2022年互联网行业中期策略报告 短视频市占率仍在提升，生活服务加速数字化

1.1Q22 互联网流量回顾：疫情催化，细分领域数字化再加速

1.1 流量大盘：疫情加速用户线上需求增加，并促进商户数字 化进程

疫情催化线上化率加速提升，疫情后增速有所回落。用户数的角度，根据 QuestMobile 的数据， 2018 年之后中国移动互联网月活用户的增速开始放缓：2018 年新增 4600 万用户，而 2019 年的 增量下降至 800 万，而疫情的冲击下，20 年月活增量回升至 1900 万，移动互联网渗透速度重新 加速；进入 21 年各地区的生产和生活逐渐常态化，增速开始放缓。时长的角度，根据 CNNIC 的 数据，从 14~18 年四年间，中国网民的周上网时长平均每年新增不到 23 分钟，至 19 年中达到 27.9 h/周，而疫情爆发初期（20 年 3 月份）时长达到了 30.8 h/周，相比于 19/06 增加了接近 3 小 时，而进入 21 年时长有所回落，平均增速恢复到疫情前的水平，18~21 年的 3 年间，网民每周上 网时长平均每年新增 18 分钟。

1.2 各细分领域：短视频市占率仍在提升，生活服务加速数字 化

1.2.1 短视频行业：应用场景丰富化，流量池仍保持约 30%增速

短视频的流量仍旧保持较高增速，应用场景逐渐丰富化。近两年来，短视频领域的流量提升主要 体现在用户时长的增长上，根据 QuestMobile 的数据，至 22/03 短视频的月活用户达 9.25 亿 （yoy+4.5%），每月人均消费时长在达到 56.4 小时/月（yoy+24%），相比疫情前的 19 年底增 长了 85%。流量保持快速增长的原因包括：

1）算法分发为主的短视频产品形态给内容消费提供更好的体验：头部短视频平台的媒介形式、 内容分发模式（以算法推荐为主要分发模式）在用户消费/生产新闻资讯、娱乐等内容时能提供更 好的体验和更低的门槛（抢占其他内容、社交型产品的时长）。

2）平台的技术能力向其他领域溢出：另一方面，短视频/直播的应用扩散到其他领域，例如商品 交易、本地生活、招聘、房产等。其中： 

电商领域：是短视频平台渗透率较高的领域之一，抖音、快手的电商业务从 2019 年才正式 大规模启动，仅经过 3 年的发展，二者的电商交易规模接近 1.7 万亿（在电商行业的渗透率 达到 12.8%），比传统货架式电商的发展进程快很多。 

招聘领域：快手在 22 年 1 月份上线招聘板块「快招工」，让企业通过直播的方式来进行员工 招募，应聘者无需投递简历。业务上线之后用户的反馈十分积极，根据快手在 1Q22 业绩交 流会的分享，快招工板块的月活用户数已达 1 亿，入职转化率和留存率都有很好的表现。 

本地生活领域：抖音、快手近两年来布局本地生活业务，通过短视频/直播信息流内容为本地 的餐饮、生活服务等业态提供种草、引流、成交等服务，部分城市的抖音同城页中还有当地 吃喝玩乐榜单。根据 36Kr 报道，近期字节本地生活业务 22 全年目标由 21 年底制定的 400 亿 提升到 500 亿，并在全国各地组建团队。 

房产领域：根据 36Kr 的报道，快手电商 4 月在内部信正式宣布成立了房产业务中心，探索大 宗线下交易业务在快手生态闭环的业务模式。快手电商房产业务落地页面为“快手理想家”， 已经覆盖的城市包括天津、长春、大连、临沂、沈阳等地。业务模式为，达人、经纪人、开 发商的置业顾问转化为主播在快手进行线上直播，促成房产交易。目前业务尚在早期阶段。

短视频平台将其短视频、直播、算法分发技术等能力作为基础设施，延伸到内容消费以外的其他 领域，虽然大部分业务尚处于早期阶段，但如果后期能验证短视频平台能在这些领域创造新的价 值，那么平台的用户使用频次、停留时长、留存率仍然有增长的空间。

1.2.2 电商行业：用户渗透率达高水位，各平台找到其差异化定位

电商用户渗透率已达较高水平，线上零售额经过疫情加速后回归稳定增长。2020 年开始，疫情叠 加电商平台在下沉市场较为激进的获客策略，电商用户迎来了一波小的增长高峰，根据 QuestMobile 数据，移动购物行业至 22/03 的月活跃用户数达 11.13 亿，占整体移动互联网用户的 比例已达 94%以上，已接近天花板。而从零售额的角度，网上零售额占社零的比例在 2020 年加 速提升达到 30%后有小幅回落。我们认为，后续电商渗透率的提升，除了要依靠在信息匹配环节 相对线下的传统优势之外，线下履约的效率的提升和相应用户体验的改善也逐渐成为关键要素， 各头部电商平台也均加强了相关能力的建设，但线下履约效率提升的难度较大（相较于提升纯线 上的信息匹配能力），因此后续商品交易额线上化率的提升速度相较前几年或将有所放缓。

各头部平台逐渐巩固各自差异化优势。分析 Top 3 电商平台过去 2 年 GMV 的增长驱动力，可以 发现 3 个平台有所区别：阿里在高线用户渗透率较高、ARPU 也已经达高位的情况下，过去 2 年通过淘特触达到了更多下沉市场的用户，过去 2年 GMV的增长更多是用户增长驱动；

而拼多多， 凭借其高性价比的普适性定位，过去 2 年同时经历了用户的快速增长和 ARPU 的提升（主要来自 用户消费频次的提升而非 ASP 的提升），而至 2021 年末开始，在用户数已达高位的情况下拼多 多开始收缩其销售费用，用户增长明显放缓，后续将重点发力用户消费频次的提升（通过提升其 在生鲜农产品、日用品等高频类目的能力）；京东的用户基数比阿里、拼多多较小，过去 2 年的 在专注拓展下沉市场的获客策略、履约能力进一步完善、二选一取消后品类和商品供给持续扩充 的情况下，用户增长相较 17-19 年有了明显提升，成为 GMV 增长的核心驱动力，后续京东将持 续巩固其在履约方面的比较优势。

2.细分互联网行业：外部环境持续改善，内部降本增效

2.1 游戏：22Q1 手游增长，新游、长线产品同时发力

2022Q1 国内游戏市场收入 794.7 亿元，环比增长 10.08%，同比增长 3.17%，低于去年同期同比 增长率。 4 月国内游戏市场总收入 229.2 亿，环比增长 1.85%，同比下降 3.40%。

2.1.1 政策：版号重启激活行业，市场持续全面净化，继续强化出海

游戏行业滋生的各种问题导致内容及青少年监管力度加强，但同时鼓励先进技术迭代以及企业出 海。

游戏出版审批越趋严格。2021 年 8 月由于政策收紧，未成年人监管逐渐加强，版号第二次 暂停发放。2022 年 4 月 1 日，版号时隔 263 天重新下发，共 45 款游戏获得版号，相较于 2021年7月下降48.3%。获得版号的游戏包括三七互娱《梦想大航海》、吉比特《塔猎手》、 《盒裂变》、心动公司《派对之星》、游族网络《少年三国志·口袋战役》等，腾讯、网易 并不在此之列。版号下发对游戏行业而言无疑是积极信号，意味着整体的新游供给恢复，也 反映出相关监管 措施逐渐趋稳。但值得注意的是，此次发放数量明显减少，相较 2021 年上半年月均超 80 个的数量，4 月仅发放 45 个。可见版号审批将更加严格，促使新游向优 质化、精品化、长线化发展。

整顿游戏内容文化内涵缺失问题。我国网络游戏快速发展，内容形式不断丰富。同时必须看 到，我国网络游戏文化内涵缺失问题较为突出，部分游戏存在低俗暴力倾向，个别作品价值 观念出现偏差，触碰道德底线。“十四五”时期也提出要引导网络游戏健康有序发展, 加强 网络数据库建设，加大网络游戏等重点领域专项治理，研究制定网络游戏管理办法和新兴出 版业态管理相关规定。 

防沉迷工作是网络游戏管理的重中之重。2020 年国家层面的实名验证系统已基本建成，中 宣部组织企业分批接入。2021 年国家新闻出版署近日下发《关于进一步严格管理 切实防止 未成年人沉迷网络游戏的通知》，严格限制向未成年人提供网络游戏服务的时间，所有网络 游戏企业仅可在周五、周六、周日和法定节假日每日 20 时至 21 时向未成年人提供 1 小时服 务，其他时间均不得以任何形式向未成年人提供网络游戏服务。 

鼓励游戏出海，提高外海影响力。随着游戏推动文化“走出去”方面上了一个新台阶，我国 的海外战略已经从向国外借鉴优秀经验转向达到国际领先水平，从文化属性上占领国际游戏 文化话语的高地，向世界塑造可爱中国形象。《出版业 “十四五”时期发展规划》中提出， 在“十四五”时期要大力发展数字文化贸易, 推动网络文学、 网络游戏、 在线教育、 数字 阅读、 专业数据库等数字出版精品走出去。鼓励通过新设、 收购、合作等方式, 加大海外投 资力度, 优化境外投资结构布局, 提升本土化运营能力水平。 

提高游戏质量，聚焦科技前沿。游戏行业始终坚持以技术创新为产业发展赋能，聚焦核心技 术攻关，2021 年在中国游戏产业年会上总局提出以后要加大研发投入、增强创新能力，及 时跟进“元宇宙”等新业态发展 。

2.1.2 1Q22 手游收入同增 2.7%，未保法及疫情双向施加影响

22Q1 手游收入 604.3 亿，同比增长 2.72%，环比增长 9.28%。同比主要系《哈利波特》、 《lolM》、《金铲铲》等产品带来增量。但 2022 年因未成年人保护法实施，春节期间红包效应 大幅减弱，使得腾讯的《王者荣耀》、《和平精英》，网易的《梦幻西游》、《大话西游》并未 获得增长。

4 月手游收入 169.6 亿，同比降低 5.29%，环比增长 2.38%。3 月中旬以来，上海等多地遭受疫 情封锁，使得线上流量获得增长。然而对于流水的提振并不显著。本次疫情封锁对于游戏消费助 力与 2020 年疫情有所不同。 4 月份头部游戏加总 DAU1.85 亿，同比增长 4.55%，环比增长 1.32%。同比增长是由于 4 月份 以来趋严的封控政策使游戏玩家活跃度提升。但需要注意的是，对比 2020 年 2 月疫情期间（春 节为 1 月）头部游戏 DAU 为 2.75 亿，同比降低 3.79%，环比增长 23.18%，当前疫情仍然驱动 流量增长与 2020 年情形保持一致。然而本次宏观经济对于游戏消费的影响使得 ARPU 同比下 滑，拖累流水同比下滑。

4 月头部游戏加总时长 5782.0 亿分钟，yoy+15.7%，mom+3.97%。环比增长的主要原因为：一 方面，本月新游《深空之眼》《龙之国物语》等产品带来流水增量；另一方面，《和平精英》推 出踏青小长假活动、为庆祝 3周年推出全新主题玩法“空投行动”，同时国际主播公开赛 PSI开启， 《重返帝国》推出口令礼包码大放送活动，等等，多款产品推出活动促进了流水增长。

Q1 移动游戏流水测算榜 TOP10 中游戏类型呈多元化分布，共包含 7 种类型。其中腾讯产品占据 5 席，射击类与 MOBA 类各占两款，自走棋类型占 1 款。流水前 10 位中仅有一款新游戏—— 4399 公司的策略类产品《文明与征服》。

出海方面，22Q1 头部游戏公司结构基本稳定，其中三七互娱表现较为亮眼，上升势头强劲，主 要得益于其海外推出产品《Puzzles & Survival》成绩节节攀升，创新性地融合了“三消+SLG” 玩法，成功跻身 Sensor Tower2021 年全球手游收入增长榜第 4 名。

2.2 长视频：平台竞相提价，市场进入效率竞争

2.2.1 政策：监管继续向专业化、精细化发展，持续鼓励出海

整体来看，对电视剧行业从内容规范到行业产业链相关规范，同时鼓励内容正向多元化题材及优 质内容出海，推动技术升级。近年来对于电视剧行业监管层面：主要集中在偷税漏税查处、艺人 片酬限制、饭圈生态三个方面。支持层面：内容方向鼓励农村、青少、历史、边疆、科幻等各类 题材，制作流程推动全面 4K 超高清化，市场层面鼓励“出海”。 

内容端持续弘扬主旋律精神，鼓励多题材百花齐放

“十四五”时期提出了对中国电视剧发展的具体要求，下发《“十四五”中国电视剧发展规划》， 提出要围绕党和国家大事要事，以重大现实、重大革命、重大历史题材为重点，促进优质资源向 主题电视剧集聚。鼓励讴歌党、讴歌祖国、讴歌人民、讴歌英雄、讴歌新时代的精品力作，鼓励 各地发掘地方资源、发挥地区优势、发扬地方特色找选题、抓创作，鼓励农村、青少、历史、边 疆、科幻等各类题材。“十四五”期间每年推出 10 余部思想精深、艺术精湛、制作精良的主题电 视剧精品，时代报告剧、室内剧，系列剧、单元剧等各类体裁、风格、样式百花齐放。

电视剧市场体系逐步完善走向高质量发展

《“十四五”中国电视剧发展规划》指出要基本实现电视剧制作流程全面 4K 超高清化，“十四 五”期间打造 10—15 家具有较强创作生产能力的电视剧企业，重要宣传期加强对上星综合频道 黄金时段电视剧播出的调控、对重点网络视听平台首页首屏电视剧播出的指导。

限定艺人薪酬，建设高质量电视剧人才队伍，端正娱乐价值观

限薪令趋严，管控电视剧制作成本：过去一段时间一些文艺节目出现了影视明星过多、追星炒星、 泛娱乐化、高价片酬、收视率造假等问题，不仅推高制作成本、破坏行业秩序生态，而且误导青 少年盲目追星，滋长拜金主义、一夜成名等错误价值观念，必须采取有效措施切实加以纠正。

除了之前出台的“限薪令”，2022 年 5 月中国广播电视社会组织联合会、中国网络视听节目服务 协会发布《演员聘用合同示范文本（试行）》并于使用说明中指出，演员片酬等劳务合同须以本 人名义采取书面形式签订，不得为税后收入合同，不得以近亲属或其他与演艺活动无关的关联方 个人名义签订咨询、策划等合同分拆片酬。片酬等劳务收入，不得使用现金方式支付，不得以股 权、房产、珠宝、字画、收藏品等变相支付报酬形式隐匿收入，严格区分个人收入和工作室经营 所得、公司收入。演员聘用合同书应列明演员经纪公司或演员工作室与演员本人之间的酬金分配 以及对应合同义务等情况。

严防违法失德艺人再出境：2022 年国家广播电视总局为促进影视行业高质量、规范化发展，规范 包括演员片酬在内的收入分配秩序，推广使用标准化、制度化、制式统一的片酬等劳务合同，严 肃处理有偷逃税、“阴阳合同”、“天价片酬”等违法违规行为的演员和相关机构，禁止违法失 德艺人通过电视剧发声出镜。

整顿病态“饭圈”，培养青年创作人才队伍。近年来，一系列违法失德艺人及畸形的“饭圈”生 态曝光，综艺选秀导致的大规模“倒奶”浪费行为以及号召粉丝、雇用网络水军、“养号”形式 刷量控评等行为引发社会关注，2021 年以“清朗行动”为代表，从注水榜单、粉丝集资、网络水 军等方面，对娱乐圈乱象的整治空前严厉。“十四五”时期国家广播电视总局提出高度重视青年 创作人才培养使用，在创作生产实践中锻炼优秀青年编剧、导演、演员、制片人，面向青年演员 和经纪人开展培训，建设高素质电视剧技能人才队伍。

2.2.2 流量提升放缓，ARPPU 提升成为重要增长点

从流量侧来看，长视频行业“两超两强”的格局依然稳定。爱奇艺和腾讯仍旧占有绝对的流量优 势，为“两超”。优酷和芒果为“两强”。  根据 Questmobile，22Q1 爱奇艺平均 MAU 为 49055 万人，同比下降 14.61%，环比下降 1.62%；腾讯视频 44643 万人，同比下降 3.43%，环比增长 2.55%；优酷视频 25862 万人， 同比增长 5.26%，环比增长 12.99%。芒果 TV 为 21901 万人，同比增长 9.43%，环比增长 4.38%。  根据 Questmobile，22Q1 平均爱奇艺人均单日使用时长为 74.7 分钟，同比增长 2.16%，环 比增长 6.02%。腾讯视频为 73.8 分钟，同比增长 7.8%，环比增长 3.77%。优酷视频为 52.3分钟，同比下降 8.95%，环比下降 8.26%。芒果 TV 为 71.2 分钟，同比下降 4.93%，环比增 长 6.87%。

芒果 TV： 4 月份芒果总播放量为 85.91 亿，yoy-20.46 %, 环比+13.27 %； 5 月份芒果总播放量为 97.36 亿，yoy-1.42 %, 环比+13.33 %； 环比主要系《声生不息》等项目表现优异，6 月还有《乘风破浪 3》支撑流量。

腾讯视频： 4 月份腾讯总播放量为 79.91 亿，yoy+8.49 %, 环比-24.29 %； 5 月份腾讯总播放量为 98.67 亿，yoy+35.56 %,环比+23.49 %； 变化原因主要系 Q1《爱情保卫战 2022》较为火爆，Q2《新游记》等项目热度不及，6 月《梦华 录》或成为支撑。

爱奇艺： 4 月份爱奇艺热度为 188224，yoy-30.09 %, 环比+8.89 %； 5 月份爱奇艺热度为 183771，yoy-29.83 %, 环比-2.37 %； 变化原因主要系 Q2 已上线的《亲爱的小孩》、《祝卿好》、《风起陇西》和《暗夜行者》较为 平淡。

根据骨朵数据，22Q1 芒果 TV 有综艺节目 37 部，在四大平台中位列第一。腾讯有 23 部，位列 第二。爱奇艺和优酷各有 8 部。优质内容是流量提升的基础，随着 22Q3、Q4 优质储备的释放， MAU 或有转好的趋势。（综艺及剧集 pipeline 详见附录）。

会员提价已成为大势所趋，提价后的 ARPPU 提升有望逐步释放。以率先提价的爱奇艺为例， 21Q4 爱奇艺 ARPPU 为 14.2 元，同比上升 12.65%，环比上升 2.0%。同比上升主要系 2021 年 12 月 16 日爱奇艺将连续包月套餐提价至 22 元。 腾讯视频也分别于 2021 年 4 月和 2022 年 4 月进行两次提价。芒果超媒也在 22Q1 财报会议上表 示，陆续提价将会成为行业趋势，芒果将会以一年两次的频率进行会员提价。

2.3 中视频：B 站内容生态稳固，西瓜将更加强调协同

B 站和西瓜视频作为中视频的重要平台，年龄层定位决定生态表现。B 站用户群体更为年轻，在 用户增长与用户粘性上显著优于西瓜视频，根据公司财报的数据，截止 2022 年 3 月月活用户数为 2.94 亿，DAU/MAU 为 27%；另根据 QM 披露数据，截止 2022 年 3 月月活用户数为 1.75 亿， DAU/MAU 为 31%，反映年轻群体持续增长和高留存率。

西瓜视频竞争持续投入，强调与抖音形成内容协同。从内容和创作者进行了持续投入，西瓜在 20 年凭借《囧妈》获得爆发式的流量增长，并在 21 年中推出中视频激励计划，打通了抖音、西瓜视 频和今日头条之间的链路，自 2021 年 6 月起半年来，该计划已帮助 50 万创作者人均收入涨 3.5 倍 ，其中 13000+人月入过万，超 4000 人年入 50 万。从结果来看，西瓜视频用户拓圈效果不显 著，21 年底并入抖音管理体系，短视频与中视频的结合将成为西瓜视频发展的重要抓手。

B 站生态稳固强化消费模式整合，平台内容创作者保持高活性，具备商业化改善基础。截止 2021Q4，月活 up 主 300 万（yoy+58%），月提交视频数量 1090 万（yoy+83%），万粉 up 主同 比增长 41%。内容形式也不在局限于中视频，推出 story mode 短视频模式提升用户时长和年轻 化程度，截止 2021Q4 用户渗透率已经超过 20%，成为平台的重要消费形式。年初以来，公司将 商业化作为本年重要的方向，短期受疫情影响商业化承压，下半年随着广告需求的复苏以及版号 重启下新游戏的推出，公司商业化进程的外部环境将有所改善。

疫情冲击下，毛利冲击较大，严控销售费用。收入与成本受到疫情冲击难以把控，22Q1 毛利率 为 16.4%（yoy-8pct）。公司在销售投入端加强控制，销售费用改善显著环比下降 5pct，达到 25%。随着 6 月份以来，上海疫情的逐步好转，未来经营环境将有所改善。

综上，从中视频行业来看，行业依然是内容重要的消费形式之一，在 20/21 年激励竞争下，B 站 内容生态、创作者激励都形成了良好的循环。22 年上半年线上和居家生活对用户活跃度整体影响 偏正面，但短期对商业化进程产生负面影响，下半年疫情冲击缓解后，商业化进程的外部环境将 有所改善。

2.4 UGC：短视频流量维持健康增长，电商是商业化重点

2.4.1 流量侧：竞争格局趋缓，缩减营销开支情况下仍实现流量健康增长

短视频用户增长逐渐放缓，时长拉动流量高增长（yoy+50%左右）。由于短视频的用户渗透率已 经较高，尤其是经历了 2020 年的高增长之后，近期用户增速趋于平稳：根据 QM 数据，22/03 抖 音和抖音极速版的 DAU 分别为 4.2 亿（yoy+26%）/1.3 亿（yoy+64%）；根据公司公告，快手 1Q22 的 DAU 同比增长 17%至 3.46 亿。而由于短视频/直播应用场景的丰富化（内容消费垂类不 断拓展的同时，向本地、招聘等新领域做延伸），抖快的人均使用时长仍然维持着高增速，带动 整体流量池（DAU×人均单日时长）的增长：根据 QM 数据，22/03 抖音和抖音极速版的总时长 同比增速达 48%；而快手 1Q22 的总时长同比增速达 51%（公司公告）。

竞争格局趋缓，增长策略由买量投放驱动转变为内容驱动。经过 2020~2021 年的激烈竞争后， 随着短视频行业用户渗透率的逐渐见顶，行业竞争格局有所缓和，抖音和快手通过费用投放来驱 动用户增长的阶段告一段落：观察快手的销售费用，从 1Q21 的高点 117 亿/季逐季下降，至 1Q22 达到 94.9 亿/季（yoy-18.6%），与此同时流量仍然维持较高速的增长。平台开始通过提供 更优质、丰富的内容来提升用户的黏性：例如快手近期在体育、短剧、知识垂类都有一定的突破：

1）体育垂类方面，冬奥期间快手平台冬奥点播间播放量达 79.4 亿；截至 2022 年 3 月底， 平台已覆盖 40 多种体育类目，22/02 快手与欧足联达成版权合作获本赛季欧冠直播、短视频版权 及二创授权；2）短剧垂类方面，1Q22“快手星芒计划”推出的短剧中有 18 部获得破亿播放 量；3） 知识垂类方面，快手泛知识系列直播“快手新知播”第二季全网总曝光量 346 亿。

2.4.2 商业化侧：疫情产生负面影响，预计电商恢复速度更快

短视频平台的商业化路径非常相似，均是由电商、广告、直播打赏三大部分构成，由于抖音尚未 上市，我们无法对其收入展开分析，因此我们将快手作为主要分析对象，通过其业绩表现来推断 行业变化。

电商方面：疫情封控解除，物流逐渐恢复，电商业务有望逐步恢复正常增长。短视频平台在以服 饰为代表的非标品类目中有比传统货架式电商更好的匹配效率（在我们 21 年的专题报告中有过探 讨），因此近两年短视频平台电商交易额增速保持高于电商大盘平均增速的增长状态，快手 1Q22 的电商 GMV 同样维持 yoy+48%的高增速（22/03 的累计网上零售额同比增速为 6.6%）。 电商的负面影响主要来自物流的不顺畅（影响主要产生在疫情最为严重的 4 月）带来的供给端受 阻，随着物流的逐步恢复我们预计电商业务可以随之恢复。我们认为内容电商类目迁移的长期逻 辑不变，随着平台不断优化在算法匹配、品控、商户治理方面的能力，预计疫情恢复后电商仍然 能实现健康增长（我们预计 2022 全年快手电商 GMV 同比增长 33%至 9049 亿元）。

广告方面：宏观经济疲软叠加疫情影响，广告受到负面影响程度相较电商更大。快手 1Q22 广告 收入增速为 32.6%，增速相比 2021 年整体有所放缓，且慢于总流量池的增速（yoy+51%），此 外公司披露 1Q22 广告商数量同比增长 60%，增速高于广告收入的增速，说明单个广告商的平均 投放金额在下降。我们判断今年广告大盘受消费需求端影响（宏观消费弱、疫情影响、政策监管 影响），相较于电商，广告行业受到负面影响程度更大、影响时间更长（预计 2Q/3Q 影响会持 续）。 但我们认为快手凭借领先于行业的稳定流量增长和广告投放能力提升。

直播打赏：行业规范化是长期趋势，政策已落地，预计对业绩的长期影响有限。直播打赏（尤其 是涉及到未成年人相关）一直以来是政策监管的重点领域，22/05，中央文明办等 4 部门发布《关 于规范网络直播打赏 加强未成年人保护的意见》，对互联网平台的直播活动及直播打赏做出规范化要求。快手管理层在 1Q22 业绩交流会上表示，已根据政策要求形成具体的调整方案，相关调 整短期对直播收入的综合影响在中单位数水平，长期影响会更小。

2.5 商品交易型平台：注重降本增效，保证增长质量蓄积长期 势能

1Q22 电商 GMV 增长相对稳健，2Q 起受疫情扰动预计承压。根据各公司财报披露数据，2022 年 Q1，阿里巴巴、拼多多、京东 GMV 规模分别达到 1.40、0.58、0.71 万亿，同增 0.7%、21.0%、 18.2%。根据国家统计局公布的数据，1Q 网上社零同增 8.8%，头部三强表现相对稳健，与行业 整体表现接近。4 月起以上海为代表的高线城市疫情影响有所扩大， 4 月网上社零同降 5.2%，快 递业务量同降 11.9%，电商平台业绩预计 2Q 起开始承压。随着 6 月初上海正式解封，复工复产 开始有效推进，我们认为消费者信心仍待时间进行修复，预计全年电商交易平台业绩增长呈现 “nike 型”走势。

用户规模到达高位，季度环增出现放缓。根据各公司财报披露数据，截止 2022 年 Q1 末，阿里巴 巴、拼多多、京东分别达到 9.03 亿、8.82 亿、5.81 亿，季度环比增加分别为 2100、1300、1100 万 。根据历史数据，拼多多在 1Q21 前用户连续维持高增长，京东 4Q19-2Q21 阶段用户增速较 高，阿里巴巴在拥有较高用户规模的情况下在1Q21-3Q21实现了相对较高的用增。现阶段，我们 认为，头部平台的用增出现放缓，一方面由于用户规模均已达到高位，尤其是下沉市场用户的开 发逐步完成，后续待渗透人群获客难度增加；另一方面，由于宏观及政策环境的改变，头部平台 战略转变。

政策作为自 2021 年以来影响行业发展的核心要素之一，其主要目标是防止垄断行为，维护人民 权益，同时促进互联网平台对于其他行业、线下商业的赋能最大化社会价值。我们梳理了近期对 于互联网领域出台的各项法律法规和指导意见，总结看来，对互联网交易平台提出的要求主要包 括：1）促进线上线下消费有机融合；2）保护消费者、平台内经营者和劳动者的权益；3）注重 赋能实体经济高质量发展；4）预防网络不正当竞争行为，鼓励和支持创新，维护公平竞争的市 场秩序；。我们认为，在当前政策环境中，头部平台已经结束激进地进行业务扩张投入和用户获 取的发展阶段，高质量增长的重要性显著提升。

我们判断各平台转向追求用户质量阶段，用户 ARPU 层面已有所展现。基于公司财报披露信息， 根据我们的测算，截止 2022 年 Q1，阿里巴巴、拼多多、京东的用户 ARPU（LTM）分别达到 9004、2794、5825，同增-3%、25%、5%。1）阿里巴巴：由于在 1Q21-3Q21 依托淘特在下沉 市场获取大量新用户，导致 1Q22 用户 ARPU 有所降低，根据公司 1Q22 公开业绩会表述，阿里巴巴拥有有 1.24 亿消费者年度 ARPU 值超过人民币 1 万元，这些消费者的留存率高达 98%，公 司在未来会继续围绕该用户群体提供更为优质的服务和产品；2）京东：在过去两年中京东已经 获取超过 2 亿新用户，公司已经将战略重心转向提高用户活跃度，根据公司 1Q22 公开业绩会， 京东用户购物的频次和 ARPU 指标都已经接近历史新高；3）拼多多：目前用户增长已经放缓， 重心从拉新转移到如何更好服务用户，在这个过程中希望进一步增强核心的竞争力。

高质量增长战略下，平台货币化率 1Q22 平稳，预计未来下滑趋势将有所缓解。基于公司财报披 露信息，根据我们的测算，截止 2022年 Q1，阿里巴巴、拼多多、京东的货币化率分别为 4.5%、 4.1%、5.7%，年度同比变动分别为 0.0、0.5、0.0pct，季度环比变动分别为 0.6、0.6、1.4pct。 头部三家平台在 4Q21 普遍出现货币化率同比下滑，其中阿里巴巴及京东已连续多个季度出现货 币化率同比下滑。随着高质量增长战略的推进，我们认为，疫情影响消除后，各平台货币化率持 续下滑的情况将出现改善（下滑幅度降低）。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）