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森鹰窗业研究报告：节能门窗景气向上，铝包木窗龙头展翅翱翔。森鹰窗业为我国节能门窗行业龙头，专注于定制化节能铝包木窗研发、设计、生 产及销售，拥有完整的定制化生产线、完善的营销网络及服务体系。2017-2019 年公司在铝包木窗生产规模、市场销售量上，连续三年在国内同类企业中排名第 一。2016-2022 年公司营业收入由 3.98 亿元增长至 8.87 亿元，CAGR 为 14.29％；归母净利润由 0.70 亿元增长至 1.08 亿元，CAGR 为 7.61%。

节能门窗发展前景向好，龙头市占率有望提升

门窗行业 C 端市场重要性渐显，存量翻新需求潜力较大。整体来看，随着 我国房地产市场趋向高度成熟并逐步进入存量房时代，我国门窗行业总量 也趋于平稳，C 端零售渠道或长期占据我国门窗消费主流场景。

政策出台+消费升级+标准提高，节能门窗渗透率有望提升。随着政策驱动 和逐渐落地，节能地产、宜居地产、品质地产、精装地产等项目在整体地 产市场的占比有望不断提升，对建筑门窗绿色节能化的需求日益提升。同 时，伴随消费升级趋势的深入及建筑节能标准的提高，节能门窗有望逐步 成为我国建筑外窗的主流产品。当前节能铝包木窗产品渗透率不足 1%，对 比欧美木窗 20%-30%的平均渗透率，未来成长空间广阔。

行业集中度较低，龙头成长空间广阔。从竞争格局来看，目前我国门窗行 业竞争格局十分分散。长期来看，随着被动式建筑在我国快速发展，政府 针对建筑外窗的标准要求不断提高，叠加消费升级趋势下消费者开始追求 定制化、高质量的门窗产品，大量小企业或将逐步出清，推动市场份额向 头部集中。2021 年森鹰窗业营收规模 9.57 亿元，居于行业头部梯队，销售 量为 53.52 万平方米，对比行业 2021 年 12.24 亿平方米的需求量，森鹰目前 市场份额不足 0.1%，后续成长空间十分广阔。