市场的销售额超过 8,400 亿元， 其中化学药占比超过 60%，中成药占比超过 24%，生物药占比升至 15%。

2025 年前 9 个月，中国医药制造业营业收入累计同比下降 2.0%，利润总额累计同比下降 0.7%。医药制造业的营收和利润自 2022 年以来连续下滑，体现了疫情后行业整体需求持 续疲弱。

由于本土需求疲弱，企业纷纷探索出海的增长机会。创新药板块的出海路径主要是通过 BD 合作授权给海外药企，从而获得首付款、里程碑以及海外销售分成。医疗器械则更加依赖 自主出海，并且海外市场覆盖更加分散，不仅局限于欧美，也覆盖亚太、拉丁美洲、俄罗 斯等多元化的市场。部分医疗服务企业也在积极探寻在东南亚、香港等地的并购出海机会。

创新药出海 BD 交易爆发，管线推进将带来更大价值增量

创新药出海交易成为主流，贡献可观收入

由于国内药品市场增长乏力，药企纷纷加大在出海BD交易方面的努力。中国创新药研发成 本低、效率高，基于多年的研发积累，中国创新药出海交易规模快速增长。2024 年，中国 创新药出海 license-out交易披露总交易金额达 523亿美元，总体首付款达到 41亿美元（同 比增长 16%）。出海交易规模在 2025 年进一步爆发，截至 10 月底，总交易金额和首付款 均已超过 2024 年，其中首付款达到 63 亿美元（同比增长 53%）。 2020 年以来，中国创新药出海交易的数量、总交易金额、首付款金额逐年增长，体现了中 国创新药持续增强的全球竞争力。中国创新药出海交易占全球的比重也在显著增长，截至 10 月底，年内总交易金额和首付款占全球同期的 38%和 50%，显著高于 2020 年的 5%和 3%。

整体交易规模增长的同时，单笔交易规模也持续创新高，体现了中国创新药研发的质量不 断提升。2025 年前 11 个月，按照首付款计算，全球 Top20 授权交易中有 6 个来自中国企 业。2025 年内，中国出海的重磅交易包括三生制药将其 PD-1/VEGF 双抗 SSGJ-707 以 12.5 亿美元的首付款授权给辉瑞，以及信达生物将其 PD-1/IL2 双抗 IBI363 的部分权益以及 另外两款产品以 12 亿美元的首付款授权给武田。 此外，资本市场对于BD授权交易的理解也在逐步变化。首先，更加看重交易的首付款规模 而不是整体交易金额。主要由于首付款能够立刻实现价值，而里程碑付款、销售分成等属 于高风险的远期收益。首付款金额也能在很大程度体现合作方对于管线机制的认可。其次， 资本市场更加赞赏与 MNC 而非 NewCo 或者 Biotech 的合作。主要由于，MNC 能够在一定 程度上更快的推进临床，从而更好地释放管线的商业价值。并且，MNC 资金实力雄厚、研 发资源丰富、商业化能力强，有助于管线价值得到最大化的体现。另外，NewCo 的合作模 式往往面临二次 BD 的挑战，从而给管线的价值实现带来更多的不确定性。

我们认为，由于创新药开发高风险、长周期的典型特征，授权品种的长期收益将主要来源 于里程碑付款和销售额分成。因此，相较于首付款，我们认为授权品种的海外开发和商业 化价值挖掘将是更重要的价值来源。

根据医药魔方的统计，2025 年前三季度，中国创新药的 License-out 获得的首付款金额为 45.5 亿美元，超过了一级市场融资金额（31.9 亿美元）。同时，受到创新药持续出海 BD 的利好刺激，创新药板块大涨，尤其是港股市场。2025 年前 11 个月，港股生物科技 IPO 以及再融资金额已经达到 657 亿港元，大幅超过过往三年（2022-2024）105 亿元的均值。 因此，中国创新药企的资金情况显著改善，将带动行业研发投入-出海 BD 的正循环。

中国创新药出海爆发主要得益于中国创新药研发的高效和低成本优势，以及逐渐提升的创 新药研发质量。据麦肯锡的统计，在确定靶点到申请 IND 的药物发现阶段，中国 创新药企可以比国际同行快2~3倍的速度推进，在fast-follow型小分子药物上甚至可以实现 50%~70%的复合加速，成本仅为全球最佳实践的 1/3~1/2。此外，在临床开发阶段，中国 创新药企相较于国际同行，可以以 2~5 倍的速度招募患者，代谢适应症临床实验中甚至可 以达到全球平均水平的 8.9 倍；每位患者的成本不及欧美的 1/2。中国所特有的庞大的人口 基数、数量众多的临床研究中心、充足的人才供应，以及一站式规模化的 CRO/CDMO 生 态系统，为中国创新药研发的加速度和低成本优势提供了基础。中国创新药的研发亦获得 越来越多的国际认可，例如，中国创新药企在全球肿瘤学领域大会 ASCO 的口头汇报、 LBA 汇报和研讨会的数量亦在逐年增加。我们持续看好中国创新药的长远发展。

盛世之下，也有隐忧。2025年前10个月，中国创新药出海交易中，首付款占交易总额的比 例约为 5.5%，这体现了大部分出海授权项目仍处于早期阶段，交易中里程碑付款的实际兑 现率将处于较低水平。根据医药魔方的统计，在 2025年前三季度，中国 license-out交易项 目当中约 52%的项目处于临床前阶段。与此同时，由于专利悬崖、IRA 等带来的近期收入 压力，MNC 对于购买外部管线的更大诉求是解决近期产品断档问题，因此大型并购交易频频出现。可惜的是，由于中国创新药研发的积累时间较短，管线偏早期，往往在大型并购 或者 BD 交易当中缺席。 我们认为，随着 BD 交易以及资本市场融资复苏带来企业资金情况的显著改善，中国药企 “卖青苗”的压力将显著减少，从而将有更大的耐心和资本等待管线成熟，以在更偏后期 的研发阶段收获更高的交易对价。

对外授权许可以及被并购是中国创新药出海的主要方式，全球相关交易市场规模均超过千 亿美元。根据 IQVIA 统计，2024 年全球生命科学领域的所有收并购总交易价值（包括或有 对价）为 1,287亿美元，许可交易潜在价值总额为 1,522亿美元；全球许可交易潜在价值总 额多年维持在 1,500 亿美元以上。根据 IQVIA 的统计，2025 年上半年，全球收并购总交易 价值为 889 亿美元，同比持平；同期，许可交易总金额达到 929 亿美元，同比增长 37%， 然而许可交易数量同比下降 2%，体现了平均单笔交易价值的提升。

MNC 对中国创新管线的关注度持续上升。根据医药魔方的统计，2025 年前三季度，TOP MNC从中国引进交易数量占全球总数量的20%，交易金额占比达到39%。可以说，中国资 产已经成为 MNC 的“兵家必争之地”。然而，我们需要关注的是，MNC 在 2025 年经历了 多个大型并购交易之后，手里的现金情况。截至 2025 年第三季度，TOP MNC 的平均在手 现金为 108 亿美元，平均资产负债率为 32%。根据彭博一致预期，TOP MNC 在 2025 年的 平均自由现金流将达到 118 亿美元。全球跨国大药企的资金储备足以支撑其持续的并购或 资产引进。

展望 2026 年，我们认为，中国创新药出海 BD 的趋势仍将延续，出海管线将更加多样化， 包括分子形式、覆盖适应症。然而，考虑到市场预期的 price-in 以及管线的成熟度，我们将 更加关注已授权管线在海外的临床推进。原因是：1）临床推进的确定性较高，将成为股价 上涨的催化剂，2）最终的价值实现仅少部分来自授权交易的首付款，绝大部分仍需依靠品 种的商业化成功带来的里程碑付款和销售分成。例如，三生制药可能收益于辉瑞对于 707 （PD-1/VEGF）的快速临床推进。

医药研发需求复苏，带动 CXO 行业景气度提升

中国的医药研发需求在波动中维持了增长势头，并在 2025 年开启景气度复苏的通道。我们 认为，景气度复苏主要由于以下三个原因： 1）新冠疫情后，中国大型药企和 biotech 的研发支出维持健康增长，CXO 公司的 capex 支 出下滑趋势则在 1H25 出现明显反转。 2）中国创新药出海交易在 25 年进一步爆发，为药企带来显著的增量资金。今年前 10 个 月，本土创新药出海总交易金额和首付款占全球同期交易规模的 38%和 50%，显著高于 2020 年的 5%和 3%。 3）中国创新药出海热潮驱动国内创新药融资额的复苏。2024 年，中国创新药融资同比大 幅减少 44%至 64 亿美元，仅相当于新冠疫情高峰时的 18%。然而，进入 2025 年，伴随着 中国创新药出海交易的热潮，资本市场的情绪被再度点燃。根据医药魔方的数据，3Q25， 中国的创新药融资同比大增 444%。同时，受到创新药持续出海 BD 的利好刺激，创新药板 块大涨，尤其是港股市场。年初至今，港股生物科技 IPO 以及再融资金额已经达到 657 亿 港元。因此，中国创新药企的资金情况显著改善，将带动行业研发投入-出海 BD 的正循环。

根据医药魔方的数据，2024 年全球创新药融资总额为 603 亿美元，同比增长 11%，是新冠 疫情后首次恢复正增长。2025 年，受到全球地缘环境以及美联储降息节奏的影响，前九个 月的全球创新药融资同比下降19%，但3Q25的融资额已恢复正增长（+8.6%）。我们认为 随着美联储开启降息周期，全球创新药融资将有望持续复苏，将推动全球 biotech 行业的研 发需求增长。

除了融资金额，药企的研发投入也是驱动全球医药研发重要的资金来源。大药企仍是全球 医药研发的主要投入来源。历史数据体现，大药企的研发投入持续增长。我们整理了全球 具有代表性的 10家跨国药企的研发费用，2023年这些企业的研发费用合计达到 1,235亿美 元，同比增长 22.8%，远远高于 2010-2023年 4.4%的 CAGR。虽然大药企的研发投入受到 IRA 以及新冠疫情后收入增速放缓的影响，研发投入在 2024 同比减少了 1.9%，但 1H25 的 合计研发支出已恢复正增长（+5.3% YoY）。大药企的研发投入金额绝对值目前仍远高于 biotech 公司，可以对冲 biotech 融资额的波动，是全球医药研发需求的压舱石。

全球大型药企、biotech和CXO构成了全球医药研发产业链的核心。这些公司在新冠疫情期 间均大幅度提高了 R&D 和 capex 支出，用于药物研发、生产以及相关实验室和厂房的建 设。新冠疫情后，R&D 和 capex 支出短期退坡，但仍维持在历史高位，特别是大型药企的 支出在 1H25 出现明显复苏。

类似海外的趋势，国内大型药企、biotech和CXO在新冠期间快速提高R&D和capex支出。 新冠疫情后，中国大型药企和 biotech 的 R&D 支出仍维持增长，但 capex 支出持续下滑。 然而，CXO 公司的 capex 支出下滑的趋势在 1H25 出现反转，我们认为这与海外同行的趋 势同步，反映了全球 CDMO 需求的复苏，以及中国在全球 CDMO 行业持续抢夺份额。

深度参与全球医药研发产业链的中国 CXO 公司已感受到全球需求的增长。例如，药明康德 截至 9 月底的在手订单同比增长 41.2%，其中 TIDES（多肽和寡核苷酸）同比增长 17.1%， 表明传统小分子业务的在手订单增速超过公司整体；康龙化成前三季度新签订单同比增长 超过 13%，其中小分子 CDMO 板块新签订单同比增长约 20%。

我们继续看好 ADC 领域的研发需求增长。我们认为，全球 ADC 药物的研发仍将蓬勃发展， 主要由以下几个因素推动：1）肿瘤领域，IO + ADC 已经成为主流趋势，ADC 有望逐步取 代化疗在肿瘤治疗的前线及后线发挥基石作用；2）适应症逐步向自免等非肿瘤领域拓展； 3）ADC 药物本身在疗效和安全性上仍有较大的提升空间，双载荷 ADC、双抗/三抗 ADC、 新型载荷等技术将持续迭代，从而带来新增需求。 根据医药魔方的统计，截至 2025 年 5 月，已有超过 300 种 ADC 产品获批上市或正在临床 研究阶段，更有超过 1,000种候选 ADC产品处于临床前阶段。中国在活跃 ADC管线数量上位于全球前列，共有 181 款活跃的 ADC 管线，占比达到 57%，其中 84%处于早期研发阶 段（I 期-II 期）。 全球大部分 ADC 研发管线仍在早期。随着 ADC 研发管线逐步往后期推进，药明合联等 CXO 企业将获得单个项目收入体量有望逐步提升，从而驱动业绩快速增长。

医疗器械集采仍在继续，IVD 面临量价齐跌的困境

2023 年以来，医疗器械市场带量采购的覆盖范围加速扩张。IQVIA 预计，到 2026 年上半 年，集采将覆盖超过 50%的医疗耗材和 IVD 市场。IQVIA 的统计数据显示，高值耗材多数 细分领域的集采覆盖增速已明显放缓，而体外诊断试剂、血管介入、低值耗材的集采则明 显提速。同时，医疗设备集中采购也在有序推进。 受益于医疗设备采购活动的阶段性回暖，2025 年上半年中国医疗器械市场同比增长 0.6%， 市场规模达 2,390 亿元，IQVIA 预计 2025 年全年增速约为 1%。由于各细分领域集采推进 节奏存在差异，不同板块的业绩表现亦呈现明显分化。

1）高值耗材：在高值耗材板块，部分领域的集采扰动正在逐步消化。以骨科为例，随着带 量采购节奏趋于平稳，价格调整的阶段性压力基本释放，IQVIA 预计 2025 年中国骨科市场 规模将实现约 3%的温和增长。我们观察到，自 2024 年以来，国内骨科龙头企业的收入和 利润增速已陆续企稳回升，行业逐步进入“后集采”修复阶段。

根据 IQVIA 的数据，血管介入市场在 2025 年上半年同比增长约 5%，主要得益于电生理、 起搏器、神经介入手术量的持续增长。但随着冠脉介入集采的扩围，以及外周介入集采的 密集落地，冠脉和外周介入市场规模小幅下滑。在此背景下，血管介入类公司 2025 年上半 年整体利润承压，但部分企业（如归创通桥）依托集采实现以价换量，快速提升市场份额， 收入实现稳健快速增长。 总体而言，我们认为，多个高值耗材板块的集采覆盖已较为充分，集采政策的冲击边际减 弱。随着集采影响逐步出清，相关企业的业绩有望修复，重回稳健增长轨道。而对于仍处 于集采扩围阶段的板块，如血管介入，我们认为需重点关注高值耗材集采普遍设置的“复 活规则”。相关规则中约定的“保底价格”一定程度上决定了该集采品类的最终价格降幅。 后续“反内卷”和“集采规则优化”等政策的具体落地，将对集采产品和相关企业的盈利 能力产生重要影响。此外，多家血管介入厂商，尤其是神经和外周介入的国产厂商正借助 集采以价换量，加快提升市场份额。

2）医疗设备：设备更新与集采共振带动招标市场阶段性高景气。在设备更新等政策的推动 下，2025年医疗设备招标市场显著回暖。根据众成数科统计，2025年上半年，全国医疗器 械公开招标市场规模同比增长超 60%，第三季度仍保持近 30%的同比增速。得益于此，中 国医疗设备市场呈阶段性反弹。据 IQVIA 统计，2025 年上半年中国医疗设备市场规模同比 增长约 7.5%，其中，影像设备市场规模同比大增 12%。我们认为，当前设备招标市场的活 跃继续由设备更新需求驱动。

需要注意的是，自 2024 年 11 月起，设备更新项目便已开始逐步启动，带动医院招标活动 回暖，同期基数抬升。在基数效应下，我们预计后续招标金额增速将逐步回归常态。收入 端，受行业整顿与集采等因素影响，医疗设备从中标到收入确认的周期普遍有所拉长，导 致收入增速相对招标活动存在一定滞后。随着前三季度积累的强劲订单逐步向收入端转化， 我们预计医疗设备板块在 2025 年第四季度业绩有望延续复苏态势。同时，国产企业在高端 医学影像设备领域的技术逐渐实现突破，叠加集采实施的机遇，影像设备国产化替代进程 明显加速。本土品牌在高端 CT、MR、PET-CT 等细分领域的市占率有望进一步提升。 展望 2026 年，设备更新政策作为三年期规划仍将对需求形成一定支撑，但在 2025 年高基 数背景下，招标市场的增速或将放缓。全球主要医疗设备厂商 GPS（GE 医疗、飞利浦和 西门子医疗）对中国市场普遍保持谨慎态度。飞利浦指出，中国市场的内生动能还较弱， 且集采延长了招标周期并加剧竞争，使得中标项目难以有效转化为实质订单与收入增长； 西门子医疗则提到部分地区出现低价中标现象，部分跨国公司（如飞利浦、佳能）份额有 所流失，GE 医疗的中国区表现也略显疲软，而中国本土品牌则在持续提升市场份额。考虑 到挑战的国内宏观环境以及医院支付能力，我们认为医疗设备的增长持续性仍待观察。

3）体外诊断（IVD）：多重政策叠加导致“量价双压”。受集采落地、价格治理以及套餐 解绑等政策影响，IVD 检测试剂整体呈现“量价齐跌”态势。据 IQVIA 统计，2025 年上半 年 IVD 市场规模同比下降 5%，其中生化和免疫市场分别同比减少 10%和 12%。而分子诊断和病理诊断保持稳健增长，主要得益于呼吸道检测产品应用的扩张以及肿瘤患者检测渗 透率提升。从价格与检验量两个维度看，行业压力显著：1）集采落地叠加价格治理政策， 检验项目价格显著下行；2）医保控费背景下，套餐解绑、检验结果互认，及DRG/DIP 2.0 持续落地，压缩了不必要检测需求，导致检测量承压。

IVD 集采“三年五轮”，常规项目已基本全覆盖。2021 年起，安徽率先启动化学发光试剂 集采，拉开 IVD 大规模集采序幕。此后三年间，江西、安徽两省牵头完成5 轮省际联盟 IVD 试剂集采（3 轮生化+2 轮发光），平均价格降幅约53%-77%，部分项目最高降幅甚至超过 90%。截至目前，常规生化及发光项目基本已全部纳入集采，集采覆盖的检测项目达到 134 项。2025 年以来，安徽和江西两大主要牵头省份在年度工作规划中未明确新的大规模 IVD 集采项目，IVD 试剂集采似乎进入中场休息阶段。但值得注意的是，2024 年底开展的 生化和发光省际联盟集采仍在落地执行阶段，我们预计价格压力仍将在 2025 年下半年至 2026 年上半年持续释放。

检验项目价格治理持续深化。2025 年，卫健委及医保局的工作重心开始逐渐向医疗服务价 格调整和检验收费价格治理方向转移。2024年10月，国家医保局分批次对价格差异大、占比高的检验项目开展规范治理。2025 年，多地医保局相继跟进，对本地检验项目价格收费 标准进行调整。 在 DRG/DIP2.0 全面落地的背景下，“检验套餐解绑”成为行业趋势。2025 年 4 月，国家 卫健委首次提出“最少够用”原则，压缩非必需检测项目需求。同时，检验结果互认持续 推进，也将减少重复检测，进一步挤压试剂需求的增量空间。

我们统计了 A 股 IVD 板块合计 39 家上市公司 2025 年前三季度业绩情况，行业整体承压， 中位平均收入下滑 14%，平均归母净利润下滑 23%，仅 3 家公司实现收入利润双增长，反 映出行业整体面临较大的经营压力。跨国巨头在华 IVD 业务同样面临调整，罗氏、雅培、 丹纳赫和西门子医疗（“罗、雅、丹、西”）3Q25 的中国区诊断业务收入均出现下滑。其 中，罗氏的中国诊断业务 9M25 同比减少 27%，表明行业挑战普遍存在。

集采重塑格局，国产替代的趋势加速。比如，发光集采后市场格局重塑，本土企业凭借更 为明显的价格优势，逐渐扩大市场份额，并预计随免疫肿标、甲功集采落地后进一步明显 扩张。目前，安徽已牵头完成 2 轮省际联盟发光试剂集采，覆盖传染病、糖代谢、性激素、肿瘤标志物、甲状腺功能等临床高频检测项目。部分集采价格价击破进口品牌试剂出厂价， 而国产厂商仍保留一定利润空间。利润压缩后，代理商倾向选择国产厂商，国产替代加快， 部分品类国产企业凭借成本优势实现份额反超。例如，据 IQVIA 统计，传染病八项的国产 化率从集采前53%提升至67%（标内份额）。性激素六项的国产化率从15%跃升至23% （标内份额）。

同时，集采降价和套餐解绑也导致国内 IVD 板块竞争加剧，推动市场集中度持续提升。以 江西肝功生化试剂集采为例，执行第二年参与厂家已由 109 家减少至 71 家，减少 38 家； CR10 提升至约 82%，较 2023 年约 72% 的水平显著上升，尾部厂商出清加速。

展望 2026 年，价格和量的压力延续，但降幅由于基数原因将逐步趋缓。由于 IVD 试剂集采 的执行周期较长，部分延续至 2026 年执行，因此我们认为行业整体价格压力仍将延续。同 时，DRG/DIP2.0、套餐解绑等控量政策亦不会在短期内结束。考虑到基数原因，我们预计 2026 年 IVD 行业的下行压力较 2025 年或将有所缓和，但尚难判断拐点时间。值得注意的 是，部分公司（例如新产业）已在前期主动完成对国内试剂价格的调整，集采与价格治理 对其国内业务的边际影响或已基本出清。 海外市场成为关键增量。我们注意到中国 IVD 企业正加快海外拓展。据众城数科统计， 2025 年上半年中国 IVD 仪器和试剂出口额分别同比增长 32%和 5%。迈瑞医疗已在全球14 个国家布局本地化生产，其中11 国已启动生产（多数涉及 IVD 产品），提升其海外市场供 应链的韧性与响应速度。2025 年前三季度迈瑞医疗的 IVD 海外收入占比已达 37%。新产业 2025年前三季度海外收入同比增长21%，收入占比已达43%，并在试剂收入快速增长的带 动下，海外业务毛利率持续改善。我们认为，在国内 IVD 行业承压的大环境下，具备技术 创新以及全球化渠道能力的龙头企业，将通过海外业务的增长增强业绩韧性。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）