2024年森鹰窗业研究报告：节能门窗景气向上，铝包木窗龙头展翅翱翔

1 节能铝包木窗行业龙头，业务规模稳健增长

1.1 深耕行业十余载，专注节能铝包木窗研发、生产及销售

森鹰窗业为我国节能门窗行业龙头。公司最早创立于 1998 年，业务专注于定制化节能 铝包木窗研发、设计、生产及销售，拥有完整的定制化生产线、完善的营销网络及服务体 系。公司主要产品包括节能铝包木窗、铝合金窗、幕墙及阳光房。2017-2019 年公司在铝包 木窗生产规模、市场销售量上，连续三年在国内同类企业中排名第一。2016-2022 年公司营 业收入由 3.98 亿元增长至 8.87 亿元，CAGR 为 14.29％；归母净利润由 0.70 亿元增长至 1.08 亿元，CAGR 为 7.61%。2023 年 Q1-Q3 收入同比+1.19%、归母净利+39%，收入逆势 增长、盈利能力向好。

复盘公司发展历程，主要可以分为三个阶段： 业务探索阶段（1998 年-2011 年）：公司创立于 1998 年，创立初期主要采用德式铝包 木窗技术工艺，但受当时国内消费环境仍处于培育、配套供应尚不成熟等因素影响，铝包 木窗产品在当时门窗行业过于超前，所覆盖的消费群体数量较为有限。因此公司及时调整 战略，引进意大利木铝复合窗、美式摇臂外开窗、澳大利亚木铝复合窗的技术工艺，为消 费者提供多元化产品，满足不同购买力水平的消费者的门窗购买需求。 业务聚焦阶段（2011 年-2017 年）：随着国内经济水平的提高及国家节能政策深入推 进，市场对于节能铝包木窗产品需求快速增长。为强化公司专注定制节能铝包木窗系统的 经营理念，提升消费者对公司品牌的认知，且专注单一产品也有利于公司提高生产效率。 因此公司于 2011 年开始主动收缩并退出竞争日趋激烈的木铝复合窗等业务，聚焦节能铝包 木窗产品，逐步形成了以节能铝包木窗为主导产品、幕墙和阳光房为配套产品的业务格 局。在业务及发展方向明确后，公司致力于发展木窗节能技术及促进相关产品在建筑中的 应用，开始投入资源重点研发与被动式建筑配套、节能性能比普通节能铝包木窗更优的被 动式铝包木窗产品，2012 年 7 月公司推出了经过德国 PHI 认证的中国第一款被动式铝包木 窗 PASSIVE 120（Uw≤0.8），并应用于国内多个被动式建筑项目中。 快速发展阶段（2017 年至今）：2017 年之前，公司大宗业务订单及经销商订单均在王 岗厂区（老厂）生产，但不同销售渠道对工艺要求差异较大，因此需要频繁切换和调整产 线，工厂排产难度较大，王岗厂区生产效率受到较大制约，且为保证零售业务订单产能， 公司对大宗业务订单的承接也趋于谨慎。2017 年公司双城被动式厂房正式投入使用，经销 商业务订单全部迁至双城被动式厂房生产，王岗厂区专注于生产大宗业务订单，致使公司 生产效率得以大幅提升，规模效应有效显现，推动公司业务步入快速增长阶段。

1.2 股权结构集中，核心团队经验丰富

公司股权结构集中，家居巨头战略入股。公司实控人为边书平、应京芬夫妇，截至 2023Q3 合计持有公司 62.51%的股权，股权结构较为集中。2018 年家居巨头美凯龙、居然 投资、梅州欧派因看好公司发展前景，先后以 15 元/股价格分别取得公司股份 149/150/150 万股，截至 2023Q3 分别持有公司 1.57%/1.58%/1.58%的股权。

核心团队经验丰富。公司董事及总经理边可仁、董事及副总经理赵国才、董事及财务 总监付丽梅等核心管理人员均在公司任职多年，对行业任职敏锐且对公司文化高度认同。 公司研发中心工程师孙春海、研发中心总监王勇、研发中心副经理、项目中心工程经理那 洪繁等核心技术人员均曾任职于实业公司及工厂，技术经验丰富。

1.3 业绩稳健增长，盈利能力持续领先

突破产能瓶颈助力公司营收及利润规模增长提速。2017 年以前公司由王岗厂区承接大 宗及经销两个不同渠道订单，生产效率无法充分体现且受制于产能瓶颈在承接大宗订单时 也较为谨慎，营收增速相对缓慢。2017 年后双城被动式厂房投产，产能问题得到有效解 决，带动公司收入和利润增长提速。2017-2022 年公司营收由 4.33 亿元增长至 8.87 亿元， CAGR 为 15.40％；归母净利润由 0.61 亿元增至 1.08 亿元，CAGR 为 12.07％。2023 年前三 季度，公司实现营业收入 6.78 亿元，同比上升 1.19%；归母净利润 1.21 亿元，同比增加 39.12%，公司盈利能力得到大幅改善，主因收到政府补助增加，应收账款坏账准备减少， 公司流动性边际改善。

中高端铝合金窗开始放量，经销渠道占比提升。1）分品类看：公司以节能铝包木窗 为主要产品，2022 年营收占比达 84.7%。2022 年“简爱”系列铝合金窗产品全面进入中高 端零售市场，实现营收 1.02 亿元，同比增长 127.2%，营收占比提升至 11.5%，未来随着规 模效益的显现有望成为公司第二增长曲线。2）分销售渠道看：公司以大宗业务为主要销售 渠道，2022 年营收占比为 56.6%。随着公司稳健推进经销渠道的建设，近年来公司经销渠 道营收占比总体呈现上升趋势，由 2020 年的 34.4%提升至 2022 年的 41.7%。3）分地区 看：公司目前销售市场主要集中于对节能铝包木窗需求量较大的冬季气候严寒地区，如东 北、华北，以及经济发展水平和消费者消费能力高的华东地区等，2022 年公司东北、华 北、华东三地营收占比总计 87.49%。

毛利率和净利率相对稳定，位于可比公司前列。与主要可比公司相比，公司毛利率高 于平均水平，主要由于公司节能铝包木窗定位于中高端市场，毛利率相对较高。2022 年公司继续实施成本领先策略，且铝合金窗产能释放毛利率提升，公司整体毛利率同比+3.69pct 至 33.34%。2023 年 Q1-3 公司毛利率 36.18%，净利率为 17.77%，对比同业处于较高水 平。

2 节能门窗发展前景向好，龙头市占率有望提升

2.1 C 端市场重要性渐显，存量翻新需求潜力较大

存量老旧房翻新及二手房装修进入需求释放阶段，门窗高端及定制化需求凸显。伴随 大量新房演变为存量房，存量房装修占比提升。其中部分老旧房所装门窗存在节能标准 低、隔声保温性能差、存在坠落安全隐患等问题，正进入翻新装修的旺盛阶段。同时，二 手房装修也是门窗的重要市场，我国二手房交易回暖，据贝壳研究院，我国 23 年二手房成 交量约 596 万套，成交面积到 5.7 亿平方米。随着居民生活水平不断提高和个性化需求的 不断增长，风格多样、功能齐全、适应个性化场景、非批量化生产的定制门窗产品将更多 地进入大众视野。以高度定制化和多样化的系统门窗为例，据华经产业研究院，2021 年我 国系统门窗行业市场空间达到 71.31 亿元，同比增长 50.89%，预计 2025 年将达到 132.75 亿元，2020-2025 年 CAGR 为 22.94%。

测算我国建筑外窗行业规模超 3500 亿元，C 端市场或占主流。核心假设：（1）我们沿 用在年度策略报告中对 23-24 年地产竣工增速的判断，预计 23-24 年我国房屋竣工面积增速 分别为-0.29%/+5.56%；（2）根据奥维云网数据，2021 年我国精装房渗透率约为 35%，假 设未来精装房渗透率每年提升 1.0pct；（3）根据森鹰窗业公司公告，一般情况下建筑外窗面积大约为房屋建筑面积的 20%；（4）假设 23-24 年我国二手房成交面积增速分别为 0%/+2%；（5）假设存量房房龄达到 8 年左右产生翻新需求，每年翻新比例为 25%；假设二 手房和存量房重新装修中自装比例约为 50%；（6）假设大宗渠道建筑外窗出厂价为 700 元/ 平方米，且后续价格基本稳定，零售渠道出厂价约为 800 元/平方米，每年提升约 1%。根 据以上核心假设测算，2022 年我国建筑外窗市场规模达 3559 亿元，其中 B 端渠道规模约 1413 亿元，占比约 40%，C 端渠道规模约 2146 亿元，占比 60%。预计至 2024 年我国建筑 外窗市场规模达到 3738 亿元，22-24 年 CAGR 约为 2.5%。其中 B 端渠道规模预计为 1492 亿元，C 端渠道规模约 2246 亿元。 整体来看，随着我国房地产市场趋向高度成熟并逐步进入存量房时代，我国门窗行业 总量也趋于平稳，C 端零售渠道或长期占据我国门窗消费主流场景。然而伴随消费升级趋 势不断深入，以及政府对节能减排的要求不断提高，我国门窗行业仍然存在结构性机会， 以铝包木窗为代表的节能门窗产品销售规模有望快速提升，为我国门窗行业带来新的发展 机遇。

2.2 政策出台+消费升级+标准提高，节能门窗渗透率有望提升

政策及消费升级催化下，我国对节能门窗的需求日益提升。近年来国家对环保的重视 程度不断提高，并于 2020 年 9 月提出了力争于 2030 年实现碳达峰，2060 年实现碳中和的 目标。建筑节能和绿色建筑是实现有效节能减排的重要途径之一。住建部、发改委等七部 门联合印发的《绿色建筑创建行动方案》提出到 2022 年，当年城镇新建建筑中绿色建筑面 积占比达到 70%。随着政策驱动和逐渐落地，节能地产、宜居地产、品质地产、精装地产 等项目在整体地产市场的占比有望不断提升。根据德中生态商务平台分析，传统建筑中，通过门窗流失的能量约占建筑耗能的 45%-50%，且节能建筑中，墙体采用保温材料热阻增 大后，窗的热损失占建筑总能耗的比例进一步增大。因此在政策催化下，我国对建筑门窗 绿色节能化的需求日益提升。同时，伴随消费升级趋势的深入及建筑节能标准的提高，消 费者对于门窗产品的关注也逐渐转移到产品质量、美观度、节能环保等综合性能指标上来， 传统门窗逐步由于难以满足客户高品质居家需求以及不再适应绿色节能建筑的发展方向而 被淘汰，取而代之节能门窗有望逐步成为我国建筑外窗的主流产品。

节能门窗是被动式建筑的关键要素之一。被动式建筑是利用被动式节能技术而建造的 建筑物，最早起源于德国，是目前国际公认的节能建筑形式。被动式建筑通常使用超厚的 绝热材料和密封性极佳的门窗，通过建筑本身的构造来实现高效的保温隔热性能。因此在 被动式建筑中，具有高密封性的节能门窗成为被动式建筑构建的关键要素。 被动式建筑逐步进入竣工高峰阶段，或带动节能门窗需求量快速提高。相较于欧洲地 区被动式建筑已成为主流建筑类型，我国被动式建筑体系形成较晚。2007 年我国住建部开 始与德国能源署在建筑节能领域开展政策、技术层面的交流与合作，引进德国先进建筑节 能技术，逐步开启我国被动式建筑发展时代。2015 年 10 月，住建部出台《被动式超低能耗绿色建筑技术导则（试行）》，随后全国各地陆续出台一系列行业标准和规范，推动我国 被动式建筑的蓬勃发展。截至 2020 年 8 月，我国各级政府共颁布被动式建筑鼓励政策 115 项，其中国家层面 13 项，21 个省/直辖市/自治区、16 个城市先后发布 102 项。截至 2020 年，全国共发布被动式建筑技术导则 9 项，设计、检测、评价标准 14 项。随着政策和标准 体系的日渐完善，我国被动式建筑逐步进入快速发展阶段。根据被动房网《中国被动式低 能耗建筑的发展模式和发展趋势》，以国内三家主要被动式低能耗建筑技术咨询单位在 2013-2020 年启动的 89 个项目（建筑面积总计 222 万平方米）为基础进行统计分析，2013- 2018 年 5 年的总竣工面积为 16 万平方米，占项目样本总量的 7%。2019 年后竣工项目规模 开始大幅增长，预计至 2021 年竣工项目将达到 142 万平方米，占项目样本总量的 64%。 2020年7月河北省印发《关于支持被动式超低能耗建筑产业发展的若干政策》，计划至2025 年全省竣工和在建被动式低能耗建筑面积合计达到 1340 万平方米以上，预计到 2035 年全 国将有 20 亿平方米的被动式低能耗建筑产业容量，我国被动式建筑逐步进入到竣工结算的 高峰阶段，有望带动节能门窗产品需求量快速提高。短期来看，根据《中国建筑金属结构》， 我国节能窗行业新增市场需求预计从 2012 年的 3.92 亿平方米/年增长到 2022 年的 5.06 亿平 方米/年，预测 CAGR 为 2.%，行业持续扩容。

随着建筑外窗节能标准的提高，节能铝包木窗综合优势逐步凸显。节能铝包木窗属于 节能窗领域中高端产品，采用较玻璃等其他材质保温隔热性能更好的木材作为框体，通过 水性油漆、外包铝材、木材干燥及集成技术，结合双层密封玻璃结构，使得铝包木窗在隔 热保温等性能方面优于传统木窗。根据《被动式低能耗建筑产品选用目录（第十批）》中各 类产品的性能指标数据，节能铝包木窗的整窗传热系数最高可达到 0.60 W/㎡·k，显著高于 断桥铝合金窗和塑钢窗。从行业标准来看，北京对外窗传热系数的要求已提升至 1.1 W/ ㎡·k，河北对被动式超低能耗居住建筑的外窗传热系数要求已达 1.4 W/㎡·k。目前我国正 全面迈入实施 75%的第四步居住建筑节能标准的阶段，后续政府针对建筑外窗的节能标准 有望持续提高，大量无法符合行业标准的落后产品将被淘汰。同时铝合金窗受铝合金材料 天然传热系数高影响，若想满足日益提高的建筑外窗标准要求，势必需要增加成本投入， 所以断桥铝合金窗对于节能铝包木窗的成本优势或逐步缩小。 随着建筑外窗节能标准的提高，节能铝包木窗突出的保温性能及性价比均有望逐步凸 显，渗透率有望快速提升。当前节能铝包木窗产品渗透率不足 1%，对比欧美木窗 20%- 30%的平均渗透率，未来成长空间广阔。

2.3 行业集中度较低，龙头成长空间广阔

我国门窗行业竞争格局分散，头部企业份额提升空间广阔。根据中国幕墙网统计，中 国现有建筑门窗企业数量超过 3 万家，中小企业数量超过 90%。根据华经产业研究院统计 数据，从区域分布来看，2021 年我国约有 37%的门窗企业集中于华南地区，其次为华北和 华东地区，占比分别为 18%和 17%。从竞争格局来看，我国营收规模超过 5 亿元的窗企仅 有 7家，2-5亿元的窗企在 10-20家左右，其余均为收入规模在 1-2亿甚至以下规模的企业， 行业竞争格局十分分散。长期来看，随着被动式建筑在我国快速发展，政府针对建筑外窗 的标准要求不断提高，叠加消费升级趋势下消费者开始追求定制化、高质量的门窗产品， 大量生产同质化、不规范产品、工艺落后、成本控制能力较差的企业或将逐步出清，推动 市场份额向头部集中。

3 产品+供应链+渠道彰显强竞争力，长期发展潜力充足

3.1 先发优势+技术优势打造优质品牌，铝合金窗开启第二成长曲线

定位中高端市场实现差异化竞争，节能铝包木窗行业龙头。公司的节能铝包木窗产品 主要定位于中高端市场，随着建筑外窗能耗标准不断提高，节能铝包木窗产品相对于其他 节能窗产品的低热传导性优势将会进一步突显，同时产品装饰美观、隔音降噪的特点更为 突出，利于在消费者群体中打造出高端优质的品牌形象，凸显差异化竞争优势。公司长期 专注于节能铝包木窗产品的设计与研发，保持着业内持续领先的地位，2017-2019 年度，公 司在铝包木窗生产规模、市场销售量上，连续三年位居全国同类型企业之首。

参与多项行业标准的制定，具备良好的品牌影响力。公司作为较早专注于节能铝包木 窗领域的窗企，通过多年深耕技术优势领先，参与住建部、北京市、黑龙江省、 河北省、 山东省等行业标准的制定，引领多项技术标准。公司凭借多年的积累及研究，树立了良好 的品牌形象，担任中国建筑节能协会被动式超低能耗绿色建筑创新联盟（CPBA）副理事 长单位、中国建筑节能协会被动式建筑专业委员会常务理事单位（PHA China），在行业内 具有一定的影响力。

在超低能耗建筑配套用窗领域具备先发优势，产品力行业突出。在权威机构认证方 面，作为国内较早关注超低能耗建筑的企业，公司早在 2012 年 7 月就推出了自主研发生产 的 P120 系列节能铝包木窗，这是国内第一款经德国被动式房屋研究所（国际公认的被动式 房屋领域的权威认证机构，简称“PHI”）认证的被动窗产品。公司获权威机构认定数量居于 行业前列，共有 21 项产品通过德国 PHI 认定（公司发布的 2022 年招股说明书中数据），其 中节能铝包木窗产品获得 16 项（占全国的 13.68%），级别最高的 A 级认证获得 7 项（全国 仅 15 项）。公司产品与竞争对手奥润顺达、米兰之窗等对比来看综合性能具备一定优势， 最佳整窗传热系数明显低于其他竞争对手，且在产品的气密性、水密性、抗风压性等方面 均可达到与竞争对手同等水平，从各项性能指标来看公司产品力突出。

持续加大研发投入，研发技术壁垒深厚。公司不断加大设计研发投入力度，研发费用 率近年来稳步上升，已形成丰富的技术储备，截至 2023 年 6 月 30 日，公司共拥有 123 项 已获授权的专利，其中发明专利 27 项，实用新型专利 94 项，外观设计专利 2 项。目前公 司已形成以木材型加工技术、铝型材无缝焊接及涂装技术、密封胶条角部焊接技术及金刚 网窗纱一体技术等核心技术，以及中空玻璃深加工技术、铝塑木型材复合技术、中空玻璃 反装技术、被动窗嵌入式安装技术等重要技术成果，技术覆盖原材料加工、产品生产、安 装等全产业链环节。同时公司仍积极不断推进核心工艺技术的研发，例如 GFRP 超级断热 体的技术、智能温控窗技术、遮阳一体化技术、改性木材技术、模块窗技术等。

高频迭代丰富产品矩阵，推出“简爱”铝合金窗开拓南方市场。公司以市场需求及行 业技术发展方向为导向，持续推动产品迭代与创新，构建了丰富的产品矩阵。除了公司主要产品 S86 和 P120 系列产品以外，根据不同地区的气候条件、建筑特点、客户消费习惯、 产品的功能性等，公司对主要产品进行了局部升级和优化，衍生出 F86、S101、S120、 P135 等多型号产品，满足细分市场需求。公司其他节能铝包木窗收入占比从 2019 年的 19.78%提升至 2021 年的 40.23%，新品快速放量体现公司对产品趋势的精准把握。2022 年 公司“简爱”系列铝合金窗产品全面进入中高端零售市场，与现有铝包木窗产品形成多品类 配搭和阶梯价格定位，对于多品类运营、增加应用场景、赋能经销商有积极意义，并同步 带动铝包木窗在南方市场的拓展，带来业绩新增量。

3.2 定制化+规模化铸就生产壁垒，产业链掌控能力强

兼具定制化和规模化优势，具备大规模高效率柔性化生产能力。节能铝包木窗产品定 制化的生产特点意味着客户需求个性化、差异化特征明显，能够实现定制化及规模化生 产、快速供货已成为节能铝包木窗企业重要的核心竞争优势。公司拥有成熟、高效的研发 团队，经过多年在节能铝包木窗领域的深耕和对消费者深入的理解，能够为消费者提供定 制化服务，实现家居风格的统一以及节能效果的最大化。同时，公司还是行业内少数拥有 大规模定制生产能力的企业之一。1）在生产设备方面，公司在生产信息化、自动化、智能 化方面进行了大量创新，从奥地利、芬兰、瑞士、德国等地的装备制造企业引进了覆盖窗 体加工、喷涂、中空玻璃深加工、整窗组装等生产过程各环节的全套生产设备，通过自主 研发集成形成智能化生产技术，为公司的大规模定制化生产提供支撑。2）在生产管理方 面，公司搭建了一体化的信息化软件系统，引入 ERP 系统及 KLAES 木窗生产管理软件实现从客户订单、生产计划、原材料采购、产品生产、质量检测、库存管理、销售发货管理 等全过程的进度控制和流程管理，大幅提升生产效率，能够满足订单规模化生产的需求。

建立全球稳定供应链，享有产业链协同优势。公司是行业中最早打通铝包木窗装备、 软件、原材料、辅材的企业之一，成功打造从原材料加工到节能铝包木窗产品的完整工艺 生产链，建立了供应链壁垒并兼具生产成本优势。公司通过多年的自主研发积累及引进先 进生产经验，成功实现了从木材、铝型材到框体结构、从玻璃原片到中空玻璃等关键原材 料自主加工。以中空玻璃为例，节能铝包木窗行业内企业一般向上游直接采购成品中空玻 璃，而公司是行业中最早建立自动化玻璃深加工产线的企业，依靠中空玻璃深加工技术等 中空玻璃生产技术，利用公司定制或引进的先进中空玻璃生产线，具备将外购的玻璃原片 及玻璃单片加工成中空玻璃的生产能力，实现关键原材料自主加工，大幅提高了中空玻璃 的生产寿命，且大幅降低了公司的直接材料成本。

3.3 发力经销商渠道，多元化布局铸就长期价值

3.3.1 经销商质量较高， 市场开拓空间广阔

优质经销商数量增加，单商收入位于行业前列。从分级经销商情况看，公司销售额达 500 万以上的经销商数量呈现上升趋势，占经销渠道收入的比重从 2019 年的 38.87%提升至 2021 年的 43.73%，销售额在 100 万元以上的经销商数量从 2019 年的 69 家增长至 2021 年 的 97 家，贡献主要的经销业务收入。从单商提货额情况看，2021 年公司经销商的年平均销售收入达 200 万元，位于细分行业上游水平，显著高于同行业可比公司皇派家居的 120 万元。未来通过拓展零售渠道、多元化产品线、增加产品搭配销售等方式，经销商的客户 成交效率和客单值仍有着较大的上升空间，优质经销商的数量和单商收入有望进一步提 升。

销售服务网络布局全国，南方市场开拓潜力大。在经销网络方面，公司在全国各区域 主要城市均建立了经销渠道，但总体来看华东、华北、东北等地区营收占比较大，西南、 华南等南方市场虽已有经销商网络布局，但整体业务规模和占比较小。与皇派家居相比， 目前公司的经销商数量偏低，提升空间广阔。我们预计未来随着公司通过简爱铝合金窗、 slim 纤木系列产品等多品类开拓南方市场，根据南方地区消费者的习惯与喜好进一步设计 出更多符合当地消费者的产品，公司品牌在南方市场的知名度和渗透率有望逐步提升。

积极拓展零售渠道，完善渠道多元化布局。随着年轻一代新消费群体的崛起，行业呈 现终端客户年轻化、零售渠道多元化、产品高度个性化等特征，公司正根据零售市场的需 求变化，拓展零售渠道，对经销商进行更深层次的赋能。1）“1+N”的模式：除了传统的 零售门店，公司鼓励经销商发展“1+N”的模式，经销商利用自己的资源和渠道，快速打 开二级、三级分销市场，拓展零售网点布局，在城市经销区域内实现多层次、多点覆盖， 挖掘下沉市场业绩增量。2）多渠道“行商”模式：除了现有的“坐商”模式，公司鼓励经 销商积极发展多渠道“行商”模式，通过物管新零售、设计师渠道、精装修公司渠道、同 业异业联盟、团购、网络等多种渠道和模式深耕当地市场，全渠道触达消费者实现快速高 质量拓客。

头部家居零售商战略入股，布局数量提升空间广阔。公司在 IPO 前引入红星美凯龙、 居然之家作为股东，达成战略合作协议，赋能经销渠道，截止 2023 年 9 月 30 日，二者分 别持有公司 1.57%、1.58%的股份。红星美凯龙是国内经营面积最大、商场数量最多以及地 域覆盖面最广阔的全国性家居装饰及家具商场运营商，居然之家是国内市场中少数搭建了 全国线下零售网络的大型、综合和创新型家居零售商，二者能够在展位扩店、运营帮扶、 营销推广、线上引流、区域联动等方面全方位深度赋能公司经销商，提升公司品牌知名 度。2021 年红星美凯龙、居然之家的卖场数分别达 868、421 家，对比来看公司在在红星 美凯龙卖场、居然之家卖场开店的经销商数量分别仅为 48、32 家，占经销商总数的比重分 别为 23.41%和 15.61%，布局数量提升潜力大。

持续完善考核激励机制激发经销商活力。在考核方面，公司持续对经销商准入、考 核、竞争、淘汰退出等机制进行优化和完善，对经销商制定绩效目标，营造奖优惩劣的公 平竞争氛围。在激励方面，公司为经销商提供装修补贴、样窗支持、宣传补贴以及销售返 利等全方位的支持，积极进行经销商赋能，帮助其拓展本地市场，扩大品牌影响力，从而 提高单商提货额，推动零售业务整体持续增长。2019 及 2020 年公司推出返利政策，返利占比分别为 4.01%和 3.87%，高于同行业可比公司，对经销商激励充分，利于调动其销售 积极性。

3.3.2 大宗渠道积极拓客，风险把控能力保持稳健

大宗业务积极拓客，客户数稳定上升。近年来，公司积极拓展房地产商、装修装饰公 司等大宗业务客户，客户数从 2019 年的 112 家提升至 2021 年的 180 家。目前公司大宗业 务主要由项目中心负责，业务团队共 64 人，主要通过招投标和商务谈判进行获客，定位于 与公司发展理念和产品定位匹配度较高的客户群体。未来公司将进一步完善激励机制，充 分调动大宗业务销售人员的积极性，提高其专业水平、服务意识和市场洞察力，拓展优质 目标客户群基础，建立与优质客户更加长期和良性的合作，促进大宗业务的发展。

采取事先事中事后全流程控制措施，把控大宗业务风险。在投标或商务谈判前或过程 中，公司会着重考察大宗业务客户的股东背景、资信情况、诉讼情况和行业排名等情况， 了解其市场口碑、楼盘定位、项目特色等，且对于大宗客户的付款方式、付款比例、毛利 率水平都有要求。在结算条件上，公司采取收取预付款、银行汇款回款等措施降低风险。 尤其对部分持续采用高杠杆模式运营的房地产客户，公司将进行更为审慎的评估，确保公 司大宗业务能够稳定持续地发展。

3.4 产能大幅扩充，释放业绩增量

公司产能逐步释放，完全达产后产能有望达到 100 万平方米。2020 年至 2021 年，公 司产销率保持高水平，产销情况良好，但随着公司业务规模不断扩大，新增大宗业务合同 以及经销商订单较多，公司产能逐渐饱和，2019 年及 2020 年公司产能利用率突破 100%。 2021 年南京森鹰正式投产，公司产能利用率下降为 86.32%，目前产能处于逐步释放过程， 未来随着募投项目逐步建设，公司的产能有望达到 100 万平方米。

募投项目的实施有望进一步提升公司生产能力和订单交付能力，提高公司定制节能铝 包木窗产品的市场占有率。公司本次 IPO 募集资金拟投资于以下 2 个项目及补充流动资 金： 1）哈尔滨年产 15 万平方米定制节能木窗建设项目：项目拟利用现有场地新建定制节 能铝包木窗生产车间及库房，购置性能先进、智能化及自动化程度较高的生产设备，为高 品质定制节能铝包木窗的扩大生产提供了坚实保障。公司将实现主导产品的规模化扩产， 有助于提高市场占有率及保持竞争优势。项目建设完成且达产后，新增定制节能铝包木窗 生产能力 15 万平方米/年。 2）南京年产 25 万平方米定制节能木窗项目：项目拟利用现有场地新建定制节能铝包 木窗生产车间及办公楼，购置性能先进、智能化及自动化程度较高的生产设备。项目建设 完成且达产后，新增节能铝包木窗生产能力 25 万平方米/年。

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