2022年华旺科技研究报告 国内高端装饰原纸龙头之一，营收端维持较快增长

一、盈利：营收端维持较快增长、利润端保持平稳

2022上半年公司实现营业收入16.07亿元，同比增长20.8%，实现归母净利润2.27亿 元，同比增长3.7%，扣非归母净利润2.15亿元，同比增长2.5%。上半年公司营收保 持较快增长，主要由于公司产能得到释放，以及海外业务快速发展，上半年公司境 外收入同比增长40.6%。 盈利能力方面，上半年公司实现毛利率20.6%，同比下滑5.4个百分点，剔除运输费 会计科目调整影响后，同口径下上半年毛利率同比下降3.6个百分点。 费用方面，22H1管理费用率和研发费用率分别为1.1%和3.2%，同比均上升0.1个百 分点，上半年销售费用率0.6%，剔除运输费会计科目调整影响后同比基本持平。上 半年财务费用率-0.2%。

单季度来看，22Q2公司实现营收8.50亿元，同比增长22.1%，环比增长12.5%；实 现归母净利润1.15亿元，同比下降5.1%，环比增长1.9%；扣非净利润1.11亿元，同 比下降1.2%，环比增长7.7%。 22Q2实现毛利率19.8%，同比下降6.8个百分点，环比下降1.6个百分点；净利率 13.4%，同比下降3.8个百分点，环比下降1.4个百分点。

二、海外占比持续提升，产能扩张稳步推进，长期品类拓展可期

（一）营收端：22H1 海外收入同比快速增长 40.6%，海外占比稳步提升

2022上半年公司实现海外业务营收2.25亿元，同比增长40.6%，在非木浆贸易的收 入结构中，上半年海外营收占比达到18.5%，同比提升3.6个百分点。公司海外营收 占比自2018年以来稳步提升，主要得益于公司积极前瞻的客户储备配合产能投放、 以及公司产品具备一定优势。 公司海外市场主要包括欧洲市场和亚洲市场（韩国、日本、印度、马来西亚和越南 等）。展望未来，欧洲和亚太海外市场有望为公司后续成长提供较为广阔的发展空 间。一方面传统欧洲市场行业制造成本较高、且相对技术更新动力不足，而我国装饰原纸企业具备一定的后发优势、产品竞争力相对较强。另一方面新兴的东南亚市 场装饰装修需求也有望持续扩大。

（二）产能扩张：在建产能有序推进，长期拓展医疗/食品/工业用纸品类 打开成长空间

2022年上半年公司装饰原纸业务实现总营收11.80亿元，同比增长11.5%。其中分产 品来看，上半年公司可印刷装饰原纸实现营收11.03亿元，同比增长14.3%；素色装 饰原纸营收0.77亿元，同比下降17.5%。 上半年公司装饰原纸业务保持稳健增长，供给端22Q1有募投项目5万吨装饰原纸产 能释放推动，需求端有海外业务稳步扩张支撑助力。中长期来看，22Q3有望投产8 万吨装饰原纸，后续随着10万吨特种纸、以及远期30万吨特种纸逐步投产落地，公 司有望拓品类至更为广阔的医疗消费特种纸赛道。

产能方面，截止2022上半年，公司拥有7条装饰原纸生产线，可定制化生产品种达 400余种。公司IPO募投项目马鞍山12万吨/年装饰原纸生产线新建项目已顺利投产。 其中第二条生产线5万吨装饰原纸产能已于22Q1顺利投产，并于22Q2完成产能爬坡、 实现稳定生产。 此外，马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目”，其中一期项目8万吨装饰原 纸产能目前按计划正常推进，预计将于2023年9月达到预定可使用状态。 年产30万吨高性能纸基新材料项目：2022年7月15日公司公告与马鞍山慈湖高新技 术产业开发区管委会签署《入区协议》，拟总投资25亿元建设年产30万吨的高品质 食品级用纸、医疗级用纸、工业用纸等各类新型纸基材料的项目。计划分两期建设， 后续环评、能评，以及项目用地出让及建设用地等的政府相关审批手续有望稳步推 进。长期来看，30万吨特种纸产能规划有利于公司横向拓展特种纸产品种类， 巩固 和提升公司在特种纸领域的行业地位，进一步增强公司综合实力及整体竞争力，助 力公司规模化生产能力再上台阶。

从公司产品均价走势来看，近年来公司装饰原纸均价走势总体表现较为平稳，2016 至2021年年复合增长率为4.6%，2021年达到10654元/吨，其中可印刷装饰原纸和 素色装饰原纸分别为10451元/吨和13305元/吨。

（三）木浆贸易：定位协同发展，扩大提高原料采购规模和稳定性，浆价 向上波动现状下贡献盈利

木浆贸易业务方面，上半年公司木浆贸易实现营收3.92亿元，同比增长51.4%。从 国内阔叶浆走势来看，截止上半年内盘阔叶浆价格较年初上涨29.9%，在浆价持续 上涨和高位运行的背景下，公司木浆贸易业务规模有明显扩大，并且盈利能力也有 明显改善，2019至2021年公司木浆贸易业务毛利率分别为-1.7%、4.8%和11.9%。 公司开展木浆贸易一方面有助于扩大自身的木浆采购规模、提高生产所需原材料供 应的稳定性，另一方面也能一定程度减弱原料价格波动对制造业务的影响，形成一 定的盈利补充。

三、成本端：浆价高位运行、钛白粉价格有所回落，成本压力有望逐步缓解

成本端来看，公司营业成本主要包括原材料成本、动力费用、制造费用、运输费和 人工成本。公司主要原材料包括木浆和钛白粉：从采购金额来看，2016至2020年木 浆和钛白粉采购金额占公司采购总额的比例平均分别为55%和29%。木浆和钛白粉 价格波动对公司装饰原纸生产成本影响较大。 22H1木浆和钛白粉价格都处于历史高位运行，尤其主要成本项木浆价格在22Q2环 比仍有较大涨幅，给公司成本端造成较大压力，进入Q3钛白粉价格有显著回落，后 续Q4海外产能投产木浆价格或进入下行通道，展望未来公司成本端压力有望逐步缓 解。

从吨毛利和吨净利的角度看，2020年进口木浆价格处于低位，公司装饰原纸吨营业 成本同比下降13.1%至6696元/吨，2021年在木浆和钛白粉原材料价格的推升下，公 司吨成本可比口径大幅上升15.2%至7934元/吨，21年全年公司吨毛利为2720元/吨， 同比下降0.5%。

（一）木浆：22H1 浆价大幅上涨高位运行，后续随着海外大型产能投产 有望进入下行通道

2021年底以来木浆价格大幅上涨，目前处于历史高位。截止22年6月底阔叶浆价格 较年初累计上涨36.5%。22H1均价746美元/吨，同比增长6.4%，其中22Q2均价809 美元/吨，环比Q1上涨20.1%，且7月以来均价继续上涨达到860美元/吨、保持高位 运行。 2022年以来浆价上涨导致公司成本端有所承压，7月以来阔叶浆价格保持高位尚未 松动，预计Q3成本端仍有压力。展望未来，随着海外商品浆大型产能逐个投产，浆 价有望进入下行通道，后续公司成本压力或得到缓解。

（二）钛白粉：22H1 钛白粉价格仍处高位，Q3 以来回落明显，助力缓 解成本压力

2022年上半年国内钛白粉价格高位运行，7月以来有明显回落。22H1钛白粉均价1.97 万元/吨，同比增长5.7%。7月以来价格回落至1.55万元/吨，价格较6月末下降20.3%。 22Q3以来钛白粉价格的明显回落，有望助力公司成本压力得到缓解。

其他成本方面，2021Q4以来能源成本显著上升，2022年能源价格有所回落，仍处 于较高位置。2021年公司动力费用占总成本比例为8.2%，制造费用、运输费和人工 费用分别占比4.5%、3.8%和2.1%。

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