2023年正帆科技研究报告：中枢capex根深本固，增量GasBoxOPEX枝荣破竹

一、公司概况—超高纯工艺介质系统供应商，三位一体赋能业务纵向拓展

公司概况：超高纯工艺介质系统供应商，三位一体模式赋能业务纵向拓展

发展历程：稳步推进业务整合及拓展，实现多领域布局与技术突破 。 正帆科技自2009年成立，是高纯工艺介质体系的国内领航者，致力于为客户提供制程关键系统与设备、关键材料和专业服务的三位一体方案。公司历经业务整合期、拓展期和上升期： 业务整合期：整合设备制造与介质供应，并逐步与下游客户合作。业务拓展期：加速拓展其他产品和业务，涉足医药、高纯特种气体等多个领域。 业务上升期：不断深化业务能力及市场，在与诸多国内外竞争对手的竞争中脱颖而出。

正帆科技致力于服务泛半导体及生物医药领域中的六大行业，坚持以客户为中心，并提供制程关键系统与装备、关键材料和专业服务，稳步拓张，成为国内领先的供应商及服务商。

公司业绩稳步向前，积极研发提产增效

毛利率和净利率：2017年至2022年，公司毛利率和净利率稳中有升。主要由于公司在泛半导体、光纤制造和生物医药等高端制造业深耕了二十余年，积累了丰富的服务经验，并形成快速响应机制。三费情况：近年来管理费用率提高主要是由于职工薪酬、资产摊销及股权激励费用增加，和销售费用率及财务费用率的降低基本抵消。三项费用率总体略微上升，主要是因为公司正处于规模扩张阶段。

行业类型：公司所属行业属于典型的 技术密集型、学科交叉型行业，是多 门类跨学科知识的综合应用，具有较 高的技术门槛。研发投入：公司研发费用稳步增长， 研发支出从2017年的0.32亿元增长至 2022年的1.50亿元，2022年公司研 发费用较上年同比增长91.65%，主要 是由于公司在技术拓展更新、产业升 级方面研发投入的物料消耗增加及研 发人员增加，研发投入不断加大也为 公司未来保持技术领先优势打下坚实 基础。

二、CAPEX—工艺介质下游需求遍地开花，Gas Box国产化开辟新格局

工艺介质系统：连接存储装置和生产设备，满足三大诉求

工艺介质供应系统连接储存设备和核心工艺设备，是提高生产效率和产品质量的关键 。参与生产过程：系统首先按照工艺需求控制高纯工艺介质（气体、化学品、水）的纯度，随后输送到各个工艺环节，并对整个生产过程进行监测和控制，提高产品良率。支持核心设备：工艺介质系统与厂务动力系统、尾气废液处理系统相互配合，共同构成工业企业的厂务系统，为工业企业的核心工艺设备运转提供支持。 产业链：正帆科技生产的工艺介质系统处于产业链的中游，公司从上游采购高洁净材料，并经过设计、制造和安装等步骤，最终生产出电子工艺设备和生物制药设备，以满足下游客户在生产过程中对高纯介质的需求。

工艺介质应用广阔，半导体、光伏、生物医药驱动需求稳增

短期景气不改长期增长：从2020年到2023年H1，半导体行业历经供不应求，再到阶段性供过于求的周期变化。短期来看，受全球通货膨胀、疫情、地缘冲突和下游创新放缓的影响，以手机、PC为代表的可选性耐用消耗品需求不振，从而使半导体行业景气度进入暂时性下行周期。以1976年至今的全球半导体销售额为鉴，半导体行业的发展呈现周期性变动的规律。未来，随着半导体公司库存水位的逐步修正，半导体行业有望凭借技术创新及需求回暖的拉动而触底回升。

早期业务布局：公司在业务整合期（2009-2011）收购正帆半导体和正帆超净，整合半导体及工艺介质供应系统业务。为下游半导体客户提供核心解决方案：作为早期涉足工艺介质供应系统领域的企业之一，公司为国内知名半导体公司提供满足符合标准的工艺介质和工艺环境解决方案。目前，公司已成功加入国内领先的中芯国际14纳米制程Fab厂的供应链体系。

全球光伏新增装机量：全球已有多个国家提出了“零碳”或“碳中和”的气候目标，发展以光伏为代表的可再生资源已成为全球共识，并且光伏发电在越来越多的国家成为最有竞争力的电源形式，预计全球光伏市场将持续高速增长。展望未来，在光伏发电成本持续下降和全球绿色复苏等因素的推动下，全球光伏新增装机仍将快速增长。国内光伏新增装机量：2022年，国内光伏新增装机87.41GW，同比增加59.3%，其中分布式光伏装机51.11GW，占全部新增光伏发电装机的58.5%。2022年户用装机达25.25GW，占2022年我国新增光伏装机的28.9%。

三、OPEX——气体业务步步高升，Opex成为发展新引擎

气体业务综合布局快速扩张，电子特气优势显著夯实基座

自2021年起，正帆科技在原有的电子特气业务的基础上延伸开展了电子大宗气业务，并首次划分Opex业务（运营支出）与Capex业务（资本支出）。在Opex业务板块，电子特气和电子大宗气的双轮驱动叠加MRO和Recycle业务的全面配合，为公司的持续发展不断增添新动能。 公司通过多年技术攻关，目前已实现电子特种气体的自研自产和混配，并逐步投入电子大宗气的生产供应，稳步成为电子气体业务综合供应商和服务商。

电子大宗气是指满足电子半导体领域要求的高纯度和超高纯度大宗气体。按获取方式可分为空分气体和合成气体：空分气体包括空气中含量较高可以直接低温分离的氮气、氧气、氩气及稀有气体等，占大宗气体组成的90%以上；合成气体包括二氧化碳、氢气、氨气和乙炔等通过一定化学反应生成的气体。电子大宗气在半导体制程中覆盖85%以上环节的应用，主要用作环境气、保护气、运载气等，常用于高温热退火、清洗气体等环节。

电子大宗气体供应壁垒高，重要性高。电子大宗气体应用贯穿半导体制程的全过程，其质量是决定半导体最终产品性能优劣的关键因素。气体供应的难点在于，须兼顾供应的连续平稳和气体的品质可靠，对气体的压力、露点、杂质、颗粒度、流速等指标及其波动范围均有严格要求，因此电子大宗气体供应在技术、资金、气站建设、运行服务、认证等方面均具有较高的壁垒。

工业气体市场规模广阔，国产替代加速推进

工业气体发展历经200多年，我国工业气体市场相较于全球市场起步较晚，但发展迅猛，从最初的自产自用，到通过收购等方式发展气体公司，目前已部分实现国产替代。随着国内领先企业在相关市场的技术逐步成熟，在未来高新技术的推动下，工业气体市场逐步向细分特种气体市场发展，产品有望加速实现技术突破。

工业气体是工业发展的“血液”，工信部、国务院等部门高度重视并不断出台相关政策，对工业气体行业形成有效助力和推动。2017年《新材料产业发展指南》提出加快高纯特种电子气体研发及产业化。2018年国家统计局将”电子大宗气体和电子特种气体“纳入化学品及材料统计范围。2020年国务院对于相关技术研发和材料设备给予国家科技重大专项支持，以及2021年工信部对特种气体的纯度指标等提出明确要求。

气体业务优势显著，募投项目增添动能

正帆科技通过 Capex 业务积累了先进技术与客户资源，进而在短时间内能够有效拓展Opex业务版图。Capex 与Opex业务之间存在内在联系，Capex提供系统和装备类固定资产，Opex依托原有的Capex服务，向企业提供关键系统、核心材料和专业服务，实现两者业务协同。 正帆科技对乾照光电、 三安光电、惠科集团、京东方等客户提供工艺介质供应系统的同时，协同供应高纯特种气体产品及服务，实现两类业务的协同发展。凭借公司在工艺介质供应系统业务中积累的客户资源，高纯特种气体业务有望得到快速的推广与发展。

MRO 即维护（Maintenance）、维修（Repair）、运营（Operation），主要针对客户已建成的电子工艺、生物制药等设备提供后续配套服务，包括技改工程、设备销售、配件综合采购、维修保养及运营等服务。 公司在泛半导体、光纤制造和生物医药等高端制造业深耕了二十余年，积累了丰富的经验，对客户的工艺流程、关键设备和运营管理有了深刻的理解，并形成快速响应机制，公司已经具备为客户提供 MRO 一站式服务的综合能力。能够及时提供现场支持、定期巡检等。

四、他山之石——法液空业务概况及成长之路

法液空成立于1902年，是一家主要提供工业和医疗健康领域的集气体产品、技术与相关服务等整套解决方案的领导企业，也是世界上最大的工业与医疗用气供应商之一。其底层产品为氮、氢、氧等工业气体并以此向上下游不断拓展配套产品，形成全套供气服务方案，该类业务于法液空2022年总营收299.34亿欧元中占比95%，即284.4亿欧元。法液空业务范围覆盖73个国家，拥有67100名员工。 法液空总部位于法国巴黎，并于北美、欧洲、亚洲和非洲设立分部，按照地域划分开展业务。根据用途与输送量不同，法液空自身具备管道、罐车与气罐三种运输方式满足供气需求。

基于工业气体，法液空主要共有四大细分业务，分别是大型工业、工业客户、医疗健康与电子，根据各业务特性不同，法液空针对性定位了不同的客户群体与商业模式。

法液空集团是电子业务条线中世界龙头。公司在该细分领域中共有约4600名员工，已安装25000台气体及化学产品供应系统，每年供应50000余瓶电子特气罐，且其业务收入主要集中于亚洲地区。 不断的技术创新是法液空成为行业龙头的根本。法液空共有4500名员工专职创新研发，并在全球共有5大研发基地与13000项相关专利。2022年，法液空研发支出为3.08亿欧元。持续的技术创新为电子大宗气业务带来更低的碳排放与更高的运输效率，为高制程芯片所必须的先进材料迭代提供技术支持，并为终端客户提供更定制化的产品组合方案。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）