2022年新五丰业务布局及产业链分析 新五丰或整合集团优质种猪资源

1. 新五丰：湖南国资养殖龙头，轻资产模式有望快速扩张

1.1. 湖南国资养殖龙头，布局生猪全产业链

湖南新五丰股份有限公司于 2001 年成立，新五丰是国内第一家以生猪养殖为主 业的国有上市公司，也是中国内地供港澳生猪出口最大的单体企业。公司围绕生猪养 殖，向产业链上下游延伸。2009 年以来，业务逐渐拓展至种猪繁育、屠宰、冷链物 流等环节，目前已形成了从育种、养殖到屠宰、加工的生猪全产业链布局。

间接控股股东为现代农业集团，实控人为湖南省国资委。公司为湖南省国资委 下辖的唯一以生猪产业为主业国有控股上市公司，公司股权结构稳定且集中。公司第 一大股东为粮油集团，截至 2021 年 10 月，粮油集团持有公司 25.65%的股权。现代 农业集团和兴湘投资分别持有公司 10.94%和 5.51%的股权，且现代农业集团全资控 股粮油集团。因此，现代农业集团直接和间接持有公司 36.59%的股份。

生猪销售包括出口和内销两大方向，当前内销是公司的业务重心。生猪内销主要是以商品猪为主，主要由下游生猪贸易商户或食品加工企业在公司生猪销售信息平 台上通过网上报价的方式进行销售。生猪出口主要通过由商务部指定的四家代理商采 取拍卖的方式以经公开竞价形成的最终价格在香港、澳门市场销售。2008 年由于供 港业务政策发生重大变化，香港与大陆地区生猪价格趋同，公司开始将产业布局从出 口转向内销。2008 年到 2020 年，公司生猪出口数量由 23.86 万头下降至 3.61 万头。

图：生猪出口量逐年下降

1.2. 生猪业务收入占比高，利润水平随猪价波动

受周期低迷影响，公司营业收入、净利润增速下滑。2021 年生猪价格大幅下跌， 而饲料价格上涨，种猪培育、猪苗育肥、生物安全体系的投入等因素导致养猪成本增 加。2021 年前三季度公司营业收入为 14.54 亿元，同比下降 20.24%；归母净亏损 为 1 亿元，同比下降 142.33%。2021 年全年公司预计归母净亏损为 1.8-2.7 亿元。

公司利润主要来自生猪养殖业务。从营业收入看，公司 2020 年生猪业务收入占 比 48.73%，2021H1 生猪业务营收占比 44.55%。从公司毛利来看，公司主要毛利来 自生猪养殖，2020 年生猪业务毛利占比 90%。公司生猪销售分为出口和内销，其中 出口业务毛利率更高。2020年，公司生猪内销业务收入11.55亿元，毛利率为27.27%； 生猪出口业务收入 1.72 亿元，毛利率为 33.28%。

受行业低迷影响，公司期间费用率上升，销售净利率波动下行。2013-2020 年 期间费用总体呈现波动下降的趋势。2021 年行业深亏，公司银行借款增加，支付利 息费用增加，前三季度公司财务费用 4096 万元，同比增加 417%。2021 年前三季度， 公司销售、管理、研发、财务费用率分别 1.25%、4.34%、0.64%、2.82%，同比变 化 0.15pct、1.32pct、0.34pct、2.38pct。公司销售毛利率、净利率伴随猪肉价格波 动，目前由于猪价走低、同时饲料成本上升，2021 年前三季度销售毛利率为 2.23%， 同比下降 15.84pct；销售净利率为-6.82%，同比下降 19.77pct。

2. 或整合集团优质种猪资源，新五丰业绩有望显著提升

2.1 轻资产易快速扩张，生猪出栏拐点向上

租赁猪场的轻资产运营模式是公司高质量快速发展的主要模式。公司的生猪饲 养包括自养模式和“公司+适当规模小农场”代养模式两种。其中租赁标准化、新工 艺母猪场和专业育肥场的轻资产自养模式，是公司实现高质量快速发展的主要模式。历史上，公司资产负债率远低于同行；2021 年，受行业低迷、公司借款增加以及会 计准则变化影响，公司资产负债率有所上升，但仍处于行业中等水平。

公司产能快速扩张，2021 年底年出栏肥猪产能有望超 100 万头。2020 年底， 公司租赁猪场 39 个，其中租赁母猪场 21 个，母猪产能规模 5.25 万头；租赁育肥场 18 个，年出栏肥猪产能 24.32 万头。2021 年公司预计能交付投产的租赁母猪场 10 余个，预计新增母猪产能规模近 10 万头；2021 年预计交付育肥场 40 余个，投产后 预计新增年出栏肥猪产能近 80 万头，即 2021 年底公司年出栏肥猪产能超 100 万头。

2020 年以来，公司核心资产快速增长。2020 年开始，公司加快新猪场建设和老 旧猪场改造，养殖规模快速扩张。2020 年，公司在建工程同比大幅增长 354％。2021 年前三季度，公司在建工程 1.83 亿元，同比大幅增长 233%。2020 年，公司生产性 生物资产为 0.98 亿元，同比增长 75%。2021 年前三季度，生产性生物资产为 3.86 亿元，同比大幅增长 377%。

预计 21 年公司出栏量拐点向上。近两年，公司母猪场主动淘汰高胎龄、低产出 母猪，提升生产性能。2019 年、2020 年公司猪的出栏量分别为 64.12 万头、32.90 万头，降幅分别达到 28.5%、51.9%。2021 年前三季度公司出栏量为 31.58 万头， 预计公司全年出栏约 45 万头，出栏量实现拐点向上。预计 2021 年底公司能繁母猪 存栏 9 万头。此外，天心种业也可为公司的产能扩张计划提供种源保障。

2.2 22 年或解决同业竞争问题，公司出栏有望迎来高成长

天心种业：湖南天心种业股份有限公司是省属国有企业湖南省现代农业产业控股 集团有限公司子公司，前身为长沙种猪场，成立于 1977 年，是国内最早的规模化、 集约化的专业育种公司，国内大型种猪生产企业之一。公司是国家生猪核心育种场， 国家生猪产业体系长沙综合试验站站长单位，全国猪联合育种协作组成员单位，中国 畜牧业协会猪业分会理事单位，农业部动物疫病净化示范场，湖南省养猪协会会长单 位。主要生产新美系杜洛克、长白、大白原种种猪以及长大二元母猪。公司的种猪市 场遍布湖南、河南、江西、福建、浙江 5 个核心区域省份，同时辐射全国其他省份。

天心种业母猪场项目陆续完工投产。2021 年以来，天心种业旗下常德西湖基地、 衡东蓬源基地、沅江莲子塘基地、浏阳天心基地陆续投产。公司新增项目母猪存栏 2.4 万头，年出栏肥猪 60 万头。其中，沅江莲子塘基地、浏阳天心基地为高标准楼 房式养殖基地。预计 2021 年底天心种业能繁母猪存栏约 6 万头。

图：公司租赁猪场数量合计

公司与天心种业管理层有重合。2020 年 2 月公司聘任刘艳书先生为公司新任总 经理，同时兼任公司副董事长，董事，战略委员会委员及薪酬考核委员会委员。刘艳 书先生是国家生猪产业技术体系长沙实验站站长，湖南省养猪协会会长，湖南湘猪科 技股份有限公司董事。同时兼任湖南天心种业股份有限公司董事长、总经理，持有天 心种业 2.05%的股份。2020 年 4 月，新五丰新一届党委成立，在以新五丰党委书记、 董事长何军，新五丰党委副书记、副董事长、总经理刘艳书的带领下，公司管理层全 面落实“一岗双责”，采取双向进入、交叉任职，推进党建与生产经营深度融合。

同业竞争问题有望解决。2020 年公司与天心种业关联交易金额共 9698 万，同 比增长 158.4%；2021H1 关联交易金额 3159 万，同比增长 122.9%，天心已成为公 司稳定供应商。2017 年，现代农业集团曾承诺将在五年内通过资产注入、资产转让、 关闭或停止相关业务、剥离等方式整合其控制与新五丰所经营相同及相似业务的其他 企业，消除同业竞争。2022 年是完成承诺的最后一年，公司同业竞争问题有望解决。

3. 新五丰已形成全产业链布局，定增补充流动资金

3.1 以生猪养殖为基础，形成生猪养殖全产业链集群

公司以生猪养殖为基础，打造全产业链布局。公司已形成从上游饲料生产、种猪 育种，到生猪养殖及下游屠宰加工、肉品商超及宅配销售、生猪及鲜活、冷冻猪肉制 品市场交易、冷链物流等集于一体的生猪全产业链，业务涵盖种猪繁育、饲料加工、 规模养殖、屠宰加工和终端消费品。在生猪价格低迷时，能够调整产品结构，缓冲生 猪价格波动对公司的影响。

公司掌握上游的优质种猪资源，有望解决同业竞争问题。自 2003 年 9 月湘潭分 公司成立，公司产业链纳入育种业务。2015 年 11 月，湘潭原种猪场获得了国家生猪 核心育种场的牌匾。另外，现代农业集团的控股子公司湖南天心种业也是公司种猪供 应的重要保障及来源。

旗下拥有饲料生产、生猪交易和冷链物流子公司。公司饲料自主生产由生物科 技分公司、动物营养分公司、生物饲料衡阳分公司负责。其中，生物科技分公司生产 复合预混合饲料，动物营养分公司生产全价配合饲料、浓缩饲料，生物饲料衡阳分公 司生产全价配合饲料。公司有曦丰、鼎丰 2 个饲料品牌主供自有养殖场使用，少数剩 余产能面向市场。

布局下游屠宰与肉制品加工。2009 年 6 月 18 日，公司控股子公司湘潭健丰食 品有限公司成立，标志着公司开始向肉食品深加工及冷冻、贮存、销售等范畴迈进。 2011 年，收购广联生猪交易市场，拥有每年单班 70 万头的生猪屠宰加工能力和 4 万吨的冷库储藏能力。2020 年 10 月，公司与宁远县农村建设投资开发共同出资设立 湖南舜新食品，年屠宰生猪 50 万头，物流冷库 4,000 吨。2021 年 6 月，公司设立 湖南双新食品，生产规模为年屠宰生猪 85 万头，物流冷库 5000 吨。

3.2 设立产业投融资平台，推行生猪智能化养殖

参与设立产业并购基金，为获取产业上下游资源提供资金支持。2019 年 9 月， 公司审议通过了《关于调整参与投资设立产业并购基金暨关联交易的议案》，公司与 公司间接控股股东现代农业集团的全资子公司——现代农业管理公司，共同出资设立 新五丰产业并购基金，基金总规模为人民币 10 亿元。基金一期出资总额为 2.5 亿元， 现代农业管理公司一期认缴份额为 500 万元，新五丰一期认缴份额为 1 亿元，其他 合格投资者一期认缴份额为 1.45 亿元。公司承诺产业投资基金将紧密围绕新五丰产 业链上下游，以协助新五丰扩大生产经营场所、获取技术、原料或渠道为目的进行产 业投资，仅投资生猪养殖场、饲料厂、屠宰场等能够服务新五丰主营业务的标的。

智慧养殖，率先推动生猪板块数字化转型。2020 年先后对惠州、韶山长丰、浏 阳永安猪场进行智能化提质改造，使人均饲养商品猪头数大幅提高。2021 年对永安分公司、衡南分公司、荫田分公司等养殖场进行标准化工艺改造和升级。2021 年上 半年，公司与华为公司、中南智能装备有限公司签约智慧养殖项目合作协议，通过在 猪场安装智能化传感器和智能饲喂设备，使用华为的物联网平台，搭建猪场智能化综 合管理系统，结合精准营养配方技术，项目可降低生产成本、提高生猪养殖质量。

3.3 定增补充流动资金，当前公司资金面较为宽松

2021 年，生猪养殖行业进入低谷期，前三季度公司归母净亏损为 1 亿元。且行 业低谷期公司加大力度投资建厂，公司资金面有所趋紧。2021Q3 公司流动比率为 0.95，较年初下降 0.85；速动比率为 0.25，较年初下降 0.45。

公司募集资金到账，资金面更加充裕。2021 年 6 月，公司非公开发行股票的申 请获得审核通过。发行对象为现代农业集团、粮油集团、兴湘集团及建工集团，均为 公司的实际控制人湖南省国资委控制的公司。募集资金 10.3 亿元，发行价格 6.76 元 /股，用于新五丰存栏 4.32 万头母猪场项目和补充流动资金。募集资金已于 2021 年 四季度到账。2021Q3 速动资产合计 2.04 亿元，考虑到 2021Q4 公司募集资金到账， 公司目前资金面较为充裕。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）