2022年圣农发展研究报告 白羽鸡产业链一体化龙头

一、圣农发展：白鸡产业链一体化龙头

圣农发展：从个体养鸡户到白羽肉鸡全产业链龙头

圣农发展是集自主育种、种鸡养殖、种蛋孵化、饲料加工、肉鸡养殖、肉鸡加工、食品深加工、产品销售为一体的白羽肉鸡企业。公 司凭借完整的一体化全产业链实现了食品安全的可追溯性，获评“中国食品安全十强企业”，并依靠优良的品质和稳定的供应成为全 球知名餐饮品牌的长期战略合作伙伴。公司充分发挥“自育·自繁·自养·自宰·深加工”一体化全产业链优势，采用先进的生产设 备和生产工艺，产业链各个环节全部实现规模化生产；严格执行HACCP、ISO9001、ISO14001等三大国际认证体系的管理，经营 管理水平已经与国际标准接轨。

主营业务发展稳定，食品业务降低周期风险

公司主营业务是肉鸡饲养及初加工、鸡肉产品深加工，营收稳定增长，十年期（2011-2021年）CAGR为16.62%。2017年-2021 年，公司主营业务发展相对稳定。2021 年上半年，多点散发的疫情在一定程度上抑制了消费的复苏， 国内鸡肉价格持续探底并创年 内新低， 公司以量补价，2021 年公司主营业务实现营收 135.74亿，仍然实现了营收的正增长，同比上升 4.83%； 2022前三季度 总营收123.53亿元，同比增长 18.00%，其中2022Q3公司实现营业总收入48.25亿元，同比增长30.52%。

公司归母净利润随白羽鸡价格周期波动。2021年，白羽鸡养殖行情低迷，公司归母净利润 4.48 亿元，同比下降 78.05%；2022年 上半年延续疲弱行情，Q3鸡肉价格略有回升，公司2022Q3归母净利润为2.91亿元，同比增长210.39%，扭亏为盈。

二、养殖+食品双曲线发展

养殖端：全产业链一体化优势显著

公司采用一体化自育自养自宰自销全配套经营模式。公司建立了集饲料加工、种源培育、祖代与父母代种鸡养殖、种蛋孵化、肉鸡饲养、肉 鸡屠宰加工、熟食加工等环节于一体的肉鸡产业链布局，是目前全球白羽肉鸡行业最完整、配套产业集群，根据2021年度报告披露的数据， 公司白羽肉鸡全产业链企业排名中名列亚洲第一，世界第七。

公司生产基地主要分部在福建和江西，并在浙江及上海设立了创新营销中心和产品研发中心，截至2021年度报告期末公司白羽鸡养殖产能 已接近 6 亿羽，已建及在建食品深加工产能合计超过 43.32 万吨，产品辐射范围广，并深销海外。

养殖端：突破种源壁垒，国产替代产业加速

强化国家肉鸡育种支撑体系，国产种源替代产业化加速。为提升现代肉鸡种业发展水平，促进肉鸡产业持续健康发展，农业农村部关于 印发新一轮全国畜禽遗传改良计划。通过整合育种优势资源和技术，优化育种方案，完善育种数据采集与遗传评估技术，开发应用育种 新技术，培育肉鸡新品种。2021 年 12月 3 日， 国家畜禽遗传资源委员会审定通过“圣泽 901” 、“广明 2 号”、 “沃德 188” 3 个快大型白羽肉鸡品种， 标志着我国拥有自主培育的白羽肉鸡品种， 打破了种源方面的国际垄断。 其中“圣泽 901”在 2-3 年内可实 现年产 40 万套祖代白羽肉鸡，“广明 2 号” 以及“沃德 188”则可实现年产 20 万套祖代白羽肉鸡。

食品端：打造公司发展第二曲线

鸡肉产品产销量均持续增长，打造公司发展的第二曲线。公司销量快速增长， 2017-2021 年公司深加工肉制品销量从 10.9 万吨提升至 22.5 万吨，复合增速达 25.36%。

食品端规模化扩产有序推进，公司持续开发各类新品，并将成功将研究成果转化为实实在在的产品为公司带来盈利。2021 年产品转化 58 个，增长 200%。2021年新品销售额9.07亿元，2014-2021年，新品销售年复合增速约为29%，增长迅速；其中重点客户新品销售年复合 增速约为33.4%。

食品端2 B：深度绑定B端大客户，稳定B端利润额

公司深度绑定大客户，努力实现与客户共创价值。 30多年在白羽鸡行业的沉淀和积累及多年食品行业的深耕，公司已与百胜中国、麦当劳、德 克士、沃尔玛、永辉等国内外知名客户建立了长期的战略合作关系，百胜中国更是直接入股，与公司深度绑定。百胜旗下肯德基近几年一直是公 司最大客户，未来凭借公司强大的研发体系以及持续创新的产品品类，双方合作空间有望进一步加深。

公司将继续推动“品牌化、鲜品化、熟食化”战略，打造“好鸡肉，选圣农”的品牌形象。C端品牌推广策略也得到有效反馈，今年上半年脆皮 炸鸡、嘟嘟翅、鸡排等品类大单品收入已超过2亿，占C端收入总额的比重较去年同比大幅提升。公司将进一步增加产品深加工熟食化率，以有 效平滑上游周期波动的影响。当前在全国22个机场和72个高铁站为核心的线下品牌传播矩阵，大面积、高强度投放广告，在航站楼、候车大厅、 或检票口等黄金高客流量区域。

三、白羽鸡行业拐点临近

白羽鸡周期：“引种量决定供给”引发周期轮动

从白羽鸡的周期看，引种量决定供给从而导致行业周期轮动。 和黄羽鸡行业不同，白羽鸡祖代鸡需要从海外引种，受海外禽流感影响的引 种减少，会引起行业自上而下的产能去化。 白羽肉鸡的生产以祖代种鸡到商品代肉鸡为一个完整周期， 祖代种鸡引种到商品代肉鸡出栏共 耗时约 60 周（14 个月），其中祖代种鸡引种需要经过第 1-6 周的育雏期，以及第7-24周的育成期，育成后进入产蛋期（第25-66 周），产 蛋后需要3周左右时间孵化出父母代种鸡； 父母代种鸡同样需要经过24周的育雏、育成、产蛋，随后3周孵化，得到商品代鸡苗；商品代鸡 苗经过6周的育肥后可出栏进入屠宰、 消费环节。其中每套祖代鸡一年能产45套左右的父母代种鸡；每套父母代种鸡一年约产商品代蛋110 只；因此每套祖代鸡种鸡一年可以产4950只商品代鸡苗。

白羽鸡从“祖代鸡—父母代—商品代”的扩繁特性导致价格呈现 2-3 年一轮的周期性波动。考虑到白羽鸡的繁育周期，白羽肉鸡供给通常 与 14 个月前的祖代种鸡情况、8 个月前的父母代种鸡情况有关。从过去几轮周期波动看，禽流感爆发、海外引种暂停，减少了祖代产能 供应，从供给端影响周期走势；非瘟后猪鸡替代增加了对白羽鸡的消费需求，从需求上影响周期走势。

产能仍处于历史高位， 但由于行业内存在低质量种鸡， 实际产能或低于存栏量。根据白羽鸡协会的数据，截止到2022年三季度末，白羽 鸡在产祖代存栏133.73万套，同比增长9.5%；后备祖代存栏36.95万套，同比下降25%。从2022年至今去化情况看，2022年4月份的鸡价 反弹扰乱了本应持续的去产能趋势，存栏出现了反复变化；但5-7月由于海外引种的停滞，后备祖代存栏由高位快速下降，后续产能有望 呈现持续去化的态势，上游产能调整将为供过于求向供需平衡转换带来契机。

产业链盈利分化，产能有望提前收缩

白羽鸡产业链盈利分化，下游屠宰亏损有望传导至上游，提前实现行业产能收缩。白羽鸡行业产业链分工较为成熟，由上至下分为祖代场、 父母代场、养殖户、和屠宰场四个环节，在2020-2021年的行业低迷期，上游祖代场始终保持盈利，整个行业难以从上而下产能去化。 2021年商品代肉鸡养殖、父母代种鸡养殖、祖代场都经历了由盈转亏的阶段，产业链下游独立屠宰环节则一直延续亏损状态，屠宰场亏损 有望自下而上向上游传导，行业产能有望提前收缩。

2021年下半年以来，白羽鸡行业普遍亏损，上游以鸡苗为主营业务的的益生股份、民和股份连续亏损五个季度（2021Q3-2022Q3）。企 业盈利随白羽鸡行业周期波动，2016年周期之前，益生股份民和股份均连续亏损4个季度；2019年周期之前，益生股份、民和股份分别连 续亏损3、6个季度。父母代、祖代场企业连续亏损，行业有望迎来上游产能收缩。截止到2022年9月，益生股份、民和股份连续亏损五个 季度，行业有望迎来周期拐点，进入上行阶段。

养殖行业周期对比：白羽鸡和生猪

猪价走强有望提振后续鸡价。本轮猪周期自2022年Q2进入上行阶段，猪价于四季度至明年上半年呈现震荡偏强运行，猪价对鸡价上涨 具有拉动作用。白羽鸡行业随着持续进行产能去化，有望于明年迎来行业拐点。

养殖行业周期对比：白羽鸡和黄羽鸡

从黄羽鸡、白羽鸡价格变动看，黄羽鸡价格波动更剧烈。自2022年二季度以来，黄羽鸡进入上行周期，鸡价维持在9元/斤的高位震荡， 行业盈利中枢不断上移。2017年至2021年白羽鸡、黄羽鸡平均价差维持在2-3元，自2022三季度以来，价差已超过5元/斤。生猪、黄 鸡周期上行，对于后续白羽鸡价格具有提振作用。

圣农发展股价仍在底部区间，安全边际高

从股价复盘看，圣农股价和白羽鸡周期同步波动，2020年食品业务发力，迎来第二成长曲线。目前白羽鸡行业由于引种受阻加上产能收缩， 行业处于亏损磨底的过程中，公司2022Q1、Q2连续亏损两个季度后，股价触底。公司股价和白羽鸡周期相关性较大，在2016、2019股价 高点时亦是白羽鸡上行周期，2022Q3公司股价依然位于底部区间，考虑到公司的祖代种鸡全部自给，受海外引种影响较小，本轮周期的 安全边际有所上升。

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