一、监管旨在促进行业健康发展，对产业保持乐观

（一）《征求意见稿》发布，出发点立足于行业长期发展

12 月 22 日，国家新闻出版署发布了关于公开征求《网络游戏管理办法（草案征求意见 稿）》的通知。我们认为其背后是监管政策完善的延续，而非突然的调整，整体出发点立 足于行业长期发展。12 月 23 日，国家新闻出版署再次发声称，征求意见稿立足于保障和 促进网络游戏行业繁荣健康发展，对解决网络游戏经营单位准入等问题作了明确，设立 了“保障与奖励”专章，提出一系列鼓励措施。同时对于各方就征求意见稿第十七条、第 十八条及其他一些内容提出的关切和意见，国家新闻出版署将认真研究，并将在继续听 取相关部门、企业、用户等各方意见的基础上进一步修改完善。

我们认为可以从两个角度看待《征求意见稿》的出发点，一是监管“缺位”而产生补足 的必要性，二是通过监管手段立足于行业长期的繁荣和健康发展。2019 年 7 月 23 日， 中华人民共和国文化和旅游部正式印发《文化和旅游部关于废止和的决定》（中华人民共 和国文化和旅游部令 第 2 号），决定废止《网络游戏管理暂行办法》。此次《征求意见稿》 的出台是监管的延续，以弥补《网络游戏管理暂行办法》废止之后的监管缺失。征求意 见稿也将综合各方意见进一步修改完善，实现行业繁荣健康发展。

从另一角度看，《征求意见稿》也意在完善网络游戏的审批流程、提高审批效率。如第七 条提到“从事网络游戏出版活动，应向所在地省级出版主管部门提出申请，经审核同意 后，报国家出版主管部门审批。国家出版主管部门应当自受理申请之日起 60 日内，作出 批准或者不予批准的决定。”此次优化审批流程有助于游戏版号长期的常态化发放。通过 国家新闻出版署的再发声，我们也认为《征求意见稿》有望进一步完善。中长期政策鼓 励网络游戏的精品化和原创性，游戏出海预计也将会是充满机遇的星辰大海。

《征求意见稿》发布后，一众游戏公司先后发布回购公告表达对行业保持看好，并积极 参与意见反馈。巨人网络董事长史玉柱拟回购 1~2 亿元，回购的股份将用于员工持股计 划或股权激励计划。三七互娱董事长拟回购 1 亿元~2 亿元。恺英网络董事长拟继续增持 不低于 1 亿元；完美世界董事长提议以 1 亿元~2 亿元回购股份；吉比特董事长提议以 5000 万元~1 亿元回购股份；电魂网络提议以 2000 万元~4000 万元回购股份；星辉娱乐 董事长提议以 1000 万元-2000 万元回购股份用于股权激励或员工持股计划。

单月发布版号首次破百，意在提振市场信心。12 月 25 日，国家新闻出版署发布了新批 准的 105 款国产游戏版号的公告，与 12 月 22 日批准的进口网络游戏版号间隔时间较近， 显示出主管部门应对网络游戏健康发展的积极态度。根据国家新闻出版署和游戏产业网 的统计信息，2021 年全年发放游戏版号 748 款，国产 672 款，进口 76 款；2022 年全年 发放游戏版号 512 款，国产 468 款，进口 44 款；2023 年截至目前发放游戏版号 1075 款， 国产 977 款，进口 98 款，版号已恢复每月常态化发放趋势。总结来看，版号政策稳中向 好、发放数量上升，对于游戏市场长期的健康发展大有益处。

（二）纵向对比国内游戏政策，横向对比海外政策，监管伴随行业良性发展

国内游戏政策行之有效，防未成年人沉迷，推动数字文化结合。自 2019 年起新闻出版署 开始行使对网络游戏出版审批的监管职能，陆续出台的各项游戏行业政策主要围绕着“防 未成年人沉迷”“促进数字技术与文化融合”。在过去的几年间，游戏行业积极贯彻落实 监管政策，未成年人保护意识普遍提高，沉迷游戏现象有所缓解。以腾讯为例，根据 23Q1 财报，未成年人在游戏时长、流水中占比仅 0.4%、0.7%，较 3 年前同期大幅下降 96%和 90%。

“文化数字化”则契合国家大政方针，是国家文化方向的重点战略。自 2020 年以来，国 家开始大力推广文化数字化战略，将其作为文化产业发展的重要方向。《国民经济和社会 发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》明确提出实施文化产业数字化战略，壮 大数字创意、数字娱乐、网络视听、数字出版、线上演播等产业。

2018 年起，国家统计局开始发布文化新业态特征较为明显的 16 个行业小类数据，包括 游戏、动漫、互联网文化娱乐平台、数字出版、娱乐用智能无人飞行器制造、可穿戴智能 文化设备制造等文化艺术与数字化改造相融合的行业分支。根据国家统计局数据，2019 年以来，文化新业态特征较为明显的 16 个行业营收保持高速增长，2022 年突破 4 万亿 元，yoy+5.3%。对比文化产业总营收 19-22 年 CAGR +7.0%，文化新业态特征较为明显 的 16 个行业小类营收的 19-22 年 CAGR 为+19.4%，增幅显著，体现出文化和科技融合 下的新业态已然成为文化产业产值增长的核心点。而游戏作为和科技紧密衔接的行业， 承接科技产业的下游应用端，更是在科技进步的浪潮中具备广阔前景。

对比海外政策，行业在监管的规范下成长。韩国是全球唯一对游戏行业立法的国家，早 在 2007 年韩国政府就对个人（包括成年人）在游戏上的支出进行限制；对未成年人防沉 迷、游戏产品现金交易、抽卡开箱等游戏运营玩法都曾制定过严格且细致的限制。近两 年监管有缓和趋势，如废除了实行十年之久的“强制防沉迷制度”。整体政策呈现先紧后 松、先建立规范体系，再鼓励在规范框架下发展的趋势。日本和英国也曾对游戏的运营 细节（抽卡、氪金等）进行规范和限制；而欧盟虽然对游戏行业制定了“38 条新政”，但 是也肯定了游戏在文化经济中的重要地位，在监管的同时予以积极支持。

（三）中国游戏行业已经成为优势行业，具备全球竞争力，往后展望仍有巨大潜力

我们认为中国游戏产业当前已经成为优势行业，具备一定的全球竞争力。近三十年产业 整体从代理到自研，市场规模创新高，品类不断扩展，跑出全球竞争力。对外看竞争力 不断加强，推动文化出海；在部分品类与终端上已经实现弯道超车。对内看短期供需有 望保持增长+长期科技不断共振；供给端优质内容不断增加。需求端存量用户稳健，且细 分赛道需求不断被挖掘，行业增长动能仍然充足。长期看，科技推动游戏产业发展，游 戏产业反哺科技创新。本报告也将针对这几个方向进行展开。

二、中国游戏三十年复盘：研发驱动，全球领先

（一）游戏市场销售收入创新高，科技与玩法推动行业不断增长

2023 年，在版号恢复常态化发放，产品供给复苏的驱动下，国内游戏市场规模、用户数、 客单价均创下了历史新高。国内游戏市场实际销售收入 3030 亿元，同比增长 14%，首次 突破 3000 亿关口；游戏用户规模达到 6.68 亿，单用户年度支出达到 454 元，均创历史新 高。

回顾历史，中国网络游戏萌芽于 90 年代中后段，并在 2000 年后开启了高速增长期。1995 年 7 月中国第一个全国性计算机互联网建立，构建起了网络游戏出现的基础。中文互联 网世界中早期的游戏以 MUD（Multi-User Dungeon 多用户交互界面）的形式出现，以 1995 年上线的《侠客行》为代表。2000 年后国内游戏市场进入高速发展的轨道，《万王之王》、 《石器时代》、《大话西游 Online》、《传奇》等产品相继上线；其中，《传奇》在 2002 年 7月同时在线人数突破 50 万，成为彼时世界上最大规模的网络游戏。

科技进步带来新终端、新用户，进而带来了国内游戏市场的两次跃进。自上而下的角度 来看，游戏行业历次大的发展，都是来自于科技进步带动游戏承载端的革新，进而带来 新的玩家和产品形态所创造出的增量空间。当前国内游戏市场经历了三段周期：  1）2008 年前为端游时期，页游、手游和其他形态（例如主机）以小众的形式存在；  2）2008 年-2012 年为页游时期，大背景是 PC 互联网开始向移动互联网过渡，端游 范式下的发展空间逐渐变小，在 Flash 技术迭代的推动下，《弹弹堂》、《神仙道》、 《七雄争霸》等一系列产品的上线，通过更低的使用门槛、更碎片化的使用场景， 将一批增量的用户纳入了游戏市场。 

3）2013 年后为手游时期，随着智能手机市占率的攀升、4G 网络牌照的发放、以及 设备性能的提升，移动游戏开启品质提升、玩法扩张的道路，进而带来商业化承载 能力的增强。当前国内游戏市场步入而立之年，迈向成熟与稳健的新阶段。

早期较为依赖代理，而后国内厂商研发能力逐步培养成型，进入手游时期后自主研发产 品的贡献取得显著提升。早期国内游戏市场的部分头部产品，例如《热血传奇》（盛大代理）、《穿越火线》、《地下城与勇士》（均为腾讯代理）、《魔兽世界》（先由第九城市代理， 后转为网易代理）等均为海外公司研发，2013 年前自研游戏对国内游戏市场的贡献也长 期在 60%上下浮动。随着手游市场的兴起，国内厂商自研产品流水贡献开始攀升，2020 年以来稳定在 85%左右，当前 iOS 端畅销榜前十的头部产品也均为国内厂商自主研发， 反映了国内厂商在移动互联网时代相对领先的研发能力。

（二）从代理到自研，品类不断多元化，全球竞争力展露

研发能力的外溢也推动了精品内容的出海。与国内厂商研发能力提升所同步的，游戏出 海收入自 2013 年以来稳步提升。2020 年由于海外疫情的影响，透支了部分增长空间，导 致近两年有所回落，但中国出海游戏在海外市场占有率仍然稳定在 12%（分子为自研游 戏出海，分母为全球游戏市场规模减去中国市场规模）。此外，中国发行商在主要海外市 场的头部产品中有较大贡献，从另一方面也印证了精品出海的特点。

另一方面，研发能力的提升也反应在了创新品类涌现、潜力品类的规模扩大上，进而导 致国内手游市场的流水结构呈现显著泛化趋势。2016 年 ARPG+MMORPG+回合制 RPG 三大泛 RPG 品类市占率达到了 66.8%，而在 2016 年-2023 年 8 年的发展过程中，国内游 戏市场实现品类多元化，一方面早期占比较低 MOBA、SLG、射击市占率提升成为头部 大品类，另一方面放置、自走棋、捕鱼等玩法也相继崛起。头部五大品类的市占率从 2016 年的 93.4%下降至 2023 年的 71.5%。

映射到结果上，产品维度收入榜、新游榜 TOP5 中占三席；组织维度有游戏收入规模全 球第一、第五大的上市公司。根据 GameIndustry.biz 和 SensorTower，2023 年手游收入 TOP5 中，《王者荣耀》、《PUBG Mobile》（合并《和平精英》）、《原神》分列前三；新游收 入榜 TOP5 中，《崩坏：星穹铁道》、《寒霜启示录》和《万龙觉醒》排名第二到第四。而 在 23H1，全球上市公司游戏业务规模排名中，腾讯稳定以较大领先优势位列第一，网易 亦位列第五（《逆水寒手游》收入尚未体现，预计排名仍有上升空间）。

同时海外头部产品长生命周期运营。data.ai 发布的一份统计数据显示，海外市场一共有 19 款手游累计收入首次在 2023 年期间达到 10 亿美元。其中国内厂商的游戏占据 6 席， 分别是：腾讯旗下两款 MOBA《Arena of Valor》《LOL：Wild Rift》，壳木游戏（神州泰 岳）两款 SLG《Age of Origins》《War and Order》，鹰角网络《明日方舟》和三七互娱 《Puzzles&Survival》。

三、游戏的大航海时代：竞争力不断加强，推动文化出海

（一）为什么手游出海？有空间+有机会+有优势

海外市场移动游戏仍有挖掘空间。从全球维度出发，我们可把主要游戏市场分为几类： 1）第一梯度：文化相近的中日韩三个东亚市场，对游戏花费强度明显强于欧美市场，用 户较为愿意对线上娱乐进行消费；2）第二梯队：美国、英国、德国等发达的欧美国家， 用户消费能力极强，游戏消费习惯对标东亚仍有提升空间；3）第三梯队：发展中国家如 印度与印度尼西亚，本身电子设备普及率仍处于较低水平，游戏花费更低。从目前海外 手游市场增速看，欧美以及发展中国家仍有潜在增量空间等待挖掘。

海内外游戏市场有结构性的差异，我国借助手游弯道超车。当前全球最大的三家游戏市 场分别是中国、美国、日本，三家市场结构差异较大。中国游戏市场以手游为主，规模远 大于主机与 PC 市场。而美国市场则由于历史因素仍以主机和 PC 游戏市场为主，不管是 从玩家心理认知还是商业风险程度都使海外 3A 大厂重心仍以主机/PC 为主，移动游戏布 局相对较少。从结构角度考虑，我们认为以美国为首的欧美市场仍然有较大的移动化潜 力，因此也为以手游为核心的中国厂商带来了弯道超车机会。

游戏成为传播中华文化的有效载体。政府相关部门先后出台多项政策，鼓励和支持游戏 出海。当前游戏已经成为传承弘扬中华优秀传统文化、对外讲述中国故事的有效载体， 已出现较多具备全球性的较高关注度优质内容（《原神》、《崩坏：星穹铁道》、《黑神话: 悟 空》等）。  22 年 7 月，商务部等 27 部门联合发布《关于推进对外文化贸易高质量发展的意见》， 强调大力发展数字文化贸易，积极培育网络文学、网络视听、网络音乐、网络表演、 网络游戏、数字电影、数字动漫、数字出版、线上演播、电子竞技等领域出口竞争 优势，提升文化价值，打造具有国际影响力的中华文化符号。 

23 年 10 月，国家新闻出版署下发《关于实施网络游戏精品出版工程的通知》，要求 着眼弘扬中华文化、提升文化内涵，推出一批传统文化题材游戏作品；要对标国际 一流，推出一批在创作理念、玩法设计、美术音画等方面代表国际领先水平的游戏 作品。

（二）海外市场蓬勃发展，国内厂商市占率波动上升

海外市场蓬勃发展，国内厂商市占率波动上升。中国厂商把握手游端已有优势，积极出 海挖掘增量市场。2023 年中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为 163.66 亿美元，同 比 22 年小幅下降 5.65%，主要系国际局势、市场竞争以及隐私政策变动等外部因素制约。 但从大趋势看，出海市场仍蓬勃发展，规模连续四年收入超千亿人民币，14-23 年收入 CAGR 为 20.39%（国内市场同期增速为 15%），市占率也波动向上（23 年市占率 19%VS 19 年 16%）。

1、区域视角看：美日韩为主要目的地，核心地区竞争力提升 美日韩是主要出海目的地。2023 年，美国、日本仍是我国移动游戏出海最主要市场，其 市场占比分别为 32.51%和 18.87%。韩国占比仍然排第三位，为 8.18%。此外，德国、英 国、加拿大三国的市场占比合计达到 9.45%。此外，出海地区愈加多元化，欧美、发展中 等新兴市场收入占比也有所提升。细拆市场看，核心地区出海竞争力提升。复盘 2021-2023 年，全球重要移动游戏市场流 水 TOP100 产品中中国移动游戏产品数量呈增长趋势，中国游戏在部分海外市场竞争力 增强。

看好后续市场增量挖掘，中国厂商优势有望进一步放大。中国厂商经过几年出海的经验 积淀与学习，对海外用户特点、本土化运营都有了更深刻的理解，叠加国内厂商本身即 具备的手游发行等禀赋，我们看好后续出海趋势，中国厂商近几年来欧美市场份额不断 提升，亦验证了这一趋势。

2、赛道视角看：把握 SLG、RPG 已有优势，看好后续优势拓展 当前出海优势品种以 SLG、RPG 为主，FPS 也有所突破。从当前中国游戏出海的类型来 看，SLG 为第一大品类，达到 40%（其中美国是最大的用户来源，也是最大的流水来源）， 且实际上的产品数量极多，为买量打法厂商的喜爱道路；RPG 为第二大品类，以《原神》 为主要代表；射击类为第三大品类，预计以《PUBGM》为主，这两类基本为单一产品称 霸市场。

我们进一步探寻优势品类背后原因，发现核心或在于已有优势的迁移放大。我们以国内 厂商出海数量多且占比高的 SLG 为例，海外用户对 SLG 游戏更重视玩法和题材的融合， 且 SLG 是强买量品类，与国内厂商优势（数值设计及买量）契合度高，辅以本地化运营， 本质是已有优势区域的迁移与拓展。

如何理解后续优势的扩展？我们认为有两个维度，一方面，市场挖掘活仍未充分，已有 优势有望继续在不同区域复刻和扩展；以 SLG 品类为例，南美（巴西、墨西哥）、东南亚 部分国家（越南、菲律宾）、土耳其等地区玩家还在快速增长中，而根据上文所述，这些 目前并非是当前国内厂商出海的主力区域，预计会是后续已有优势品类提供增量空间的 主要来源；另一方面，出海中仍存在三消、Slots、MMO、模拟经营等短板赛道，期待后 续在海外发挥优势，格局上仍有提升空间。

四、行业发展动力仍充足，短期供需有望保持增长+长期科技不断共振

中国游戏行业已经经历了近三十年的快速发展，我们认为往后展望仍有极强的发展动力。 短期供给端看公司竞争力不断增强，版号稳定释放保障产品供给；需求端看存量用户稳 健，年轻用户+出海挖掘增量。长期看游戏行业与科技不断共振。

（一）供需双端保障行业发展

1、供给侧，2023 以来优质内容不断增加，2024 继续期待新品 2023 版号放开后，行业产品线开始丰富。当前 TOP10 中有三款来自 2023 取得版号的游 戏，玩法上分别对应的 MMO（逆水寒）、UGC+Party game（元梦之星）、战棋（少女前线 2），此外还有天龙八部 2、星穹铁道、晶核、新石器时代、凡人修仙传以及原始征途等多 品类新游戏上线，版号放开后市场优质供给呈现放大趋势。此外根据伽马数据统计， 2023H1 流水超 1 亿元新产品达到 11 款，流水超 5 亿元的产品达到 4 款，同比 2022H1 出 现明显回暖趋势。且我们认为新产品在品类多样化、美术质量以及玩法上相较过去存在 明显提升。 展望明年还有射雕、燕云十六声、三角洲、一拳超人、诛仙世界、女神异闻录手游、斗罗 大陆·诛邪传说、临仙等已获版号精品游戏等待上线，2024 继续期待精品供给带动游戏 行业发展。

2、需求侧，国内存量稳定+细分赛道需求不断挖掘：小程序、年轻化等方向亮点颇多 即使当前中国游戏产业已经突破 3000 亿，但我们认为其仍然处于一个结构化需求不断被 挖掘的状态；且存量在不断被激活。

对于年龄较大的用户来说，玩游戏同样可能是一种习惯性消费，因此成为了整个行业最 稳定的基本盘。以传奇为例，根据 2018 年公开数据 31~40 岁的传奇玩家占据多数，且手 游玩家与端游玩家画像存在趋同，我们认为主流用户是从 2001 年便开始接触传奇然后 不断沉淀至今（假设 18 岁接触游戏，2018 年正好在 35 岁左右），游戏成为一种生活习 惯。因此即使用户盘子不增长，随着熟悉产品的多次供给（老 IP 新作、大更新、玩法迭代、用户回留），可能不断被激活，呈现周期性增长。即用户不断循环（回坑——退坑） 的过程，且不断中间存在的新用户与消费力提升。比较典型的情况包括传奇、奇迹、征 途（2023 年的原始征途激活巨人）、诛仙，构成稳定的需求盘。

稳定的需求盘之外，渠道或场景的挖掘同样能不断带来增量。例如今年以来的小程序游 戏，更加轻度的游玩体验+碎片化的打开方式+更低的转化成本，去年底开始广告素材投 放不断增加，背后正是需求不断被挖掘的过程。根据游戏工委，今年小程序游戏市场已 快速增长至 200 亿元。

同时我们认为微信小程序游戏可以类比 PC 时代的页游，本身是中重度游戏的体验轻度 化，在一个相对稳定的流量池和设备上切一个即点即玩+碎片时间启动的游戏，切的是传 统（PC/手机）互联网用户及传统游戏（APP）用户之间的差值，挖掘了下沉市场。2014 年 PC 游戏 600 亿元，页游 200 亿元；大约做到 PC 的 1/3。目前国内手游 2000 亿元出头 的市场份额。若按照历史情况推算，小程序市场或有潜力做到年化 600 亿元规模。

此外，我们认为年轻化仍是当前游戏重要增量方向；我们针对玩家数进行测算，假设年 轻用户在12或18岁才转换为游戏玩家，可以看到当前年轻用户增量边际仍然非常稳定。 而从玩法上看，玩家通常在 25 岁之前更加容易被新的题材与玩法转化，25 岁之后随着 对新玩法的接受度下滑逐步转换为稳定的存量用户。 因此游戏行业过去常以 3~5 年为周期出现新的头部玩法赛道（背后对应着新年轻用户对 玩法、题材、画风的口味出现变化）。比较典型的如 2000~2007 的 MMO、传奇、回合制 MMO（百花齐放），其次 2014~2018 年的 MOBA 等竞技游戏（腾讯优势扩大），2016~2020 年的二次元（米哈游崛起），同时期通常还会出现部分规模稍小的玩法赛道。

比较典型的案例，2023 年的蛋仔派对与逆水寒手游；前者在玩法题材上更加偏向目前年 轻人的需求，即 UGC+轻度社交竞技，后者对于付费体系进行大幅修改，更加照顾轻氪 玩家。两者皆成功获取了传统休闲竞技与 MMO 盘子之外的用户，实现了较大的增长。 特别是蛋仔，整体的用户年轻化突出，未来或许还有用户小幅扩展及消费力提升阶段（类 比 16~18 年的王者荣耀）。因此对内我们仍能看到小程序游戏这样的挖掘机会以及蛋仔 这样的年轻需求崛起，对外游戏企业则逐步增加了全球竞争力。

（二）科技推动游戏产业发展，游戏产业反哺科技创新

1、科技是最长的β：科技与游戏的相辅相成，从半导体到 AI 我们认为历史上技术进步持续为游戏行业进步提供空间：从街机到主机到 PC 再到手机； 更准确地说我们认为全球游戏接近 50 年的高速发展背后离不开半导体硬件技术的不断 迭代。技术发展解放玩法创意推动产业高速发展，而庞大的 C 端市场又反哺了上游半导 体推动技术发展。在半导体时代，我们看到游戏产业曾不断推动上游技术的发展。任天 堂的全盛时期，日本理光也曾和美国半导体公司分庭抗礼，PC 游戏玩家反哺壮大了英伟 达（因此才有了当前智能驾驶与 AI 离不开的 GPU）、英特尔，手游玩家反哺壮大了高通。

而不可忽视的是当前 AI 技术萌芽背后同样离不开游戏产业；当前叱咤风云的 OpenAI 在 2017 年到 2019 年间，曾多次举办了 Dota2 AI 与职业选手的对局，研究游戏增强了团队 对 AI 训练模型的理解，并变相推动了后续 ChatGPT 的诞生。OpenAI 曾经的首席科学家 Ilya Sutskever 曾在与黄仁勋的谈话中提到训练出能与职业选手对抗的《DOTA2》AI， 这是他们在 OpenAI 中完成的第一个真正的大型项目。游戏曾是强化学习算法的重要尝 试落地场景，打造了 AI BOT 以及智能 NPC 的基础。而当前 AI 技术同样开始辅助游戏 产业发展。

2、游戏或是 AI 重要潜力落地方向：作为工具降低成本，作为玩法开拓市场；中国厂商 保持投入 2023 年国内游戏行业实际销售收入为 3029 亿元，根据主要游戏公司研发支出占比，预 期研发费用占比 15%，假设未来游戏 AIGC 化比例达 50%+（主流 3A 大作视觉成本占 总研发成本比例可超 50%，我们认为此部分有望大幅缩减），则 AIGC 在游戏行业应用 的市场规模可达 200 亿元。

AI NPC/AI bot 提升玩家体验：AI NPC 不是新概念，在很多游戏中，NPC 的对话文本可 以通过 AI 生成，目的是引导用户走完剧情，NPC 本身不对剧情造成影响。而由大语言模 型驱动的“AI 社会”中的 AI NPC，则以机器学习为底层，具备自发解决问题的特点，拥 有一定的社会常识，并且对已发生的剧情有“记忆”，使得 NPC 更接近于人类的行为特 点，带给玩家丰富的体验。而以网易为首的中国厂商已在游戏内落地，当前有较大先发 优势。 AI bot 更容易在竞技类游戏中实现落地。传统的人机对战模式下的游戏，人机的智能表 现直接影响玩家游戏体验。AI bot 以 AI 对战机器人实现自动匹配，提升游戏匹配流畅度 的同时，也能够利用 AI 调节玩家的输赢率，降低玩家输赢的负面体验。

在内容生成层面，游戏史上最为火爆的 Moba 玩法便脱胎于《魔兽争霸 3》的地图编辑器 （最初的 UGC 玩法）。传统的游戏生产方式以 Roblox Studio 编辑界面为例，需要开发者 理解编程语言。我们认为 AIGC 的出现使创作门槛的降低，更多颠覆性的玩法得以从玩 家群体中涌现出来。AIGC 或将超越 UGC 的社交影响力，现有用户规模的上限或将突破。 未来 AIGC 或将成为继图文、视频以后的第三代互联网内容社交平台。

（三）当前板块处于低位，保持看好；推荐优质个股

展望后续，行业发展动力仍充足，短期供需有望保持增长+长期科技不断共振。经过前期 调整，游戏板块估值已经回归至较低水平，中期建议关注景气度向上方向，长期关注科 技落地，对游戏板块给予“推荐”评级。反弹 EPS 端建议关注三条主线：1）海外业务占 比较高，本轮下跌被错杀的标的文化出海代表方向：神州泰岳（老产品持续爬坡，24 年 两款新品待上线）；2）代表头部品质方向，争夺年轻化增量：网易、腾讯控股（元梦之星 活跃表现高）；3）基本面抓住细分机会+估值有修复空间：三七互娱（小程序游戏赛道领 先）、恺英网络（产品储备丰富）、巨人网络、完美世界、吉比特、星辉娱乐、浙数文化、 电魂网络、盛天网络等公司。

 

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）