2024年纺服行业三季报总结：制造龙头再续佳绩，期待品牌复苏回暖

1. 品牌服饰：24Q3业绩环比转弱，期待Q4改善

行业概览：Q3服装类零售同比持续下滑，但降幅逐月收窄

2024年以来国内消费表现偏弱，服装类零售不及整体水平。2024年1-9月国内社零 累计同比+3.3%、服装类零售额累计同比-0.2%，整体消费表现偏弱，服装作为可选 消费品表现不及整体水平。 24Q3服装类零售同比持续下滑，但降幅逐月收窄。1-3月国内服装类零售同比小幅 增 长 ， 但 随 消 费 者 信 心 持 续 转 弱 （ 3-9 月 消 费 者 信 心 指 数 分 别 为 89.4/88.2/86.4/86.2/86.0/85.8/85.7），Q3服装类零售额持续同比下滑、环比Q2 进一步转弱，但降幅逐月收窄（7-9月服装类零售额分别同比-5.6%/-1.9%/-0.3%）。

板块财务：24Q3整体业绩承压，库存及现金流压力增加

营收端：前三季度同比小幅下滑，Q3较Q2降幅扩大。2017-2019年品牌服饰板块（A+H股）营收同比增速整体在12%- 15%区间，2020-2023年在疫情扰动下增速波动较大。24年前三季度板块（A股）营收同比-3.5%，其中24Q1/Q2/Q3分 别同比+2.1%/-4.5%/-8.6%，Q2起国内消费开始转弱，板块营收小幅下滑、Q3进一步承压。

净利端：前三季度同比下滑，Q3下滑较多、降幅较Q2环比扩大。17-18年板块归母净利润保持稳健增长，19-23年受行业 低迷、疫情冲击影响增速波动较大。24年前三季度板块（A股）归母净利润同比-22.4%，其中Q1/Q2/Q3分别同比+0.1%/- 21.1%/-59.4%，Q3在销售承压及负向经营杠杆影响下下滑较多、降幅较Q2环比扩大。

毛利率：动态调整折扣应对低迷环境，24Q3板块毛利率在低基数下同比持平略降。17-19年品牌服饰板块毛利率持平略 升、整体平稳，21年国内消费反弹毛利率上行，22年受疫情影响毛利率有所回调，23年以来重新进入恢复区间。24Q3 板块毛利率（A股）同比-0.2pct至50.6%，在低基数下持平略降（23Q3板块处于去库阶段、折扣相对较深），主因多数 品牌针对低迷的零售环境动态调整折扣。

期间费用率：24年前三季度同比提升，其中Q3提升较多。17-22年在品牌建设、渠道升级趋势下，板块(A+H股)期间费用 率从32.5%升至39.4%，23年随终端销售改善摊薄刚性费用，期间费用率同比回落至38.7%。24年前三季度板块（A股）期 间费用率同比+2.67pct至41%，其中Q1/Q2/Q3分别同比+0.79/+2.78/+5.41pct至36.2%/43.2%/44.4%，终端销售低于 预期，而部分品牌加大营销宣传支出，结合门店刚性费用，导致Q3费用率提升较多。

存货：销售低于预期+冬装备货，24Q3存货周转进一步放缓。17-19年板块（A+H股）存货周转天数整体在162-167天，20- 23年在外部环境变化下存货周转天数变动加大。24Q1/Q2/Q3年板块（A股）存货周转天数分别为202/232/265天，受终端 销售承压及冬装备货影响，存货周转逐季放缓。

现金流：24年前三季度经营活动现金流同比下滑较多，其中Q3为净流出。24年前三季度品牌服饰板块（A股）经营活动现金 流同比下滑83%，其中Q1/Q2分别同比-22%/-80%，Q3为净流出，主因终端销售承压回款减少、叠加采购冬装备货现金支 出增多。

公司表现：Q3多数公司营收下滑双位数以上，净利下滑更多或亏损

公司层面：24Q3多数公司营收下滑双位数以上，净利下滑更多或亏损，高端女装盈利承压明显。 营收端，24Q3多数公司营收同比下滑双位数以上、较Q2降幅扩大。Q3营收下滑幅度较大的公司主要有奥康（-24.6%）、欣贺（-20.7%）、地素（-19.1%）； 实现正增长的公司仅有探路者（+6.5%）、安正时尚（+4.5%）、森马服饰（+3.2%）、歌力思（+1.6%）。 净利端，由于营收下滑、费用增加较多，24Q3多数公司净利承压明显。其中高端女装费用投入相对较重，歌力思、欣贺股份、安正时尚均出现亏损，其他净亏 损公司还包括太平鸟、奥康、爱慕股份；净利正增的公司仅九牧王（+2104%）、七匹狼（+10.9%）、牧高笛（+2.1%）。

运动品牌流水：Q3环比走弱，结构上存在K型分化特点

24Q3运动服饰流水：总体环比走弱，但在行业中相对稳健，折扣和库存控制情况相对较好。 结构上存在K型分化特点：一方面，Q3流水表现最好的是安踏和特步旗下的细分垂类品牌，如迪桑特和可隆同比增长45-50%，索康尼同比增长 50%，尽管定位中高端，但由于布局细分差异化赛道、基数较小，增长保持持续强劲势头。另一方面，主品牌比较来看，361度Q3全渠道流水同 比增长双位数、增速领先，特步和安踏品牌全渠道流水增长中单位数，李宁下滑中单位数，一定程度体现消费降级环境下消费者对于大众定位和 性价比品牌的偏好。

2. 纺织制造：24Q3延续订单恢复趋势，净利表现分化

行业概览：出口延续增长，棉价延续下行，人民币汇率同比升值

24Q3国内纺织品出口延续增长，9月有所转弱。7/8/9月国内整体出口金额分别同比+7.0%/+8.7/+2.4%，其中纺织制品出 口金额分别同比+3.5%/+4.5%/-3.4%，随海外品牌补库接近尾声及基数走高，9月纺织制品出口环比有所转弱。 24年以来棉价先涨后跌，Q3整体下跌，9月以来有小幅回升。24Q1棉价在补库需求带动下有所回升，但4月以来由于整体消 费偏弱棉价恢复下跌，Q3国棉、美棉均价分别为1.52万元/吨、81.3美分/磅，分别同比-16%、-15%，9月以来有小幅回升。 24Q3人民币汇率同比升值。24Q3人民币汇率均值7.12，同比升值0.8%，对出口型企业人民币营收、毛利率、汇兑损益形成 一定影响。

板块财务：24Q3营收延续增长，净利增速略低于营收

我们统计了纺织制造全产业链12个子行业55家A+H股公司财务数据，包括上游（棉纺织、毛纺、毛皮、化纤及制品、丝麻制品）、中游（印染、 辅料）、成品（鞋服制造、无纺布及制品、户外用品代工、箱包制造）及贸易环节 （样本公司列表见文末附表）。

营收端：24Q3延续增长趋势。17-18年纺织制造板块（A+H股）营收同比增速在10%-15%，19年受中美贸易摩擦影响增速 放缓，20年受疫情影响同比下滑，21-22年随需求回暖、海外订单转移至中国恢复增长，23年受海外去库影响承压下滑。24 年随海外开启补库恢复增长，前三季度板块（A股）营收同比+7.3%，其中Q1/Q2/Q3分别同比+8.7%/+8.7%/+8.8%，Q3延 续增长趋势。

净利端：24Q3同比下滑较多，主要来自稳健医疗拖累。17-19年受中美贸易摩擦影响，纺织制造板块业绩小幅波动；20-23年 期间受疫情冲击、供应链扰动、去库周期等因素影响，业绩波动加大。24年前三季度纺织制造板块（A股）归母净利润同比11%，其中Q1/Q2/Q3分别同比+5.7%/+6.9%/-33.6%，Q3同比下滑较多，主要来自稳健医疗拖累（由于工业园城市改造项 目， 24Q3稳健医疗归母净利润同比减少约16亿元），剔除稳健医疗后Q3板块归母净利润同比+7.1%、略低于营收端。

毛利率：24Q3纺织制造板块（A股）毛利率同比提升。17-23年纺织制造板块（A+H股）在订单、棉价、汇率等因素波动 加大的综合影响下，板块整体毛利率呈下降趋势，从17年的22.5%降至23年的20.2%。24年前三季度随订单改善产能利用率 回升，Q1-Q3纺织制造板块（A股）毛利率同比+0.8pct至17.7%，分季度看24Q1/Q2/Q3分别同比+0.3/+1.1/+1.0pct至 16.6%/19.2%/17.2%。

费用率：24Q3纺织制造板块（A股）期间费用率同比提升。17-19年纺织制造板块（A+H股）期间费用率伴随用工支出提 升小幅上行，20-22年在订单扩张、人民币贬值等因素影响下费用率下降，23年订单承压费用率回升。24Q1-Q3板块（A 股）期间费用率同比+0.25pct至10.3%，其中Q1/Q2/Q3分别同比-1/+1/+0.7pct至9.9%/10%/11%，Q2、Q3费用率上 升主要来自人民币升值、汇兑收益同比显著减少。

公司表现：24Q3鞋服制造企业业绩表现领先，棉纺织企业延续承压

公司层面：24Q3鞋服制造企业业绩表现领先，棉纺织企业延续承压。1）营收端，24Q3多数企业营收延续较好恢复态势。2）净利端，分化较 大，多数鞋服箱包制造企业受益于产能利用率回升+低基数，归母净利延续增长（如华利集团、健盛集团、酷特智能、盛泰集团、开润股份）， 伟星股份因费用计提方式变化Q3净利同比下滑、还原后预计同比增长20%+，棉纺织企业受棉价下行影响业绩承压（如百隆、华孚），稳健医 疗受一次性项目影响净利下滑较多、拖累板块净利表现。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）