1. 行业拐点已至，CIS领军有望重启成长

1.1 聚焦CIS行业，产品更新提速

韦尔股份于2019年收购全球第三的豪威科技和深圳思比科，正式进军CIS领域，并成为公司的核心业务。 公司近几年加大在消费电子、汽车和安防领域 CIS 产品研发进度，手机 AI 化趋势以及汽车智能化发展将带动 CIS需求，重启高速增长态势。

1.2 行业复苏拐点已至，存货出清业绩改善

公司在2019年并购豪威科技后，营收和归母净利实现较大增长，并于2021年营收及归母净利达到峰值。 2022 年受消费电子景气度下行，导致公司营收出现下滑，叠加公司库存持续走高，高额资产减值损失导致归母 净利出现较大幅度下降。图像传感器业务为公司核心业务，占公司总营收比重均在70%以上，保持平稳。

智能手机为公司CIS的主要应用领域， 2022年及2023上半年受智能手机行业景气度下行影响导致手机业 务营收占比下滑幅度较大。汽车电动智能化趋势加快对车载CIS需求旺盛，汽车业务营收占比从2021年的14% 提升至2023上半年的31%。我们预计公司CIS业务受消费电子回暖和汽车智能化加速，产品出货量稳定增长。

公司持续优化产品结构，毛利率及净利率持续走强，但 2022 年存货水位升高，产品价格出现下滑，叠加 晶圆代工价格上涨，公司利润空间受到压缩，毛利率和净利率出现下滑。公司盈利能力居于头部水平，略高于 思特威和格科微。格科微转型Fab-lite模式，2023Q2自建晶圆厂正式量产，使得整体毛利率水平高于处于去库 存状态下的韦尔，但净利率低于韦尔。

存货出清接近尾声，盈利能力迎来反转。22H1 销售旺季智能手机出货规模出现较大幅度下滑，对 CIS 等 部件需求减弱，导致公司库存水位持续走高。公司于 2022Q4 进入主动去库存阶段，目前公司库存已下降至 2021 年水平，去存货阶段已接近尾声。伴随下游客户逐渐恢复拉货，叠加消费电子行业景气度缓慢上行，将缓 解公司去库存阶段时的产品价格下滑压力，公司盈利能力将有望迎来拐点。

2. “多主摄”提振手机CIS需求，产品迭代切入高端领域

2.1 旗舰机超广角+长焦升级，50MP下沉中低端主摄市场

智能手机为CIS主要应用领域，手机行业景气度影响CIS市场规模。据Yole数据，智能手机是CIS的主 要应用领域，应用占比高达 63%，智能手机需求疲软导致 2022年全球 CIS 市场规模出现下滑。2023年 Q1 Q3，手机像素持续提升，尤其是中低端手机像素向 50M 方向演进，价值量有所增加，叠加自动驾驶渗透率提 速，带动CIS销售额有所回暖。

中国CIS厂商以Fabless为主，成本受晶圆代工价格影响较大。韦尔股份2022年半导体设计业务的成本 中，晶圆成本占比达到 72%。据台湾省经济部统计处数据，受原材料价格续涨叠加汽车和工业行业“缺芯”， 22Q4晶圆代工价格同比增加41.64%。2023年，虽然晶圆代工价格持续上涨，涨价主要来自先进制程，成熟制 程价格进一步下滑，中国CIS厂商毛利率将有所回暖。

据Yole 数据，索尼和三星占据60%以上的份额，中国厂商仅有豪威科技、格科微和思特威位于Top 10， 总市场份额仅约为20%。据中芯国际23Q3业绩交流会，由于HBM和BSI CIS都会用到相同制程的背部减薄 和键合工艺，产能相对紧张，我们认为三星和SK海力士有动力将低端CIS产能转移至附加值更高的HMB中， 中国厂商有望承接这部分市场需求，市场份额将有所提高。

智能手机销量开始回暖，23Q3成为拐点。据IDC数据，2022年以来，全球智能手机销量萎靡不振，随着 市场逐渐复苏及疫情销量高峰换机潮的到来，智能手机景气度在2023年下半年开始上行。2023年或成为上行 拐点，由此进入缓慢复苏阶段，预计全球智能手机2023-2027年销量CAGR为3.78%。

据IDC披露的2023-2027年全球智能手机销量，我们将手机分为三个价格带，并参考潮电穿戴披露的手机 销量占比。假设不同价格带手机在不同年份所搭载的50MP CIS颗数不同，据群智咨询不同像素CIS的价格， 我们测算出2023年智能手机后摄CIS市场规模为107.6亿美元，预计2027年上升至176.97亿美元，CAGR 为13.25%。

手机CIS分歧或趋于统一，大底50MP成为趋势。三星坚持高像素方案，但由于超高像素导致单个像素进 光减少，使其在夜景上表现不尽如人意。另一方面，索尼和豪威科技等传感器厂商推出大底方案，大底 CIS 具 有更多的进光量，在暗光或复杂环境下能够捕捉更多画面细节，同时具备更高的信噪比和动态范围，拥有更好 的虚化效果。像素方面，传感器厂商在综合拍照效果、ISP 硬件、算法、存储容量等多方面的因素，最终认定 50MP是较理想的解决方案。

智能手机像素逐步提升，单机后摄平均数量稳定在三颗。据Counterpoint数据，进入 2022年，50MP出 货占比有较大幅度提升，从21Q4的5.92%提升至22Q1的11.79%。单机摄像头数量方面，据Counterpoint数 据，主流手机摄像头逐步定格“主摄+长焦+广角”的摄像配置。2022Q1，三摄手机占比达到 35%，成为主流 配置，四摄手机出货占比持续下降。未来随着大底 CIS 的进一步应用及中低端手机提升摄像品质增加摄像头数 量，单机摄像头用量或将稳定在3颗。

大底方案成为旗舰机主流，主要CIS供应商仍为索尼。根据梳理的主流品牌旗舰机型搭载的CIS类型，大 部分机型主摄搭载50MP的大底方案，而三星旗舰机主摄从108MP升级为200MP。从CIS供应商来看，索尼 是主流旗舰机的主要供应商，三星CIS产品仅有三星旗舰机及少部分机型搭载，而豪威科技CIS产品在主流旗 舰机型上量较少，仅有小米14 Pro搭载，预计今年上量华为P70，标志着豪威科技开始切入高端市场。

智能手机CIS像素向50MP靠拢，低端和高端像素CIS占比逐步减少。据潮电穿戴披露1Q22和3Q23各 价位带手机机型出货量，我们统计了其主摄配置，3Q23各价位带搭载50MP CIS的机型出货占比有较大的提 升，特别在中低端机型中，价位在400-599美元且搭载50MP CIS的机型出货占比提升53.4 pct，价位在200 399美元和小于200美元的机型出货占比分别提升32.84 pct和48.81 pct。3Q23，搭载12MP的苹果手机有较 大的出货量，导致大于800美元的机型中12MP手机出货占比仍有较大比例。未来随着苹果新机型不断更新， 50MP产品持续下沉，高像素CIS搭载率进一步扩大，像素升级持续进行。

单颗48MP+方案成为主流，两颗及三颗48MP+方案占比提升。我们以各价位带机型销量搭载48MP及以 上像素CIS 颗数为口径，统计得出单机高像素CIS搭载数量有所提升。由于苹果主摄升级为48MP，使3Q23 大于800美元机型中，单颗48MP+方案占比提升52 pct；在小于200美元机型中，单颗48MP+方案占比提升 28.76 pct。此外，两颗及三颗 48MP+方案占比也有所提高，400-599 美元机型中，两颗 48MP+方案占比提升 10.88 pct。

手机CIS 尺寸持续扩大，手机后摄对大底CIS需求持续增长。据群智咨询数据，2023年的安卓高端机型 将加大对1/1.6”及以上超大传感器的需求，预计23Q1出货占比同比增加25 pct。中端机型由于成本受限，主摄 像头的升级空间较窄，大部分机型将采用1/2”~1/2.8”的CIS。

传感器厂商比拼CIS尺寸，1英寸已是手机CIS极限。提升手机CIS尺寸会加大智能手机的尺寸和重量， 搭载一英寸CIS的小米13 Ultra、vivo x100 pro等手机的重量均在220g以上。此外，从光学角度来看，在相同 焦距的前提下，尺寸越大的 CIS，镜组的厚度也会增加，手机厂商只能通过降低等效焦距或加大机身曲率掩盖 厚度的增加，但旗舰机主摄的等效焦距已经达到极限。

手机成为 AI 的重要载体，计算摄影带动画质表现。高通发布的第二代骁龙 8 处理器中 Hexagon 处理器 （AI处理器）和Spectra ISP之间增加了Hexagon直连，打造了“认知ISP”（ AI+ISP），能够快速识别场景， 切换对应镜头，并自动调整参数，获得更好的曝光、对焦和色彩效果，减少用户手动调整参数的步骤，为手机 的“多主摄”方案打下坚实的基础。在摄像头规格方面，最新发布的骁龙8 Gen3集成三个18-bit感知ISP，拍 照支持单颗108MP镜头或两颗64MP+36MP镜头零快门延迟，叠加各手机厂商自研的ISP芯片，图片处理能 力变得更强大。未来随着智能手机中 ISP 的计算能力逐步提升，支持零快门延迟的像素范围有望增加，智能手 机的像素水平也有望持续提高。

手机主摄的像素值和尺寸逐渐定格，多主摄趋势明显。OPPO在2021年和2023年分别喊出了“双主摄” 和“全主摄”的口号，“多主摄”设计解决了镜头切换时有明显画质差距的问题。智能手机多主摄可以自动根据 场景或模式选择镜头，减少不同镜头之间的画质差距，优化用户的参与步骤。目前，主流旗舰机的超广角像素 已提升到50MP。

长焦从拍的远升级为拍的清，48MP已成“起步门槛”。高像素长焦镜头会给用户提供更多取景角度和距离， 画面的透视、虚化效果更优秀。现阶段，小米、OPPO、vivo、华为、三星等手机厂商将品牌旗舰机长焦像素 升级至48MP或50MP，其中OPPO即将发布的Find x7 ultra装载了两颗50MP长焦镜头，荣耀Magic 6 pro 搭载了一颗像素为180MP的长焦镜头。中国CIS厂商正不断完善50MP CIS产品线，其中小像素产品主攻超广 角和长焦镜头，随着成本持续下滑，加快产品下沉中低端机型。

智能手机CIS以日韩厂商为主导，豪威产品进阶率先突围。据Counterpoint数据，索尼和三星为智能手机 CIS主要供应商，占全球份额为83%，国产企业市场份额仅为12%。2022年中低端手机出货下降明显，导致 豪威科技、格科微等以中低端手机为主要市场的CIS厂商市场份额出现下滑，而索尼和三星转向高端产品，以 产品单价提升抵消出货下降的负面影响。 iPhone 15/15 Plus主摄升级为三层堆栈结构，新产品良率较低致使索尼加大分配给苹果的产能，导致安卓 高端CIS供应出现下滑。豪威科技50MP产品切入高端领域，有望承接安卓高端CIS市场，抢占索尼和三星高 端市场。中低端CIS方面，三星和SK海力调整低端CIS生产策略，将产能转移至HBM产品，据eet-china数 据，SK海力士CIS晶圆产能将从11k/月减少至6k/月，国内供应商的份额有望进一步扩大。

索尼聚焦大底CIS方案，三星注重高像素CIS。从索尼和三星的手机CIS产品线来看，索尼CIS产品主要 聚焦在大底的48MP-64MP，其中IMX989传感器尺寸达到了1/0.98”的超大底，单像素尺寸也达到了1.6um， 成为众多旗舰机的首选。三星则注重小像素CIS，HM和HP是三星的主力CIS，像素达到108MP和200MP， 但受大底大像素未来方向影响，三星亿级像素主要搭载于三星旗舰机及部分中低端机型。GN系列为三星的大 底产品，JN系列为三星的小像素产品，占据了50MP小像素的大部分市场份额。

iPhone 15系列部分机型主摄升级为三层堆栈48MP CIS，挤占更多索尼CIS产能。根据索尼财报披露的 晶圆产能，及Techinsights和eet-china披露的不同CIS的die size，考虑iPhone 15/15Plus主摄采用三层堆栈 结构，测算出2023年苹果机型搭载的CIS所需的晶圆数量约为63.05万片，占索尼总产能的46%，其中三层 堆栈产品所需产能约为11.21万片，占索尼总产能的8%。较2022年苹果CIS占索尼总产能比重34%，提升 12 pct。苹果新架构CIS需求挤占更多索尼CIS产能，索尼将减少安卓阵营CIS供给，国内CIS供应商有望承 接这部分市场需求。

我们假设iPhone 16系列机型主摄全部搭载一颗采用三层堆栈结构的CIS，并且像素层die size与15系列 保持一致。我们测算出2024年苹果三层堆栈CIS对晶圆的需求为62.02万片，占索尼CIS晶圆产能比重约为 45%，双层堆栈CIS晶圆需求为23万片，占索尼CIS晶圆产能约为17%，总占比为62%，较2023年提升16pct。2024年索尼CIS进一步紧缺，国产CIS厂商将有望承接更多安卓阵营CIS需求。

2.2 新品对标国外龙头，产品结构升级带动业绩高增

2022 年，智能手机景气度开始下滑，公司消费电子 CIS 出货量进入历史谷底，同时公司库存水位持续上 涨，公司被迫进入去库存阶段。经过几个季度的去库存，公司在 2023Q3 存货水位进入健康水平，叠加消费电 子缓慢复苏，下游客户拉货动能增强，公司消费CIS出货开始回暖。公司调整产品结构，推出高像素CIS产品， 2023年推出的OV50H成为部分旗舰机的主摄镜头，随着OV50H和未来发布的50MP新料号搭载量逐步提升， 带动公司营收持续增长。

从公司消费CIS出货结构来看，产品结构升级，重心转移至OV50系列，出货占比开始有较大幅度提升。 公司较受欢迎的OV64B产品主要用于手机的超广角和长焦位置，从公司的发展战略来看，预计今年下半年推出 小像素的50MP产品用于替代64MP CIS。公司将推出更多50MP CIS，50MP产品出货占比将持续提升，预计 到2025年出货占比接近40%。 2022年受消费电子萎靡和晶圆代工价格上涨，公司毛利率出现较大幅度下滑，叠加存货高企，产品单价承 压，公司2023年毛利率进入历史低位，随着存货出清，晶圆代工成本下降，高像素产品占比提升，公司毛利率 持续边际修复 。

50MP成为市场主流，公司推出新产品切入主流市场。公司于2021年推出第一款大底50MP产品OV50A， 仅有部分中端机型搭载。2022年，公司推出OV50E，能够为中高端机型主摄提供领先的低光图像和高动态范 围视频捕捉能力。2023年6月，公司推出小像素OV50D，产品对标三星JN1，主攻50MP小像素市场。公司 于2023年1月推出大底OV50H，对标索尼IMX707和三星GN1，采用豪威首项H/V QPD自动对焦技术，实 现更快自动对焦、提升弱光性能。虽然性能方面与索尼有一定差距，但具有较高的性价比，开始被主流旗舰机 所采用。

从公司CIS搭载机型来看，OV64B、OV50E和OV50H搭载率较高。OV64B主要为部分中低端机的主摄 及旗舰机的长焦位置；OV50H为公司推出的主力产品，因其具有较高的性价比优势，开始搭载于小米14 pro、 荣耀Magic 6 pro、IQOO 12 pro等机型。OV50H量产时间始于2023年下半年，量产时间较晚，预计2024年 凭借不弱的性能表现和较高的性价比优势，上量更多机型，推动公司业绩持续增长。

3. 自动驾驶+像素升级，车载CIS量价齐升

3.1 自动驾驶提振需求，像素升级价格上涨

汽车是CIS的另一重要应用领域，汽车销量稳定增长将带动CIS市场扩容，据Marklines数据，在新能源 汽车推动下，全球汽车总销量自2020年开始回暖，据S&P Global Mobility预测，2024年全球汽车销量将同比 增加2.8%。据中国工业协会数据，中国汽车销量增速同样从2020年开始回暖，且增速高于全球水平，中汽协 预计2024年中国汽车销量将达到3100万辆。智能驾驶等级不断升级，L2及以上渗透率持续走高。据盖世汽车数据，中国L2及以上智驾等级渗透率从 22Q1的24.6%提升至23Q4的40.8%，全球L2及以上智驾等级渗透率也在提速，据ICV Tank数据，预计2026 年全球L2及以上等级渗透率达到67%。

2023年L2及以上渗透率加快，新能源车装车率显著高于燃油车。据乘联会数据，相较于2022年，2023 年燃油车和新能源汽车在L2及以上智驾功能搭载率分别提升25.1 pct和28.3 pct。2023年，新能源汽车55.3% （L2的43.4%和L2+的11.9%）的高等级智驾功能装车率明显高于燃油车的36.6%，且燃油车尚无L2+等级。 从细分车型来看，L2及以上搭载车型价格主要集中在16万以上，低价车型装车率仍然有较大提升空间。

摄像头是实现汽车自动驾驶的核心传感设备，随着自动驾驶的不断迭代，整车的摄像头数量也在持续提升。 据聆英咨询数据，L0级自动驾驶仅有1颗前视摄像头，而L5级别则需要10-16颗，从不同摄像头的用量增幅 来看，前视为主要的增长领域，从L0的1颗提升至L5的5-8颗。

单车摄像头搭载量持续提升，上车速度已明显高于预期。极氪001为L2车型搭载了15颗摄像头，L2.5车 型零跑C11搭载了11颗摄像头，而小鹏G6、智己LS6、蔚来ES8等L3车型均搭载11颗摄像头，均属于摄像 头装配较多的车型，主要为主机厂为后续OTA升级预留冗余，汽车CIS出货量将显著高于预期。传统车厂也在加速摄像头上量，宝马x3和奥迪A4为L2车型均搭载5颗摄像头。

据汽车之家披露的2023年中国不同价位带汽车销量，我们选取25-35万、35-50万及50万以上的销量Top 50 车型，根据不同车型所搭载的摄像头位置、数量及像素，统计出中国汽车摄像头安装量和不同像素出货占比。 2023 年中国环视摄像头出货量最高，主流车型基本搭载4颗，从出货占比情况来看，环视占一半出货量，其次 为前视，占比为23%，后视搭载率最低，仅为5%。

目前主流车载摄像头像素在2M以下，占比达到66%，其次受益智驾等级提升带动对高像素摄像头的需求， 8M 和5M像素摄像头出货均有较大提升，2023年出货占比分别达到12%和11%。目前中国开始发放L3测试 牌照，L3车型将登上国内舞台，对高像素摄像头需求进一步提升，未来8M和5M有望成为汽车CIS主要增长 点。

2023 年中国汽车前视以前视单目为主，安装量显著高于其他前视方案，安装占比达到 75%，其次为前视 双目，占比为24%，前视三目占比较少，仅为1%。前视四颗方案仅有阿维塔11采用的两个前视双目方案，目 前暂无其他车型搭载。相比于单目方案，多目具有无识别限制、精度高且无需维护样本数据库的优点。双目视觉是通过对比两幅 图像的视差来进行距离测量，而单目视觉则需要通过大量的数据训练，通过比对数据库里的样本信息，估算出 目标距离，存在数据库信息不完整无法测距的问题，导致单目视觉方案的漏检率较高。汽车智能化对视觉信息 有更高的准确度要求，多目方案有望成为未来趋势。

中国前视摄像头像素以 2M 及以下为主，高像素摄像头占比较低但不断提升。汽车智能化带动前视摄像头 像素升级，5M和8M像素摄像头出货占比提升至14%和18%。前视摄像头要求探测更远的距离和更精细的感 知内容，像素要求远高于汽车其他摄像头。1M-2M像素摄像头的有效探测距离为100-150m，视场角仅有50°， 8M像素摄像头可以实现200-250m的探测距离，拥有120°的视场角，同时拥有更高的HDR和更优的LED闪 频消除功能，具有更好的视觉抓取能力。8M前视更符合智能化要求，有望成为市场主流。

环视摄像头低像素占比高，低于汽车摄像头整体像素水平。从环视不同像素出货占比来看，2M以下出货 占比达到84%，2M及以上占比较少，仅为16%。环视摄像头目前正向2M像素升级，虽像素水平不及前视、 侧视和后视，但环视搭载率及单车搭载数量均高于其他摄像头。未来随着环视摄像头像素升级，或将成为CIS 重要推动力。

CIS市场扩容以高价值量前视为主，环视、侧视、内视等为辅。我们以高工智能汽车披露的不同像素CIS 的ASP和聆英咨询的不同驾驶等级所需的摄像头数量，我们测算出汽车CIS市场空间从2022年的21.2亿美元 提升至2026年的49.5亿美元，CAGR为23.61%。受益于车载摄像头像素升级，8M和5M像素市场空间迎来 较大提升，8M从2022年的0.1亿美元提升至2026年的18.3亿美元，CAGR达到267.8%，5M市场空间从 2022年的6亿美元提升至2026年的18.8亿美元，CAGR达到33.05%。我们认为未来车载CIS市场增长将以 高价值量的前视为主，同时辅以价值量稍低的环视、侧视、内视等摄像头为补充。

行业壁垒高筑，马太效应明显。汽车对CIS产品的稳定性和可靠性具有较高的要求，叠加汽车产品认证周 期较长，长达2-3年，客户粘性较高。据ICVTank数据，2022年车载CIS行业主要由安森美、韦尔股份和索尼 主导，其中安森美和韦尔股份占比分别为44%和30%，预计2023年安森美市场份额上升至48%，豪威市场份 额略有下滑。

3.2 深耕汽车CIS二十载，技术优势助力国内领先

豪威科技自2005年发布第一颗车载CIS，距今已深耕汽车行业19 年，产品像素覆盖VGA到8.3MP，已 经形成较为完整的产品矩阵。近几年来，汽车电动智能化带动对车载CIS的需求，公司将汽车领域作为重要赛 道，加快车载CIS推出频率，在2020-2023年推出十余款车载CIS产品。受未来随着公司推出车载CIS新产 品，叠加智驾等级逐步提升带动单车CIS用量增加及车载摄像头像素全面升级，公司业绩有望持续走高。

公司深耕车载CIS多年具备技术优势，率先推出高规格前视8MP CIS填补国内空白。公司在2019年率先 在全球推出首款具备LFM的高端8MP产品OX08B40，填补了国内8MP车载CIS产品空白。前视摄像头需要 快速识别不同光照条件下的明暗细节，准确捕捉图像，理想的动态范围需要超过130dB的人眼HDR，因此对于 ADAS应用，覆盖140dB HDR是汽车机器视觉的未来趋势。公司于2008年推出首款汽车HDR CIS，于2019 年推出140dB HDR产品，针对不同应用场景，公司车载产品覆盖100dB到140dB，是国内率先量产140dB车 载产品的厂商，受到终端OEM的认可。

LED灯是脉冲交流驱动，会以一个基础频率及可调节的占空比来调整亮和暗的强度，HDR相机可以捕捉人 眼看不到的 LED 打开和关闭周期间产生的不同亮度，从而产生“闪烁”。为解决 LED 灯闪烁的痛点，公司于 2017年利用Split Pixel技术推出LFM产品，是国内最早能够量产解决LED闪烁问题的CIS厂商。

4. 安防领域稳定增长，新兴领域未来可期

4.1 安防CIS像素提升，AR/VR用量需求增加

安防是 CIS 的另一重要应用领域，安防领域对 CIS 像素要求逐步提升。据 Yole 数据，2022 年全球安防 CIS市场规模为12.41亿美元，预计2028年将达到32.80亿美元，CAGR为14.88%。据TSR数据，当下安防CIS的主流分辨率区间为1.3M至12M，目前主流分辨率为2M，但占比从2022年开始逐步下滑。高分辨率CIS 占比持续提升，4M及以上分辨率CIS出货占比从2020年的12.98%提升至2024年的17.79%。随着安防领域 对高清摄像头的需求越来越明显，高分辨率CIS渗透率将持续提升，带动安防CIS市场规模持续扩大。

国产CIS 企业在安防领域具有较高市场份额，但产品价值量较低。据Frost&sullivan数据，出货量方面， 前两名均为国内企业思特威和韦尔股份，但销售额方面，思特威份额下滑严重，且韦尔股份份额增幅显著小于 索尼，表明国内企业安防 CIS 的单价水平较低，与索尼等国外玩家有较大差距。未来随着国内厂商产品逐渐向 高像素方向演进，产品单价有望提升。AR/VR出货量持续攀高，成为CIS增量市场。前期受内容生态不完善及技术和产品定义仍处于探索阶段导 致 AR/VR 出货量出现下滑。随着生态逐步丰富及产品定义渐渐明确，消费者接受度有望提升，Statista 预计全 球AR/VR出货量从2023年的1006万台提升至2027年的3106万台，CAGR为32.56%。

AR/VR对CIS用量需求提升。据Wellsenn XR数据，苹果Vision Pro搭载12颗摄像头，用于实现眼球追踪、手势、语音等多种交互方式，其供应商主要为索尼，12颗摄像头总成本约为94美元，占硬件总成本比重 约为6.23%。Meta Quest Pro搭载了10颗摄像头，其主要供应商为豪威科技，少部分器件由索尼供应，摄像 头总成本约50美元，占硬件总成本比重为8.10%。AR/VR设备对CIS用量高于手机需求，随着消费者对AR/VR 产品的接受度逐步提升，CIS将进入新的增量空间。

4.2 深耕多年产品矩阵完善，技术优势巩固行业地位

公司在安防领域深耕多年，产品像素覆盖VGA到11MP，在2020-2023年持续推出新产品。在2022年， 受宏观经济影响，公司安防CIS出货及营收出现下滑，进入2023年，随着市场需求逐渐回暖，公司出货量及 营收将回归稳定增长态势。

为提高安防摄像头在夜间的成像功能，公司研发了 Nyxel 近红外成像技术，应用先进的近红外技术提升黑 暗中的可视能力。公司通过增加硅的厚度，收集更多的光子，并在表面增加一层吸收最大光量的特殊吸收层， 使光子能够最大程度被吸收到像元中，同时将每个像素置入像素间屏障的沟槽中，以防止串扰。三种技术手段 的结合提供了一条更长的光子传播路径，能够使传感器可以探测到更多光子并提高系统的整体性能，相较于传 统传感器提升可达到3倍。

2020 年3月，豪威科技发布了夜鹰Nyxel第二代近红外技术，在940nm波长处实现50%的量子效率，较 第一代提升25%，在850nm波长处实现70%的量子效率，不仅在第一代的基础上提升17%，还可与在可见光 下运行的高规格 RGB 传感器的量子效率水平相媲美。第二代 Nyxel 技术可进一步减少安防摄像头附近的红外 LED等数量或相同数量LED灯下捕捉更高亮度的图像。不仅在安防领域，在车载领域同样可以提高舱内监控画 面精度，还可以减少光线较差的驾驶室内安装LED灯的数量。

公司紧抓AR/VR领域带来的持续市场机遇，推出数款AR/VR CIS，产品像素覆盖从0.16MP到15MP。其 中在2022年8月发布了世界首款产品级CIS/EVS融合视觉芯片OV60B10，成为业界领先产品，其像素达到 15MP，传感器尺寸为1/1.2”，单像素尺寸为2.2um。豪威科技通过3D Stack将CIS、EVS、ISP/ESP三层 wafer整合，实现高精度、高速度的动作捕捉，从而提供更流程、更丰富的画面体验。

5. 盈利预测

CIS解决方案： 手机CIS方面， 2023年随着库存逐渐出清，公司库存已经回归健康水位，且消费电子处于缓慢复苏阶段， 公司顺应市场趋势将重心转移至50MP产品，拳头产品OV50H已经上量部分旗舰机主摄镜头，未来随着公司 推出更高规格的CIS，持续扩大市场份额，公司毛利率有望随着高端产品出货占比增加而逐步提升。 汽车CIS方面，自动驾驶等级逐步提升，单车摄像头搭载量也在不断增加，叠加车载CIS像素逐步升级， 带动汽车CIS景气度高升。公司高像素CIS产品或将受益车载摄像头像素升级，业绩有望进一步增长，车载 CIS产品结构升级将带动毛利率提升。 安防CIS方面，公司凭借第二代Nyxel技术在中高端安防市场持续发力，在持续完善产品矩阵和技术领先 的优势下实现业务的稳定增长。 综上，我们认为公司CIS解决方案在2023-2025年分别实现营收159.21/204.03/250.25亿元，毛利率分别 为26.53%/30.93%/32.86%。

触控与显示解决方案：2022年，受智能手机销量下滑影响，公司触控与显示解决方案营收和毛利率出现较 大下滑，叠加TDDI产品竞争激烈，导致存货攀高。随着智能手机行业逐步回暖，公司存货逐步回归健康水平， 我们看好公司该业务在2023年的回暖表现，预计2023-2025年，公司触控与显示解决方案营收分别为 17.38/22.74/24.87亿元，毛利率分别为6.17%/23.57%/25%。 模拟解决方案：公司模拟产品主要包括电源管理IC、LED背光驱动、模拟开光等，受下游应用领域智能手 机销量下滑，公司2023年模拟业务受到较大影响。随着消费电子缓慢复苏，叠加汽车电动智能化对模拟产品的 需求，公司不断丰富车规级产品版图，配合公司CIS为客户提供更为系统的解决方案。我们预计2023-2025年 该业务营收分别为11.57/12.15/13.08亿元，毛利率分别为32.59%/33.52%/35.00%。

韦尔股份核心业务为CMOS图像传感器，我们选取思特威和格科微具有相似业务的A股上市公司作为可 比公司，2023-2025年可比公司平均PE为1335.19/106.47/60.59倍，我们预计公司2023-2025年归母净利 分别为8.53/27.56/44.89亿元，2024年3月27日收盘价为97.41元/股，对应PE为138.85/42.99/26.39倍。

公司2019年收购豪威科技，主营业务发生改变，我们统计自2020年以来市场对公司一致预测业绩的对 应PE，均值为44x，目前25年市场业绩预期对应的PE值为31x，我们以10x为一个标准差。考虑到消费领 域和汽车领域对CIS需求逐渐增加，且高像素趋势明显，公司产品结构升级，我们认为未来股价表现仍具有 一定弹性空间。我们预计2025年公司PE为26.4x，在乐观/中性的情况下，给予公司2025年44x/34x估值， 分别对应目标价为162.36元/股和125.46元/股。

 

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