2022年住房行业市场规模及未来前景分析 经纪服务渗透率不断提高

尽管短期内面临监管压力和市场情绪低迷，我们预计中国住房市场将维持稳定的规模，驱 动因素包括：1）城市化进程持续；2）人们对优质住宅不断增加的需求；3）稳定的政策环 境。鉴于房屋交易具有价值高和决策过程长的特点，我们预计存量房交易的经纪服务渗透 率将继续提高，优质服务提供商将有助于提高经纪服务渗透率。我们认为，新房 GTV 有望 在 2021-2023 年间维持正向增长，相关经纪服务市场的渗透率可能会快速提升（从 2019 年的 25.9%提升至 2023 年的 33.0%），我们认为这主要得益于房地产开发商对积极的现金 流管理需求不断增加。

中国房地产市场在2H21呈现了较大幅度的下滑，全国商品房GTV同比下降16.6%，而1H21 全国商品房 GTV 同比增长了 38.9%，我们认为出现大幅下滑的原因如下：1）信贷政策收 紧，导致新申请按揭审批周期延长，贷款利率上升；2）推出存量房交易指导价，我们认为 该措施亦推动了信贷供应的收紧；3）房地产企业流动性风险的扩散问题；4）市场对房地 产税可能出台的担忧。但自 2021 年 10 月以来，市场已经出现了边际放宽的迹象，如贷款 利率下降，贷款发放期缩短。在政策边际放宽的推动下，我们预计中国房地产市场整体 GTV 将在 1H22 逐渐触底，并在 2H22 恢复增长。

在我们看来，其他房屋相关服务，如金融服务、家居装修等，与主营业务有很强的协同效 应，同时经营效率有提升空间，有潜力成为经纪服务提供商的长期收入增长动力。据灼识 咨询（CIC）数据，2020 年中国其他房屋相关服务市场规模（主要包括家居装修、房地产 金融解决方案和其他服务）达到人民币 8.9 万亿元，对应 2016-2020 年 CAGR 为 16.2%， 灼识咨询预测其 2021-2023 年 CAGR 有望达到 14.3%，2023 年总市场规模达到人民币 13.3 万亿元。

1. 中国住房市场有望维持稳定规模

根据灼识咨询，按 GTV、存量房和新房销售以及房屋租赁交易数量计算，中国的住房市场 全球最大。2020 年存量房和新房销售以及房屋租赁市场总规模达到人民币 24.9 万亿元，对 应 2016-2020 年 CAGR 为 14.8%，其中房屋租赁/新房销售/存量房销售 CAGR 录得 13.7/16.3/12.3%。基于灼识咨询的数据，我们预计整体中国住房市场 2021-2023 年 GTV 的 CAGR 为 0.5%，到 2023 年总市场规模有望达到人民币 25.3 万亿元人民币，主要受三 方面支持：1）持续的城市化，2）人们对优质住宅不断增加的需求和 3）稳定的政策环境。

图：中国住房市场 GTV

我们认为存量房交易的重要性在提升。根据灼识咨询，截至 2019 年 12 月 31 日，中国的 住房市场累计城镇建筑面积约 339 亿平方米。

根据灼识咨询的研究，2019 年中国存量房的平均房屋周转率（按存量房销售数量占存量房 总数计算）为 1.1%，而美国为 3.8%。此外，2019 年美国约 88.3%的房屋销售是存量房销 售，而中国的这一数据为 23.8%。我们认为未来中国存量房销售具有较大长期增长潜力。

就房屋租赁市场而言，中国城市中相对较高的住宅价格使得在城市租房成为更经济实惠的 解决方案，尤其是在一线城市，我们认为这将有助于房屋租赁市场的健康发展。根据灼识 咨询的数据，2019年中国约有 13.3%的人口租房，预计到 2024年这一数字将上升至 14.9%。

新房市场在过去 20 年呈现显著增长：新房销售 GTV 从 2000 年的人民币 0.3 万亿元增加到 2019 年的人民币 13.9 万亿元。据灼识咨询数据和我们的预计，2023 年中国的新房市场将 达到人民币 15.8 万亿元。

2. 其他房屋相关服务市场随着住房市场的增长而增长

随着房产交易的增长和人们对优质生活需求的增加，其他房屋相关服务市场（主要包括家居 装修、房地产金融解决方案和其他服务）在 2014-2020 年间呈现稳健增长。根据灼识咨询数 据，2020 年中国其他房屋相关服务市场规模达到人民币 8.9 万亿元，2016-2020 年 CAGR 为 16.2%，预计 2021-2023 年 CAGR 为 14.3%，2023 年总市场规模将达到人民币 13.3 万 亿元。

家居装修市场 2016-2020 年 GTV 录得 10.3%的 CAGR，2020 年市场总规模达到人民币 3.1 万亿元，灼识咨询预计 2021-2023 年 CAGR 为 8.0%。房地产金融解决方案市场主要包括 过户、新房销售佣金保理、房屋净值贷款、个人代理商贷款、经纪人店长流动资金贷款、 房屋装修贷款和租金贷款等金融服务，2016-2020 年 CAGR 为 23.2%，2020 年市场总规 模达到人民币 3.1 万亿元。根据灼识咨询，房地产金融解决方案市场 2021-2023 年 CAGR 有望达到 18.1%，2023 年总市场规模将达到人民币 5.6 万亿元。

3. 房屋经纪服务的渗透率或持续上升

随着中国住房市场进入稳定规模新阶段，行业结构性变化有望使市场供需趋于平衡，这可 能会产生对有效匹配购房者和售房者的经纪服务的需求。在我们看来，购房者和售房者以 及房地产开发商对经纪服务都有需求，这可能有助于进一步提高经纪服务的渗透率。

鉴于中国房产交易的高价值和复杂性，经纪服务是指导购房者和卖方完成交易过程的重要 组成部分。中国的房地产经纪人可以提供从初始参与到过户的一系列服务，这使他们成为 住房交易和服务市场的重要组成部分。购房者依靠经纪人获取信息和专业服务，从寻找合 适的房源到估价和谈判。售房者和房地产开发商也希望经纪服务提供商更有效地定位潜在 买家和租户，从而更顺畅地完成交易。2020 年中国住房市场整体经纪服务渗透率达到 46.7% （2014 年：33.0%），在新房销售/存量房销售/房屋租赁的经纪服务渗透率分别达到 25.8/88.0/53.7%，而 2014 年为 9.7/84.6/33.3%。

由于存量房交易越来越依赖经纪服务提供商为购房者和卖方提供匹配、谈判等其他能力来 促成交易，我们预计存量房销售中经纪服务渗透率将在 2021 年上升至 88.1%，并在 2023 年进一步上升至 90.0%。

在中国的存量房销售中，经纪服务佣金通常由购房者支付，存量房销售佣金通常占总交易 额的 1.0%至 3.0%，而 2019 年美国为 5%。此外，越来越多的卖 方也愿意为经纪服务付费。我们预计服务质量和客户体验的改善将有助于推动中国市场佣 金率的长期增长。根据灼识咨询数据，2020 年中国存量房及租赁经纪服务佣金收入达到人 民币 1,923 亿元，对应 2016-2020 年 18.8%的 CAGR，我们预计 2021-2023 年 CAGR 为 1.7%，2023 年总市场规模达到人民币 2,024 亿元。

图：中国经纪服务佣金收入

对于新房销售，房地产开发商传统上主要通过内部销售人员和外包现场销售服务团队来触 达潜在购房者。然而，城市群中较发达地区的土地供应越来越紧张，这可能会导致新房项 目的平均规模下降，并使房地产开发商维持全职销售团队的经济可行性降低。此外，在监 管收紧的情况下，开发商对寻找有效渠道缩短现金回款期的需求更大，我们认为这推动市 场对具有广泛网络覆盖、精确客户推荐和有效客户转换的经纪服务提供商的需求增加。

根据灼识咨询数据，随着房地产开发商寻找有效渠道缩短现金回款期的需求不断增加，新 房销售的经纪服务渗透率可能会在 2021 年增长至 27.0%，我们预计其将在 2023 年进一步 增长至 33.0%。灼识咨询数据显示 2020 年新房销售佣金收入达到人民币 925 亿元， 2016-2020 年 CAGR 为 41.0%，2021-2023 年 CAGR 有望达到 12.3%，2023 年总市场规 模将达到人民币 1,312 亿元。

4. 政策环境稳定，住房行业稳步发展

在中国住房市场快速增长的同时，监管部门已经启动了多轮政策周期以抑制市场大幅波动。 监管部门自 2016 年以来一直强调“房住不炒”立场，以抑制投机性投资。2020 年 8 月， “三条红线”政策出台，对房地产行业的融资活动进行规范，要求包括：1）剔除预收款后 的资产负债率不得大于 70%；2）净负债率不得大于 100%；3）现金短债比小于 1.0。2020 年 12 月中国人民银行、中国银保监会联合收紧住房贷款监管，为不同类型银行划定两条红 线：1）中资大型银行/中资中型银行房地产占款占比上限为 40/27.5%；2）中资大型银行/ 中资中型银行个人住房贷款占比上限为 32.5/20%。

我们预计监管规定将继续引导市场发展和增长更加稳健。此外，政策要求对高杠杆公司进 行更积极的现金流管理，我们认为这可能利好从事新房销售的经纪服务提供商。

3Q21 信贷收紧带来短期阻力，但 2021 年 10 月起边际宽松迹象逐渐显现 我们观察到 1H21 房地产市场整体稳健增长。根据贝壳研究院数据，1H21 期间 50 个主要 城市的存量房交易量同比增长约 60%，相比 2H20 增长 14%。

国家统计局的数据也印证了我们的观察结论。国家统计局数据显示，5M21 商品房 GTV 同 比增长 52.4%，新房和存量房价格指数同比均录得稳健增长。不过，存量房价格指数月环 比涨幅收窄，引发市场担忧。我们认为下降趋势的原因可能是房地产集中管理制度的实施 导致信贷额度收紧，房地产集中管理制度对住房贷款在银行贷款总额的占比设置了上限。 该政策于 2021 年 1 月 1 日生效，每半年进行一次实施评估。

随着 1H21 评估在即，银行在 2021 年 5、6 月份开始控制房贷规模，导致房贷放款周期延 长，房贷利率有所上调。信贷政策收紧和贷款利率上升给房地产销售带来了压力，不利影响也传导至了经纪服务商 端。据贝壳披露，3Q21 公司存量房 GTV 同比下降 34.4%（3Q20 同比增长 71.8%；2Q21 同比增长 11.7%），新房 GTV 同比下降 2.5%（3Q20 同比增长 105.7%；2Q21 同比增长 32.3%）。

自 2021 年 10 月，贷款利率下降，贷款放款周期缩短，房产交易行业的监管出现了边际宽 松的迹象。在政策边际放松的推动下，我们预计整体房产交易的 GTV 将在 1H22 逐渐触底， 并在 2H22 恢复正向增长。我们预计，借助广泛的合作网络、丰富的资本储备、数据技术和 深厚的行业认知，贝壳将在 2022 年实现优于行业平均水平的 GTV 增长。我们预计，2022 年全行业新房/存量房 GTV 年同比下降 4/11%，而贝壳分别为年同比下降 2/6%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）