2023年恺英网络分析报告：公司重回增长轨道，传奇类和新品类持续拓展

公司概况：传奇龙头走出至暗时刻，重回增长轨道

公司简介：走出困境，布局“研发、发行、投资+IP”三大业务

传奇龙头走出困境，深耕传奇奇迹类+多元年轻品类游戏研发。恺英网络成立于 2008 年，是国内知名游戏厂商。公司从页游起步，曾先后推出《摩天大楼》、《恐龙时代》等热 门页游；随着国内手游市场开始扩张，2014 年公司乘势推出《全民奇迹 MU》进军手游行 业并取得出色表现，2015 年全球累计流水超 30 亿元；2015 年公司借壳泰亚股份完成 A 股上市。但是 2019 年公司遭遇实控人王悦失联、核心管理层被调查、传奇 IP 版权纠纷诉 讼等问题，经营受到影响，营收同比下滑的同时，所收购的浙江盛和与浙江九翎也发生计 提商誉减值，致使 2019 年公司归母净亏损达 18.94 亿元。 2020 年起，公司困境反转，一方面重组核心管理团队，并确立了以“研发、发行、 投资+IP”三大业务板块为核心的游戏主业；同时剥离受传奇 IP 纠纷影响的子公司浙江九 翎，与盛趣游戏、贪玩游戏等外部厂商合作深耕传奇类游戏市场。由此，公司持续夯实传 奇奇迹品类研运优势，陆续推出《蓝月传奇 2》、《天使之战》、《热血合击》等优质传奇奇 迹类游戏，同时拓展年轻化品类游戏，推出国风题材《玄中记》、二次元题材《高能手办 团》、IP 题材《魔神英雄传：神龙斗士》、《刀剑神域黑衣剑士：王牌》等多元年轻化品类 游戏，并前瞻布局 VR、元宇宙、AIGC 等产业链。公司业绩重回增长轨道，2021、22 年 营收和利润实现强劲增长。

组织架构：股权结构改善，重组核心管理团队后趋于稳定

股权结构改善，原实控人与公司脱钩解绑，董事长金锋成为第一大股东。根据公司公 告，公司原控股股东王悦的部分股份已分别于 2022 年 10 月 25 日和 2022 年 11 月 16 日 完成司法拍卖过户，截至 2023 年中报，王悦持有公司股份 5767.69 万股，占公司总股本 比例 2.68%，已不再是公司 5%以上股东。同时公司现任董事长金锋通过二级市场及司法 拍卖不断增持公司股份，截至 2023 年中报，董事长持股 2.97 亿股，占总股本的 13.78%， 为第一大股东。

重组核心管理团队后趋于稳定，现任公司管理团队经验丰富，管理机制创新提升公司 治理水平。公司前实控人风波后，公司核心人物金锋、陈永聪等收到《不起诉决定书》， 风险出清。公司核心管理团队开启重组，董事长金锋、总经理沈军、副总经理赵凡、林彬 等均具有多年一线传媒、游戏行业从业经历，同时公司总经理沈军拥有深厚法律从业背景。 此外，在 2023 年董事会监事会换届的同时，为提高运作效率，提升经营管理水平，公司 管理机制创新并组建了首席责任官团队。随着公司加强治理，管理团队趋于稳定，有利于 公司经营业务开展。

完成浙江盛和并表，预计将增厚公司利润，同时强化公司在传奇类游戏领域的研发竞 争力。公司于 2023 年 5 月发布公告，为了优化资产结构，提升盈利能力，巩固研发、发 行及投资+IP 三大业务体系，增强游戏产品研发上的核心竞争力，推动公司持续稳健发展， 公司于 2023 年 5 月 25 日与金丹良先生、陈忠良先生签署《股权转让协议》，拟使用 5.70 亿元自有资金购买金丹良先生、陈忠良先生持有的浙江盛和 29%股权，本次交易完成后， 公司将最终持有浙江盛和 100%股权。公司并于 2023 年 8 月发布公告完成收购浙江盛和 少数股权并完成工商变更登记。浙江盛和作为公司在传奇类游戏的研发主体，研发实力强 劲，旗下多款传奇游戏保持长生命周期，并为公司贡献丰厚利润。本次公司完成对浙江盛 和的 100%持股，有望增厚公司利润的同时，强化公司在传奇类游戏领域的研发竞争力。

股权激励计划与员工持股计划彰显公司向好发展的信心。2022 年 10 月 22 日，公司 公告面向中层管理人员、核心技术/业务人员等共计 21 名对象授予 1971.4 万份股票期权， 行权的业绩考核指标为 2021 年扣非净利润为基数，2022/2023 年扣非净利润增长率不低 于 80%/160%，分别对应 2022/2023 年扣非净利润 8.35/12.06 亿元。2022 年 11 月 25 日，公司公告开展新一轮员工持股计划，参与范围包括公司或控股子公司的董事、监事、 高级管理人员、核心员工业绩，解锁的业绩考核指标为以 2021 年扣非净利润为基数， 2022/2023 年扣非净利润增长率不低于 100%/160%，分别对应 2022/2023 年扣非净利润 9.28/12.06 亿元。 分红和回购计划有望提振市场信心。公司于 2023 年中报后宣布了分红和股份回购计 划：①公司董事会拟以公司总股本 2,152,517,634 股扣除公司回购专户中已回购股份 21,947,300 股后的总股本 2,130,570,334 股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 1 元（含税），不送红股不以公积金转增股本，分红金额达 2.13 亿元，也是公司自 2018 年 以来再次宣布分红计划。同时公司公告回购公司股份方案，将使用自有资金以集中竞价交 易方式回购公司股份，用于回购股份的资金总额为 1-2 亿元，回购股份价格不超过人民币 21.78 元/股（2023 年 9 月 1 日收盘价为 14.50 元）。公司连续宣布股份回购和分红计划有 望提升市场信心并增加股东回报。

财务情况：收入和利润持续回暖，盈利能力提升

公司收入和利润 2020 年以来持续修复，2023 年中报业绩超预期。公司持续夯实传奇 奇迹品类研运优势，同时拓展多元年轻化品类游戏，并前瞻布局 VR、元宇宙等产业链， 带动公司重回增长轨道，公司 2020 年营收和利润触底反弹并持续修复，2021/2022 年收 入增速分别为 53.9%/56.8%，同时利润分别达 5.77/10.25 亿元，同比增速分别为 224.1%/77.8%。进入 2023 年，公司业绩保持稳健，虽然去年基数较高，但得益于已上线 游戏的稳健表现和浙江盛和 6 月剩余少数股权全部并表带来的收益，公司 23Q2 业绩超预 期，收入 10.22 亿元，同比+4.2%，环比+7.0%，归母净利润达 4.34 亿元，同比+14.5%， 环比+49.9%。

毛利率稳中有升，净利率逐步回升。2023H1 公司实现毛利率 84.0%，同比+12.2pcts， 稳中有升，得益于对外分成费用下降。2023H1 公司销售/管理/研发费用率分别为 23.7%/10.4%/7.2%，同比+4.0/+3.5/+0.9pct，整体相对稳健，较 2020 年高点实现修复。 由此，公司 2020-2022 年公司归母净利率持续回升。同时，随着公司完成对于浙江盛和剩 余 29%少数股权的收购，并从 6 月起剩余少数股权的收益实现并表增厚公司利润。浙江盛 和 2023H1 实现 8.28 亿元营收和 5.32 亿元净利润，我们预计下半年起会对公司净利润体 量带来更大贡献。

游戏行业：基本面有望持续回暖，AI 有望创造新增量

游戏大盘：市场空间广阔，MMORPG/ARPG 品类保持较高市场份额

中国游戏市场空间广阔，已渗透至相对成熟水平。根据伽马数据，2022 年，中国游 戏市场实际销售收入 2659 亿元，同比下降 10.3%，游戏用户规模达 6.64 亿人，同比下滑 0.3%。中国游戏市场收入和用户同比下滑，受到政策监管趋严和疫情中后期宏观消费能力 下滑影响，同时随着互联网用户红利终结，国内游戏用户渗透已至相对成熟水平。但是国 内游戏市场已经发展出接近 3000 亿元的广阔市场空间，其中移动游戏收入占比 74.0%， 明显领先于客户端和网页游戏。

游戏品类整体上分布更为均衡，虽然非 RPG 品类占比提升，但传统优势品类 MMORPG+ARPG 仍保持较高份额。根据伽马数据，2022 年收入 Top100 游戏中角色扮 演类游戏（MMORPG+ARPG）市场占比最高，达 18.2%，同时回合制 RPG 也有 11.5% 的占比。相比之下，2023H1 收入 Top100 游戏中，MMORPG/APRG 占比下降约 4.6pcts， 回合制 RPG 占比保持稳定，而 MOBA、射击类等品类占比提升，但 MMORPG/APRG 等 传统优势品类仍保持较高市场份额。

行业展望：政策趋于稳定，基本面有望持续回暖，AI 有望创造新增量

由于监管原因曾出现两次版号停发阶段，随着游戏行业监管常态化后，政策和版号数 量有望趋于稳定。根据国家新闻出版署，从 2022 年 4 月起，游戏版号恢复发放，版号发 放呈现稳中有升的趋势，版号进入常态化发放的判断进一步得到验证。进入 2023 年，1-7 月分别发放了 87/87/86/86/86/89/88 个国产游戏版号，同时 2022 年 12 月、2023 年 3 月 和 8 月分别发放了 44/27/31 个进口游戏版号，游戏版号发放频次基本稳定。随着版号发放 节奏趋于稳定，游戏行业有望恢复良好的新游戏上线节奏。同时，游戏行业未成年人保护 得到积极贯彻落实并取得良好成效，官媒发声认可游戏产业价值，例如人民网发布《人民 财评：深度挖掘电子游戏产业价值机不可失》一文，基于“欧洲议会全会高票通过重视发 展电子游戏产业的决议”发表评论，指出电子游戏早已摆脱娱乐产品的单一属性，已成为 对一个国家产业布局、科技创新具有重要意义的行业。游戏产业未来也有希望创造更大的 社会价值，并推动数实融合、文化自信等领域发展。

游戏行业大盘已呈现逐步修复趋势，预计游戏行业基本面有望持续回暖。基本面方面， 由于新游戏供给受到版号等约束，以及宏观经济消费疲软影响，根据伽马数据，国内移动游戏市场的销售收入从 2022 年 3 月起开始同比下滑趋势。但是随着获得版号的游戏产品 陆续上线，游戏行业和各公司也迎来新的一轮游戏产品周期，游戏行业供给端得到修复。 同时供给端新游戏丰富也带动游戏玩家需求端回暖。根据伽马数据，2023 年 5-6 月中国移 动游戏市场实际销售收入同比上升 26%至 418 亿元。我们认为，游戏行业和各公司下半年 仍有较多重点游戏陆续上线，同时手游消费能力也有望随着宏观消费回暖，我们预计今年 下半年游戏行业销售收入同比增速有望保持在 20%以上水平，基本面持续回暖。

AI 有望打开游戏行业天花板，在降本增效的同时为游戏行业带来新的用户和收入的增 量。一方面，AI 极大程度地提高了游戏开发的生产力，提高游戏研发效率，降低游戏研发 成本。在生成能力方面，AI 在文字、图像、音频、视频、3D 模型的生成能力能够赋能游 戏脚本、美术、建模等多个研发环节。另一方面，在降本增效外，游戏行业也在探索通过 AI 改造现有的游戏类型和玩法，创造新的游戏品类和市场空间。例如，加入 AI NPC 改造 开放世界游戏、加入 AI BOT 改造 MOBA 游戏、加入 AIGC 能力改造 UGC 游戏、加入大 模型对话能力改造休闲类游戏等。未来随着 AI 能力的提升以及算力、终端的进一步发展， 或将出现“千人千面”的自适应游戏，以及淡化游戏的边界成为社交甚至流量入口的潜力， 进而提高玩家的游戏意愿、粘性和付费意愿，抬升游戏目标人群和市场规模天花板。

传奇类游戏：IP 价值可观，版权归属理清后市场有望健康发展

传奇 IP 价值和市场规模可观。作为国内最早的爆款端游，传奇 IP 伴随和推动了中国 游戏产业发展，同时经过 20 余年的运营和多终端的迭代形成了用户和价值规模可观的传 奇 IP 市场。根据 DataEye《传奇游戏专题研究报告》，2019 年娱美德 CEO 张贤国在“中 国文化传媒新文创平台广州推介会”表示传奇类游戏市场规模约 300 亿元/年，其中国内整 体包含正版、侵权产品的手游 6000 款，页游 600 款，H5 游戏 200 多款。根据伽马数据， 截至 2020 年末传奇品类游戏的累计注册用户超 6 亿人；同时在庞大的传奇 IP 用户群体支 撑下，2015-2019 年传奇品类游戏在国内市场的年流水始终保持在百亿元以上；截至 2020 年传奇 IP 累计创造价值超过 900 亿元。此外，伽马数据认为到 2023 年传奇 IP 累计流水 有望增加至 1300 亿元，商业空间巨大。

传奇用户以中年男性用户为主，其游戏消费付费能力强。由于《热血传奇》在国内上 线于 2001 年，其早期主要用户群体已经成为中年用户，并且传奇 IP 游戏以战斗内容为主， 更符合男性用户偏好，因此形成以中年男性为主要群体的用户画像。同时得益于传奇 IP 用户拥有相对较高且稳定的收入能力，因此其游戏消费付费能力较强，根据伽马数据调研， 传奇 IP 玩家付费能力强于大盘。此外，除了中年用户外，随着传奇 IP 通过端转手吸引了 更多年轻新用户进入，根据伽马数据和盛趣游戏数据，《热血传奇手机版》的年轻用户占 比较端游更高，有望延续传奇 IP 的生命力。

传奇 IP 授权纠纷和私服市场乱象制约了传奇市场规模进一步扩张。由于发展历程原 因，韩国亚拓士和娱美德享有传奇 IP 的共同著作权，同时传奇 IP 涉及到《传奇 2》/《热 血传奇》）、《传奇 3》、《传奇世界》等主要早期产品，导致传奇 IP 授权存在复杂的纠纷： ① 传奇 IP 进入国内是从 2001 年盛趣与亚拓士签署《软件许可协议》获得《传奇 2》（国内后更名为《热血传奇》）的中国运营代理权开始。 ② 2002 年娱美德与盛趣和亚拓士签订补充协议委托亚拓士行使其作为《传奇 2》 共同著作权人的一切权利。此后，亚拓士和娱美德在利益分配和对外授权等问题存在分歧， 娱美德推出《传奇 3》与《热血传奇》竞争，同时盛趣也上线了自研端游《传奇世界》，由 此三方矛盾进一步激化。 ③ 2003 年 10 月娱美德、亚拓士起诉盛趣《传奇世界》侵权，后于 2007 年三方以 调解结案，盛趣确认娱美德和亚拓士共同拥有《热血传奇》著作权，娱美德和亚拓士确认 盛趣拥有《传奇世界》的著作权。在诉讼期间盛趣收购亚拓士成为其第一大股东，且娱美 德赎回亚拓士所持自身股权。 ④ 此后，传奇 IP 纠纷变为盛趣+亚拓士跟娱美德之间针对 IP 授权的纠纷，盛趣+ 亚拓士一方拥有传奇中国大陆独占授权的权益，但是娱美德认为自身可以独立授权传奇 IP； 因此盛趣+亚拓士跟娱美德均认为对方授权行为涉嫌侵权并开始频繁互讼，期间众多传奇 游戏厂商包括恺英网络等经营受到冲击波及，影响包括产品停运、高额赔偿等，导致传奇 市场进一步发展被版权诉讼纠纷制约。 ⑤ 此外，由于早在 2002 年《传奇 2》出现源代码泄露事件，导致市面传奇私服现 象严重。根据蓝鲸财经报道，2017-2018 年间涉嫌侵犯《热血传奇》的游戏达 3995 款， 2022 年上半年，盛趣游戏监测侵权产品已超过 3000 款。私服泛滥也会侵蚀正版传奇市场 的销售收入规模。

随着传奇 IP 权属理清，主要传奇游戏厂商形成良好产业合作关系，有利于未来传奇 类游戏市场持续稳健发展。根据世纪华通公告，2021 年 12 月最高人民法院明确了盛趣游戏对于传奇游戏 IP 的权利合法有效，娱美德拟单方行使《传奇》IP 著作权，需要与亚拓 士进行协商确认。此后 2023 年 6 月，上海知识产权法院认定盛趣信息有权行使其对《传 奇世界》享有的完整著作权。随着 2023 年 8 月世纪华通公告签署《传奇 2 和传奇 3 游戏 合作协议》，娱美德向亚拓士（世纪华通控股子公司）在中国大陆地区（不包括港澳台） 授予独占的、不可转让的、可分授权的权利，包括原版游戏、衍生游戏、服务工具、维权、 衍生产品、虚拟产品和影视作品的权利，亚拓士每年向娱美德支付 1000 亿韩币合作费， 合作期限可续约至 5 年，由此，世纪华通成为传奇 IP 中国大陆唯一权利人。同时主要传 奇游戏厂商间也形成了良好的产业合作关系和股权合作关系，其中恺英网络与盛趣游戏于 2018 年签署战略合作协议，并于 2021 年再次签订《全面深化战略合作协议》，共同出资 成立合资公司盛同恺网络科技（海南）有限公司，专项开展 IP 合作及维权相关业务，此后 恺英网络也与贪玩游戏签署《战略合作协议》，在产品研发及发行方面快速响应商业需求、 高效把握行业机遇。此外，在股权方面，2023 年 6 月贪玩游戏和嘉兴旭恺（由贪玩、恺 英各占股 42%的管理合伙企业）参与世纪华通股权司法拍卖分别竞得 8000 万股世纪华通 股票，通过股权的形式形成更紧密的联系，未来传奇类游戏市场有望持续稳健发展。

业务看点：“研发、发行、投资+IP”三核引领

公司在 2020 年底提出聚焦游戏主业，“研发、发行、投资+IP”三核引领的发展战略， 全方位提升公司在游戏领域的竞争力。公司基于自身竞争优势，在三核主业的基础上，制 定了“聚焦 70/80”战略，重点挖掘 70、80 后用户游戏消费潜力；同时公司内部也成立 多个独立工作室，针对二次元用户以及年轻用户研发产品，并通过战略投资布局，打造年 轻用户喜欢的细分品类产品，从而实现全面布局。

游戏研发+发行：产品储备丰富，传奇类+新品类持续拓展

公司研发端已建成七大工作室+中台的研发体系，研发投入持续提升。近年来公司不 断加大游戏研发投入，目前已经形成稳定的七大专项工作室加其他项目组的研发体系；同 时公司不断对研发体系进行优化，自研体系逐步实现管线化、标准化、模块化、自动化， 有助于提高研发效率，降低研发成本；并且在技术和美术中台层面逐步实现技术、素材和 人员的统筹和共享，进一步提升研发效率和效果。公司研发投入和团队规模逐年增加，2022 年共有研发人员 1149 名，占比总员工数量 67.5%，研发费用投入也同比增加。

公司产品研发和储备策略旨在逐步形成短、中、长线有机结合的产品矩阵。公司从短 期、中期、长期分季度进行产品储备，短期根据市场情况进行快速产品迭代，中期与自有 流量平台进行基于 IP 产品的定制开发合作，长期打造自有 IP 和产品矩阵。委托定制和联 合研发主要是通过与战略投资企业和外部合作伙伴如盛趣游戏、贪玩游戏等合作实现，以 快速迭代拓展产品线。经过多年发展，公司已经积累丰富的研发经验，塑造了众多经典品 类。 公司基于自身竞争优势，聚焦“70/80”战略，重点打造传奇奇迹类游戏的基本盘。 公司分析自身在 70/80 后领域更具竞争优势：①公司核心业务人员（如游戏制作人、发行 负责人等）多为“80 后”，在历经多个爆款游戏的打磨和积累之后，对于 70/80 后的游戏 需求以及用户画像把握较为精准，懂游戏的同时更懂目标用户；②70/80 后对 MMO 类型 的游戏情有独钟，同时 MMO 类型游戏正是公司核心竞争优势所在，在成功打造出《全民 奇迹》《蓝月传奇》《原始传奇》《热血合击》等多个爆款游戏之后，公司在 MMO 领域的竞 争优势更加显著；③公司储备的 IP 是 70/80 后所熟悉喜爱的，包括《传奇》、《奇迹》、江 湖类产品、《石器时代》、《敢达》、《魔神英雄传》等，这些产品能唤起用户群体的游戏情 怀，可以挖掘非常大潜力的市场；④处于 70/80 后年龄段的群体收入水平、支付能力、支 付意愿相对比较强。

公司在传奇类产品研发领域具备明显的竞争优势，未来有望进一步扩大在该领域的优 势。 ①恺英网络和浙江盛和之间的技术底层共享带来超高研发效率，多年来浙江盛和的 研发体系积累了完整的技术底层和美术资源，资源共享促进了内部团队的竞争与合作；② 对用户习惯和数值体系的深入理解，自《蓝月传奇》以来公司连续打造多个爆款，对于 MMO 和传奇类玩家的用户习惯和数值体系有着极其深刻的理解。③多元化全方位的发行 支持，国内领先发行商对于公司研发产品充分认可，给予了众多资源支持，与公司发行团 队共同推动产品打造爆款；④IP 方的大力支持，传奇 IP 授权方盛趣游戏与公司共同组建 合资公司盛同恺，同时随着传奇 IP 版权基本厘清，在 IP 层面给予公司大力支持，确保公 司继续在传奇类产品研发领域占据竞争优势。

在“聚焦 70/80”战略基础上，公司通过多个独立工作室，针对二次元用户以及年轻 用户研发产品，并通过战略投资布局，打造多元化产品品类。公司已经获得“刀剑神域”、 “OVERLORD”、“关于我转生变成史莱姆这档事”、“信长之野望： 天道”、“龙族”、“西 行纪”、“封神系列”、“倚天屠龙记”、“仙剑奇侠传”、“盗墓笔记”、“斗罗大陆”等知名 IP， 并成功推出《新倚天屠龙记》、《刀剑神域黑衣剑士：王牌》、《龙神八部之西行纪》等产品， 以及《纳萨力克之王》等产品储备。公司发挥自身竞争优势的基础上增加产品维度，覆盖 更广阔的市场空间和用户群体。

发行端，公司重视游戏产品生命周期及其可持续盈利能力，已成功运营多款长周期精 品产品，同时公司发行架构调整完成，在传统优势品类传奇类之外拓展二次元、卡牌等品 类游戏。公司旗下 XY 发行平台是国内知名精品游戏运营平台，涵盖角色扮演、模拟经营、 休闲竞技、战略策略等多种类型手游、页游、H5 游戏，同时公司发行运营的《天使之战》、 《高能手办团》、《魔神英雄传》、《圣灵之境》、《新倚天屠龙记》、《零之战线》、《怒火一刀》 等多款游戏表现亮眼，打造了《原始传奇》、《天使之战》、《王者传奇》、《永恒联盟》等长 周期传奇奇迹类产品；《魔神英雄传》上线后获得 IOS 游戏免费榜第一、游戏畅销榜第七、 卡牌畅销榜第二等成绩；《零之战线》上线首日取得 IOS 游戏免费榜第一等成绩等。此外， 公司发行业务架构调整顺利完成，原来各个独立的发行条线，调整后发行业务模块化，实现产品引入与评价标准统一；项目制小前台，更灵活更有针对性；发行渠道统一管理，提 升渠道粘性，更有利于推动品牌合作深化。

公司产品储备丰富，下半年多款重点产品预计上线，有望陆续贡献业绩增量。2022 年 公司已上线《天使之战》、《玄中记》、《圣灵之境》、《永恒联盟》等产品，2023 年迄今已 上线有《新倚天屠龙记》、《龙神八部西行纪》、《全民江湖》等新品游戏，后续储备还包括 《石器时代：觉醒》、《纳萨力克之王》、《山海浮梦录》、《妖怪正传 2》、《仙剑奇侠传：新 的开始》、《斗罗大陆》、《盗墓笔记》等产品，其中《石器时代:觉醒》（定档 10 月 26 日）、 《纳萨力克之王》、《仙剑奇侠传：新的开始》、《妖怪侦探 2》、一款 VR 游戏产品公司预 计会在 2023H2 上线（资料来源是公司公开的中报业绩交流会）。随着自研与代理产品有 望陆续上线，有望持续增厚业绩，同时创新品类也有望形成传奇类外的第二曲线。

IP+投资：围绕游戏产业链上下游和精品 IP 进行布局，有望贡献未来收益

为减轻对传奇单一品类的过度依赖，“投资+IP”积极开拓多元化的新赛道。投资端， 公司以战略投资为核心，聚焦早期投资，进行差异化布局，通过投后赋能提升价值。投资 方面，围绕游戏产业链上下游，公司对有研发创意的工作室进行参股，推动战略投资企业 与发行板块的强业务协同，获得未来团队发展的股权收益的同时，也拓展了自研产品线。 公司核心投资逻辑为：①以战略投资为核心。游戏公司的核心资产是人和团队，战略投资 是最有效的锁定核心资产的方式。股权绑定达到一定深度之后双方才有业务协同的意义与 动力。②聚焦早期投资。以产业投资的逻辑与思路，充分利用自身产业优势提升项目投资 成功率，早期项目回报更高。③差异化布局。补强自研产品线，丰富产品矩阵。差异化的 细分品类、题材、风格需要团队有独特的基因，经过长时间的积累才能形成竞争优势。④ 投后赋能提升价值。通过发行合作、IP 赋能、非业务板块模块化支持等全方位提供投后帮 助。发挥产业链优势，提升早期项目投资成功概率。

IP 方面，公司主要开展 IP 引入、投资和孵化，开拓多元化的新产品。引入 S 级和有 潜力的 IP，通过投资方式培育 IP 资产，孵化标杆级别自有 IP。公司持续引入具有全球影 响力的 IP，目前获得了包括“刀剑神域”、“魔神英雄传”、“机动战士敢达系列”、 “OVERLORD”、“关于我转生变成史莱姆这档事”、“信长之野望：天道”、“热血江湖”、 “龙族”、“西行纪”、“封神系列”、“倚天屠龙记”、“仙剑奇侠传”、“盗墓笔记”、“斗罗大 陆”等知名 IP 授权，支撑公司产品多样化的目标。同时公司也在孵化自有 IP，如“百工 灵”、“碎时令”等；此外，公司与知名作家卜令楠（笔名：洛城东）签约合作推出“蓝月” IP 系列文学作品，赋予“蓝月”IP 系列全新世界观和剧情；2021 年公司自主孵化 IP《蓝 月纪元》小说持续连载，与掌阅科技在动漫领域展开合作；同时与中国网络作家村展开深 度合作，专注游戏领域剧情世界观创作；未来计划推出 IP 衍生品类，包括但不限于实体出 版物、有声书、短视频、实体周边等；将聚焦原创 IP 的版权价值，实现 IP 的书、漫、影、 游全链路开发。

新领域：公司前瞻布局 VR 产业链和 AI 等前沿领域

公司前瞻布局 VR 产业链，硬件与内容侧均有探索。公司对元宇宙、VR 等未来新趋 势领域非常重视，但是从公司的角度不会纯粹跟风炒作概念，而是希望有实实在在的业务 和产品。硬件层面，公司投资了 VR 硬件厂商乐相科技，旗下产品大朋 VR 出货量位居全 球前列；软件层面，公司于 2022 年上半年携手幻世科技成立了 VR 的研发团队，目前有 一款竞技类 VR 游戏在研发中，在相关研发推进比较顺利的情况下，公司预计明年有望上 线。公司具备 VR 游戏研发能力，未来有望持续加大 VR 游戏、虚拟场景等领域的布局。

公司筹建恺英网络数字经济研发中心，提升在游戏研发、人工智能、VR/AR、数字化 转型等方面的能力。公司为增强业务竞争能力，拟筹建恺英网络数字经济研发中心，提升 在游戏研发、人工智能、VR/AR、数字化转型等方面的能力，并于 2023 年 8 月 21 日审议 通过了《关于筹建恺英网络数字经济研发中心的议案》，同意公司使用自有或自筹资金购 买土地使用权筹建恺英网络数字经济研发中心，项目总投资额公司预计约 8 亿元。此外， 公司此前于 2023 年 4 月与复旦大学签署《软件定制开发协议》并达成产学研合作，明确将共同致力于 AIGC 与 AINPC 相结合以推进人工智能、VR/AR 等技术在游戏领域的发展， 进一步提升游戏产品的体验。此次合作复旦大学将利用其在人工智能研发方面的技术、计 算机软件开发技能和软件开发管理理论，通过开发对 AIGC 与 AINPC 进行结合，助力恺 英网络实现首个搭建 AIGC 及 AINPC 技术的斗罗大陆 IP手游。公司加大在前沿领域布局， 有望为未来公司持续增长提供潜力和空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）