2022年埃斯顿研究报告 自主研发+海外并购，快速崛起的工业机器人龙头

1.埃斯顿：国产工业机器人龙头

业务布局：运动控制系统+工业机器人

公司是国内领先的运动控制系统和工业机器人制造商。公司业务主要分为两部分：（1） 智能装备核心控制功能部件业务：主要包括金属成形机床数控系统、电液伺服系统、交流 伺服系统等产品线。公司通过自主研发和海外并购，完成了从运动控制产品到运动控制系 统解决方案的战略升级。（2）工业机器人及成套设备业务：主要包括工业机器人本体和集 成业务。

工业机器人业务发展复盘：公司从上游的运控核心部件业务切入工业机器人业务，目 前已成长为出货量最大的国产工业机器人企业。

（1）阶段一（2002 年至 2011 年，孕育期）：公司成立于 2002 年，起家于金属成形 机床数控系统，并逐步开发出电液伺服系统、交流伺服系统等产品线。在公司发展的前十 年，公司专注于运动控制核心部件的研发和制造，也为公司后来切入工业机器人业务打下 了扎实的基础。

（2）阶段二（2012 年至 2014 年，布局期）：公司从 2012 年开始布局工业机器人产 品，并组建了高水平的研发团队。机器人业务在公司自主核心部件的支持下，产品性能在 行业中迅速获得客户认可。

（3）阶段三（2015 年至 2019 年，发展期）：公司上市后，利用资本市场的平台，完 成了多起国内和海外的并购，不断加强自身技术能力。到 2019 年，公司年出货量已经达 到 4000 台规模，成为出货量最大的国产工业机器人企业。

（4）阶段四（2020 年开始，扩张期）：2020 年，公司与控股股东联手完成对德国焊 接机器人企业 CLOOS 的收购，进一步完善工业机器人业务在全球市场的布局。同时，公 司计划引入新投资者，进入扩张期。2021 年，公司工业机器人出货量超过 1 万台。

公司实际控制人是吴波。截至 1Q22，吴波直接持有公司 12.7%的股份，与吴波构成 一致行动关系的派雷斯特持有公司 29.3%的股份。吴波和派雷斯特共计持有公司 42.0%的 股份。

财务表现：工业机器人业务快速成长，毛利率逐步提升

工业机器人业务是公司近年业绩增长的主要驱动力。2021 年公司收入 30.2 亿元，同 比+20.3%。公司目前处于成长期，在研发和市场等方面有较大投入，2021 年公司归母净 利润 1.2 亿元，同比-4.8%。从产品结构看，工业机器人业务受益于并购 CLOOS 和自身 发展，2021 年实现收入 20.2 亿元，占总收入约 66.8%。

2021 年，公司处于收购后的整合期，叠加原材料成本上涨和海运费用上涨等因素， 公司盈利能力尚未得到释放。2019/2020/2021 年公司毛利率分别为 36.0%/34.1%/32.5%。 公司自 2016 年以来先后收购多家国外运动控制和机器人产业链企业，吸收国外先进技术， 并布局海外市场。公司上市以来综合费用率处于上升趋势。2021 年，原材料成本上涨和 海运费用上涨等外部因素进一步压制了公司盈利能力的释放。我们认为，随着公司工业机 器人销量突破 1 万台，规模效应将逐步体现，公司未来盈利能力有望得到改善。

2.工业机器人行业前景：“十四五”期间行业迎发展机遇

趋势：人力成本上升叠加疫情影响，制造业机器人换人趋势确立

中国工业机器人市场是全球市场最重要的增长来源。（1）2010 年之后：全球工业机 器人市场持续发展，从 2010 年的 12.1 万台增长至 2021 年的 43.5 万台，CAGR 为 12.3%， 市场规模扩大 3.6 倍。其中，中国市场增速最为突出，同期从 1.5 万台增长至 24.8 万台， CAGR 为 29.1%，市场规模扩大 16.5 倍。中国工业机器人市场规模的增长量贡献了全球 增长量的 74.2%。（2）2015 年之后：2015 年中国发布《中国制造 2025》规划，国内工 业机器人进一步发展，过去 6 年 CAGR 达到 32.1%，同期全球市场为 9.4%，中国市场贡 献了全球增量的 90%以上。

中国工业机器人市场目前是全球最大的单一国家市场。中国市场装机量占比 2010 年 超过德国，2011 年超越美国，2013 年超越日本，之后中国始终保持全球最大单一国家市 场的地位，并不断拉大领先优势。目前，中国市场工业机器人装机量在全球的占比超过 40%， 其他国家占比都在 15%以下。

疫情发生后国内工业机器人行业迎来快速发展。国内工业机器人产量增速在 2016 和 2017 年维持高位，高峰期同比增速超过 60%。2018 年之后，受制于国际形势和宏观环境， 工业机器人产量单月同比增速快速下滑，并从 2018 年 9 月之后进入负增长阶段。在经历 了长达一年的下滑之后，2019Q4 重新转正。2020 年疫情期间，制造业工人受疫情限制较 大，促使机器人需求量增长，工业机器人产量持续增长，行业高景气延续至 2021Q2。 2021Q3 至今，由于基数效应、国内局部疫情等因素，工业机器人行业增速放缓。参考工 业机器人行业上一轮周期的节奏，我们预计今年底行业有望迎来景气拐点。

疫情促使更多行业加速布局机器人。受 2020 年疫情影响，企业在疫情期间多次面临 用工困难情况，同时进一步暴露了人工产线的缺点，刺激和促进了制造业企业机器换人的 步伐。疫情在自动化理念方面对制造业从业者的教育意义重大。受疫情期间人工活动限制 影响，机器人加速被广泛应用于各个场景，除在汽车、电气电子等已被大量使用工业机器 人的场景，在光伏、锂电、半导体等领域的需求量也大大增加。

目标：政策助力，“十四五”期间机器人密度目标翻倍

中国制造业工业机器密度与全球制造业强国仍存在差距。据 IFR 数据显示，2020 年 全球主要制造业国家中，韩国和新加坡位于领先地位，其工业机器人密度超过 600 台/万人； 日本和德国次之，工业机器人密度超过 300 台/万人；美国和部分欧洲发达国家的工业机器 人密度约 250 台/万人。根据 IFR 数据，中国工业机器人密度 2018 年为 140 台/万人，2019 年 187 台/万人，2020 年 246 台/万人，已超过全球平均水平，但与美日德韩等制造业强国 仍有差距。

《“十四五”机器人产业发展规划》提出工业机器人密度翻倍的目标。2021 年 12 月， 工信部等 15 个部门印发《“十四五”机器人产业发展规划》，在“十四五”期间，（1）目 标要实现一批机器人核心技术和高端产品取得突破，整机综合指标达到国际先进水平，关 键零部件性能和可靠性达到国际同类产品水平。（2）制造业机器人密度实现翻番，机器人 产业营业收入年均增速超过 20%。形成一批具有国际竞争力的领军企业及一大批创新能 力强、成长性好的专精特新“小巨人”企业，建成 3-5 个有国际影响力的产业集群。（3） 到 2035 年，国内机器人产业综合实力达到国际领先水平，机器人成为经济发展、人民生 活、社会治理的重要组成。

2025 年工业机器人保有量有望超 150 万台。据 IFR 统计，2020 年中国工厂运行的工 业机器人数量约为 78 万台，根据“十四五”工业机器人密度翻番目标，2025 年中国工业 机器人密度将到达约 500 台/万人，届时工业机器人保有量将超过 150 万台。考虑机器人 损耗及更新换代需求，“十四五”期间国内工业机器人需求量将远超 80 万台。

竞争：国产机器人崛起，国产龙头销量破万台

国产品牌竞争力不断提升。随着国内厂商持续投入研发，实现规模生产，国产机器人 市场竞争力稳健提高。根据高工产研数据，工业机器人内资品牌市占率从 2017 年的 32.7% 提升到 2021 年的 40.0%；从销量梯次来看，在国内市场，销量 4 万台以上的厂商有 1 家 （外资厂商），1-4 万台的厂商有 7 家（其中有 2 家是国产厂商），0.5-1 万台的厂商有 7 家左右。

3.埃斯顿优势：自主研发+海外并购，产品竞争力持续提升

重视研发：掌握运动控制核心部件的研发制造能力

公司注重研发投入，研发费用持续提升。2021 公司研发投入金额 2.8 亿元，2018-2021 年 CAGR 达到 18.87%。相较于其他工业机器人企业，公司研发费用处于较高水平。

积极引进优秀人才。截至 2021年末，公司研发人员达到796人，3年 CAGR为 7.65%， 占总员工数的 27.5%。此外公司还具有国家级博士后科研工作站，产学研互相结合，对提 高企业技术创新、推动科技成果转化具有重大意义。

公司是国内少数掌握运动控制核心部件研发制造能力的企业之一。国外四大工业机器 人企业均掌握运动控制核心部件，打通产业链各环节。运动控制算法作为核心竞争力，四 大企业均自主研发，确保技术门槛和产品差异性；伺服系统也是影响机器人性能的核心部 件，四大企业主要依靠自制模式；减速机被日本的哈默纳科和纳博特斯克两家公司主导。 国内自动化设备和工业机器人行业起步较晚，国内企业往往从本体制造和系统集成两个角 度切入市场，而对运动控制核心部件的参与度较低。公司目前自主研发生产控制器、伺服 系统以及机器人本体。

外延并购：上市后持续并购，补足技术能力

公司自 2016 年以来先后收购多家企业，积极延拓全产业链。涉及工业机器人核心零 部件及技术方面的企业有 Euclid、Trio 以及 Barrett，涉及工业机器人集成应用方面的企业 有普莱克斯、M.A.i、扬州曙光、CLOOS。公司与被收购标的发挥协同效应，增强公司在 品牌、技术研发以及生产渠道等方面的能力，提升公司在国际和国内市场的竞争力。

收购普莱克斯和南京锋远，快速进入集成细分领域。2016 年 7 月，公司分别使用 7600 万元和 3800 万元收购上海普莱克斯和南京锋远 100%股权。上海普莱克斯专门生产适用 于各种压铸机的周边设备及辅助装置，主要产品有离型剂自动配比混合压送装置、自动给 汤机、自动喷涂装置、油压切边机等等。公司通过收购普莱克斯得以进入压铸机周边自动 化机器人集成业务细分领域。南京锋远具备汽车整车焊装生产线的设计制造能力，其汽车 车门液压包边专机以及等离子体材料表面处理设备均在市场上具有一定知名度。

公司收购 南京锋远后得以将公司机器人应用于汽车焊装自动化柔性生产线领域。 收购 Euclid20%股权，掌握机器人三维视觉技术。2016 年 2 月，公司使用约 1034 万元收购 Euclid Labs SRL 20%的股权。Euclid Labs SRL 是意大利一家从事机器人 3D 视 觉技术研发和生产的公司，掌握国际领先的机器人三维视觉技术和机器人离线编程及智能 操作技术。公司出资 60%，与 Euclid 共同设立南京埃克里得视觉技术有限公司以进行机 器人视觉软件以及离线编程软件的开发和销售。双方共同研发的 Moon flower 系列视觉系 统在随机抓取和检测领域已有非常成熟的应用。

收购 TRIO，转型运动控制解决方案提供商。2017 年 2 月，公司通过子公司鼎控使用 约 1.3 亿元收购英国 TRIO MOTION TECHNOLOGY LIMITED 100%股权。TRIO 是世界 运动控制领域的顶尖公司，自成立以来一直致力于运动控制器的研发和生产，形成了集控 制 1 到 128 轴的伺服驱动器、步进驱动器、压电马达和液压系统的综合产品链，并且拥有 自制运动控制编程语言 TrioBasic 以及自制标准化编程环境 Motion Perfect，极大程度上提高了用户的开发效率。公司自主开发的伺服产品与 TRIO 控制器的结合不仅使得公司机器 人本体核心零部件自主化率达到 80%，提高机器人本体毛利率，也使得埃斯顿有能力提供 完整运动控制解决方案，从单一零部件供应商转型成为运动控制解决方案服务商。此外公 司借助 TRIO 的品牌优势也开始拓展其海外市场业务。

参股 Barrett，进军高端伺服应用领域。2017 年 4 月，公司通过子公司埃斯顿北美使 用约 6144.1 万元收购美国 Barrett Technology 30%的股权。Barrett Technology 是一家由 麻省理工人工智能实验室发展而来的高科技公司，长期与 NASA 等美国官方单位合作，主 要产品有微型伺服驱动器、人机协作机器人以及康复型机器人，三者均属于高精尖领域产 品。公司通过收购 Barrett30%的股份来打开国内新兴领域以及高端伺服应用领域的市场。 收购 M.A.i，步入海外中高端集成应用市场。

2017 年 12 月，公司通过子公司使用约 6957.7 万元收购德国 M.A.I GMBH & CO. KG 的 50.011%股权。M.A.i 是德国的一家机器 人系统集成商，在装配、测试、注模等自动化生产解决方案上具有丰富经验，业务涵盖汽 车引擎和电子系统部件、半导体、航空部件和医疗器械在内的多个行业。公司投资 M.A.i 后开始打造以 M.A.i 为欧洲智能制造技术研发中心与中国智能制造总部的国际化产业布局 体系，同时通过实现 M.A.i 中国市场本土化来提高其在中国市场的占有率。借助 M.A.i 的 客户群优势以及顶级技术，公司机器人集成应用将向中高端方向转型。

收购扬州曙光，发挥军民资源整合优势。2017 年 12 月，公司通过子公司鼎控使用约 3.26 亿元收购扬州曙光 68%股权，扬州曙光主要从事武器装备用交流伺服系统以及激光仪 器设备、机械微电子控制系统、光电仪器等各类军用设备，其在运动控制交流伺服系统方 面与公司有较强协同优势。双方优势资源整合后可以推动埃斯顿产品质量升级达到军品标 准并且扩大应用在军工领域。 收购德国 CLOOS，成为焊接机器人全球领先企业。2019 年至 2020 年，公司携手控 股股东派雷斯特出资 1.96 亿欧元收购全球弧焊领域的领先企业 CLOOS。从工业机器人的 应用功能来看，焊接功能是工业机器人的第二大应用功能，仅次于搬运上下料。从过去 5 年的数据看，在全球市场，焊接机器人的占比约 20%；在中国市场，焊接机器人的占比约 33%。

4.埃斯顿机器人业务下游应用多点开花

机器人业务：多点开花，成为国内出货量最大的自主品牌

外资工业机器人企业在国内市场仍占主导地位，尤其在汽车和电子两个关键行业。由 于外资企业布局工业机器人的时间较早，该行业长期由外资企业主导，尤其在汽车和电子 这两个关键行业中，外资企业优势更为明显。2020 年中国工业机器人市场，工业机器人 四大家族共计占比约 36%的市场份额，发那科/ABB/库卡 /安川的市占率分别为 14%/8%/6%/8%。

公司从金属加工、光伏、锂电等其他制造业行业中寻找到突破口。除汽车和电子行业 外，其他制造业行业对于工业机器人的需求呈现长尾的特征，规模相对较小，自动化的方 案也较不成熟，属于外资机器人企业未能充分开发的市场。国内有全球最齐全的制造业门 类，公司除了布局汽车和电子两个主要下游行业外，也从金属加工、光伏、锂电等细分领 域寻找突破口。2021 年，公司工业机器人及成套设备业务实现收入 20.2 亿元，同比增长 21.8%，3 年 CAGR 达到 40.0%。

埃斯顿是目前出货量最大的光伏机器人企业。针对光伏行业需求，埃斯顿已推出 ER20-1780，ER20/10-2000-HI 光伏组件高速排版机器人，超长臂展适用于 182mm， 210mm 大尺寸电池片排版生产工艺，可实现 5000-6000pcs/h 生产效率。锂电方面，埃斯 顿新发布的 50kg 重载 SCARA 机器人速度行业领先。且在行业定制化解决方案方面，埃 斯顿在 3-4 个月内就可完成定制方案，服务响应速度领先于外资品牌。埃斯顿在新能源领 域早有布局，不断推陈出新。

2021 年公司自有品牌工业机器人出货量已破万。2021 年公司在国内工业机器人市场 市占率超过 4%，位居国内首位。随着工业机器人出货量提升，公司的规模效应开始显现， 2020 年毛利率提升至 34.3%，受到原材料成本上升、海运费用的影响，2021 毛利率略有 下降，为 32.3%。

公司收购德国焊接机器人企业 CLOOS。2019 年至 2020 年，公司携手控股股东派雷 斯特出资 1.96 亿欧元收购 CLOOS。CLOOS 是全球弧焊领域的领先企业，业务包括三大 块：自动化解决方案（主要为 Qirox 品牌产品）、机器人及焊接产品（主要为 Qineo 品牌 产品）和客户服务。

公司积极推动与 CLOOS 的业务协同。公司和 CLOOS 在渠道、研发、管理上具有协 同效应。一方面，公司可以为 CLOOS 在中国市场的业务开展提供有力支持；另一方面， 公司将获得 CLOOS 机器人品牌以及关键技术。收购 CLOOS 之后，公司在焊接机器人领 域的竞争力显著增强，同时，公司计划研发用于薄板焊接的工业机器人产品，更适合国内 市场需求。并表 CLOOS 后，公司在 2021 年收入跨越至 30-40 亿元的规模，公司提升了 自身在机器人产业中的地位。

CLOOS 通过本土化降低成本提升性价比后，在国内焊接行业市场份额占比提升迅速。 CLOOS 在中厚板、中薄板焊接领域技术成熟。过去 CLOOS 主要瞄准高端市场，产品价 格高昂，制约了其市场拓展速度。埃斯顿并购 CLOOS 后，在 CLOOS 技术的基础上，针 对国内市场需求，推出更具性价比的焊接机器人产品。CLOOS 已与三一重装、河南骏通 等多家工程机械龙头企业及汽车整车领域企业开展合作。

运动控制业务：一体化解决方案增强客户黏性，市场份额持续提升

公司智能装备核心控制功能部件业务稳步成长。在发展早期，公司的运动控制产品主 要包括应用于金属成形机床的数控系统、电液伺服系统、适用于各种智能装备的交流伺服 系统。上市后，得益于公司持续研发投入，以及对 Euclid、Trio、Barrett 等收购标的的整 合，公司智能装备核心控制功能部件业务得以稳步成长。公司 2021 年该业务实现收入 9.98 亿元，同比增长 19.0%，3 年 CAGR 为 10.8%。

公司运动控制解决方案提高生产效率，产品毛利率提升。公司基于 TRIO 的运动控制 解决方案已在 3C、锂电池、包装印刷等行业获得客户认可并获得关键客户订单。相较于 以往客户采购单品自行组装的模式，运动控制解决方案不仅能够节约客户成本，极大程度 上提高客户生产效率，也使得数据交互以及售后维修更加方便快捷，产品市场反映良好。 随着运动该控制解决方案产品的占比提升，2021 年该业务毛利率为 32.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）