2023年机械行业年度策略 制造业的智能化改造，是时代给的大机遇

一、制造业复苏的大行情，行至了何处？

2022 年，是机械板块、乃至整个 A 股，波动极大的一年。有人称之为“猴市”，但我们认为，这巨大的波动背后，有 着清晰的时代背景和周期脉络。今年 6 月底，我们发布了 2022 年中策略——《机械行业 2022 年中期投资策略-沉舟 侧畔，创新为帆，纵有波折，莫叹歧路》，在市场最悲观的时刻，给出了两个重要的投资主线： （1）制造业见底带来的通用设备的投资机会：3 季度可能是制造业景气度的底部，4 季度大概率企稳并逐步向上，目 前这条投资主线的逻辑，逐步被市场认可，尤其 4 季度以来，海天精工、纽威数控、伊之密、绿的谐波等通用设备公 司股价表现强劲，整个机械行业有明显的相对收益。 （2）光伏设备：尤其是 TOPCON 技术路线，带来的光伏设备的投资机会。

站在当前时间点，我们认为有几个问题非常值得探讨： （1）制造业复苏的大行情，到了什么样的位置？ （2）制造业，会不会根本不会复苏？ （3）我们的投资收益，是不是单纯来自周期的复苏？

二、制造业的智能化改造，是时代给的大机遇

我们首先想澄清一个误解：很多人认为作为制造业的一部分，装备制造业是传统行业，随着我国经济的转型，服务业 占比越来越高，制造业占比越来越低，装备制造业将逐渐面临衰退。这种判断乍看有理，实则难经推敲。我们的判断 是，装备制造业将持续在我国经济中占据重要位置，在我国的经济转型中扮演重要角色。 诚然，我国经济在未来长期内，将面临两个难以扭转的趋势： （1）我国整体经济增速的中枢，将逐步下移。早在 2014 年国家主席习近平就提出我国经济的“新常态”，主要表现为 经济增速放缓，发展方式由规模速度粗放型增长向质量效率集约型增长转变，产业结构由低端向高端转变，增长动力 由要素驱动向创新驱动转变等。

（2）国内制造业占总体经济活动的比例，将呈下降趋势。自改革开放以来，受益于全球制造业转移以及人工成本方 面优势，我国制造业在国际上的重要性日益凸显。但大约从 2014 年开始，我国制造业 GDP 占全球 GDP 比例就进入 了一个相对稳定的区间，占我国 GDP 比重也开始下降。 从表面上理解，作为制造业的一部分、也服务于广泛的制造业，装备制造业将受到上述两个趋势的负面影响。但对比 其他发达经济体、尤其是制造业占比比较高的发达经济体的发展历程，我们可以得出更乐观的结论。

世界各主要发达经济体，均经历过经济的转型。对比来看，发达经济体的经济转型，多发生在人均 GDP 达到 10000 美元左右、并继续上行的阶段，与中国当前阶段非常类似。从现象上看，均表现为经济 GDP 增速中枢下降、第三产 业占比提升，第一、第二产业占比下降。

在各发达经济体的经济进入转型后，装备制造业并不是衰落的行业。以日本为例，尽管其在 1970 年左右就已经开始经济转型，但通用机械制造在 GDP 的占比从 1980 年代的 2.62%上升至如今的 2.90%，在各行业占 GDP 比重排名中 的位次也有所攀升。韩国、德国均有类似的情况。

我们认为这种现象背后的原因主要有三个： （1）下游制造业的内卷，本身带来了装备升级的需求。这与微观层面的消费升级等现象相对应，虽然经济增速放缓、 总的需求量变化不大，但消费者对产品质量、产品创新的要求越来越高；对于商品的供应商来说，必须通过创新和产 品升级继续内卷，才能获得更高的利润，此时对高端装备的需求尤其迫切。此外，随着技术的升级，很多产品的制造 过程，已不仅仅是机器比人效率高的问题，而是人工根本无法完成的问题，例如芯片晶圆的制造，由于晶圆内部结构 极其精细，人工完全无法胜任。 （2）社会老龄化加重，人力成本提高，机器替人的性价比越来越高。这个现象在我国当前阶段正在发生，劳动力的 缺乏，催生出对高效、高质量装备的需求。 （3）装备制造业本身具有较高的技术难度，其产品也往往较其他制造业产品有更高的利润率，符合制造业升级发展 的方向。较高的技术壁垒和利润率，也成为了装备制造企业可以实现持续的出口竞争力、成为全球品牌的重要原因。 当前谈及“国产替代”，处处都有高端装备身影。 我们认为中国不会例外，中国有着全球最大体量的制造业，虽然处于经济转型阶段，但得不出装备制造业没落的结论， 相反，装备制造业将持续在我国经济中占据重要位置，它不仅将是我国制造业升级的重要推手，也是制造业升级的重 要方向之一。

在装备升级的过程中，智能化将是最大的主题，它直接对应了劳动力成本上涨、下游内卷、产品升级的痛点。人类历 史上发生过四次工业革命，分别对应了机械化、电气化、自动化、智能化。日韩等发达国家已经基本完成了制造业的 自动化改造，我国正处于补足自动化、布局智能化的阶段。智能制造是各经济大国发展战略的重点： （1）美国的先进制造业国家战略计划：构建制造业“产政学研”联合的基础平台并形成创新智能制造生态体系。 （2）德国的“工业 4.0”战略：大力发展并应用信息物理系统（CPS）及产品生命周期管理（PLM），实现运动单元 对中枢控制单元的反馈、反应，以及各运动单元之间的交流。 （3）日本的工业价值链计划：让不同企业链接组成联合体王国，充分利用物联网和机器人技术。 （4）我国的《中国制造 2025》：提出到 2025 年，制造业重点领域全面实现智能化，试点示范项目运营成本降低 50%， 产品生产周期缩短 50%，不良品率降低 50%。

总结本章，我们回答第一章的第三个问题，现阶段投资高端装备行业，其收益来自短期需求的复苏，也来自我国制造 业升级的大趋势。装备制造业在经济转型中，将扮演重要角色。在机械的各细分板块里，我们重点推荐机器人、机床、 刀具、叉车等通用设备板块。

三、高端装备短期需求复苏，周期正当时

从历史数据来看，国内机器人、机床等产品的产销量，与制造业整体的景气度的波动高度一致，这种短期的波动，对 短期的市场情绪和股价影响很大，因此判断我国制造业的景气度趋势，也显得尤为重要。

PMI 指数是体现整体制造业景气度最直接的指标、也是同步指标。在经过 4 月份最低点（47.4%）之后，我国 PMI 指数都在 50%附近波动，呈现出比较典型的磨底特征。

对装备制造业景气度影响较大的周期，有以下几个： （1）朱格拉周期：约 10 年一个周期，朱格拉周期表面是固定设备投资的周期，但一轮朱格拉周期的开启，往往是由 技术更迭、设备更换、库存(地产)周期共振而形成的。 （2）房地产大周期：库次涅茨周期，20 年的房地产兴衰周期； （3）地产小周期：新开工、竣工、销售短期涨落的周期，对工程机械等品类影响较大； （4）库存周期：3-4 年的制造业景气度周期。

我们认为库存周期是企稳向上的，这是本轮装备制造业投资的主要周期逻辑。从影响库存周期的各因素来看： （1）工业企业产成品库存增速连续 5 个月回落：2022 年 9 月，我国工业企业产成品存货增速回落至 13.8%，这是 自 2022 年 4 月达到最高点以来，连续第 5 个月下降。从 2013 年以来，我国制造业已历经 3 轮库存周期。历史数据 显示，工业产成品存货增速与 PMI 之间有明显的从动关系。库存周期的产生，是由于工业企业的生产和扩产积极性 随需求波动，但生产和扩产往往需要一定的时间，导致供需错配，进而导致产成品库存的阶段性过剩和短缺。工业企 业产成品存货增速持续下降，说明需求减弱，企业生产和扩产的积极性减弱，同时库存逐步被消化，消化速度小于生 产速度，因此存货增速仍为正但增速下降。当需求下滑速度小于生产速度时，企业进入主动去库存阶段，需求和业绩 都将迎来拐点。根据经验判断，本轮制造业已经进入周期磨底阶段，明年大概率将迎来明显的边际向上。

（2）地产投资处于历史底部位置：地产在经济周期中扮演重要角色，我们通常认为通用设备 20%-30%左右的需求是 受到地产投资的拉动。我国房地产开发投资完成额增速自 2021 年 2 月达到高点 38.3%之后，持续下滑，2022 年 4 月份转负（-2.74%），2022 年 10 月增速为-8.8%；2022 年 10 月，我国房地产新开工面积增速为-37.8%。目前我国 地产投资的积极性，处于历史底部。

（3）基建投资增速已有反弹：作为稳经济的手段之一，我国基建投资（不含电力）增速较 2021 年有所回升，2021 全年增速为 0.4%，2022 年 1-10 月为 8.7%；下半年基建投资增速有所加快，10 月份挖掘机等工程机械产品销量增 速边际向好，进入四季度以来铁路重大项目开工速度加快，但从目前基建对经济的影响来看，属于托而不举。

（4）出口增速在年中阶段性上升后开始回落，可能是影响制造业景气度复苏的负面因素：2022 年 5 月-7 月，我国 出口总金额同比增速分别为 16.3%、17.4%、17.8%，相较上半年有较好的回升，但从 8 月开始该增速持续回落，10 月转负（-0.3%）。这与我们年中策略报告中的判断相符，主要原因是全球经济不确定性因素较多，发展势头减弱， 未来半年到一年，中国以外的全球经济，仍有回落的风险，预计明年出口未必会对我国制造业形成更强的支撑。

（5）国内货币环境，今年以来一直处于宽松状态：2022 年以来虽未全面降息，但 LPR 有微幅下降，4 月份也实行 了降准，可以说货币方向是宽松的，但力度受到美元持续加息等因素的限制。2022 年 9 月，国内社融增速 22%，呈 现边际回暖迹象，2022 年 10 月，社融增速降至-43.9%，可能是受国庆假期影响，10 月企业中长期贷款仍有 111% 的增长。一般社融传导至制造业实际需要 3-6 月时间，由此推算明年 1 季度制造业有望企稳。

（6）国际环境方面，影响最大的仍是美联储的加息节奏：今年 3 月以来，美联储持续大力度加息，并于 9 月 21 日 第五次加息 75 个基点，联邦基金利率目标区间已达 3%至 3.25%之间，这对我国国内的货币政策，带来了一定的限 制，但这种限制越往后越小。10 月美国 CPI 同比增长 7.7%，创近一年来最低增速，美联储加息的压力有所减轻，未 来加息可能放缓。根据摩根大通的统计，2022 年 10 月全球制造业 PMI 为 49.4%，自 2021 年 2 月份以来持续回落， 2022 年 9 月回落到荣枯线以下，未来半年内，仍有继续回落的风险，或不利于我国的出口。

结合对各因素的分析，我们认为，目前我国制造业已经处于景气度磨底的阶段，来年大概率边际向上。有投资者认为 制造业不会向上，原因是当前时间点来看，各项需求都比较低迷，尤其是担心出口需求高位回落，将使得来年制造业 景气度继续恶化。我们对此持更乐观的态度，制造业的库存周期，不仅是一个与需求相关的周期，也是一个供给侧的 周期，它一定程度上是由于广大制造业企业针对眼下的需求做出产能扩张的决策，而导致的产能周期性紧张和过剩。

这种群体性的行为，很难在短时间内发生本质改变。这也是过去几十年国内制造业周期规律性明显的原因。出口需求 的低迷，确实可能成为制造业景气度的负面影响，但它大概率不会改变周期的走向，或会影响周期的强度。在当前时 间点，我们坚定认为未来 1 年，制造业复苏、自主可控，将是机械行业投资最重要的主线逻辑。

四、重点推荐机器人、机床、刀具

1、机器人：成长性最好的通用设备，锂电等新兴产业带来可观增量

机器人是我国自主可控、进口替代的主要目标领域之一，也是我国政策重点支持的行业之一。《中国制造 2025》指出 到 2025 年国产工业机器人的市占率达到 70%，核心零部件国产化率 80%。“十四五”机器人产业发展规划也明确指出， 到 2025 年，我国整机综合指标达到国际先进水平，关键零部件性能和可靠性达到国际同类产品水平，机器人产业营 业收入年均增速超过 20%；到 2035 年，我国机器人产业综合实力达到国际领先水平。

机器人是智能制造中最具代表性的设备产品。2021 年中国工业机器人新装机量全球占比过半，未来仍将保持快速增 长。国际机器人联合会 IFR 发布数据显示，2021 年全球工厂安装了工业机器人 51.7 万台，同比增长 31%，创历史 新高，近五年年均增长 11%。亚洲是全球最大的工业机器人市场，且市场份额依旧在持续提升，2021 年有 74%新部 署的工业机器人安装在亚洲，较 2020 年提高 4pct。2021 年中国新装工业机器人 268195 台，同比增长 51%，首次 在全球市场占比超过了50%。2016-2021年间，中国工业机器人装机量CAGR达到22.5%，全球其他地区装机量CAGR 仅为 3.8%，如今在中国的工业机器人运营库存已正式突破 100 万台大关。

我国机器人密度稳步提升，但与发达国家仍有差距，未来仍有较大提升空间。根据 IFR 数据统计，2020 年全球工业 机器人平均保有量已达到 126 台/万人，其中韩国最高，已达到 932 台/万人，新加坡 605 台/万人，日本 390 台/万人， 中国 246 台/万人。 除传统工业机器人外，移动机器人、特种机器人和服务机器人等机器人细分领域蓬勃发展。以 AGV/AMR 为代表的 移动机器人在工厂、物流等场景表现尤为突出，根据中国移动机器人产业联盟数据，2022 年上半年，中国工业应用 移动机器人（AGV/AMR）市场订单额超 80 亿，上半年行业整体增幅超 30%，上半年订单额过亿企业超 20 家。特种 机器人方面，具备防爆、耐高温、高空作业及适应其他极端工作环境能力的特种机器人通过进一步针对高危环境作业 需求，有望实现错位竞争。服务机器人在未来将助力机器人实现从工业端用户到居民用户的历史性转变，带来崭新的 应用场景。

从短期数据来看，我国工业机器人产量增速已经走出最底部，2022 年 9-10 月产量增速分别为 15%、14%。

从下游来看，汽车、电子等领域仍占较大比例，新能源行业的自动化应用成为增量需求。工业机器人早期主要应用于 汽车制造业的焊接、喷涂线，后来小型工业机器人（含 SCARA、DELTA）因成本优势在 3C 行业快速替代人力的重 复劳动。近年受“双碳政策驱动”，锂电池企业快速扩产，锂电池生产工艺中叠片、焊接、封装等工序，因一致性需求 使用机器人较多，后道检测、组装和 PACK 主要依赖机器人进行大负载抓取、搬运提升自动化水平。仓储环节则主要 由 AGV、中大型堆垛机器人组成。我们预计未来锂电、光伏等新兴行业的发展，仍将为机器人市场带来可观增量。

目前我国机器人本体和核心零部件的国产化率均仅在 30%左右，进口替代空间广阔。强烈推荐国内工业机器人龙头 埃斯顿、国内谐波减速器龙头绿的谐波等。

2、机床：多指标边际好转，进口替代支撑长期需求

政策加码，发展优先级提升。我国出台过多个政策明确发展高档数控机床的目标，2021 年 8 月，国资委召开的扩大 会议将工业母机放在加强关键技术攻关领域的首位，机床的战略地位上升到了新的高度。微观上，我国的税收政策、 设备更新改造专项再贷款、首台（套）政策等在一定程度上帮助机床企业实现技术突破及市场突破。其中 04 专项政 策是过去十年机床行业技术创新、产业升级的最大推力，专项实施后，机床主机平均无故障运行时间从 500 小时提升 到 1200 小时，部分达到国际先进的 2000 小时以上，一些高档数控机床技术实现了从 0 到 1 的突破。2022 年 9 月， 工信部称，将会同有关部门继续做好工业母机行业顶层设计，积极推进专项接续，进一步完善协同创新体系和机制， 突破核心关键技术。未来顶层设计落地，有望驱动高档数控机床继续发展。

机床需求进入底部区间，明年 Q1 有望触底回升。回顾全年，在 21 年 12 月中央经济工作会议精神的指引下，22 年 年初全国经济强劲起步，1-2 月机床行业实现了两位数增长的良好开局；2 月俄乌冲突爆发，间接带来负面影响；3 月下旬上海、北京等多地爆发疫情，进一步对机床企业的生产经营造成冲击；4、5 月份行业主要指标大幅下滑。随 着国家一系列促消费、稳增长举措的有效实施，上海等疫情严重地区复工复产，6 月开始环比改善。但三季度以来， 市场需求和投资仍然偏弱，疫情影响难以预料，我国机床产量增速进入底部区间。9 月，我国进口自日本的机床金额 仍在高位，但 10 月份日本机床订单额（速报值）同比减少 5.4％，降至 1411 亿日元，这是自 2020 年 10 月以来， 同比增速首次小于 0%。我们认为行业拐点有望在明年 Q1-Q2 出现。

金属切削机床订单降幅收窄。金属切削机床受宏观环境影响，今年以来新增及在手订单均呈下降趋势，但近两月积极 因素明显增多，降幅有所收窄。根据中国机床工具工业协会重点联系企业数据，1-9 月金属切削机床新增订单同比下 降 14%，在手订单同比下降 1.6%，降幅相较 1-6 月、1-3 月明显放缓。金属成形机床受益于新能源汽车行业的发展， 订单保持快速增长，效益持续提升。随着明年制造业回暖，切削机床订单增速有望回正，通用制造业将成为成形机床 订单维持增长的另一支撑点。

制造业升级促进机床产业结构升级，产品价值量上升。经过多年发展，机床市场的需求结构发生了明显变化，从过去 的主要为能源、钢铁、装备制造业等重化工业服务，向兼顾为 3C、新一代移动通信技术、新能源汽车、医疗器械、 半导体等众多领域服务转变。在制造业结构升级的推动下，我国金属切削机床数控化率逐渐提升，由 2007 年的 19% 提升至 2021 年的 44.9%，但距离日本等发达国家仍有很大提升空间。同时，我国机床产品价值量不断上升，附加值 增加，体现为产值增幅超过产量增幅，以今年的数据为例，2022 年 1-9 月，金属加工机床产量同比下降 18.2%，产 值同比增长4.4%，其中，金属切削机床产量同比下降19.7%，产值同比下降3.8%，金属成形机床产量同比下降10.4%， 产值同比增长 25.8%。2003~2019 年我国机床进出口的平均价格处于明显的上升渠道，也说明了国内机床的需求向 中高端转移、国产机床的附加值持续上升，这是我国制造业升级的有力证明。

中高端机床进口替代是长期发展趋势。以五轴联动数控机床为代表的高档数控机床，已经成为我国高端制造业的“卡 脖子”问题。2019 年数控机床进口额 28.98 亿美元，进口单价高达 28 万美元；2021 年金属加工机床进口额 74.6 亿 美元，替代空间巨大。近年来，一批民营企业在行业下行期进行产品研发和结构调整、紧跟市场需求变化，成为国产 中高档数控机床崛起的核心力量。这些企业凭借较高的产品性价比，优质的售后服务，逐渐形成进口替代趋势。2020 年下半年至 2021 年，海外疫情为国产机床提供了明显的替代窗口期，部分企业抓住机会进入下游产线，打开进口替 代的市场。此外，军工企业向民营企业采购零部件，民营企业为降低成本更愿意采购国产机床，为国产机床提供了机 会。因此机床贸易逆差逐渐收窄，加工中心进口金额也呈现下降之势，未来机床的进口替代也将继续进行。

3、刀具：国产优质刀具潮起，大制造背景下见证海外份额潮落

除工业机器人与机床之外，另一极具代表性的通用子板块为刀具。我们认为，刀具在本轮智能制造复苏的行情中，扮 演了行业景气度“晴雨表”的角色，这归因于刀具的耗材属性以及较短的排产期。 刀具作为金属切削机床的重要功能性部件，其市场规模与切削机床的需求量息息相关，但又兼具耗材属性，因此周期 相对偏弱。我们复盘了从 2005 年到 2020 年的国内切削机床产量和刀具市场规模的对比，发现在 2016 年以前，二者 同升同降的关系十分明显，而在 2016 年以后，尽管切削机床产量持续下滑，但国内刀具的市场规模不降反增，这是 二者第一次呈现背离。

我们梳理了可能影响国内刀具市场发展规模的重要因素，分别为进口刀具市场份额、刀具消费额占机床消费额比重、 以及切削机床数控化率。在 2016 年后，这三种比例均呈现较大幅度的变化，且均有利于国产刀具市场规模的发展。 首先是进口刀具市场份额在 2015 年达到了高点，达到了 37.18%，其后伴随国产刀具的崛起而缓慢下滑； 其次是刀具在机床消费中的重要性越发凸显，国内原先普遍存在的高端机床配低端刀具的不经济现象逐渐消失， 刀具消费额占机床消费额的比重在 2016 年后更快速地上升，2019 年达到了 25.26%； 最后是切削机床本身的数控化率得到提升，2016 年以前基本维持在 30%左右，2016 年后快速提高，到 2019 年 达到了 40.79%，数控化率的提升意味着数控刀片得到快速增长，而作为耗材属性更明显的更换频繁的刀片，其 相对价值量较高，促进了具备数控刀片生产能力的优势企业快速发展。

通过上述简要的复盘，我们明确了：（1）刀具的快速起量来自于 2016 年后国产优质刀具企业的崛起+CNC 比例提升 +刀具自身的耗材属性越发凸显；（2）刀具本身的结构性优化（国产份额提升、高价质量刀具份额提升、下游制造业 对优质刀具的依赖加强，使得国产优质数控刀片企业的 α 属性增强。在这一背景下，我们见证了下游经销商对刀具的 消费升级，这也直接证明了优质刀具企业越来越强的逻辑。我们对比了四届切削刀具用户调查报告，发现下游客户的 客户黏性越来越弱（习惯性购买的比例从第一届调查的 40%下滑到第三届调查的 22%），而刀具本身的性能、推销效 果、展会等更市场化的因素越发占据主流，客户对刀具性能、刀具寿命、产品价格等因素更为看重。这也使得后发进 入市场的、性价比优良的数控刀片民企制造商更好地适应了这一发展趋势。

近几年以来，国内部分优秀的刀具企业抓住机会，着力实现对日韩产品的替代。当前，国产刀具在国内市场的销量占 比达到了 67%，而产值的份额却仅有 15%，表明国产刀具价值量极低。尽管如此，国内刀具企业的产品结构变革却 不容忽视。根据中国机床工具工业协会工具分会的统计，我国主要刀具企业生产的硬质合金刀具的产值占比从 2015 年的 39%上升到 2019 年的 47%，与此同时，高速钢刀具的产值占比从 51.5%下滑到 44.5%。

在国产刀具的产品结构持续改善的过程中，国产刀具的性价比越发凸显。欧科亿、华锐精密等企业在各自专精的领域 均有出色的产品力，如欧科亿在锯齿刀片、钢件车削刀具、不锈钢车削刀具已经拥有对标第二阵营的实力。以硬质合 金产品为例，欧科亿对标的国际竞争对手是卢森堡的森拉天时，以各自含钴量低于 3%的牌号为例，欧科亿的 OKE400 和 OKE402 的相关指标和森拉天时的产品比较接近。综合来看，国内当前诸多代表性刀具企业的产品在性能上已经 极为接近日韩水平（除稳定度和一致性要求略低以外），考虑售后响应等因素，部分尖端产品已经在实用性上超越日 韩，但均价却几乎只有日韩产品的一半。此外，疫情影响下，部分高净值客户更愿意采购国产刀具并进行试刀，为国 产替代提供了舞台。最后，伴随国产刀具企业产能越发集中，部分优势企业通过大规模扩产，形成规模优势，刀片价 格进一步降低，使日韩系产品进一步丧失比较优势。有鉴于此，我们认为未来很长一段时间，进口替代仍将是刀具企 业演绎的主逻辑。

我们认为，站在当下时点展望 2023 年，刀具行业将有确定性行情，支撑其短期、中期、长期景气度的因素包括： （1）短期来看，Q3 往往是行业淡季，而 Q4 到来年 Q1 将是下游经销商补库存的旺季，因此当下已度过较为黑暗的 时刻； （2）中期来看，2022 年底大概率已经是通用设备的触底期，后续有望迎来长达 1 年的底部反弹； （3）长期来看，进口替代、数控化率提升、刀具的重要性提高，均是促进刀具市场优化增长的因素，而这些因素也 有望在顺周期的背景下得到进一步放大。该板块继续强烈推荐欧科亿，推荐关注华锐精密。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）