2022年创科实业主营产品及市场规模分析 创科实业在北美市场电动工具销售以2B渠道为主

1、 创科实业：收购完善品牌组合，成就全球电动工具龙头

OEM 代工起家，收购构建完善品牌组合。1958 年，Horst Julius Pudwill 先生和 钟志平教授以拥有并建立全球知名品牌组合为愿景，联合创办了创科实业。公司从 最初单一的手工工具电池组生产业务起步，开始逐步为美国主要分销商提供 OEM 代 工服务。随着代工能力提升及ODM的成功转型，公司依次收购了包括VAX、RYOBI、 MILWAUKEE、HOOVER 等多项知名品牌，最终成长为 2021 年总销售额 132.03 亿 美元、净利润 10.11 亿美元、员工总数达 51,000 人的 OBM 企业。

创科实业业绩基本面长期向好。1985 年成立至今，我们将公司发展历史按照重 要节点分为 4 大阶段，分别对应：（1）1985-1998 年 OEM 代工起家、（2）1999-2007 年品牌收购扩张、（3）2007-2010 年战略重组并坚定投入研发充电式电动工具及（4） 2011 年至今由强势品牌、技术红利以及强劲渠道带来“二次增长曲线”。

公司历史估值中枢稳定。公司近 5 年业绩成长性、确定性兼具，2017-2020 年公 司远期市盈率变动范围 15-33 倍，历史估值中枢稳定于 20-28 倍间，背后驱动因素是 其高兑现程度的业绩预期：

（1）阶段一：1985 年-1998 年，公司成立后以 OEM 代工起家，并于 1990 年上 市；

（2）阶段二：1999 年-2007 年，公司先后收购包括 MILWAUKEE、RYOBI、 HOOVER 等 10 个电动工具及地板护理及清洁品牌，构建起完善的业务版图及丰富 产品品类；经营业绩方面，2000年-2007年间，创科实业净利润7年CAGR达28.07%， 由 2000 年的 24.41 亿美元稳步增长至 2006 年的 137.91 亿元。公司 PE 估值于该阶段 内稳定于 6~12 倍之间；

（3）阶段三：2007 年-2010 年，公司充分布局北美、欧洲、澳洲等地业务，坚 定投入充电电动工具及地板清洁及护理工具的研发工作。2007 年全年，公司净利润 仅实现 16.06 亿美元，同比下降 88.31%，主要源于 2007 年 8 月公司花费 1.5 亿美元 开启战略重组计划，以实现资源更优配置及业务的规模效应。至 2010 年公司全年净 利润已达 95.1 亿美元，2007 年-2010 年间 4 年 CAGR 达 55.99%。

（4）阶段四：2011 年至今，强势品牌、技术优势及强劲渠道相互叠加，目前公 司产品已达成全客群、多元化场景覆盖，凭借业内领先的充电系统优势不断推出新 品，公司规模不断壮大，业绩迎来二次增长曲线。净利润方面，由 2011 年的 151 亿 美元增长至 2021 年的 1,099 亿美元，11 年 CAGR 达 19.79%。该阶段公司的估值中 枢相对稳定，维持在 5~45 倍 PE 估值区间内变动。（报告来源：未来智库）

13 大品牌系列实现全客群、多场景覆盖，领先品牌 MILWAUKEE 和 RYOBI 增长强劲。公司拥有包括电动工具、配件及储存工具与地板护理及器具在内的完善 产品组合，共 13 大主要品牌。公司旗下产品适用场景覆盖家用场景日常杂务到各类 重型建筑和基建项目，实现消费（DIY）级、专业级和工业级电动工具全覆盖。公司 领先品牌 MILWAUKEE 和 RYOBI 发展迅速，其中 MILWAUKEE 品牌 2021 年实现 84.09 亿美元营收，同比增长 40.6%，占总收入比重高达 63.7%，已成为增长最迅速 且位居首位的全球专业工具品牌；RYOBI 则是全球第一的 DIY 工具及充电式户外园 艺品牌。

拥有全球化专业背景且颇具收购远见的管理层团队。公司管理层团队拥有多元 的全球化专业背景。董事会主席 Horst Julius Pudwill 先生专注集团策略规划及发展， 并持续监督集团日常运作；Stephan Horst Pudwill 先生是 Horst Julius Pudwill 先生之 子，现任公司副主席，曾于 Daimler Chrysler AG 担任不同管理职务；负责北美及欧 洲合并收购事宜及公司日常运作的行政总裁 Joseph Galli Jr 先生拥有在 Black & Decker 集团逾 19 年的丰富工作管理经验。回顾公司历史，自 1999 年上市后至 2007 年间，管理层团队富有战略远见且颇具前瞻性地收购了共 10 个电动工具和地板护理 及清洁业务有关品牌，包括如今贡献超 60%集团营收的 MILWAUKEE，为后续公司 的业务扩张及产品品类扩充奠定了坚实基础。

优秀人才培养为策略重点。创科实业将“优秀人才培养”作为战略发展重点， 并自 2007 年起推出领导才能发展计划（Leadership Development Plan，以下简称 “LDP”）。LDP 计划设置了从基层员工直至总裁的清晰、明确晋升路径，通过培养 出身名牌大学的优秀应届毕业生来支援集团的人才事业发展。LDP 近 3 年共从顶尖 大学招聘超过 4,013 名学员，历史累计超 7,427 名，主要招募工程、销售、市场营销、 采购、供应链、生产及财务等专业领域人才，现已设置销售、管理、市场营销 3 大 人才发展序列。LDP 尤其重视对软件及电子工程专业人才的培养，未来有望进一步 推动集团的技术创新，并将间接加快新品推出的步伐。

公司股权结构合理且稳定。截至 2021 年 12 月 31 日，公司前三大股东分别为 Horst Julius Pudwill 先生、Stephan Horst Pudwill 先生及钟志平教授，持股比例分别为 20.08%、2.45%及 4.73%，共计持股 27.26%，持股比例较为集中。前 10 大股东合计 持股比例为 28.53%，近 10 年以来核心成员未发生重大变动，整体结构较为稳定。

2021 年公司营收增长强劲，毛利率稳步提升。创科实业 2021 年全年营收达 132 亿美元，同比增长 34.6%，远超市场表现。公司业绩突出主要由于新产品投资力度加 大、生产力提升、地域拓展及物流优化以及所执行的各项驻店营销举措。分地域看， 2021 年北美/欧洲/其他地区分别同比增长 33.7%/41.1%/31.8%；分业务类型看，电动 工具业务占总销售额的 90.6%，同比增长 37.0%至 120 亿美元，地板护理及清洁业务 同比增长 14.8%至 12 亿美元；分品牌维度看，创科实业旗下领先品牌 MILWAUKEE 业务、RYOBI DIY 及 RYOBI 户外园艺工具业务均录得双位数增长，远远超越市场 表现，其中 MILWAUKEE 品牌同比强劲增长 40.6%。

毛利率方面，公司已连续第 13 年保持毛利率增长，由 2020 年的 38.3%增至 2021 年的 38.8%。毛利率改善主要由于持续推出高利润率新品、严谨的产品组合管理、生 产力大幅提升及收入规模效应。受惠于营收增长及毛利率稳定提升，2021年归属于母公司净利同比增加37.2%， 达到美元 10.99 亿。（报告来源：未来智库）

2、 创科实业：稳居全球电动工具行业第一，聚焦规模最大增速最快的北美市场

2.1、 全球电动工具市场稳定增长，欧美市场规模更大且增速更大

根据 Frost & Sullivan 测算，全球动力工具市 场由 2016 年的 309 亿美元增长至 2020 年的 392 亿美元，年复合增速为 6.1%。动力 工具按动力来源可划分为电动工具和其他动力工具，电动工具 2020 年占整体市场的 74%。全球电动工具市场规模保持稳定增长，2020 年市场规模达 291 亿美元， 2016-2020 年 CAGR 为 6.29%。

欧美市场规模更大，占据全球电动工具市场规模的 76.8%。按照地理区间划分， 全球电动工具市场主要分布于北美、欧洲及亚太地区。2020 年北美、欧洲、亚太、 及其他地区市场规模分别占比达 39.3%、37.5%、17.1%、6.2%。欧美地区市场相比 其他地区市场规模更大，主要源于高人均收入及高人均住宅面积，此外，欧美生活 习惯方面 DIY 更加流行且相对更高的人力成本均推动了电动工具市场的蓬勃发展。 根据Frost & Sullivan预计，2020年至 2025 年北美/亚太/欧洲地区市场规模5年CAGR 将达 7.8%/6.5%/3.3%。

工业及专业级、消费级电动工具市场规模分别占比 69.4%、30.6%。电动工具 可分为工业级、专业级和消费级，其中工业级主要特点为技术含量高、客户要求严、 精度要求高，专业级的主要特点为大功率、高效率、长寿命，消费级主要为 DIY 类 型工具产品，对精度和使用寿命要求均不高。工业级和专业级电动工具的典型品牌 包括创科实业旗下的 MILWAUKEE、史丹利百得旗下的 DeWalt 等，消费级电动工具 的代表品牌为创科实业旗下的 RYOBI。根据 Frost & Sullivan 数据，2020 年全球电动 工具市场中工业级和专业级市场规模占比 69.4%、消费级市场规模占比 30.6%，2020 年至 2025 年，工业及专业级/消费级电动工具的 5 年 CAGR 分别预计达 6.1%/5.3%， 其中工业及专业级电动工具的市场预计由 2020 年的约 200 亿美元增长至 2025 年的 约 270 亿美元。

2.2、 龙头企业地域性差异明显，创科实业和史丹利百得直面竞争

全球电动工具市场集中度较高，创科实业市占率第一。2020 年全球电动工具市 场集中度高，CR5 为 60.7%；前 3 大龙头厂商为创科实业、博世、史丹利百得，市 占率分别为 16.6%、16.0%、14.9%，CR3 为 47.5%，后排厂商市场份额均在个位数 占比。创科实业实现 2016-2020 年 5 年间市场占有率持续增长，2020 年创科实业在 全球电动工具市场同业中排名第一；此外国内企业泉峰控股、江苏东成亦跻身全球 前十，市场份额分别为 2.3%/2.2%。

创科实业及史丹利百得聚焦北美，两家直接竞争程度更大；而博世及牧田聚焦 欧洲及其他市场。创科实业、史丹利百得主要聚焦北美市场，2021 年北美地区收入 分别占总收入比重的 77%、65%；而博世、牧田主要聚焦欧洲及其他市场、在北美 地区布局较少，2021 年博世、牧田欧洲/其他地区收入分别占总收入比重的 53%/33%、 48%/37%。据公司收入拆分及市场规模数据进行测算，2021 年，创科实业与史丹利 百得 2021 年在北美电动工具市场的占有率分别为 39.6%、39.2%。

创科实业相比史丹利百得营收增速更佳。总营收增速方面，近 3 年创科实业的 营收增速都高于史丹利百得，2019/2020/2021 年收入分别同比增长 9.2%/28.0%/34.6%， 史丹利百得同比增长 3.3%/0.6%/19.6%。对比同类电动工具业务，创科实业近 3 年的 营收增速均显著高于史丹利百得，分别为 13.0%/28.5%/37.0%；同期史丹利百得增速 分别为 2.5%/2.7%/24.1%，创科实业更快的营收增速主要源自更高的新品投资及营销 力度和优于同业的生产及物流效率。净利率方面，2019/2020/2021 年，创科实业净利 率稳步提升，分别为 8.0%/8.2%/8.3%，由于对新品的策略性投资及营销活动的开支 加大，2020/2021 年创科实业总经营费用分别为 289.6/394.3 亿美元，同比增长 36.15%， 净利率均未超过史丹利百得，史丹利百得 2020/2021 年净利率达 8.5%/10.8%。（报告来源：未来智库）

国内供应商泉峰控股、巨星科技主要聚焦欧美市场，泉峰控股分别于全球电动 OPE 市场及手工具市场占优势。泉峰控股 2021 年来自北美/欧洲/中国/其他地区的营 收占比分别为 67.5%/23.0%/6.0%/3.5%，巨星科技 2021 年来自北美/欧洲/中国/其他地 区的营收占比分别为 68.9%/22.0%/3.8%/4.7%。将全球工具行业划分为动力工具、OPE （Outdoor power equipment，户外动力工具）及手工具 3 大细分领域。

（1）全球动力工具行业看，龙头企业包括创科实业、史丹利百得、牧田、博世 等；

（2）全球 OPE 行业看，龙头企业包括创科实业、史丹利百得、泉峰、牧田等， 其中总部位于江苏南京的泉峰控股位列 2020 年全球电动工具第 7 位，市场份额为 2.3%；在全球电动 OPE 供应商中以 11.4%的市占率位居全球第 2 位；

（3）全球手工具行业较动力工具更分散，龙头企业包括史丹利百得、APEX、 巨星科技等，其中总部位于中国浙江的巨星科技 2021 年手工具收入达 65.4 亿元，占 总收入比例近 60%，毛利率 27.89%，2020 年约占全球手工具市场份额的 5%。

泉峰控股、巨星科技的毛利率水平相比创科实业仍有差距。其中泉峰控股 2019/2020/2021 年毛利率分别为 30.30%/30.70%/28.13%，由于规模效应及成本管控 尚与创科实业存在一定差距，毛利率相对更低；巨星科技 2019/2020/2021 年毛利率 分别为 15.78%/17.70%/13.36%，主要由于聚焦毛利更低的手工具业务且整体成本管 控距离创科实业仍有一定距离。

3、创科实业：聚焦北美市场，拓展欧洲及亚太以驱动业绩加速

3.1、 北美电动工具销售以 2B 渠道为主，具备丰富经销商资源

根据 Statistia，2020 年美国电动工具销售渠 道中 80.7%通过 B2B 模式，包括大型终端商如建材、百货、汽配超市等及经销商/代 理商；19.3%通过 B2C 模式，包括直销及电商。工具类产品的销售渠道主要以大型终端商（即线下商超）及电商售卖为主。

2B 方面，线下商超销售为主，头部商超客户重要性日益凸显。2021 年创科实业 北美地区营收占比高达 77.4%，基于不同地区用户使用习惯及市场增长趋势的判断， 我们预计中长期北美将仍然是创科实业主要的收入来源。北美市场方面，工具产品 售卖渠道以大型终端商为主，包括家得宝、劳氏、沃尔玛、西尔斯等及其各自的线 上销售渠道。而欧洲市场行业渠道呈现出零散化特征，外来企业和品牌较难完成如 此复杂的渠道整合工作。

积极合作大型经销商，密集铺设销售网点。以 MILWAUKEE 为例，品牌直接合 作零售伙伴多达 3,500 家，包括大型龙头零售连锁 ACE Hardware、Home Depot、 Lowe’s 等，强劲的线下销售渠道带动 MIKWAUKEE 营收从 2017 年的 30.5 亿美元增 长至 2021 年的 84.1 亿美元。

深度合作绑定北美龙头渠道商家得宝，创科实业来自家得宝渠道的营收占比不 断提高，从 2016 年的 44.8%提升至 2020 年的 48.9%。创科实业于 2000 年通过收购 RYOBI 达成与其优质渠道商家得宝的深入合作，且家得宝拥有 RYOBI 品牌的独家 销售权。近 10 年来家得宝已逐渐成长为北美龙头零售商，家得宝整体销售额及工具 品类营收双双增长，2021 年同比增速分别达 14.4%、13%，其中工具品类在家得宝 营收占比中不断攀升，2021 年占比 8.0%，营业收入年复合增长率达 11.2%至 2021 年 119.94 亿美元。2020 年，公司获得家得宝颁发的“全渠道互联合作伙伴奖”，显 示两家良好的深度合作关系。

2C 方面，疫情加速美国线上电商渗透，创科实业入驻经销商线上平台、亚马逊 等电商平台。据美国商务部数据，2019/2020 年美国电商销售额达 5,980.2/7,910.7 亿 美元，同比增长 15.1%/32.4%，其中美国 2020 年电商销售额占整体零售总额约 16.1%。 叠加疫情因素影响，美国电商渠道渗透率稳步上升，2020 年渗透率达 19.6%。创科 实业旗下品牌如 MILWAUKEE、RYOBI 等主要依托 2 大线上渠道进行售卖，分别入 驻经销商线上平台及亚马逊等电商平台。其中，RYOBI 为家得宝线上零售独家销售， MILWAUKEE 则在亚马逊电商平台及 24 家经销商线上平台上售卖，地板护理及清洁 业务的 Hoover、VAX 等品牌则以官网线上自营和电商平台双渠道进行线上销售。（报告来源：未来智库）

3.2、 积极布局欧洲及亚太市场，驱动整体业绩增长加快

2021 年公司在欧洲地区取得突破性增长，营业收入同比增长 41.1%达 19.5 亿美 元，收入占比 14.8%；与此同时，亚洲、澳洲等其他地区的增长速度高达 31.8%，收 入占比 7.8%。据我们测算，创科实业目前于欧洲、亚太地区市场占有率低于 10%， 预计未来于欧洲及亚太地区市场的进一步扩张将为创科实业贡献新的业绩增量。

供应链投资应对未来变局，北美以外市场有望贡献新业绩增量。2021 年公司持 续投资全球供应链以扩充生产能力、支持未来的业绩增长，公司将全球供应链投资 作为未来重要发展方针，兼顾成本控制与分散风险考量。管理层团队具备全球视野， 确立创科实业地域扩张方针。

为迅速应对持续变化的全球环境及地缘政治因素，除正在美国和越南建设的全 新产基地外，公司同样在亚洲、北美和欧洲持续建设生产基地。整体看，公司全球 营运点遍布北美、欧洲及中东、澳洲及纽西兰、亚洲和南美洲，职能覆盖制造、研 发设施、销售、市场推广及行政办公室。公司位于南卡罗莱纳州的能源中心以及 MILWAUKEE 总部的全球创新产品研发中心有助于突破性新产品加快推出到市场。

4、创科实业： 享受品牌及技术溢价，价格及利润率表现优于同业

产品线高端化，享受品牌及技术溢价。我们选取较典型的无绳电钻产品对比各 家电动工具的价格区间，创科实业的产品价格定位高端，以 MILWAUKEE 电钻为例， 其价格区间为 89-209 美元，高于同业史丹利百得且旗下 DEWALT 品牌的价格区间 115-159 美元。毛利率方面，得益于高营收增长、严格的成本管控和规模效应，创科 实业 2021 年毛利率为 38.8%，高于主要同业，其中史丹利百得 2021 年毛利为 33.5%， 博世 2021 年毛利率为 32.8%。

4.1、 核心零部件自研自产

引领充电式电动工具革新，产品深受市场欢迎。创科实业坚持以用户实际使用 体验出发，在发掘用户痛点后清晰认识到传统交流电式、汽油驱动式及手动式产品 的局限性。充电式电动工具实际解决了传统交流电式、汽油驱动式或手动式产品不 易便携、难以收存、使用噪音大、机身发热及机体重量大的使用痛点。创科实业旗 下充电式电动工具产品相较同业具备更高耐用性、便携性及实用性，即使价格相对 偏高也深受市场欢迎。

相较同业更高研发投入。2021 年创科实业研发费用支出为 4.26 亿美元。公司多 年来研发费用率保持行业领先地位，2020 年研发费用率为 3.2%，而主要竞争对手史 丹利百得为 1.9%。高比例的研发投入支撑公司持续推出创新性产品，继而带动毛利 率上升。

核心零部件坚持自研，电池管理系统具差异化优势。电动工具通常由电池模组、 韧体和马达 3 大零部件构成。创科实业目前已掌握包括无碳刷马达、电池管理系统 及韧体在内的 3 大核心技术优势，技术优势带来了高效能、高生产力的产品，同时 由于核心技术通常能在新产品之间高效复用，创科实业现已稳居无线充电式电动工 具市场的龙头地位。

（1）韧体方面，公司采用精密的软体设计，实现了电池与硬件间的相互关联， 实际使用场景中，自研韧体可依不同材质辨认出电池能量级别，而自研马达也能以 此而产生转速适配，最终提升整体使用效率； （2）马达方面，公司自研无碳刷马达技术大大提升了工具的工作效率，相比有 刷马达更加耐用且不易产生火花，使用轻便、同时有效提升了实际运作时长； （3）电池模组是公司核心技术实力的展现，目前，电池模组除电池芯为外采以 外，其它部份均为创科实业自研制造。其中，公司在电池管理系统（Battery Management System, BMS）方面拥有远超 100 个相关专利。据公司公告，以 M12 充 电系统常用的 REDLITHIUM 电池组为例，该电池组拥有高于市面平均水平 20%的电 力及 2 倍充电量、2 倍运作时长，且在温度低于-18 摄氏度的外部条件下仍可保持正 常运转。（报告来源：未来智库）

4.2、 充电系统具备更高兼容适配性

积极构建充电系统，具备相比同业更高兼容适配性。基于对 BMS 系统及核心零 部件的全面深入技术掌控，创科实业将旗下 2 大核心品牌 MILWAUKEE 与 RYOBI 的电池模组分别固定在 12V/18V 以及 18V/40V，分别推出 M12/M18 以及 RYOBI 18V ONE+/ RYOBI 40V ONE+充电系统。对比同业推出的配备繁多电压级别电池模组的 工具产品，创科实业所研制充电系统的兼容适配性更强，以 M18 充电系统为例，2021 年创科实业已率先做到单一电压充电系统适配 200 余种多样化工具。品牌 MILWAUKEE 主打 M12、M18、MX FUEL3 大充电系统，2021 年共计可兼容产品数 达 348 种，远超同业史丹利百得旗下同类品牌 DeWalt 的 173 种及博世旗下同类品牌 Bosch 的 67 种。

强势品牌及充电系统优势有望带来不同产品间的联动销售。产品间高兼容性的 生态化优势带来了用户的良好使用体验，MILWAUKEE 与 RYOBI 主要电池平台兼容 产品数量从 2014 年的约 200 种增长至 2021 年的约 725 种。创科旗下产品电池系统 兼容性高且电池与各类工具分开售卖，用户使用过公司旗下产品后，当其产生购买 新工具的需求时，往往考虑到已有电池系统的适配性而选择购买公司旗下的其他产 品，这样既节约了用户购置成本又能降低资源浪费。这一生态化优势使得创科实业 旗下产品在激烈市场竞争及产品选择中脱颖而出。

核心品牌效应凸显，主打专业及消费级场景。分场景看，创科实业主要为专业 场景及消费级（DIY）场景提供一流的品牌、产品及解决方案。其中，专业场景方面， MILWAUKEE 已成为全球第一的专业工具品牌，包含 M12 和 M18 充电系统。截至 2021 年，M12 充电系统有两个型号电池组，共可适用超 135 种 12 伏直流电充电工 具；M18 充电系统有三个型号电池组，共可适用超过 250 种 18 伏直流电充电工具。 DIY 场景方面，RYOBI 则为全球第一的 DIY 工具品牌，仅 RYOBI ONE+电池系统便 已有 162 款工具、74 款户外园艺产品及 18 款清洁产品。更重要的是，MILWAUKEE 及 RYOBI 均为充电式产品市场的领导者，在全球电动工具市场中占据着举足轻重的 地位。

4.3、 收购完善品牌组合，技术经验迁移复用

品牌、技术优势叠加产生乘数效应，研发推新经验迅速迁移复用。1999 年至 2007 年，创科实业以收购形式构建完善品牌组合，而后以“强劲品牌，创新产品”为集 团核心策略，选择战略性深耕核心品牌并持续开拓、丰富产品品类，为消费者提供 可适配同型号充电系统的多场景、多用途、多类别产品工具。

单一品牌下的品类扩张时又可借鉴旗下其他品牌的已有研发、推新经验，由此 可缩短研发周期并以领先频率不断推出更符合消费者使用习惯的新产品，有效确保 了产品的市场竞争优势。研发流程上，可大致分为产品的发掘、定义、设计和推出 四个阶段，并会将用户见解与品牌、技术和顶尖充电式解决方案结合。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）