2025年可川科技研究报告：稳固功能性器件基本盘，拓展复合集流体第二极

1 新老业务协同 ，多行并举再增长

1.1 功能性器件布局全面，积极进军新兴产业

可川科技前身为可川有限，创立之初（2012 年）专注于功能 性器件设计、研发、生产与销售，期初精准定位于消费电子电池 类产品，15 年横向拓展新能源动力电池领域及笔记本电脑领域。 公司在夯实主业的同时不断拓展新兴业务，2023 年 2 月，公司设 立可川新材料，聚焦复合集流体研发；23 年 7 月，公司同吕志远 设立子公司英特磊，从事光模块、激光传感器方面业务；2024 年 2 月，公司着手为激光传感器、400G/800G 等更高速率光模块产 品自建产能。

功能性器件产品布局全面，积极进军新兴领域。功能性器 件，根据终端产品具体应用区域的不同，产品具体可以分为应用 于消费电子和新能源汽车的电池电芯和电池包的电池类功能性器 件、应用于笔记本电脑结构件模组的结构类功能性器件以及应用 于显示屏、防护玻璃等光学类零组件的光学类功能性器件。新兴 产品领域，公司 2023 年开始积极布局复合铝箔、激光传感器以及 光模块等领域，目前激光气体传感器相关产品已开始小批量出 货，复合铝箔和光模块项目建设积极推进中。

积累优质供应链资源，开发现有客户新空间。公司直接客户 包括 ATL、LG 化学、三星视界、德赛电池、欣旺达、联宝电子、 春秋电子、英力股份、胜利精密、蓝思科技、宁德时代、瑞浦能 源、中创新航、力神电池等消费电子和新能源汽车产业链中知名 制造服务商、组件生产商，产品最终应用于苹果、联想、三星、 华为等知名消费电子终端品牌产品和北汽、上汽、宝马、蔚来、 特斯拉等知名新能源汽车品牌产品。我们认为公司可以凭借已有 客户资源，将复合铝箔产品快速打入电池供应链体系。

1.2 股权架构稳定，一致行动人股权占比近七成

截至 24H1，公司董事长朱春华和总裁施惠庆共持有可川科技 69.62%股份，股权结构较为集中。目前公司全资控股子公司有可 川新材料技术、可川光子技术、广德裕正电子等，直接持有英特 磊半导体 51%股权。

1.3 研发投入扩张，现金流充沛

24 年营收有所回暖，利润暂承压。2018-2022 年公司营收端 均保持增长，利润端稳健。2023 年受消费电子需求疲软、新能源 行业竞争加剧等影响，营收同比下降 20.1%。24 年 Q1-Q3 消费电 子行业逐步回暖，可川在新能源领域出货量增加，营收同比 +5.46%。

传统业务毛利率下降，高研发投入助力新业务开拓。公司主 营业务毛利率呈下降趋势，主要系新能源电池功能性器件业务占 比提高，毛利率被挤压；适当满足客户降价需求或匹配竞争对手 价格，以此稳固客户合作。因此公司积极转型，拓展第二增长曲 线，2024Q1-Q3 公司研发费用率达到 6.22%，远超 2022、2023 年 3.57%、4.22%，主要系可川新增复合铝箔项目及光模块激光传 感器项目，招募研发人员，加大投入。

杠杆率保持低位，现金流充沛。公司 2020-2023 年资产负债 率分别为 42.31%、46.40%、27.16%、27.42%，连续四年有息负 债率不超过 1%。2023 年、2024Q1-3 经营活动现金流量净额分别 为 1.93、1.59 亿元，为历史较高水平。

2 功能性器件：基本盘稳固，伴 AI、新能源产业 趋势同步增长

2.1 产品应用领域广，客户粘性强

功能性器件应用领域持续拓宽，逐步从消费电子向新能源等 多领域辐射。功能性器件主要应用在产品组件间，实现黏贴固 定、缓冲减震、绝缘屏蔽、导电散热、吸波补强、防护抗扰等功 能，广泛应用于多类型产品。近年来，消费电子行业的发展进入 平稳期，功能器件行业不再依赖单一的业务增长点，逐渐向 5G、 新能源、智能穿戴、智能医疗等行业进行多方融合和市场开拓。 因此这进一步要求功能器件行业开拓新材料、新工艺、新技术、新产品，以满足高频轻便、精密制造的新需求，并从单一的制造 型企业向综合服务型企业转变。

非标准化、高可靠性等产品特征增加下游客户使用粘性。功 能性器件作为一种非标产品，厂商打破简单的“来图加工”模式，在 产品开发初期便参与到项目中来，与客户共同完成产品设计方 案。同时功能性器件作为智能手机、笔记本电脑、动力电池等主 产品的关键辅料，其质量的稳定性直接决定了主产品能否正常使 用，因此对产品质量控制、产品良率和产品可靠性要求较为严 格。

2.2 消费电子：去库周期临近尾声，AI 硬件带来增量

消费电子去库存近尾声，行业需求整体回暖。大陆分销商表 示，电子元器件行业库存去化已进入尾声，供需将逐步趋于平 衡，预计 25 年的价格将较为稳定。根据市场调研机构 Canalys 最 新发布的研报，2024 年第三季度，全球智能手机市场继续保持强 劲增长势头，出货量同比增长 5%。这已是连续第四个季度实现正 增长。2024 年第三季度，全球 PC 市场连续四个季度实现增长， 台式机、笔记本和工作站的总出货量增长 1.3%，达到 6640 万 台。

AI 能力成为了智能手机厂商的兵家必争之地，消费电子或将 迎来增长新机遇：1）苹果：Apple Intelligence 将 LLM 大模型的 能力与用户的操作系统深度结合，通过对手机里的各个 App 进行 全面的跟踪和分析，完成用户的操作指令。2）华为：Mate70 系 列手机具有九大 AI 功能，包括 AI 消息随身、AI 降噪通话、AI 静 谧通话、AI 智控键、AI 摘要大师、AI 隔空传送等。3）谷歌：24 年 8 月 14 日发布以 AI 为核心的谷歌硬件全家桶，将 Gemini 无缝 集成到了折叠屏手机、智能手表、TWS 耳机等各类硬件中，使得 安卓成为了首个配备大型设备内置多模态 AI 模型的移动操作系 统。根据 Counterpoint 的预测，AI 手机的渗透率将从 2024 年的 11%增长到 2027 年的 43%，届时出货量将超过 5.5 亿台，增长近 4 倍。 AI 赋能穿戴设备，打开了硬件落地的想象空间。1）AI 眼 镜，Meta Ray-ban 的全球销量已经超过 100 万台，用户对此的接 受程度明显高于传统 AR 眼镜。预计 2025 年苹果、meta、三星等 多家大厂将推出重磅产品，产业渗透率有望起量。2）AI 耳机，AI 耳机的功能包括 AI 降噪、语音识别和总结、实时翻译等，据 21 世纪经济报道记者了解，讯飞 AI 耳机在录音转写方面将听写准确 率拉高到了 98%，支持 32 种语言、12 种方言、10 种行业术语和 2 种民族语言的互译转写。根据 Verified Market Research 预测， 至 2030 年 AI 硬件市场规模将达到 4741 亿美元，年均增长率高达 38.73%。

开发新应用方向，密切关注产业新趋势。对于传统主营业 务，公司着力开发更高附加值的产品，例如芯片保护膜产品，目 前该产品主要应用于 CMOS 图像传感器芯片及硅基 OLED 芯片的 制程中，下游终端产品包括 MR、AR/VR 智能眼镜设备、手机/车 载/安防/医疗摄像模组等，产品应用场景广阔。

2.3 动力电池稳定高增，先发绑定龙头客户

发展新能源汽车是世界级共识，24 年 8-9 月中国新能源汽车 渗透率超 50%。发展新能源汽车，是实现道路交通碳中和的共同 选择，2024 年世界新能源汽车大会上，与会各方将采取措施以确 保 2035 年全球新能源汽车的市场份额达到 50%以上的发展目标。 根据盖世汽车研究院统计，中国 2024 年 1-9 月乘用车累计销量 1868 万辆，同比增长 3.1%，其中新能源车表现出色，1-9 月累计 销量 795 万辆，同比增长 33.1%。9 月新能源汽车渗透率 51.2%，连续两个月超过 50%。动力电池装机量跟随新能源汽车 同步增长，高工产业研究院（GGII）根据新能源汽车交强险口径 数据统计，2024 年 1-8 月国内动力电池装机量约 292.1GWh，同 比增长 41%。

绑定行业龙头，享受马太效应。公司下游客户包括宁德时 代，LG 化学等动力电池龙头公司，2024 年前 8 月市场份额分别 为 37.1%、12.1%。全球动力电池行业装车量排名前十的企业，占 据了 90.6%的市场份额，行业头部集聚效应明显，公司有望持续 受益。

3 聚焦复合集流体，打造增长第二极

3.1 解决电池多方位痛点，复合集流体进入量产新时期

电池铝箔是锂电池的基材之一，通常被用作正集流体，广泛 应用于方形电池、软包电池、圆柱电池、扣式电池等，为了确保 电池的性能和安全，对于材料的针孔、切边、毛刺、凸度率、抗 拉强度和延伸强度等方面具有严格的要求。当前铝箔的生产主要 依赖于压延工艺，一般来说，电池铝箔的主流厚度规格是 10- 20μm，但是随着电池能量密度的不断提升，各厂铝箔追求减薄， 但也带来了针孔数量迅速增加等挑战。 复合集流体以“金属/高分子材料/金属”叠加的“三明治”结 构替代原来的纯金属箔(正极为铝箔，负极为铜箔)，中间高分子层 主要是 PET、PP、PI 等有机物材料，大约能够代替 4μm 厚度的金 属。通过金属层与高分子层机械-电-热性能的多重耦合关系，突破 传统集流体功能局限。

复合集流体基础材料、生产工艺尚未固定，主要根据下游产 品功能需求进行制定。基材方面，从材料的耐高温性能及物理强 度来看，PI优于 PET优于 PP，从化学稳定性的角度来看，则又呈 现出相反的特征。技术路线方面，蒸发镀膜是在真空条件下，采 用一定的加热蒸发方式使得镀膜材料气化，粒子在基材表面沉积 凝聚为膜。复合铝箔以蒸镀工艺为核心，速度更快，效率更高， 结合力更好，同时铝的熔点远低于铜，蒸镀的温度可以控制在相 对更低的水平，可减少高温使基膜变形等问题的发生。

目前复合集流体成本较高，预计将优先应用于消费电子领域。 根据鑫椤锂电，由于加工成本高，目前复合铝箔的价格是传统铝 箔价格的 2.9-4.6 倍，目前复合铝箔更适合用在对成本敏感性较低 的消费电池上，预计未来随着成本进一步降低，将有望逐步加大 动力电池领域渗透率。

在消费电子领域，复合铝箔相较于传统铝箔具有显著优势： 1）安全性：复合集流体作为与正负极接触最为密切的辅材之 一，在电芯短路过程中，经由热失控在复合集流体界面产生的高 温，使得复合集流体的高分子层进行熔断，从而阻断正负极直接 接触，显著提升电芯的安全保障。同时，固态电池是锂电产业未 来的发展趋势，短路的固态电池产生的热失控远甚于液态锂电池， 因此安全性是材料升级的基础。 2）减重特性带来能量密度提升：铜、铝密度分别为 8.96、 2.7，远高于常用复合集流体高分子层 PET 密度 1.38。6.5 微米 PET铜箔对比 6 微米铜箔和 4.5 微米铜箔，减重幅度分别达到 55.5% 和 40%；8 微米 PET 铝箔对比 12 微米铝箔和 10 微米铝箔，减重 幅度分别达56.2%和48.1%。英联复合集流体副总经理武俊伟表示， 英联复合集流体方案相比于一般的铜铝箔，电芯能量密度可提升 17.8%，整体电池系统的能量密度可提升 13.8%。 3）减薄性质增强消费电子领域接受意愿：复合铝箔集流体成 品厚度约为 6-10μm，传统压延铝箔一般厚度在 12μm 以上，复合铝箔轻薄化特性带来的综合收益在内部空间寸土寸金的消费电子 设备中很大，下游客户和终端消费电子厂商均有意愿和动力来推 动这一产业应用趋势，也有能力支付相应的成本。 消费电子先行，整体渗透率有望快速提升。我们认为以下两 方面打开复合集流体应用空间：1）手机端复合铝箔成本占比较小， 薄机身长续航有望成为智能手机标配；2）复合铝箔目前应用于高 镍三元动力电池，未来基于安全性等考虑，可能应用于固态电池、 凝聚态电池等。

现阶段复合铝箔竞争者较少，产能落地将抢占高地。可川科 技预期 26 年前后完成 8000 万-1 亿平方米/年产能投放；英联股份 拟投资 30.89 亿元，建设 100 条新能源汽车动力锂电池复合铜箔生 产线和 10 条复合铝箔生产线，年产复合铝箔 1 亿平方米和复合铜 箔 5 亿平方米。

真空蒸镀机单价较高，采用国产化设备具有成本优势。2023 年 9 月英联股份控股子公司江苏英联同日本爱发科建立了战略合作 关系并向其采购了 10 条复合集流体生产线。我们认为国外真空蒸 镀机相对来说单价较高，对于公司现金流、产能布局时间节点可 能会产生影响，目前国产蒸镀设备已解决卡脖子问题，性能差别 不大的前提下性价比凸显。

相较于竞争对手，公司客户优势明显。可川科技下游客户主 要是消费电子和新能源汽车产业链中知名制造服务商，包括 ATL、 LG 化学等，最终应用于苹果、联想、三星、华为等知名消费电子 终端品牌产品。在切入消费电池领域后，公司具备优质的客户基 础和顺畅的下游客群关系。我们认为可川相较于主要竞争对手英 联具有明显客户方面的先发优势，有利于公司进一步做深做透， 挖掘新增长空间。

公司复合铝箔产能逐步落地，稀缺规模化量产能力打造竞争 壁垒。可川淮安生产基地一期规划 8000 万-1 亿平方米复合铝箔产 能，预计在 2026 年前后完成产能投放。截至 24 年 11 月，公司已 将规模化生产线的试产产品向客户送样验证，并收到某国际知名 消费电子电池生产商关于复合铝箔的首笔小额订单。目前很少有 企业能够实现复合铝箔的规模化量产，部分厂商的产品报价在 10 元/平米甚至更高。

3.2 激光气体传感器小批量出货，布局高速率光模块

TDLAS 激光甲烷传感器是基于调谐半导体吸收光谱技术工作 的甲烷气体传感器，利用激光二极管发射的单色激光束通过气体 中的甲烷分子，测量其特定波长范围内的吸收特性。TDLAS 激光 甲烷传感器具高精度、高选择性、快速响应、长期稳定、远程智 能监测的特点。 产品下游应用场景广泛，市场空间广阔。主要包括环保监测、 汽车尾气检测、矿井安全监控、室内空气质量监控、油气勘探等； 在环保监测过程中，激光甲烷传感器可用于检测农业温室气体以 及垃圾填埋气体中的甲烷浓度；在矿井安全监控过程中，激光甲烷传感器可用于检测矿井内瓦斯浓度，确保人员安全。据 QYResearch 统计，2023 年全球激光甲烷传感器市场规模为 3.64 亿元，预计 2029 年将达到 9.38 亿元，年复合增长率为 17.09%。

激光气体传感器已小批量出货，着手布局高速率光模块。可 川子公司英特磊主要负责研发和销售工作，可川光子主要负责建 设自有产能。目前激光气体传感器相关产品已开始小批量出货， 自建产能有望在 2024 年底开始逐步投产，届时相关产品的营收贡 献将加速体现。同时公司着手为 400G/800G 等更高速率光模块产 品布局自建产能。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）