2025年江海股份研究报告：传统电容稳健发展，AI赋能迎第二增长曲线

1. 国内铝电解电容器行业龙头，布局三大产品线协同发展

1.1. 公司简介：三大产品线协同发展，MLPC 与超级电容进入 AI 领域

江海股份研制铝电解电容器超 50 年，提高高端电容器产品市占率加速国产替代。 江海股份 1970 年开始生产铝电解电容器，2010 年于深交所中小板上市，2011 年成立新 江海动力子公司拓展薄膜电容器产品，2013 年购买日本 ACT 公司相关知识产权发展锂 离子电容技术，公司通过自研与并购的方式，最终形成铝电解电容器、薄膜电容器、超 级电容三大产品线。由于电容器行业的竞争较为充分，特别是消费类电容器，公司经过 多年发展不断拓展高附加值工业类电容器产品，逐渐提高高端电容器产品市场份额，替 代部分进口产品，整合上下游产业链，应用于工业自动化、消费电子、汽车电子、轨道 交通、新能源、医疗等领域，同时拓展铝电解电容器上游关键材料电极箔（腐蚀箔与化 成箔），有效降低产品成本、提升产品质量。2024 年公司固态叠层高分子电容器在多家 战略客户通过认定，固液混合电容器在汽车领域实现突破，有望实现 50%以上增长；超 级电容在针对 AI 服务器和数据中心功率补偿方面和国内外多个重点客户共同推进研发， 取得阶段性成效。

背靠浙江省政府，主要子公司均为全资控股。截至 2025H1，浙江省经济建设投资 有限公司持股 15.78%，億威投资有限公司持股 13.81%，朱祥持股 7.13%，陈卫东持股 2.3%，浙江省人民政府为公司实际控制人，陈卫东为公司最终受益人。控股子公司方面， 公司对南通江海储能技术、绵阳江海、凤翔海源、新江海、荣生电子等子公司均为全资控股，占内蒙古海立电子材料有限公司 80.1%的股权，南通托普电子 40%股权。

公司自 2010 年上市以来，已由铝电解电容器单一产品，拓展成铝电解电容器、薄 膜电容器、超级电容器三大类电容器同时研发、生产、销售的全球少数几家公司之一。 大型工业用铝电解电容为公司优势产品，同时逐步拓展小型电容器、固态叠层高分子电 容器（MLPC）、固液混合电容器及模组新产品，进入新能源、电动汽车、数据中心等 新兴市场；2011 年成立新江海拓展高压大容量薄膜电容器产线，2013 年公司与日本 ACT 公司签订知识产权转让协议，获取锂离子超级电容技术；另外，通过收购 ELNA 公司以 及与 KEMET 合作，快速进入车载电容领域。 1）铝电解电容：公司上市初期主营焊片式铝电解电容、螺栓式铝电解电容、引线式 铝电解电容，逐步加强高端电容器布局，替代部分进口产品，并完善产业链整合，布局 化成箔与腐蚀箔，降低电容器成本、提高产品性能。2016 年设立子公司湖北海成电子， 发展小型和固态铝电解电容器，形成小型电容器与大型电容器协调发展局面，同时与 ELNA 合作，进入车载电容器市场。 2）薄膜电容：新江海动力主要生产高压大容量薄膜电容器，应用于新能源、高频变 压器等领域，2016 年收购苏州优普电子，丰富公司薄膜电容器产品线，大大缩短车载、 交流等薄膜电容器的研制过程，迅速扩大规模，2018 年与 KEMET 合营的海美电子主要 生产车载薄膜电容器及轴向铝电解电容。 3）超级电容：2015 年设立子公司江海储能，建设形成双电层电容器与锂离子电容器产线，2020 年搬迁新厂，已进入量产阶段，营收实现快速增长，目前在 AI 服务器和 数据中心功率补偿方面已与国内外多个重点客户取得进展。 4）电极箔：电极箔为铝电解电容器关键原材料，分为化成箔与腐蚀箔，占据铝电解 电容器生产成本的 30-70%，因此公司为降低自身产品成本、提高产品性能，研制并生产 电极箔材料。2013 年公司收购荣生电子拓展腐蚀箔产线，子公司内蒙古海立引进了日立 AIC 公司的无机酸化成技术，其生产产品定位在高档中高压电容器市场，主要用于军品、 通信、开关电源、汽车电子、风力发电、电力机车等高档电容器市场，部分替代进口。

1.2. 财务表现：营业收入稳健增长，盈利能力持续向好

24 年收入与利润增速放缓，未来有望随着 AI 增长迎来新增长极。江海股份营业收 入 2018-2022 年保持高速增长，CAGR 为 18%，主要是公司三大产品线均量产出货，产 能不断扩充，三大产品全面布局新能源、电动汽车、储能等领域应用，产品性能与效益 进一步提升，业绩实现高增。2023、2024 年营收增速放缓，2024 年营收 48.1 亿元，同 比下降 1%，25H1 营收 26.9 亿元，同比+14%。归母净利润方面，2018-2022 年公司归母 净利润增速 CAGR 为 22%，保持营收盈利均高速增长，成本费用管控合理，2024 年公 司归母净利/扣非归母净利分别为 6.55 亿元/6.13 亿元，同比下降分别为 7.4%/6.5%，25H1 归母净利为 3.58 亿元，同比+3%，扣非归母净利为 3.44 亿元，同比+8.96%。虽然 2024 年公司营收与利润有所下滑，但公司在固态电解电容器方面取得突破，其将应用于 AI 相关服务器，将成为铝电解电容器未来重要的增长极。

公司营收主要来自中国大陆，铝电解电容收入占比超八成。2024 年公司中国大陆营 收占比为 79%，国外收入占比为 21%。公司主营铝电解电容器、薄膜电容器、超级电容 三大产品线以及电极箔，2024 年铝电解电容营收占比 82%，薄膜电容占比 9%，超级电 容占比 5%，电极箔占比 4%，铝电解电容器仍然是公司业务和发展支柱。

毛利率与净利率维持稳定，铝电解电容毛利率高于其他产品。公司 2024 年毛利率 24.9%，同比下降 1.2pcts，净利率 13.7%，同比下降 0.9pct，公司近三年毛利率整体维持 在 25%左右，小幅下滑。分产品来看，2024 年铝电解电容毛利率 26.4%，薄膜电容毛利 率 16.7%，超级电容毛利率 16.3%，电极箔毛利率 19.7%。

公司期间费用率维持在 10%左右，研发费用逐年增长。2018-2022 年间公司期间费 用率不断下降，推动铝电解电容原材料化成箔持续降本，2022-2024 年期间费用率保持 稳定呈小幅增长态势，主要受研发投入增长所致。研发费用方面，公司研发费用率在 6% 左右，费用额随营收增长不断增长，2024 年研发费用 2.7 亿元，同比增长 16.2%。

2. 铝电解电容：新能源、电动汽车、AI 等领域带来新增量

2.1. 铝电解电容行业市场化竞争充分，23 年市场规模约为 288 亿元

铝电解电容器在高压、大容量领域占据主导地位，具有其独特的优势。铝电解电容 器是电子线路和电气电路中极为重要的基础元器件之一，在通讯设备、家用电器、工业 电子、仪器仪表、医疗器械、汽车电子、军工产品及航空航天领域都得到广泛的应用。 铝电解电容器的主要原料包括阳极箔、阴极箔、电解纸、电解液、密封胶盖、铝壳等， 其生产过程融合了电子、化学、金属材料等学科和技术，生产工艺复杂，技术要求高。在低压应用领域，固体铝电解电容器具有可靠性较佳、使用寿命长，高频、低阻抗、耐 特大纹波电流等特性，可替代液态铝电解电容器，有利于电子产品的集成化和小型化。

电极箔占铝电解电容成本约七成，下游消费类应用占比 45%。根据江海股份铝电解 电容器生产情况，电极箔共占成本的 73.2%，其性能和一致性也决定了铝电解电容器的 容量和寿命等关键指标。下游应用方面，铝电解电容器主要应用领域消费电子、工业、 通讯占比分别为 45%/23%/20%。随着汽车电气化趋势加速，新能源渗透率逐年提升，未 来车用占比将有所提高。

2023 年我国铝电解电容器行业规模达 288 亿元。根据智研咨询数据，2023 年我国 铝电解电容器行业市场规模约为 288.01 亿元，2016-2023 年 CAGR 为 9.4%。随着我国 消费电子、新能源、工业照明等行业下游应用行业的快速发展，铝电解电容器产品需求 将进一步提升，产品应用范围也将不断扩大，进一步推动了行业规模的扩张，产量方面， 2023 年我国铝电解电容器产量约为 983.94 亿只，2016-2023 年 CAGR 为 9.5%。

行业市场化竞争较为充分，国内外技术差距逐渐缩小。铝电解电容器行业是市场化 竞争较为充分的行业，目前，日本、中国台湾地区、韩国和中国大陆是全球铝电解电容 器的主要生产国家和地区，全球前五大铝电解电容器厂商有三家是日本企业，其分别是： Chemi-con、Nichicon、Rubycon，随着一些国内知名企业不断提升产品技术含量，在技 术创新和内部管理上与日本及欧美的知名企业差距越来越小。近年来，日本企业由于生 产成本高，逐渐退出中低档铝电解电容器市场，专注于附加值较高的高性能产品，如片 式电容器、工业用高压电容及高分子固态铝电解电容器市场的发展。

2.2. 公司 MLPC 与固液混合电容器量产突破，开拓服务器与汽车新领域

铝电解电容器业务产品广泛，与华为、三星等优质客户合作引领公司稳健发展。2024 年公司铝电解电容器产品营收占比为 82%，为公司重要的基本盘业务，公司铝电解电容 器产品布局广泛，包括焊片式、螺栓式、引线式、固态高分子铝电解电容器（MLPC 与 固液混合铝电解电容器）以及轴向电容器，下游涉及工业、新能源、电动汽车、充电桩 等。2024 年公司铝电解电容器核心材料腐蚀、化成箔技术取得新突破，进一步加强了高 容量、高效率、低成本的核心优势。客户方面，公司与世界知名的电子产品制造商三星、 LG、艾默生、中兴通讯、西门子等均有合作，另外，根据投资者问答，华为是公司战略 客户，公司产品在华为数据中心与新能源领域等多个方面均有应用，公司客户结构稳定， 与优质客户长期合作带动公司稳健发展。

MLPC 小尺寸、宽温优势适用服务器领域，公司年产能达 8.4 亿只。叠层固态电容 从设计上类似于片式叠层陶瓷电容（MLCC），它是将多片沉积有导电聚合物的电容电 极并联焊接在一起，之后用树脂和碳浆银浆封装好做成方形结构的固态铝电容器。性能 上，叠层固态电容的性能基本上与一般固态电容差异不大，性能的最大特点仍然是 ESR 较低、高频特性好、纹波电流好和高温性能优异，小型 MLPC 主要用在 PC、服务器领 域。目前公司固态高分子电容器均已实现量产，子公司湖北海成电子叠层电容器年产能 达 8.4 亿只，2024 年公司 MLPC 固态叠层高分子电容器在多家战略客户通过认定。

公司固液混合电容在汽车领域实现突破有望带来 50%增长。固液混合电容器采用导电性聚合物与电解液融合的混合电解质，兼具导电性聚合物电解电容器与铝电解电容 器的优点，性能优异，具备体积小、击穿电压高、容量大、ESR 低、纹波电流大、寿命 长等特点。因为混合电容通过电解液的修复氧化膜作用，提高了电容的耐压效果，又保 持了固态电容低 ESR 和高寿命的优点，尤其是适合汽车电子。子公司湖北海成电子已实 现固液混合电容器年产能达 5.8 亿只，2024 年公司固液混合电容器在汽车领域实现突 破，有望实现 50%以上增长。随着新能源电动车的渗透率持续提升，公司固液电容器将 带来新一轮增长。

3. 薄膜电容：受新能源行业去库存影响增速放缓，汽车领域或成新增量

电子薄膜约占薄膜电容成本的 50%，主要应用于光伏、车载、家电等领域。薄膜电 容器是利用塑料薄膜为电介质的电容器，主要由电子薄膜、金属材料、引线等材料组成， 其中电子薄膜约占全部原材料总成本的 50%，直接决定了电容器的性能。与积层陶瓷贴 片电容器相比，很难小型化，但由于绝缘电阻高，可靠性优异，被用于家电设备、车载 电子设备、工业设备、电力电子设备等。按照薄膜介质的材料分类，薄膜电容器主要可分为 PP、PET、PPS 等，下游应用领域中，光伏、风电、家电、新能源汽车分别占比 20.8%/17.6%/15%/9%。

28 年国内薄膜电容器市场规模将达 249 亿元。薄膜电容器凭借其小巧的体积、庞 大的容量、出色的耐压性、低损耗以及长寿命等卓越特性，已成为新能源设备中不可或 缺的一部分。随着新能源设备的日益普及与技术的不断革新，薄膜电容器的市场需求将 持续旺盛，在电容器市场上的份额也有望进一步提升。根据观研天下数据，预计到 2028 年我国薄膜电容器市场规模将达到 249 亿元左右，2013-2028 年 CAGR 为 17%。 目前薄膜电容器行业处于充分竞争状态，行业内松下、基美、TDK、法拉电子等公 司占据市场主要份额。从薄膜电容器占电容器比重来看，薄膜电容器在电容器总体市场 中占比不足 10%，行业仍有较大发展空间。未来，随着国家在智能电网建设、电气化铁 路建设和新能源（汽车、风电、光伏）等方面的加大投入，以及消费类电子产品的升级 换代，工业控制技术推进，薄膜电容器市场将快速增长。

江海股份通过自建产能、并购优质标的、与海外知名厂商合资等多种方式增强自身 薄膜电容业务能力，丰富自身产品线并向上游延伸： 1）产能建设：新江海动力产能建设稳步推进，高压大容量薄膜电容器年产量 50 万 只。公司 2011 年成立子公司新江海动力进入薄膜电容领域，2017 年完成年产 30 万只高 压大容量薄膜电容器项目验收；2021 年新增产能高压大容量薄膜电容器年产 20 万只， 超薄金属化膜 300 吨；2022 年开始建设 5G 通信用薄膜电容器生产线智能化改造项目， 主要产品 5G 通信用薄膜电容器，产量为 600 万只/年，2022 年 7 月正式投产；2023 年 建设新能源汽车用薄膜电容器生产线智能化改造项目，新增年产 48 万只新能源汽车用 薄膜电容器，2024 年进一步扩产新能源与汽车薄膜电容器。目前公司高压大容量薄膜电 容器年产量为 50 万只，新能源车用薄膜电容器年产量为 48 万只，超薄金属化膜年产能 300 吨，新能源用金属化薄膜年产 27 吨，有利于提升薄膜电容器整体利润空间。 2）并购：并购优普电子丰富薄膜电容产线，迅速扩大规模。优普电子从事薄膜电 容器研发生产长达 20 余年，为全球知名厂商，已形成了直流、交流薄膜电容器、盒式、 箱式等不同结构产品矩阵，并为国际著名品牌代工。公司于 2016 年收购优普电子，缩 短了自身在车载、交流等薄膜电容器产品上的研制过程，优普电子技术实力与新江海具 有的资金、产业链和渠道等优势形成良好的协同效应。 3）合资：与基美合资成立海美电子进军高端车载。2018 年，公司与基美分别出资 500 万美元合资成立海美电子，主要产品为车载定制薄膜电容及轴向铝电解电容，预定 产量 10 万只/月，换算销售额为 400 万美元/月。基美是全球第二大薄膜电容器厂商，与 基美的合作加快了江海股份进入全球高端汽车电子市场的步伐。

4. 超级电容：LIC 与 EDLC 初具规模，AI 领域应用取得突破

超级电容是一种拥有高能量密度的电化学电容器，比传统电解电容的容量高上数百 倍至千倍不等，具有快速充电、绿色环保、耐温范围广、输出功率高等优异性能，被广 泛应用于新能源、轨道交通、工业、电网和消费电子等领域。 超级电容中没有类似陶瓷电容器和电解电容器的电介质，而是利用固体（电极）和 液体（电解液）的介面形成的电气双层来代替电介质，基本构造是通过电解液填满互相 对立的正负电极构造。超级电容利用电解液中离子对电极表面的吸附脱离来充放电，在 相向而行的电极上施加使电解液不发生电气分解程度的电压，使电解液中的离子受电极 表面吸附，储存物件是与之相对的电荷。 超级电容由正极电极、负极电极、电解液（以及电解质盐），和防止由于接触与之 反向的电极造成短路的分离器构成，电极由集电器上涂抹活性炭粉末构成，具体由特制 的碳粉涂抹在铝薄膜两面，经过涂层、隔离、充液、封边、密封、测试等制程构成。 超级电容通过物理过程储能，与蓄电池、传统电容器有本质区别。传统电容器储存 电能的基本原理是利用电场储能，而超级电容器储能主要依赖于电极/电解液界面上的 双电层效应；蓄电池储能是化学反应的过程，超级电容的储能过程是物理过程，三者在 工作原理上有着本质的区别。

2023 年国内超级电容市场规模为 38.25 亿元，增速快于其他细分电容器品类。根据 智研咨询数据，2023 年我国超级电容器行业市场规模达 38.25 亿元，2017-2023 年 CAGR 为 23.9%，其中，交通领域约占 30.5%，工业领域约占 18.9%，能源及其他领域约占 50.6%。

4.1. 超容或成数据中心主要应用方案，NV GB300 系列采用武藏 HSC

超级电容在数据中心的作用： 1）紧急供电：如果数据中心断电，超级电容器作为一级备电，可以提供瞬时电力， 直到备用发电机上线，确保不间断的持续供电，并防止数据丢失或服务中断。 2）负载平衡：超级电容器可在高需求时段提供快速电力，帮助平衡数据中心的电 力负载。它们可支持现有电力基础设施，并在高峰时段减轻传统电源的压力，从而提高 整体能源效率并降低运营成本。

超级电容器按技术路径可分为双电层电容（EDLC）及锂离子混合超容。EDLC 全 球龙头为 Maxwell，在风电等领域已有广泛应用；锂离子混合超容则结合了锂离子电池 和 EDLC 的特性，预计将成为数据中心领域的主要路线，日本超容生产商武藏精密为该 解决方案的主要提供商，其产品名为 HSC，江海股份则称相应产品为锂离子超容（LIC）。 锂离子混合超容电池具备高功率密度和能量密度，预计将成为数据中心主要方案。 锂离子超容具备两种电荷存储机制，以武藏 HSC 为例，该超容产品正极采用与双电层 电容器类似的活性炭，负极采用与锂离子电池类似的碳材料，但通过独特的预掺杂锂离 子的设计，同时实现了高功率密度和能量密度。锂离子混合超容具有高功率密度和快速 充放电功能，其使用寿命长、耐用性高，减少了备用电池的储存和频繁更换的需求，大 幅降低了管理成本，与传统的铅酸电池或锂离子电池相比，锂离子混合超容可以长时间 保持可靠的电力供应，从而提高数据中心的运营效率，预计将成为数据中心超级电容的 主要解决方案。

武藏与 Flex 合作预计 25Q3 开始供应 CESS，英伟达 GB300 系列成为标配。2024 年武藏宣布与 Flex 开展广泛合作，供应由 Flex 设计和制造的基于电容器的储能系统 （CESS），该系统采用武藏的混合超级电容器（HSC）技术，Flex 计划于 2025 年上半 年开始生产其 CESS，预计在 25Q3 实现商业化供应，英伟达 GB300 系列将采用其超级 电容。 CESS 方案单模组含 28 颗 LIC，Rubin 系列单模组功率将翻倍。武藏超级电容采 用方形结构，将 28 颗 LIC 整合为一个模组，单模组可提供 20kw 功率，GB300 单机柜 根据电力系统设计需求采用若干个模组；在武藏的产品规划中，英伟达下一代 Rubin 架 构的超容模组单模组功率将提高至 40kw，较 GB300 翻倍。

4.2. 江海股份受益 AI 领域超容打造第二成长曲线

江海股份为国内超容龙头，相关产品已达国际技术标准。1）公司锂离子超级电容 技术源自其 2013 所接受的日本 ACT 公司的全部知识产权转让，武藏则是通过收购 GM Energy，二者均为锂离子超级电容，技术路线相近。2016 年开始，江海股份利用 8 亿募 投资金对原有超容技术及生产工艺进行改造，2024 年建设新能源用锂离子电容器技术 改造。当前公司已于相关生产商探讨技术方案，在方案上完全达到 GB300 的性能、功用 要求，并具备产能大、扩产周期短、特别是成本低的优势。公司已开始批量供货的客户 包括台达、华中数控、海信、华为、威胜、三菱电梯等公司。2）在双电层电容器领域， 公司与日本 ELNA 公司进行了技术合作，并与韩国相关技术人员和公司合作引进了韩国 双电层电容器的电极制造技术。 公司超级电容器大规模发展已具备性能、产品线、产能基础，同时 AI 服务器和数 据中心功率补偿方面和国内外多个重点客户取得有效进展。目前公司取消引线式锂离子 电容器产线，改为生产混合型超级电容器与全极耳超级电容器，公司锂离子电容器达产 产能为 32.4 万 wh/a，混合型超级电容器达产产能为 400 万 wh/年。未来有望受益 AI 驱 动，超级电容产品线成为公司第二成长曲线。

5. 电极箔：铝电解电容器主要成本来源，决定产品性能优异

电极箔占铝电解电容器 30-70%的成本，为铝电解电容器关键材料。电极箔是生产 铝电解电容器的关键性基础材料，用于承载电荷，占铝电解电容器生产成本的 30%-70%。 由于电极箔 80%以上的需求量来自铝电解电容器，其发展高度依赖于铝电解电容器行业 的发展。电极箔的性能决定铝电解电容器的容量、漏电流、损耗、寿命、可靠性、体积 大小等关键技术指标，亦是铝电解电容器产业链中最具价值及最需要技术含量部分之一， 其中腐蚀和化成技术是电极箔制造的核心技术。 电极箔生产主要经历两道工序，即腐蚀和化成，腐蚀箔是电极箔的不完全形式，再经过化成工序，即为电极箔的成品形式，也称为化成箔，直接作为铝电解电容器的原材 料。根据观研天下数据，2024 年我国电极箔市场规模约为 206.1 亿元，同比增长 13.5%。

目前国内主流中、高压化成技术主要有三种，1）有机酸化成技术，2）无机酸化成 技术，3）混合酸化成技术。无机酸化成技术具备氧化膜漏电流小、介质损耗小的优点， 生产的电极箔介质氧化膜质量非常高，能生产长寿命、低阻抗、耐大纹波电流的电容器， 这种电容器被用于通信、开关电源、变频器、长寿命电子镇流器、汽车电子为代表的高 档市场。 1）内蒙古海立：目前江海股份子公司内蒙海立采用的是从日本日立 AIC 公司引进 的无机酸纯硼酸化成技术。内蒙海立生产的产品定位在高档中高压电容器市场，主要用 于军品、通信、开关电源、汽车电子、风力发电、电力机车等高档电容器市场，部分替 代进口。 2）荣生电子：公司 2013 年收购荣生电子开始拓展腐蚀箔路线，投资建设腐蚀箔是 公司提升电容器竞争力、完善电容器产业链、保障材料供应的重要举措，增强公司盈利 能力。公司近年来在化成箔与腐蚀箔技术上取得新突破，产品展现低成本、高性能优势。

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