2023年煤炭开采行业专题研究：资产质量进一步夯实，多方利好共振下看好未来板块投资机会

1、 2023 年 Q2 公募基金重仓股持仓分析：基金持仓 环比下降，占投资总市值为 0.39%

自 2022 年以来，公募基金重仓股持有煤炭行业股票市值占比呈现先增加后回落态 势，2023 年二季度占比 0.39%，环比持续小幅下降，但仍高于 2021 年平均水平 （0.33%）。2022 年第一季度持股市值占基金股票投资市值比为 0.69%（环比 +0.44pct）；2022 年第二季度为 0.62%（环比-0.06pct）；2022 年第三季度为 0.94% （环比+0.32pct）；2022 年第四季度为 0.50%（环比-0.44pct）；2023 年第一季度为 0.51%（环比基本持平），2023 年第二季度为 0.39%（环比-0.12pct）。 个股持有基金数方面，持有中国神华、陕西煤业、山煤国际、兖矿能源、中国神华 （HK）的基金数量位列前 5 名。其中，持有中国神华的基金合计数量最多，共 172 只，其次是陕西煤业、山煤国际、兖矿能源、中国神华（HK），分别有 128、51、 45 以及 43 只基金持有。

持股总量方面，陕西煤业、山煤国际、中国神华、盘江股份、中国旭阳集团 5 家公 司位列前 5 名。具体而言，基金持有陕西煤业股票总量最多，为 25,126.8 万股；山 煤国际的基金持股总量位列第二，为 18,816.08 万股；中国神华的基金持股总量为 15,083.4 万股；盘江股份的基金持股总量为 13,843.03 万股；中国旭阳集团的基金 持股总量为 12,763.7 万股。 季度持仓变动方面，基金加仓最多的公司为盘江股份、华阳股份、电投能源、云煤 能源、新集能源。其中，盘江股份获得加仓 9,724.85万股，华阳股份获得加仓 3,483.10 万股，电投能源获得加仓 3,260.88 万股，云煤能源获得加仓 1,472.15 万股，新集能 源获得加仓 1,157.71 万股；基金减仓最多的公司，分别为潞安环能、兖矿能源 HK、 陕西煤业、山西焦煤以及兖矿能源，具体而言，潞安环能被减仓 8,654.78 万股，兖 矿能源 HK 被减仓 7,216.80 万股，陕西煤业被减仓 5,274.62 万股，山西焦煤被减仓 5,075.62 万股，兖矿能源被减仓 4,830.12 万股。

持股占流通股比例方面，山煤国际、盘江股份、兖矿能源（HK）、潞安环能、中国 旭阳集团基金持股占流通股比最多，位列前五名。其中，山煤国际的基金持股占流 通股比例最高，为 9.49%；其余公司基金持股占流通股比例分别为盘江股份 6.45%、 兖矿能源（HK）4.25%、潞安环能 2.97%以及中国旭阳集团 2.89%。 持股总市值方面，中国神华、陕西煤业、山煤国际、兖矿能源、兖矿能源（HK）基 金持股总市值位列前 5 名。其中，中国神华的基金持股总市值最高，为 463,814.56 万元。其余公司基金持股总市值分别为陕西煤业 457,056.41 万元、山煤国际 272,268.74 万元、兖矿能源 190,123.21 万元以及兖矿能源（HK）167,276.69 万元。

2、 2023 年上半年综述：行业盈利回归合理水平，资 产质量进一步提升

2.1、 进口量大幅上涨，煤价高位回落

经济恢复向好，火电需求提升。今年上半年，我国工业经济总体呈现恢复向好态势， 生产持续恢复，据国家统计局数据，工业增加值增速实现 3.8%（去年同期 3.4%）， 粗钢和水泥产量累计增速也实现转正，其中粗钢产量累计增速从去年上半年的-6.5% 恢复至+1.3%，水泥产量增速从-15.0%提升至+1.3%。 此外，今年夏季部分地区高温也额外提升生活用能需求，推升能源消费量，据能源 统计司估算，我国上半年能源消费总量同比增长 5.1%。能源消费结构上看，上半年 受来水影响水电大幅下滑，水电发电同比下降 22.9%，而火电发电量相应提升，火 电产量累计增速从上年度同期的-3.9%提升至+7.5%，电煤需求同步提升。

原煤生产稳定，煤炭进口量大幅上涨。据国家统计局数据显示，2023 年上半年，全 国原煤产量 23.0 亿吨，同比增长 4.4%，产量稳中小幅上涨。而进口方面增长显著， 上半年我国煤炭进口量 2.2 亿吨，同比增长 93%，约增加 1.06 亿吨，其中印度尼西 亚煤占比 50.6%（同比-7.6pct），俄罗斯占比 23.1%（同比+1.6pct），蒙古占比 13.2% （同比+6.3pct），澳大利亚占比 7.5%（去年无实际进口量），加拿大占比 2.1%（同比 -1.8pct）。 受进口冲击影响，上半年煤价回落明显。分煤种看，2023 年上半年秦港动力煤（Q5500， 山西产）均价为 1036 元/吨，同比下降 14.9%，其中 Q2 均价为 926 元/吨，同比下降 26.5%；2023 年上半年京唐港主焦煤（山西产）均价为 2245 元/吨，同比下降 27.0%， 其中 Q2 均价为 1960 元/吨，同比下降 39.1%。

2.2、 2023 年上半年煤企业绩回归合理水平

业绩回归合理水平。我们重点关注的 35 家煤炭上市公司，2023 年上半年合计实现营 业收入 7646 亿元，同比下降 7.0%；合计实现净利润 1350 亿元，同比下降 26.1%； 合计实现归属母公司净利润 1095 亿元，同比下降 26.9%。如果剔除对行业影响较大 的中国神华，34 家煤炭上市公司，2023 年上半年合计实现净利润 963 亿元，同比下 降 28.6%；合计实现归属母公司净利润 763 亿元，同比下降 29.9%，2023 年上半年 行业盈利能力回落明显。 扣非后业绩同步下滑。从扣非归母净利润来看，35 家煤炭上市公司 2023 年上半年实 现扣非归母净利润 1089 亿元，同比下降 22.3%；非经常损益实现 7 亿元，同比下降 93.2%（主要是 2022 年上半年陕煤投资获得可观收益导致）；如果剔除中国神华，34 家煤炭上市公司，2023 年上半年合计实现扣非归母净利润 759 亿元，同比下降 23.8%。

2023Q2 单季业绩环比下滑，主要由于煤价下滑导致。2022 年三季度以来，35 家煤 炭上市公司各单季度归母净利润分别为 602 亿元、410 亿元和 645 亿元，2023Q2 受 到煤价明显下滑影响，35 家煤企归母净利环比有所下滑，为 450 亿元，环比 2023Q1 下降 30.2%。如果剔除中国神华后，34 家煤炭上市公司，2022 年三季度以来各单季 度归母净利润分别为 422 亿元、306 亿元和 459 亿元，2023Q2 业绩为 304 亿元，环 比 2023Q1 下降 33.8%。

2.3、 多数煤企以量补价，煤炭产销量同比上涨

2023 年上半年标的上市公司煤炭产销量同比上涨。2023 年上半年，在煤价下降背景 下，行业内多数公司选择以量补价稳定盈利，同时部分公司也存在核增产能释放的 现象，例如陕西煤业韩家湾煤矿（150 万吨/年核增至 400 万吨/年）、山煤国际（河 曲露天煤业、豹子沟煤业取得安全生产许可证，合计 1150 万吨/年产能；鑫顺煤业进 入开采阶段，庄子河煤矿进入联合试运转）等，综合影响下，2023 年上半年 25 家煤 炭上市公司产量实现 5.9 亿吨，同比上涨 6.5%，自产煤销量 6.0 亿吨，同比上涨 5.6%。 如果剔除掉中国神华，24 家煤炭上市公司 2023 年上半年产量为 4.3 亿吨，同比上涨 8.3%，销量 3.8 亿吨，同比上涨 6.7%。

2.4、 盈利能力下降与煤价下调相关

2023年上半年，21家煤炭上市公司煤炭的平均销售价格为656元/吨，同比下降11%； 平均销售成本 364 元/吨，同比下降 3%；平均毛利 292 元/吨，同比下降 19%；毛利 率 45%，同比下降 4.7 个百分点，降价是煤企单位盈利能力下降的主要原因。

2.5、 费用控制成效显现

2023H1 费用率同比提升，绝对值同比降低。从相对值来看（算数平均值方法），2023 年上半年 35 家煤炭上市公司的期间费用率为 8.3%，同比上涨 0.9 个百分点，其中， 销售费用率为 0.7%，同比上涨 0.1 个百分点，管理费用率为 5.7%，同比上涨 0.7 个 百分点，财务费用率为 1.9%，同比增长 0.02 个百分点；从绝对值来看，2023 年上 半年 35 家煤炭上市公司累计期间费用 408 亿元，同比下降 3.8%，其中，销售费用 54 亿元，同比下降 0.7%，管理费用 275 亿元，同比增加 1.3%，财务费用 79 亿元， 同比下降 19.4%。 究其原因，今年上半年，煤价下跌拖累了煤企的经营效益，即表现为期间费率的普 遍上涨，但值得注意的是，煤企在费用控制方面也不断贡献成效，上半年多项费用 出现下降，一定程度平滑煤价下跌对经营效益的拖累。其中财务费用降幅最为明显， 主要由于近年来煤价处于相对较高水平，煤企盈利较好，部分煤企选择偿还债务。

2.6、 行业盈利同比回落

从销售毛利率来看，35 家煤炭上市公司 2023 年上半年平均值为 27.7%，同比下降 3.7 个百分点，其中仅 9 家公司毛利率同比有所提升；从销售净利率来看，35 家煤炭 上市公司 2023 年上半年平均值为 14.0%，同比下降 3.2 个百分点，其中仅 10 家公司 净利率同比有所提升；从 ROE 来看，35家煤炭上市公司 2023 年上半年平均值为 7.0%， 同比下降 4.0 个百分点，其中仅 5 家公司 ROE 同比有所提升。

2.7、 经营性现金流同比下降，债务负担持续减轻

经营性现金流及负债方面：35 家煤炭上市公司 2023 年上半年经营性现金流合计为 1417 亿元，同比减少 451 亿元，下降 24.1%；截止 2023 年半年报，35 家煤炭上市 公司有息负债合计为 4850 亿元，同比下降 6.2%。资产负债率平均为 52.0%，同比下 降 0.6 个百分点；如果剔除掉中国神华，34 家煤炭上市公司 2023 年上半年经营性现 金流合计为 954 亿元，同比减少 331 亿元，下降 25.8%；截止 2023 年半年报，34 家 煤炭上市公司有息负债合计为 4341 亿元，同比下降 4.5%,资产负债率平均为 52.6%， 同比下降 0.6 个百分点；综合来看，随着盈利能力的下降，上述公司经营性现金流有 所减少，但多数公司注重负债管理，资产负债率继续下降，企业整体资产质量得到 进一步夯实。

2.8、 应收账款及存货周转天数同比增长

应收账款方面：2023 年上半年 35 家煤炭上市公司应收账款周转天数平均为 22 天， 同比增长 1 天，同比增幅 9.4%；存货周转方面，存货周转天数 27 天，同比增长 3 天，同比增幅 12.3%。

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