2025年茶百道研究报告：行业景气叠加产品力重塑、公司业绩反转可期

中端茶饮头部品牌，多元产品引领市场趋势

(一)依托加盟模式和供应链壁垒，稳居现制茶饮市场第三

深耕行业17年，中国现制茶饮领军企业。2008年，创始人王霄锟先生及刘消宏女士在四川成都开设了第一家“茶百道”门店。历经逾17年的发展，公司现已成为中国领先且快速增长的现制茶饮运营商，稳居国内现制茶饮市场第三，并建立起覆盖全国范围的加盟店网络和仓储物流网络。作为市场领军品牌，茶百道主营经典茶饮、季节性茶饮和区域性茶饮，持续专注于研发多元化饮品，致力于提升消费者体验。截至2024年12月31日，茶百道在全国范围内拥有门店8395家，覆盖31个省市;同时拥有境外门店14家，覆盖韩国、马来西亚、泰国、澳大利亚和中国香港等地区或国家。据公司招股书数据，2023年茶百道总出杯量达到10.16亿杯，公司在中国现制茶饮市场份额中占比6.8%，排名第三。

产品价格处市场中游水平，多元组合广受消费者喜爱。公司主营产品为经典茶饮、季节性茶饮和区域性茶饮，其中:1)经典茶饮定价通常位于人民币6.0元至22.0元区间，热门单品主要有杨枝甘露、豆乳玉麒麟和茉莉奶绿等，如2023年公司共售出杨枝甘露约9240万杯，实现零售额约人民币17.95亿元，截至2023年12月31日，茶百道经典茶饮产品平均售价为13.9元;2)季节性茶饮和区域性茶饮包括各类限时供应产品，定价基本介于人民币12.0元至26.0元区间，热门单品往往能引领潮流导向，主要有乌漆嘛黑、青提茉莉和草莓奶冻等,2023年，青提茉莉和乌漆嘛黑分别于上市三天/一周后即实现100万杯销量，截至2023年12月31日，茶百道季节性茶饮和区域性茶饮产品平均售价为16.6元。据弗若斯特沙利文数据，公司各类产品定价均按其他行业参与者所提供相似产品的价格水平定价，符合市场惯例。

(二)股权结构较为集中，管理团队行业经验丰富

股权结构集中于公司创始人团队。茶百道于2024年4月23日在香港上市,发行价格每股17.50港元，总计发行1.48亿股，募得资金24.63亿港元。从股权结构来看，公司实际控制人为王霄锟通过自身持股16.22%和控股公司四川恒瑞和盛实业集团实现对茶百道公司主体的控制,此外戴利、汪红学和最终受益人刘洧宏通过类似方式控制其余多数股权，整体持股结构较为集中。

董事会及管理层以初创团队为主，具备丰宫行业经验。根据2024年年报披露，公司董事会目前由8名成员构成，其中执行董事4人，独立董事3人。执行董事团队平均年龄40.3岁，均自公司成立起即被委任为董事，且拥有深厚行业经验。

(三)财务表现:盈利表现保持稳定，资产负债结构稳健

门店遍布各线级城市，依托加盟模式和供应链能力持续辐射下沉市场。茶百道致力于维持一线城市及新一线城市门店扩张，以保持品牌知名度并把握市场趋势，同时依托自身成熟的加盟模式和强大的供应链能力，持续渗透具有巨大消费潜力的低线级城市。截至2024年12月31日，公司共拥有全球门店8409家，包括13家直营门店和14家海外门店;2021年至2024年，公司年末门店总数分别为5077/6361/7801/8409家，CAGR达18.32%。从门店分布情况来看，茶百道门店现已覆盖全国31个省市及海外五个地区或国家，其中国内门店主要集中于新一线城市和四线及以下城市，2024年两者合计占国内门店比重51.0%。截至2024年12月31日，公司一线/新一线/二线/三线/四线及以下城市/海外门店占比分别为9,4%/25.5%/20,2%/19,3%/25.5%/0.2%。

营收规模与结构均保持稳定，货品及设备销售为主要收入来源。受益于门店网络的扩张，2021年至2023年公司营业收入由36.44亿元增长至57.04亿元，营业增速分别为16.12%/34.80%;2024年因“315”舆情导致行业整体业绩下滑，以及公司优化门店运营效率等因素影响，公司营业收入出现小幅下降，为49.18亿元，基本保持稳定。从收入结构方面来看，公司作为品牌方，主要收入来自于向加盟商销售货品及设备，且该部分收入在营收中占比连续多年维持在95%左右，同时得益于近年来的优惠加盟费政策，加盟费收入稳步增长，反映出公司营收结构的稳定性;此外，下沉市场的茶百道门店收入在总收入中比重不断提高，2021年至2023年，三线及以下城市门店收入占比由30.40%提高至34.60%。2024年,公司销售货品及设备/特许权使用费及加盟费收入/其他收入分别实现营收 46.52亿元/2.13亿元/0.52亿元，在总营收中分别占比94.60%/4.34%/1.06%。

让利加盟商，毛利数据下降。从公司角度看，2021年至2023年公司毛利润分别为13.01亿元/14.56亿元/19.64亿元，毛利率为35.70%/34.40%/34.43%,由于2024年“315”舆情使得公司更多让利加盟商，2024年毛利润与毛利率分别小幅下滑至15.35亿元和31.21%。业务细分毛利率层面，根据招股书披露，公司三大业务毛利率均保持稳定，其中，作为公司主要营收来源的销售货品及设备业务在2021年至2023年毛利率分别为32.80%/31.80%/31.80%,主营业务毛利率的稳定性保障了公司的利润水平。

费用率上扬，利润表现短期承压。费用方面，受益于资产负债率的降低，财务费用控制良好，2024年仅占营收0.1%;受销售量下滑压力和公司持续对门店进行整改影响，公司2024年加大宜传推销力度。例如聘请代言人、多平台投放广告等,因此分销和销售费用率与行政费用率明显升高,分别由 2023年的2.3%/7.4%提高至2024年的8.0%/10.4%,同比增长247.83pct/40.54pct。利润端，鉴于业绩承压和毛利率降低，经调整净利润和净利率均出现短期下滑，分别由2023年的12.58亿元/22.00%降至2024年的6.45亿元/13.10%，后续仍需关注其业绩修复情况。

现金流结构变动明显,账面现金增长强劲。得益于轻资产的加盟模式,2021年至2023年期间，经营活动现金流稳步增长。而2024年受公司上市及经营压力上升的影响，现金流量结构发生明显变动，经营活动现金流短期显著下降，由2023年的13.88亿元降至2024年的3.44亿元;同时根据招股书披露，公司计划于2025年、2026年改善供应链能力，在上海、广州等地新建数个加工中心和智能配送中心，因此2024年融资活动现金流大幅增长，达22.13亿元。从账面现金净增额来看，公司现金及现金等价物净增加额连年增长，表现强劲。截至2024年期末，公司共有现金及现金等价物35.60亿元，财务状况稳健。

资产负债表简洁清晰，无有息负债压力。由于公司是施行加盟模式的供应链企业，可实现轻资产的运营模式，因而所需外部筹资有限，有息负债率较低，资产负债表较为简洁。2024年，资产负债率同比下降60.86pct至28.40%,净资产情况良好。从资产端看,公司流动资产占总资产的75.32%.其中现金及现金等价物占流动资产的86%,流动性充裕。负债端则主要以货款、递延所得税等为主，无有息负债。

竞争企稳+平台补贴，行业增长动能强劲

(一)性价比提升叠加可得性增强，现制饮品市场冲刺万亿规模

中国现制饮品渗透率提升空间巨大，2028年市场规模有望突破万亿。东南亚和中国作为现制饮品新兴市场，增速远超其他地区。据灼识咨询数据显示，2023年中国和东南亚现制饮品消费量在饮用水中占比均小于2%,远低于其他发达市场平均17%以上的水平,且23年中国和东南亚人均现制饮品消费量仅为22杯和16杯，大幅落后发达市场平均260杯的水平。我们认为，未来行业渗透率有望依托价格竞争力、高地域覆盖和极速交付快速提升，现制饮品有望从休闲消费品升级成为日常高频刚需。灼识咨询预测,中国现制饮品市场规模有望在2028年达到11634亿元,2023-2028ECAGR 为17.6%。

现制饮品门店密度显著提升，产品可得性增强。头部现制饮品企业本质是供应链驱动型公司前期依托加盟模式快速扩张布点，目前已实现对消费群体的广泛覆盖。据灼识咨询数据显示，截至2023年,一线/新一线/二线/三线及以下城市每百万人拥有现制茶饮店数量已分别达到了474家/410家/425家/273家。尽管下沉市场门店密度(273家/百万人)仍低于高线城市(一线474家)，但随着行业整体战略重心向渠道下沉倾斜，下沉市场已成为品牌布局的核心方向未来该市场增长潜力明确。在持续渗透下，现制饮品对消费者的终端覆盖广度与可得性将进一步提升。同时，即时配送网络的发展大幅降低了产品到手所需时间、40分钟内送达基本已成为服务标配，现制饮品消费场景便利性在外卖平台的助力下显著提升。

(二)行业迎来景气周期，外卖大战利好需求爆发

2024年，在居民消费力持续疲软与品牌间激烈竞争的宏观环境下，现制茶饮行业经营压力显著加剧，进入深度调整的下行周期。为争夺有限的市场份额，头部品牌普遍采取激进的降价与补贴策略，导致行业整体价格带系统性下移。同时面对门店经营困难，品牌为保障加盟商体系稳定，主动进行让利,与加盟商共担市场风险,导致品牌方的盈利能力承压。行业整体经营压力陡增,据 GeoQ智图数据显示，其监测的106家连锁新茶饮品牌于2024年开店3.2万家，闭店2.0万家，开闭店比从 2022年的 2.5显著降至2024年的1.6。窄门餐眼数据也印证了这一趋势，显示 2024年茶饮门店总数净减少1.6万间。在此背景下,部分尾部品牌及经营不善的门店难以维系,最终退出市场。

价格战导致盈利恶化倒运企业转向价值竞争，行业竞争格局企稳。2024年四季度起，现制茶饮行业价格竞争呈现企稳态势，表现为头部品牌系统性回收折扣力度及部分区域市场的结构性调价，如蜜雪冰城于 2024年末对广州、深圳、北京等核心城市门店的堂食/小程序产品实施1元幅度的区域性提价，瑞幸咖啡亦于2025年初在部分区域上调产品价格3元。我们认为，24年年底起行业内竞争趋势企稳主要可归因于:

1)价格战策略的不可持续性倒逼竞争逻辑重构。激进降价虽短期内可刺激流量，但无法转化为可持续增长，反而导致行业陷入量价双杀困境，同时导致加盟商经营压力激增。因而头部品牌选择中止恶性循环，转向供应链降本、品牌力打造和单店健康度提升的良性竞争路径。

2)宏观消费环境改善支持价值回归。从宏观层面上来看，25年起促内需系列政策下居民消费情况有所回暖，消费者由单纯的价格敏感转向品质与价格的平衡决策。

后疫情时代即时零售韧性凸显，全品类和时段覆盖驱动行业持续增长。即时零售市场在2023年前藉的高鴐仵蟊Ò沊必增帳追长擞⌒袭，崬枬桼頷结要源于疫情期间居家管控催生的应急性需求爆发。尽管这一特殊因素消退，但市场预计在2023年后仍将维持20%以上的高增长态势，这表明用户需求已从应急驱动转向对生活幸福感提升和个性化服务体验的追求。支撑这一持续增长的关键在于:一方面，品类持续扩容，已涵盖数码家电、母婴用品、美妆、医药保健、宠物、鞋服等多元生活场景;同时，凭借其全时段服务的核心优势，即颈时零售能够有效满足用户即时性、碎片化的消费需求。因此，该市场展现出强劲目可持续的增长动力。

现制茶鋱蒎溃巳貮蹒絵鲑鷯恬受ⓖ搛荬是卖大战最大受益者之一，加盟商盈利显著修复。现制茶饮因其单价低、消费频次高的日常消费品属性,叠加较高的消费者价格敏感度,使得低价策略能有效撬动消费需求。同时,该品类原料与制作流程高度标准化，可实现快速出单与高效配送，完美契合外卖场景对时效性的核心要求。基于上述特性，现制茶饮在此次外卖平台竞争中成为核心受益品类，充分承接了平台流量红利。五一期间，茶百道整体销售额环比增长50%,部分景区门店销量同比激增3000%;同期奈雪的茶全国销量火爆，部分门店订单量环比增长300%。此外，宝闪购5月2日上线后，库迪咖啡单日订单量增长近10倍;茉莉奶白在饿了么平台的日均外卖订单量亦增长近3倍。4月以来平台的大力度补贴政策叠加品牌4024起的竞争企稳趋势，加盟商盈利水平呈现明显修复态势。

平台外卖补贴力度增强，茶饮景气度有望在一年维度内保持上行。京东外卖业务以全年免佣金及超百亿元用户/商家补贴高调进入市场，迅速拉动订单量增长。据其公告显示，4月15日京东品质外卖日订单量已突破500万单。面对竞争压力,美团与饿了么迅速跟进推出补贴措施。我们认为，由即时零售战略驱动的外卖补贴竞争态势有望延续，且力度相较于今年第二季度或无明显退坡。参考饿了么与淘宝官方公布的6月日均6000万单数据，假设单均补贴为2.8元，则饿了么+淘宝在第二季度的单月补贴峰值约为50亿元。而根据淘宝7月公告，其“淘宝闪购”业务计划在未来12个月内向消费者和商家提供总计500亿元的直接补贴。按此新政测算,月均补贴预算仍高达42亿元,较峰值下滑幅度有限。同时，鉴于当前市场竞争激烈，预计其他平台也将跟进类似补贴政策。

内外兼修，成长空间有望重新打开

(一)产品研发紧跟消费者需求，新品反响良好

跟随市场需求及趋势打造产品矩阵,持续优化产品品类。公司从不同消费者群体需求角度出发,同时紧密跟踪市场趋势以优化产品盘,2024年分别推出了千亿活菌酸奶昔和超级蔬食等符合市场潮流的产品系列。公司现阶段已形成了完善的产品矩阵建设，通过以杨枝甘露、招牌芋圆奶茶为代表的鲜果茶和招牌奶茶系列作为基本盘维护存量人群，同时开发真鲜奶茶、千亿活菌酸奶昔、超级蔬食、纯茶等系列以满足增量人群的需求。

公司已在新品研发上已建立起了系统性的竞争优势，主要体现在高强度研发投入和消费者需求精准洞察两方面。在研发投入方面，2024年公司研发费用达到3376万元/同比+105.7%，在营收中占比为0.69%/同比+0.4pct,公司研发占比虽低于古茗(2.6%)和沪上阿姨(1.6%)，但费用规模增速可观，可见研发对公司重要程度持续增强。同时，公司设有专门负责研发工作的高管职位，朱明星先生(监事)任研发总监、张睿博士(高管)任数字化中心副总经理，两位分别在食饮和数字化建设方面具备丰富的经验。另一方面，公司致力以技术性手段深度探索消费者需求，公司通过会员信息、点单数据、消费者行为等数据积累，已建立起了系统性的数据分析系统，可高效预测消费者需求趋势，大幅提升了市场洞察能力。

25年研发机制强化下上新频率显著提升。2024年，公司针对国内市场共推出了60款新品，升级迭代了 42款产品，开发入库产品配方372个。在品牌研发系统的有效支撑下，公司2025年上新频率明显提高，据公司官方小红书账号发布信息统计，截至6月19日公司25年共上新22次，合计41款产品，成功做到了“周周有新品”以当前趋势推测25年上新频率和新品数量将有望显著超越 2024年水平。

25年以来新品反响良好，爆品率有效提升。2025年以来推出的新品均取得了较好反响，如6月推出的荔枝系列上线5天销量便突破200万杯,消耗鲜荔枝2500万颗，4月推出的葡萄系列和2月推出的竹香乌龙系列也分别于上线5天和3天后销量突破180万杯和100万杯。对比之下，公司2023年4月推出的葡萄系列5天累计销量为136万杯，22年8月推出的新品“超级大瓜”7天销量则为 99.9万杯。销量差距反映出茶百道对消费者需求预测愈发精准，产品开发能力有效提升，爆品率明显提高。

(二)供应链加大建设投入，年内预计工厂产能升级

公司持续加大对供应链建设投入以赋能产品质控和运营效率。茶百道现阶段已建立起了业内领先的全国性供应链，且为继续保持门店产品品质标准化、有效支持新品材料供给、和维持运营效率和盈利能力，公司持续深化对供应链的投入和建设。据2024年公司招股书显示，公司计划将38%的款项(约9.3亿港元)用于供应链升级，其中:16%的款项(3.9亿港元)用于提升现有仓配能力的自动化和智能化水平;18%(4.4亿港元)用于供应链上游的战略性投资以从生产阶段加强供应链的控制，确保产品质量;5%(1.2亿港元)用于进行海外市场的供应链建设。

采购:严格的供应商筛选机制和全面的采购系统已确保产品质最及食品安全。在供应商筛选及管理方面，公司要求供应商注册供应商关系管理(SRM)系统以实现全方位管控。供应商在通过初步筛选进入评估后仍需根据供应商在后三月内的表现决定供应商是否获得合作资格。另外，公司使用SRM系统对供应商进行每月绩效考核，根据考核结果将供应商分为A、B、C三级，并根据评级机制动态选择可继续合作的供应商。在原材料采购方面，公司的采购周期(从下订单到收货)通常需要15天，公司根据不同地区的生产季节提前进行协议签订以确保未来推出产品原材料的充足供应，且通过持续挖掘产品和茶叶品种、设定严格采购标准、现场检查等方式以把控产品质量。

加工:年内新建果汁工厂,加工环节掌控升级。公司的包材工厂森冕工场于2021年正式投产并于同年9月开始向茶百道门店供应包装材料，2022年和2023年工厂自产包材在门店中占比为30.7%和26.7%(销售额口径)。除自供外，森冕工厂同时为外部采购商供货，2022年和2023年外供比例为工厂销售额的6%和11%,工厂产能利用较为充分。2024年5月公司原叶茶生产基地于福建正式投产，工厂建筑面积约6000平方米，年产能可达5000吨，且公司于广西亦拥有茉莉花茶生产车间，全年茉莉花茶产能可达2500吨。另外，公司的果汁果浆工厂目前也处于建设中，项目建成后，预计年产能将达到植物蛋白饮料2万吨、果汁饮料2万吨、果浆2万吨。

仓储物流:95%门店实现一周两配及以上，智能系统确保运输效率及质量。公司仓储配送系统下共有 21个多温仓库，总面积约为80,000平方米，其中6个为公司自有运营，15个为和第三方共同管理。各仓配中心服务周边平均配送半径500公里的门店，目前，公司约92%的门店可实现下单次日送达，约95%的门店实现一周两配或以上的配送频率，且在北京、成都等重要地区推出了41条信任交接的夜间配送路线。配送使用运输管理系统(TMS)，可智能化选择最佳配送路线以缩短和降低运输时间和成本，同时通过系统监控车辆储存温度和状态以确保物流质量。

(三)下沉+海外双轮驱动，开店空间依然广阔

2024年门店增速放缓，规模突破8000家。公司自2008年在四川设立首家门店后，凭借加盟模式快速拓店，2021年门店规模增速高达126%，成功突破5000家门店，2022-2023年期间基本保持20%以上增速，2024年受宏观经济和行业竞争影响门店增速放缓，截至2024年门店数量共计8395家。从门店地域分布上来看，公司以创立地四川为大本营，华东华南为优势区域，同时门店网络遍布全国，其他省份和各城市线级门店分布较为平均，截至2024年，公司一线城市/新一线城市1二线城市/三线城市/四线及以下城市门店占比分别为9.4%/25.5%/20.2%/19.3%/25.6%。

公司下沉战略加速，低线城市未来有望为公司贡献增量空间。从行业趋势上看，三线及以下城市过去为现制茶饮行业增长的主要驱动地区，且未来仍然保持为行业增长的主引擎，据灼识咨询数据显示，三线及以下城市现制茶饮市场规模2023-2028ECAGR为22.8%，领跑其他线级城市。反观茶百道自身拓展轨迹，公司2020-2024年一线/新一线/二线/三线四线及以下门店规模CAGR分别为41.9%/24.8%/42.8%/48.7%/49.9%，低线城市扩张速度明显高于其他城市线级和同业。我们认为，未来低线城市行业红利持续释放配合公司自身下沉加速度，三线及以下城市有望成为公司未来规模扩张的核心增量来源。

公司海外首店在韩国市场取得显著成功，“一城鲻釣供郑一朏礱轿甚战略得到有效验证。2024年1月，公司首家海外门店于韩国首尔开业,采用与第三方合作伙伴签订的特定品牌授权经营模式,其首月GMV突破80万元人民币。公司严格执行“一地一策”战略，在开拓新市场时严格筛选本地合作伙伴，并依据当地文化特征及供应链条件重构菜单体系。依托饮食文化的相近性及深度本地化运营能力，公司品牌(茶百道)迅速渗透韩国本地市场;截至2024年8月，其在韩国的4家门店本地消费者占比稳定维持在80%以上,复购率达45%。核心单品杨枝甘露在韩国市场的累计销量已突破14万杯有力印证了本地化产品策略的有效性。

韩国作为公司出海的首选市场，具备显著的增量空间。截至2024年，公司已在韩国、马来西亚、泰国、澳大利亚及中国香港分别开设7家、2家、2家、2家和1家门店，其中韩国市场作为出海首站具有重要战略意义，其未来增长潜力巨大，主要基于以下市场特征:

1.韩国现制饮品市场由咖啡主导，茶饮渗透率存在较大提升空间。欧睿咨询数据显示，2023年韩国人均咖啡消费量达405杯,约为全球平均水平的三倍,咖啡门店数量超过十万家;相比之下专业茶饮店仅约2000余家，表明茶饮品牌拥有广阔的市场渗透空间。公司韩国业务负责人王欢明确表示，其战略目标是从韩国消费者日均2-3杯的咖啡消费中争取一杯茶饮替代份额。为有效切入市场，公司在保留国内经典产品的同时，针对韩国消费者偏好调整了饮品甜度与冰量标准，并结合本地食材开发特供饮品。配合高端商圈选址策略及适度的社交媒体营销，公司产品迅速在韩国年轻消费群体中形成风潮，成功摆脱了仅服务于特定消费群体的标签。

2.韩国现制茶饮市场竞争格局为后发者提供了有利契机。该市场早期由以贡茶为代表的传统台湾奶茶品牌主导，但此类品牌普遍面临产品创新不足的问题。尽管部分新兴现制茶饮品牌已将韩国列为目标市场，但其实际拓展动作尚不明显。因此，公司可凭借先发进入优势及领先的产品创新能力，迅速抢占韩国市场份额，确立其作为韩国现制茶饮市场首选品牌的地位。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）