2025年船舶行业2024年报及2025年一季报总结与展望：风口浪尖处，乘风破浪时

1. 复盘：造船业长高景气带动船企业绩高增

1.1. 船价新高+订单放量+原料降价，共同造就2024 年造船业高景气

2021 年初以来，全球疫情有所缓和、需求回暖明显，同时地缘政治经济扰动 不断，全球供应链面临巨大压力，推动全球新造船价格经历了一轮快速上升。截至 2025 年 4 月末，全球新造船价格指数报 187.11 点，yoy +1.7%，较 2020 年末低点 上涨约 49.62%，与 2008 年高点持平。但据 Clarksons 分析，若考虑通货膨胀影响， 当前新造船价格水平较 2008 年水平仍有约 30%空间。

2024 年，全球新接订单量高达 1.81 亿 DWT，yoy +41.57%；折合 7060.74 万 CGT，yoy +42.83%。2025 年第一季度，国际地缘政治经济的不确定性大幅上升， 全球新造船订单趋势有所放缓：①俄乌冲突波折起伏，俄对乌开出停战协议但双方 分歧巨大，加之美国的影响，目前俄乌停战仍无明确时间点；②巴以冲突经历了多 轮停战、再战，2025 年 1 月份最新达成的停战协议已经实质上失去效力；③2025 年 3 月，胡塞武装为声援加沙，再次启动了对红海、亚丁湾等处与以色列有关商船 的袭击，美国随后对胡塞武装发动了多轮大规模空袭，航路仍然受阻；④特朗普正 式就任美国总统以来不断提高关税，全球贸易面临严重挑战；⑤2025 年 1 月，美国 贸易代表办公室发布对中国海事、物流和造船行业主导地位进行 301 调查报告，决 定采取进一步行动并在 4 月发布了最新限制措施。以上事件从贸易量、货物结构、 航运距离、运价等多方面影响了全球航运及新造船市场，船东处于观望状态，使得 全球 2025Q1 新接订单量仅为 1712.60 万 DWT，yoy -61.27%；折合 779.46 万 CGT， yoy -52.24%，订单趋势暂时放缓。

造船板是造船业的重要原材料，历史数据显示 2009 年以来中国 20mm 造船板 价格大致处在 2000-6500 元/吨的区间内，经历了“下跌—上涨—下跌”三个阶段。 ① 第一阶段（2009-2015），“四万亿”经济刺激计划落地，钢铁行业的大规模投资 导致造船板也出现了产能过剩的问题，造船板价格自5000元/吨水平不断下探， 在 2015 年末达到约 2000 元/吨低点； ② 第二阶段（2016-2021），供给侧结构性改革号召下，落后产能逐步退出、供需 格局快速重构，叠加“双碳”目标的提出严格限制了不合规的钢铁产能，造船 板价格整体处于上行周期，在 2021 年 5 月一度高达 6590 元/吨； ③ 第三阶段（2021-至今），疫情因素、房地产走弱叠加钢铁合规产能阶段性释放 等因素，钢铁价格在供强需弱的格局下进入漫长的单边下跌行情，造船板价格 在 2025/4/18 报 3372 元/吨，处于历史价格中枢偏低位置。若参考第一阶段（7 年）、第二阶段（6 年）周期规律和 2015 年末低点水平，本轮下跌行情或仍有 延续的时间与空间。

1.2. 受益造船业量价齐升，2024 年船舶板块营收盈利创新高

为分析船舶板块整体财务状况，我们选取了中国船舶集团旗下的国资船企中国 船舶、中国重工、中船防务和零部件企业中国动力、中国海防，民营零部件企业亚 星锚链作为成分标的。我们选取的船舶板块在 2024 年实现营收 2102.81 亿元，yoy +11.67%，创历史新高，主要受益于 2024 年造船业量价齐升的高景气周期；在 2025Q1 实现营收 451.26 亿元，同比 +11.55%，环比 -31.83%。

2024 年船舶板块实现归母净利润 72.03 亿元，yoy +103.00%，利润增速远超营 收增速，连续两年实现了大幅增长。我们判断主要是由于订单结构及成本两方面同 步优化，船舶板块或已进入盈利周期；2025Q1 实现归母净利润 23.10 亿元，同比 +224.58%，环比 -15.26%，自 2023Q4 的 3.63 亿元以来逐步增长了 536.36%。

2024 年船舶板块销售毛利率约为 11.74%，yoy +0.44pct，呈现出稳中有进的趋 势。销售净利率约为 4.16%，yoy +2.11pct，取得了较大幅度增长，我们认为主要系 原材料成本不断走低、行业普遍推行降本增效、汇率波动增加汇兑净收益等因素所 致；2025Q1 销售毛利率约为 14.05%，同比 +3.71pct，环比 +1.75pct，销售净利率 约为 6.37%，同比 +4.34pct，环比 -1.01pct。

1.3. 利润增速远超收入增速，中国船舶+中国重工业绩进入兑现期

2024 年中国船舶实现营收 785.84 亿元，yoy +5.01%；中国重工实现营收 554.36 亿元，yoy +18.70%；考虑到中国船舶和中国重工的合并计划，我们将两者加总计 算，中国船舶+中国重工合计实现营收 1340.21 亿元，yoy +10.28%，主要受益于公 司完工交付船舶数量和单船平均价格同比增加。 2025Q1 中国船舶实现营收 158.58 亿元，同比 +3.85%，环比 -29.26%；中国重 工实现营收 122.16 亿元，同比 +20.12%，环比 -39.43%；中国船舶+中国重工合计 实现营收 280.74 亿元，同比 +10.36%，环比 -34.07%。

2024 年中国船舶实现归母净利润 36.14 亿元，yoy +22.21%；中国重工实现归 母净利润 13.11 亿元，yoy +266.60%；中国船舶+中国重工合计实现归母净利润 49.25 亿元，yoy +126.37%。相较于板块，中国船舶+中国重工利润增速超过营收增速的 幅度更大，表明其是拉动板块盈利改善的推动力来源之一。 2025Q1 中国船舶实现归母净利润 11.27 亿元，同比 +180.99%，环比 -16.12%； 中国重工实现归母净利润 5.19 亿元，同比 +281.99%，环比 +37.66%；中国船舶+ 中国重工合计实现归母净利润 16.46 亿元，同比 +206.93%，环比 -4.33%。

2024 年中国船舶销售毛利率约为10.20%，yoy -0.37pct，销售净利率约为4.91%， yoy +0.96pct；中国重工销售毛利率约为 10.81%，yoy +1.01pct，销售净利率约为 2.40%，yoy +4.10pct；中国船舶+中国重工销售毛利率约为 10.45%，yoy +0.18pct， 销售净利率约为 3.87%，yoy +2.09pct，主要受益于不断强化的费用控制能力、逐步 下降的原材料价格等因素，印证了船舶市场高景气对公司盈利能力的推动作用 2025Q1 中国船舶销售毛利率约为 12.84%，同比 +5.62pct，环比 +0.64pct，销售净利率约为 8.05%，同比 +5.40pct，环比 +1.36pct；中国重工销售毛利率约为 12.88%，同比 -0.21pct，环比 +4.91pct，销售净利率约为 4.27%，同比 +2.95pct， 环比 +2.35pct；中国船舶+中国重工销售毛利率约为 12.85%，同比 +3.28pct，环比 +2.65pct，销售净利率约为 6.41%，同比 +4.29pct，环比 +1.98pct。

2024 年中国船舶期间费用率约为 6.61%，yoy -0.87pct，体现了公司围绕成本费 用率压降目标持续开展降本增效工作的显著成效；中国重工期间费用率约为 9.51%， yoy +0.11pct，自 2020 年来基本维持稳定。 2025Q1 中国船舶期间费用率约为 5.83%，同比 +0.72pct，环比 -1.43pct；中国 重工期间费用率约为 8.79%，同比 -2.82pct，环比 -0.24pct。

将中国船舶、中国重工与国内民营造船企业扬子江、韩国造船企业现代重工进 行对比，2024 年中国船舶实现营收 785.84 亿元，yoy +5.01%；中国重工实现营收 554.36 亿元，yoy +18.70%；扬子江实现营收 267.87 亿元，yoy +12.19%；现代重工 实现营收 715.34 亿元，yoy +8.44%。

2024 年中国船舶实现归母净利润 36.14 亿元，yoy +22.21%；中国重工实现归 母净利润13.11亿元，yoy +266.60%；扬子江实现归母净利润66.34亿元，yoy +61.73%； 现代重工实现归母净利润 30.69 亿元，yoy +2154.65%。

2024 年中国船舶销售毛利率约为10.20%，yoy -0.37pct，销售净利率约为4.91%， yoy +0.96pct；中国重工销售毛利率约为 10.81%，yoy +1.01pct，销售净利率约为 2.40%，yoy +4.10pct；扬子江销售毛利率约为 28.66%，yoy +6.22pct，销售净利率 约为 24.77%，yoy +7.73pct；现代重工销售毛利率约为 10.31%，yoy +4.84pct，销售 净利率约为 4.29%，yoy +4.08pct。

从新接订单量来看，2024 年中国船舶+中国重工合计新接订单 944.73 万 CGT， 全球份额约为 13.38%；扬子江新接订单 512.67 万 CGT，全球份额约为 7.26%；现 代重工新接订单 525.80 万 CGT，全球份额约为 7.45%。 据 Clarksons 数据显示，2025Q1 中国船舶+中国重工合计新接订单 143.97 万CGT，全球份额约为 18.47%，整体呈现波动上升的趋势；扬子江未显示获得新接订 单；现代重工新接订单 98.62 万 CGT，全球份额约为 12.65%，较 2024 年全年 7.45% 水平高 5.20pct，一定程度上系部分买家为规避美国对华造船业 301 调查的不确定 性因素而转单至韩国所致，体现了全球新造船市场受政治经济等因素影响具备脉冲 性，不同国家和地区的订单规模可能在短时间内呈现出较大波动性。

1.4. 行情复盘：2024 年初至 2025/5/6，船舶板块涨幅 4.44%

从板块层面上来看，2024 年初至 2025/5/6，由我们选取的 6 只标的组成的船舶 板块总市值加权平均涨幅为 4.44%，低于沪深 300 总市值加权平均涨幅（30.08%）。 其中分阶段来看，2024 年全年船舶板块涨幅 19.72%，低于沪深 300（32.10%）；2025 年初至 2025/5/6 船舶板块涨幅-13.27%，低于沪深 300（-2.84%）。 从指数层面上来看，2024 年初至 2025/5/6，中证船舶产业指数涨幅-1.71%，跑 输沪深 300 指数涨幅（12.47%）。分阶段来看： ① 2024 年初至 2024/7/31，航运市场与新造船市场强劲表现支撑中证船舶产业指 数大幅上涨 28.21%，跑赢沪深 300 指数涨幅（1.65%）； ② 2024/8/1 至 2024/9/24，受 7~9 月 PMI 回落至荣枯线下的影响，内需不足的同 时地缘政治因素扰动外需，内外需求的双重不确定性使船舶板块跟随大盘持续 回调，中证船舶产业指数涨幅-17.75%，跑输沪深 300 指数涨幅（-6.66%）； ③ 2024/9/24 至 2024/12/31，在一系列利好政策刺激下，流动性驱动大盘迎来一轮 上涨行情，船舶板块也同步受益、触底反弹，中证船舶产业指数涨幅 6.94%， 但跑输沪深 300 指数涨幅（22.48%）； ④ 2025/1/1 至 2025/5/6，受特朗普就任美国总统后主导推动的对华海事、物流及 造船业 301 调查、美国船舶法案、关税政策等一系列消极因素影响，中证船舶 产业指数涨幅-12.85%，跑输沪深 300 指数涨幅（-3.21%）。

1.5. 持仓分析：外部环境不确定性上升，公募主动权益减持船舶板块

从 2025 年第一季度公募主动权益船舶行业重仓情况来看，受外部环境不确定 性影响，船舶板块普遍遭到相关机构减持，持股总量平均环比下降 53.26%，持股总 市值环比下降约 62.33%，持股总市值占比环比下降约 1.62pct。

2. 行业分析：全球航运需求或继续上升，支撑造船业高景气

2.1. 研究框架：通过供需关系串联造船与航运市场

我们的研究框架主要围绕“两个市场”、“三个角色”来展开。“两个市场”指 的是航运市场、造船市场，“三个角色”指的是承租人（也称运营商/船公司）、船东、 造船厂。在该框架中隐含了两条逻辑链条：供需关系、价格关系。

从供需关系出发：承租人是航运市场的需求方，其贸易需求是石油、散货、集 装箱和其他货物的贸易总量（吨），乘以航运平均运距（英里）得到航运需求（吨 英里）；船东是航运市场的供给方，运营船只提供不同类型的运力，其运力不仅受 船只规模的影响，还与平均航速、航行时长、载重利用率等因素有关：

航运供给(吨英里) = 船队总规模(???) × 效率系数(英里) = 船队总规模(???) × 年运行时间(小时) × 航速（英里/时） × 利用率（%）

航运需求与航运供给形成了一对供需关系，通过船东传递到了新造船市场， 即新船的新增需求。新增需求与存量需求（如更新需求、环保升级需求）共同构 成了新船需求，进而通过船东向造船厂下单而成为新接订单量。新接订单进入造 船厂建造队列中，转化为手持订单量，这代表了造船厂的营收储备。在手持订单 量充足的情况下，造船完工量基本代表了造船厂的产能水平，手持订单量除以造 船完工量得到按年计算的保障倍数（或称覆盖率），代表了造船厂的交付周期。更 长的交付周期意味着供不应求，全球造船市场活跃、进而使得船价上扬。 从价格关系出发：在航运市场中，航运需求与供给的测算隐含了大量不易量化 的影响因素，如地缘政治、环保要求、气候因素，因此我们可以观察供需关系影响 下运价的变化情况。航运供给紧张的时期，运价上涨，同步推动船东的租船收益上 升、船东利润增厚。船东利润增厚又有利于支付供需关系紧张推升的高船价，从而 保证了造船厂的盈利空间。因此船东作为航运市场和造船市场的中间人，将供需（数 量）关系和价格关系紧密联系在了一起，形成了“航运市场供需紧张—造船市场量 价齐升—造船厂盈利增厚”的逻辑闭环。同时，“运价—收益—船价”的传导链条 有一定迟滞性，决定了运价往往是船价乃至造船厂盈利能力的前瞻性指标，这正是 任何针对新造船市场的分析都需要紧密跟踪运价、收益及船价的原因。

2.2. 供需关系：全球航运需求或继续上升，支撑新船订单维持较高水平

如我们的研究框架图所示，供需关系跨航运与造船两大市场。在航运市场中， 存在“航运需求”与“航运供给”的供需关系，催生新增需求。新增需求叠加船队 自然老化和环保升级带来的存量需求，共同组成新船需求。在造船市场中，新船需 求直接影响新接订单量，且由于船舶下单到交付普遍耗时 3-4 年，存在时间差，因 此要求新接订单量与市场对于未来数年后的航运需求挂钩。

2.2.1. 航运市场：2024 年全球航运需求增长 5.92%，未来有望继续上升

从航运市场需求端来看，Clarksons 数据显示，2024 年按吨计全球海运贸易量 为 126.14 亿吨，yoy +2.11%，按吨英里计全球海运贸易量（即航运需求）为 66.15 万亿吨英里，yoy +5.92%，对应全球平均运距为 5244.2 英里，yoy +3.73%。Clarksons 同时给出 2025-2026 年全球海运贸易量预测，2025 年全球按吨计全球海运贸易量 127.48 亿吨，yoy +1.06%，2026 年全球按吨计全球海运贸易量 129.57 亿吨，yoy +1.64%，体现全球海运贸易量或进一步增长的预期。然而，红海危机推动全球平均 运距大幅偏离正常水平，若红海局势缓和则运距将小幅回落，预计 2025 年全球平 均运距 5210.5 英里，yoy -0.64%，2026 年全球平均运距 5146.9 英里，yoy -1.22%。 两者综合计算，2025 年全球按吨英里计全球海运贸易量或达 66.42 万亿吨英里， yoy +0.41%，2025 年全球按吨英里计全球海运贸易量或达 66.69 万亿吨英里，yoy +0.40%。

从航运市场供给端来看，2024 年末全球船队总规模达 24.33 亿 DWT，yoy +3.40%，折合 10.53 亿 CGT，yoy +3.77%，落后于 2024 年按吨英里计全球海运贸 易量（即航运需求）5.92%的增幅，显示出船队规模与航运需求间存在缺口，一定 程度上成为 2024 年内运价上升、造船业迎来量价齐升局面的原因。

据 Clarksons 预测，2025 年全球船队有望达到 25.16 亿 DWT，yoy +3.38%， 2026 年有望达到 26.05 亿 DWT，yoy +3.56%，均高于前文中 Clarksons 对按吨英里 计全球海运贸易量增速的预测（2025 年+0.41%，2026 年+0.40%），表明船队规模持 续上升，供需缺口有望持续收窄。从海运贸易量的增速周期波动上来看，Clarksons 预测 2025-2026 年按吨英里计全球海运贸易量增速约为每年 0.40%，处于 2008 年 全球金融危机后海运贸易量增速低位，存在触底反弹的空间。同时，联合国贸易和 发展会议在《2024 年海运回顾》中基于全球 GDP 增速与海运贸易量增速的强相关 性，预测 2025-2029 年全球海运贸易量（吨）年均增速约为 2.4%，也较 Clarksons 对 2025-2026 年的预测增速更高，说明随后几年（约 2027-2029 年）海运贸易量增 速或加速回升。考虑到造船业 3-4 年的交付周期，2025-2026 年全球新接订单水平 有望得到一定支撑。

2.2.2. 造船市场：2024 三大指标表现强劲，2025Q1 短期受外部因素扰动

2024 年，全球新接订单量 1.81 亿 DWT，yoy +41.57%，折合 7061 万 CGT， yoy +42.83%。2025 年第一季度，受特朗普就任美国总统后主导推动的对华海事、 物流及造船业 301 调查、美国船舶法案、关税政策等一系列消极因素影响，全球新 接订单量大幅下降。以 DWT 计新接订单量为 1712.60 万 DWT，yoy -61.27%；以 CGT 计新接订单量为 779.46 万 CGT，yoy -52.24%。

截至一季度末，全球手持订单量为 3.72 亿 DWT，yoy +20.79%，但较 2024 年 末下降1.37%；折算修正总吨为1.58亿CGT，yoy +14.56%，较2024年末下降1.29%。 尽管手持订单量略微下降，但目前以 DWT 和 CGT 计的手持订单量均处于 2021 年 以来本轮周期的高点。

2024 年，全球造船完工量为 8904 万 DWT，yoy +0.94%，折合 4107 万 CGT， yoy +14.84%。2025 年第一季度全球造船完工量为 2196.51 万 DWT，yoy -8.00%； 折算 963.03 万 CGT，yoy -2.19%，波动幅度远低于新接订单量，体现出全球船企产 能具备一定刚性。

从产能覆盖率（保障倍数）来看，2024 年以 DWT 计产能覆盖率为 4.23，较 2023 年 3.28 增长了 0.95；以 CGT 计产能覆盖率为 3.90，较 2023 年 3.72 增长了 0.18，代表全球造船交付周期仍在拉长，未来数年船企业务与业绩有一定保障。

更新需求方面，平均船龄仍处于上升期，截至 2024 年末全球总重 100 吨以上 船队平均船龄 22.57 年，较上年增加 0.35 年。其中分船型来看：全球散货船平均船 龄 12.44 年，较上年增加 0.48 年；全球油船平均船龄 13.69 年，较上年增加 0.77 年； 全球集装箱船平均船龄 12.97 年，较上年增加 0.35 年。造船上行周期不可能在平均 船龄高点时期结束，目前全球平均船龄较上一周期高点仍有空间，更新需求仍在持 续释放。

2.3. 价格关系：全球新造船价格指数维持高位，较 2020 年末上升超 50%

价格是供需互相作用的直观呈现，在航运供给紧张的时期，运价上涨，同步推 动船东的租船收益上升、船东利润增厚。船东利润增厚又有利于支付供需关系紧张 推升的高船价，从而保证了造船厂的盈利空间。因此船东作为航运市场和造船市场 的中间人，将供需（数量）关系和价格关系紧密联系在了一起，形成了“航运市场 供需紧张—造船市场量价齐升—造船厂盈利增厚”的逻辑闭环。同时，“运价—收 益—船价”的传导链条有一定迟滞性，决定了运价往往是船价乃至造船厂盈利能力 的前瞻性指标，这正是任何针对新造船市场的分析都需要紧密跟踪运价、收益及船 价的原因。 从运价角度来看，2024 年以来各类别货品运价呈现较大波动。①集装箱运价 表现强劲，受红海航道危机、船队供给偏紧等因素，2024 年底上海出口集装箱运价 指数（SCFI）报 2460.34 点，虽在年内出现一定回落，但仍然实现了 96.04%的年内 涨幅；进入 2025 年，受一系列政策影响，运价快速回落，2025 年 4 月末报 1347.84 点，年内降幅 45.22%，但仍高于 2024 年年初水平；②干散货运价经历了高位回落， 2024 年前三季度受大西洋地区长距离贸易出口增长利好，波罗的海干散货指数 （BDI）围绕 2000 点附近波动，但第四季度起快速回落，2025 年 1 月末报 736.60 点，随后在市场情绪改善推动下触底反弹，2025 年 4 月末报 1304.67 点；③油运方 面，受船队运力增长（尤其是原油油轮）、欧洲能源贸易结构变化、美洲石油出口 持续增加等因素影响，2024 年上半年原油运输指数（BDTI）和成品油运输指数 （BCTI）维持小高位，然而受 OPEC+加快解除减产计划和油价回落等因素的影响， 油运价格面临着一定压力。

从收益水平来看，2024 年内 ClarkSea 指数在 25,000 美元/日附近小幅波动， 总体相对稳定。细分船型表现出现一定分化，油船和散货船在经历了上半年的高收 益水平后，下半年有所下滑，2024 年 12 月油船报 26,017 美元/日，yoy-40.7%；散 货船报 10,094 美元/日，yoy-51.9%；集装箱船收益表现强劲，报 42,219 美元/日， yoy+152.2%，创 2023 年以来新高。2025 年 2 月以来，受春节后经济活动恢复、美 国关税政策先紧后松、USTR 拟议措施力度减弱等政策面扰动，三大船型普遍走出 小区间上升行情，收益水平得到一定程度改善。

全球吨英里海运量持续上升叠加全球造船产能规模相对稳定，造成了供紧需强 的局面，大幅推高了全球新造船价格水平。2024 年底，全球新造船价格指数报 189.16 点，yoy+6.05%，较 2020 年底 125 点左右位置上升超 50%。自 2024 年 6 月以来， 全球新造船价格指数已在近 50 周内维持 187 点高位水平，名义数据几乎达到了 2008 年的历史最高水平，但据 Clarksons 分析，按通胀调整后仍低约 30%。

3. 展望：全球造船业高景气度有望延续

3.1. 新造船市场预测：我们预计中性情景下 2025-2029 年全球年均新接 订单 1.35 亿 DWT

3.1.1. Clarksons：预计 2025 年全球新接订单量将较 2024 年下降约 30%

2025 年 4 月 Clarksons 发布预测，预计 2025 年全球新接订单量将较 2024 年下 降约 30%，即约 1.27 亿 DWT（折合 0.49 亿 CGT），与我们在后文中给出的的悲观 预测相符。在 4 月 19 日，Clarksons 发布了对新限制措施的评论，认为“新限制措 施背景下，受影响的船舶和靠港量范围大幅缩小”、“对新造船决策的直接影响有所 减弱”。

3.1.2. 韩国进出口银行：历史数据显示其预测较为保守

2025 年 1 月，KEXIM 发布《2024 年航运与造船行业动向及 2025 年展望》，预 测 2025 年全球新接订单量水平约 4500 万 CGT。然而，历史回测数据显示 KEXIM 的预测往往严重低于实际水平。

以 2023 年 10 月报告为例，其对 2024 年的预测为 2900 万 CGT，较实际水平 偏低 58.93%；2024 年 10 月报告预测2024 年当年全球新接订单水平约 5900 万 CGT，较实际水平低约 16.44%。由此可见，2025 年 1 月发布报告中对 2025 年 4500 万 CGT 的预测或较为保守。

3.2. 分船型展望：细分船型可能出现一定分化

2024 年，全球新接集装箱船 5089 万 DWT，yoy +177.41%，折合 20.40 万 CGT， yoy +177.36%；干散货船 5217 万 DWT，yoy -1.45%，折合 1244 万 CGT，yoy -4.67%； 油船 6021 万 DWT，yoy +61.38%，折合 1649 万 CGT，yoy +54.62%。总体上来看， 三大船型皆呈现积极表现，集装箱船实现了 177%的大幅增长；油船增长 61.38%， 实现两连增；干散货船则基本延续了 2023 年较高的接单水平。展望 2025 年，细分 船型接单趋势可能出现一定分化。

3.2.1. 集装箱船：关注美国政策变动和红海航道通行改善情况

在红海地区通行持续中断的背景下，集装箱船市场租金和即期运价走势分 化。美国贸易政策和不断累积的经济风险显然已成为影响集装箱航运市场短期前 景的主要因素。Clarksons 表示，截至 4 月，中国对美国的出口（约占跨太平洋东 行航线的 50%，占全球贸易量的 6%）大幅下降，多家航运公司削减了跨太平洋航 线的运力。悲观来看，若贸易战持续升级，中美集装箱贸易量将断崖式下降；中 性来看，为避免特朗普提议的关税措施，集装箱海运需求可能短期内有抢运需 求，支撑景气度小幅上升；但乐观来看，随着美国关税政策有松口迹象，与中国 达成贸易谈判的可能性正在上升，集装箱船运面临的不确定性有望得到缓解。 Clarksons 预计 2025 年船队规模将增长 6%，假设红海危机延续，2025 年全年 标准箱英里需求可能持平或略降。更长远地展望 2026 年，贸易增长可能反弹约 3%，船队规模同样预计增长 3%。但 Delphis 和 ONE 等主要班轮公司指出，随着 红海航线一旦恢复正常，市场将面临新增运力集中交付的冲击：2026 年集装箱船 船队规模或比 2023 年大 23%，超过同期约 10%的贸易量增长。

3.2.2. 散货船：关注需求恢复情况和潜在的刺激政策

进入 2025 年以来，海运干散货贸易走弱，主要系中国干散货需求季节性承 压，进口量同比下降约 7%，其他主要进口国也面临困境。Clarksons 预计 2025 年海运干散货贸易量全年下降约 1%，吨英里数预计下降 0.4%，但 NYK 和 KLine 等 干散船东普遍认为，2025 年铁矿石、煤炭与谷物等大宗商品需求将保持稳定，特 别是中国与印度的建筑与基建需求仍将支撑长航程运输的活跃度，同时几内亚铝 土矿贸易增长等因素也有望提供一定支撑。美国方面，301 调查和关税政策对干 散货贸易直接影响有限，且修订后的港口费用措施对行业挑战有所减弱。中国方 面，未来市场前景需密切关注中国需求恢复情况及潜在出台的新刺激政策。 红海航线改道 2025 年可能持续，2026 年或逐渐恢复。Clarksons 预计 2025 年 船队规模或增长约 3%，但航速降低、停租时间增加和港口拥堵等因素或限制市场 下行空间。展望 2026 年，散货船船队规模预计增长约 3%，贸易量和吨英里数增 长或因宏观经济改善而反弹。

3.2.3. 油船：油轮市场仍存在上行空间

油轮市场整体收益相对强劲，年初至今平均收益为 27000 美元/天，不过较 2022-24 年平均水平有所回落；4 月下旬平均加权收益约 35000 美元/日，高于 10 年平均水平 45%。 油轮市场前景复杂，贸易紧张局势间接影响石油贸易增长，地缘政治因素也 增加了不确定性。但在特朗普大力支持美国本土传统化石能源产业、俄罗斯相关 长距离贸易增长、美国制裁俄罗斯石油出口限制了全球原油油轮运力（目前被制 裁原油油轮运力约占全球原油油轮船队的 14%，若计入更广义的“影子”船队， 该比例将升至 24%）等一系列因素影响下，油轮市场尤其是原油油轮市场仍存在 上行空间。Clarksons 预计 2025 年海运石油贸易量预计增长 0.5%，同时 VLCC 船 队全年运力增速不足 1.5%，叠加老龄船淘汰与环保法规限制进一步压缩有效供 给。整体来看，油轮市场供需紧平衡，若地缘风险延续，可能进一步推升运价。 远期来看，受 2023 年以来油船订单大幅上升影响，根据 3 年交付周期计算，2026 年起油船造船完工量或逐渐增加，需要进一步观察。

4. 301 调查：不惧挑战，看好中国造船长期竞争力

4.1. 新限制措施对中国造船业影响程度显著减弱

2024 年 3 月 12 日，包含美国钢铁工人联合会在内的五个美国全国性工会提交 了一份请愿书，指控中国通过“非市场政策”主导全球海事、物流及造船业，威胁 美国国家安全与商业利益，要求针对中国在海运、物流和造船行业寻求支配地位的 行为、政策和做法进行调查。随后，美国贸易代表办公室（USTR）正式启动调查 并开始征求公众意见，于 2025 年 1 月 16 日发布了一份调查报告，认定中国行为 “不合理且限制美国贸易”，并在 2 月提出了包含加征港口费用、强制使用美国船 舶等一系列拟议限制措施。3 月 24 日和 26 日，USTR 就拟议限制措施举办了公开听证会，随后于 4 月 17 日推出了修改版限制措施，将于 2025 年 10 月 14 日起分阶 段实施。 新版 301 限制措施是原方案的缩减版，将于 2025 年 10 月 14 日起开始实施。 第一阶段，①USTR 将根据每次美国航程的净吨位，对中国船东和运营商征收费用， 起始费用为每净吨 50 美元，逐年递增至每净吨 140 美元（2028 年 4 月），且每船 每年最多收取 5 次该费用；②根据净吨位或集装箱数量（取较高者）向运营中国建 造船舶的船公司收取费用，起始费用为每净吨 18 美元或每 TEU 120 美元，逐年递 增至每净吨 33 美元或每 TEU 250 美元（2028 年 4 月），且每艘船舶每年最多收取 5 次该费用；③外国建造的汽车运输船将按汽车当量单位（CEU）评估，每 CEU 150 美元。第二阶段将从 2028 年 4 月开始，要求使用美国建造且运营的美国旗船舶运 输一定比例的液化天然气（LNG）出口货物，到 2047 年 4 月将提高到 15%，为行 业留出适应时间。此外，USTR 正在考虑对岸边起重机、中国制造集装箱等货物装 卸设备加收特定关税。

我们认为，新限制措施方案避免了过激措施对产业的严重冲击。从受影响船 只范围来看，据 Clarksons 测算，新限制措施仅影响所有国际航行船舶在美国港口 停靠艘次的 9%，相较于原提案影响 43%的艘次大幅降低，其中集装箱船受影响比 例从 83%大幅降低至 7%。从收费力度来看，相较于原方案中针对中国建造船舶的每航程高达数百万美元的重复收费，新方案通过取消固定收费、规定按程收费、 费用不可叠加、设置收费次数上限、取消根据在华新船订单比例收费、保护近海 和小型航运等措施，力度大幅减弱。 根据我们的测算，以往返于上海—美西/美东的中国建造 1 万 TEU 集装箱船 为例，2028 年 4 月费用达到最高水平（每 TEU 收费 250 美元）后：①假设上海 —美西运价为 1000 美元/TEU，每年航行 10 个往返（双向贸易），一年收入为 1 万 TEU×1000 美元/TEU×20 航次＝2 亿美元，每年最高交费 5 次即 5 次×1 万 TEU×250 美元/TEU＝1250 万美元，费用占比约 6.25%；②假设上海—美东运价 为 1500 美元/TEU，每年航行 6 个往返（双向贸易），一年收入为 1 万 TEU×1500 美元/TEU×12 航次＝1.8 亿美元，每年最高交费 5 次即 5 次×1 万 TEU×250 美元 /TEU＝1250 万美元，费用占比约 6.94%。新措施相关收费约占该船总收入的 6- 7%，而根据旧方案的测算可能高达 20-30%，新方案费用对相关船舶收入利润的 挤压程度明显降低。 同时我们预计，新方案实施后，船舶运营商或可通过将中国建造船舶分配至非 美航线、利用“5 次收费上限”通过规模效应分散费用、利用“近海豁免”条款开 展近海转运等方式规避或减轻受到的负面影响。综合以上分析，我们认为就中国造 船业而言，新版 301 措施针对性和冲击性明显减弱，中国造船业面临的不确定性有 望得到一定缓解。

4.2. 竞争格局：中国造船业份额保持全球首位

以 DWT 来计，2025 年第一季度中国新接订单量占全球份额为 52.48%，较 2024 年全年76.17%的水平下滑23.69pct；在手订单量份额为67.25%，较2024年末66.81% 水平略微上升 0.44pct；造船完工量份额为 48.69%，较 2024 年全年 57.02%水平下 降 8.33pct。 以 CGT 来计，新接订单量占全球份额为 48.81%，较 2024 年全年 70.15%的水 平下滑 21.34pct；在手订单量份额为 58.96%，较 2024 年末 58.54%水平略微上升 0.42pct；造船完工量份额为 44.45%，较 2024 年全年 53.31%水平下降 8.86pct。

分国别来看，2025 年第一季度韩国新接订单量份额有所上升，按 DWT 计份额 达 34.16%，较 2024 年 13.58%水平上升 20.58pct；按 CGT 计份额为 26.84%，较 2024 年 15.76%水平上升 11.08pct。2025 年第一季度韩国造船业新接订单份额增长 显著，我们判断部分原因是某些船东为规避美国对华造船行业 301 调查的不确定 性，将部分订单向韩国船企转单所致。

4.3. 日韩等国无力大范围承接中国外溢订单，看好中国造船长期竞争力

分国家来看，日韩产能扩张受限，难以大范围承接中国外溢订单。从产能角度 来看，日本船厂的产能已经整体收缩，2024 年以 CGT 计交付量约占全球 11.78%， 航运巨头日本邮船首席执行官 Takaya Soga 称“日本造船业已接近满负荷运转，交 船期已排至 2028 年”；韩国方面，由于本土土地空间局限、劳动力短缺等问题，HD 现代等船企将目光投向了海外，但相关项目却频繁受阻。自 2018 年动工以来，沙 特阿美与 HD 现代联合投资 56 亿美元的全球最大单体船厂 International Maritime Industries（IMI）以及 Makeen 船用发动机工厂建设项目建成投产时间已多次延期， 其中预计于 2020 年年底启动主要生产业务的船厂至今仍未完成、2024 年 9 月发动 机工厂建设工程完成率仅约为 40%，充分暴露了韩国船企海外扩产计划常常面临的 当地建设企业工程进度滞后、材料供应不及时等问题。 不仅如此，从成本角度来看，日韩船厂普遍面临造船工人短缺、钢铁成本远高 于中国等压力，这些均显现出两国船厂发展的局限性。以美元计，2025 年 3 月中 国 20mm 造船板价格为 474.20 美元/吨。日本造船板价格为 582.50 美元/吨，韩国造 船板价格为 616.95 美元/吨，日韩造船板价格分别比中国高出 22.84% / 30.10%，钢 铁成本明显处于劣势。为扩产能，HD 现代于 2022 年 10 月决定重启早已关闭的群 山造船厂，但截至 2023 年底仍未实现“第一年年产船舶分段 10 万吨”的目标，雇 佣人数也不到 1000 人，远远低于整船建造所需的最少人力 3000 人，劳动力短缺现 象显著。

从保障倍数（在手订单覆盖率，即在手订单量除以上年度造船完工量）来看， 日韩保障倍数较中国偏低、仍有一定承接新订单的能力。Clarksons 数据显示，2024 年中国新接订单量 4953.36 万 CGT，在手订单量 9380.27 万 CGT，造船完工量 2189.66 万 CGT，保障倍数约 4.28；韩国新接订单量 1112.99 万 CGT，在手订单量 3714.22 万 CGT，造船完工量 1148.83 万 CGT，保障倍数约 3.23。从保障倍数差异 来看，韩国保障倍数较中国低约 1 年，潜在承接能力约可粗略对应韩国造船业 1 年 产能水平，即 1150 万 CGT 左右。因此我们认为，短期内受政策和市场情绪影响， 韩国或承接了部分来源于中国的转单；但从长期来看，在韩国产能扩张受限、劳动 力和原材料成本高昂的情况下，随着韩国船企保障倍数逐步上升，其吸引订单的能 力将再度弱化,理论上无力填补中国占全球超 50%的产能空白。

美国造船产能则更加有限，且大部分产能被用于军船建造。自 20 世纪 80 年代 起，美国逐步将造船业定位为“非战略产业”，导致其商船建造能力大幅萎缩。大 西洋集装箱航运公司（ACL）在写给 USTR 的信中提到，其在 2012 年试图向美国 的造船厂订购新一代货船时被告知“由于产能已被美国海军订单排满，至少 7 年内 无法开始建造 ACL 的船只”，可见美国极度缺乏商船产能。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）