线上品牌专题报告：DTC品牌，渠道变迁中的消费品

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投资主题

报告亮点

归纳：比对历年各品类双十一大促前十名品牌，判断线上流量的大分水岭约出 现在 2016-2017，在此之前的淘品牌 1.0 定位更“通路”，人群基数更大，主 打质优价廉出货量大，能得到淘系流量的支持；而此后由于淘系与线下存量大 牌关系更为紧密，加上流量高地迁移向站外，淘系流量更多支持了传统大牌， 此时诞生的猫品牌 2.0 更多为定位更细分、人群更精准、产品更升级和定价倍 率更高的产品，唯有差异化、精品化，才更容易得到线上流量的定向支持。

演绎：报告以定价倍率的提升（制造业占比的下降）作为充分性抓手，讨论新 的 DTC 品牌更容易从哪些品类中诞生；同时以站外流量高地的迁徙为必要性， 讨论内容载体的变化对于各品类线上营销投放的影响，结合各品类线上渗透率 与线上增速的位置得出结论：当前线上诞生的 DTC 品牌可能所属品类与特征。

投资逻辑

报告通过刻画诞生于 2017 年前且已经上市或有公开资料的淘品牌的变化，揭 示流量规则变化之后 1.0 品牌的留存方式；同时通过具备 2.0 猫品牌特征且已 经上市的几家公司的发展变迁，探讨 2.0 时代主要玩家的特征。

一、最容易做线上的品类及特征

（一）充分性：高定倍率，渠道加价率 1.5X 以上

我们沿着制造→品牌的加价率曲线，将各细分行业的制造业密度（即，价值构成中制造 成本的占比，占比越低则制造难度越低）从高到低，或曰加价率从低到高进行排列。我 们认为，制造业密度低/加价率高的品类，容易实现线上销售。下图将生鲜以外的消费品 大致分为以下几种：

1、第 I 类：囤货型日用必需品

囤货型日用必需品，如廉价纺织服装/日用品（纸巾尿布肥皂等）——品类易而品牌难。 刚需品，制造业占比大，低情感溢价，加价率低，部分体积/重量大（运输成本高），差 异小、品牌意识弱。这个品类容易做线上（不需品牌、以价取胜、量大囤货），而很难 产生品牌。目前看较为可行的商业模式是南极电商，贴牌管理，服务上下游，收集廉价 刚需品的长尾流量。

2、第 II 类：高价长生命周期必需品

高价长生命周期必需品——大家电、家具；制造难度大，单价较高，更新周期长（预期 使用年限 10 年），对品质有较高要求，依赖品牌，线下占比较高；

3、第 III 类：与生活方式强挂钩消费品

与生活方式强挂钩消费品：如新休闲食品/宠物用品/小家电/运动内衣或居家休闲品牌。 淘品牌 1.0 多定位于量大、实惠；线下大牌转向线上之后，淘品牌 2.0 有了明显变化。相 比淘品牌 1.0 的低价定位，淘品牌 2.0 在选品和定位上有一定的稀缺性，线下卖场出于陈 列效率的要求，大多不覆盖这样的单品；新锐淘品牌主打健康高品质，终端售价比同类 线下品牌略高，加价空间打开营销容错率；足够生活化，有情感联想，指向更健康、更 自我的生活方式，营销手段也更富于情感特征。

1）线下品牌渠道为王，渠道端强势、产品定位大众化的“通路”休闲食品。1.0 时代， 线上品牌通过整合供应链、选品和淘系流量倾斜，做出了极致性价比的休闲食品，并达 到相当体量；2.0 时代，线上品牌多瞄准存量品牌难以满足健康/时尚/极致产品需求的特 性，升级为新休闲食品（钟薛高→优质原料、极致口味雪糕，王饱饱→零糖零脂多水果 麦片，永璞→如同手冲、保留风味的冷萃咖啡）；而原 1.0 品牌反向杀回线下。我们认 为淘品牌 1.0 受众基数注定会比 2.0 大，但由于线上零售的盘子增长，加上更精确更定向 的流量支持，2.0 品牌的销售额可以超过 1.0 品牌。2.0 创业的方向是更垂直、更小众、 更产品导向的。2.0 猫品牌的出现重新定义——“何为线上适合长尾”。

2）线下出于陈列效率要求，多样性不强，选择较少，而需求个性化程度较高的专业零售， 如宠物用品（疯狂的小狗、猫猫狗狗）。宠物用品和母婴用品同为购买者与使用者分割 的品类，会持续存在专业零售渠道来进行市场教育，我们认为由于这个品类进口品处于 绝对优势，宠物圈子文化强，鄙视链较为明显，国产品难以定价，缺乏定价野心，国内 未出现线上大品牌，不做重点讨论。

3）多样性强、生命周期较短、使用频度较低、购买决策较为冲动的时尚小家电，如美容 仪器、小厨电。此类产品同样适合线下销售，因线下电器品牌渠道更强势，传统大牌没 有制造上的转型难度、小巧好陈列的品类同样适合线下品牌专卖店销售。新品牌多产生 于线上（比如小熊）；而线下大品牌很容易扩品类、重新用细分品牌定位该市场（比如 九阳的独奏、美的的布谷）。由于有一定研发、制造强度，该行业也有 2B 制造商转 2C， 通过线上或者新零售卖场方式进行销售（新宝股份-摩飞，北鼎股份）

4）与生活态度高度相关的居家运动休闲品牌，如 neiwai、ubras、maia active、particle fever。 海外品牌 Lululemon 与 L Brands（Victoria's Secret 母公司）股价完全不一样的表现，背后 是女性意识的成形与探索对消费行为的影响，代表男性凝视的“性感”过气，而代表女 性健康、舒适、自主、优质生活的品牌崛起。内外（NeiWai）主打无钢圈、无 push up 的舒适零感内衣。2020 年 38 节的品牌广告《致我的身体 To The Ture Body》中邀请了不 同身材、不同年龄的女性来拍摄春夏大片，主旨是“我们坚持为不同身材做设计，也期 待每一种真实的演绎”。“NO BODY IS NOBODY” ，没有一种身材，是微不足道的。 一面是尊重身体多元之美的舒适内衣，一面是迎合男性俯视审美下的性感内衣。我们看 好关注类似的体现女性价值观边际变化的品牌，尤其是下一代产业工人、一二线城市专 业人士需求。彩妆、内衣与女性意识最为相关；精神消费、体验业态如餐饮茶饮亦然。

4、第Ⅳ类：高加价、重品牌品类

高加价、重品牌品类，典型代表如化妆品。与我们想象不同的是，化妆品并不一定是最 适合线上打造品牌的品类。化妆品高加价、重品牌，由于产品有细微差异，不容易直接 对标，各垂直渠道都有“占据消费者认知方式/心智”的品牌存在，不独线上。实际上， 线上是化妆品的公域，面临几大传统巨头的正面竞争，品牌故事、口碑、流量、明星/KOL 等竞争要素过于透明，私域品牌反而不好做。换个角度说，线上爆卖的小家电小零食， 功能或者定位在线下是稀缺的，但线上化妆品的功能和线下品是重合的，品牌和营销要 素 PK 不过传统巨头。由于化妆品制造端占比极小，营销非常有用，且加价率高，挣的 是毛利生意，行业仍然有层出不穷线上创业者。该行业品牌创业者多为国际集团营销、 电商运营出身，小富即安容易，同时追求大体量和高利润率需要长期积淀。

 1.0 时代的御泥坊（御家汇）经历了这个过程，崛起于淘宝流量的大量倾斜，以轻决 策、低单价、高频率的产品（大罐面膜）配合卓越的文案能力，获得高营收。但品 牌和品类（面膜偏流量单品）难持续，因此快速在化妆品的公域中遇到瓶颈，但由 于这类淘品牌的核心能力包含 TP 能力，且能力建设全面，因此公司的中兴始于转向 TP。

 当前明星公司有几类：

1.线下 CS 渠道存量玩家掌握流量规则，成功转线上，如珀莱雅，用自己成立的 TP 公司“美丽谷”做全网自运营，三年内将线上占比从 2 成拉到 4 成以上。

2.生产完全外包、重运营、起先打极致性价比，如完美日记（2019 年营收 30 亿，64% 的毛利率，2%净利率，现总市值 113 亿美元左右）

3.时势造英雄，崛起于“成分党”概念的细分公司，如 HFP（根据淘宝平台数据收 入体量约 20 亿）

4.深耕细分定位，直播间起家的中档化妆品，如花西子（中国风彩妆，根据淘宝平 台数据，GMV 体量约 20 亿）

（二）必要性：传播方式适用于新的媒体流量高地，并抓住特定流量机会

和线下新品露出不同、甚至相反的逻辑，过去线上适合长尾是因为能精确搜索到长尾商 品，不在乎库存所在地，直接邮寄全国；现在“线上适合长尾”有了新的理由：稀缺品 类越容易在线上获得该大类中的自然流量倾斜，同时千人千面也更容易弹出长尾产品满 足需求。

从以上梳理我们可以发现，基本上越后出来的品牌相比竞品定价更高（除彩妆外）：原 因一方面因为 1.0 时期的品牌生于一个“主打线上比线下便宜，电商即省钱”的时代。

另一方面因为 2.0 时期大量传统品牌已经转至线上，所以（1）大众需求已经被传统品牌 满足，只能瞄准极其细分需求做差异化，个性化的产品很难取得规模效应，所以依靠相 对高定价来盈利；（2）买流量更贵，线上流量红利殆尽下，流量规则变化去中心化趋势 明显；且传统品牌原有的销售费用预算充足，将线下的品牌广告挪至线上做效果广告； 所以往后出来的品牌需要为更高的销售费用率留足压缩空间。

1、站外流量高地的变化如何影响能投出来的品类？

在《淘品牌 2.0：DTC 渠道品牌的逆向生长之路》中我们曾详述线上与线下渠道建设与 媒体/成交势能的差异，即过去的时代，线下品牌面临的是媒体集中、渠道分散；电商崛 起后，线上品牌现状是媒体分散、渠道集中。我们认为流量高地的变迁大概经过三个主 要阶段：

第一阶段图文时代（2012.08-2017.07）主流社交 APP——微信推出微信公众号，主流媒 体相对集中——微博+小红书；

第二阶段短视频时代（2017.07-2019.08）微信用户增长放缓；微博限制原创微博内容转 载，微博 MAU 横在 4 亿；小红书在跨境电商红利后半段弱化电商、重仓内容与社交； 短视频强势入局且与电商互通——优质的图文博文成为稀缺资源，线上媒体流量池开始 分散；

第三阶段直播时代（2019.08-至今） 微信加速下沉 MAU 触 10 亿，上线视频号；抖音 6 亿 MAU 与 DAU，布局自有电商；小红书大力扶持短视频、直播等内容生产——媒体流 量内容更重短视频与直播；

从第一到第三阶段本质都在“抢夺用户使用时间”，但随着通讯费用逐渐降低，2G→4G→5G 用户也对流量的警惕性降低，就越偏好视频型流量平台；直播在购物直播领域扮演 的角色，以低价限量+选品控质的“销售渠道”为主，但在粉丝数与曝光量极高的直播间 内承担“营销渠道角色”，越来越多品牌依靠直播间粉丝关注度以及平台自身活动宣传， 越来越倾向将头部主播直播间作为“品牌新品发布平台”。

2、品类怎样寻找“出圈”的流量平台：需要契合特质

传统营销模式以纸媒和电视媒体为主，有先发优势；互联网时代的营销模式通过多触点 与消费者接触，尤其是社交 APP 与内容平台有强用户粘性，利于品牌在平台崛起时期迅 速抢占渠道。例如 HFP 享受微信公众号风口红利，通过长图文承载“成分党”功效解说； 完美日记享受小红书图文分享红利，通过短视频展现妆面效果；

 HomefacialPro-成分党护肤品，对内容承载能力要求高，需要长图文。品牌 16 年创 立，崛起于 17-18 年的微信公众号，长图文展示成分党原液效果，通过公众号跳转 成交，让头部公众号抽成（20-25%）； HFP 在 2016 年成功捕捉微信公众号生态红 利，根据 CBO 新闻，2017 年已经在微信公众号投放近 5000 万元软文植入，公众号软文营销年均投入 2500 万左右。以目前微信软文均价在 5k 元至 5w 元之间不等计算，HFP 广告投放公众号超千个。从 2016 年初的首次公众号投放到 2018 年末，HFP 已累计在近 1600 个公众号上投放了约 1W 篇软文。17 年 GMV3.6 亿，18 年 GMV 接近 10 亿，预计当前 GMV 在 20 亿左右，19 年增速转缓，进入稳定盈利期。

 完美日记-色彩美妆，十几秒短视频就能展示效果，19 年崛起于抖音小红书的信息流 广告，受利于早期短视频较低广告费+早期小红书的 UGC 内容对广告管控不严。投 放 14 万篇小红书笔记、1.3 万多场淘宝直播（2018.11-2020.1）、近万条信息流广告 素材（抖音带货视频、B 站视频、快手视频）。

3、“上量”后品牌如何平衡增长与品牌价值

对于线上品牌怎么判断“持续性”，我们认为纯粹“买流量”、“促销拉动 GMV”会遇 到 ROI 降低的问题，难以维持，后续看 1）品牌对其他流量池的运营能力——扩流量池 （线下、私域、其他平台），比如线下店铺盈利模型以及私域对提升用户复购的能力；2） 对纯线上流量池，怎么打造细分赛道护城河？——称霸细分品类，持续获得线上低价流 量，比如 HFP 持续获得“乳糖酸”的关键词的低价流量导入；

首先对于所有线上 DTC 品牌而言面临最大的痛点在于——流量不具备规模效应。每一 单位的流量都比上一个单位的流量更贵，线上几乎没有纯品牌广告。所以面对非规模性 的线上流量我们提出以下问题进行深入探讨：

Q1：为什么同是线上化妆品品牌完美日记既开线下店也进攻私域，而 HFP 仅依靠线上 流量依然在增长？

首先我们认为两个赛道的空间与竞争程度不一样，相比护肤品，彩妆制造端外包程度更 高，核心能力更偏运营，因此初创者竞争更激烈；其次两个公司的风格不一样，完美日 记母公司逸仙电商为上市公司，需要做全域、做自然流量的闭环，与投资人共同成长； 而 HFP 的风格偏利基赛道。

1）赛道差异，定价与控货折能力差异

 HFP 是护肤品，定价更高且价盘稳定（根据淘宝平台数据，客单价 200 元，大促 180 元，9 折）——毛利率高；直播间占比有限，不依赖折扣促销——据估计利润率也 相应较高。保障每月站内有相对稳定总量的前提下做站外导流的增量。根据解数咨 询，HFP 单品月销 200W+，大促期间 800-1500W。HFP 成交主要来源于免费流量（手 淘、购物车，占比 25-50%），贡献月均 GMV 100W，12W 访客，转化率 5%，远高 于手搜；其次来源于淘内其它免费流量（占比 18%），手搜占比 7%；站内营销费用 低，来源于大量站外投放带来稳定的访客流；

 完美日记是彩妆，品类本身只有叠加没有复购，定价较低（50 元左右，新品定价 80 元，促销成交较多）；处于一个扩品类+扩流量池带来的量价齐升阶段（18 年成交 价 20 元/件→20 年 70 元/件）。

2）线上流量结构差异

a) 从淘系公域的成交结构和流量分布情况上看：

 根据解数咨询数据，完美日记成交来源于手淘搜索（占比 GMV13%）+稳定复购流 量（占比 GMV15%）；流量结构（手淘搜索 20-35%+品销宝 40-60%+淘宝客 10-50%+ 超级推荐 3%），依赖直播带货等较高佣金率渠道。所以预计销售费用率较高，高费 用率拉低净利率水平，19 年净利率 2%，20 年预计亏损。

完美日记在电商大促前推新品，初期推广主要在站外，明星+KOL+KOC 种草，再通 过电商大促或者品牌活动完成收割，私域沉淀核心用户→稳定复购率。既需要前期 买营销，中期买流量，后期还需要促销，下拉产品单价。

 HFP 核心流量来源于淘内免费流量（20-33%）以及淘宝客（11%-17%）、品销宝以 及直通车（2-15%）。

b) 从站内直通车关键词上看：

HFP 站内流量利用效率更高：手搜（手机淘宝搜索）流量中完美日记 70%来源于品 牌词，需要在站外投放大量营销；HFP70%以上来源于品类词，利用成分进行关键词 垄断，如乳糖酸关键词下几乎所有流量都进入 HFP 单品链接。HFP 更高站内的流量 使用效率。

所以我们看到完美日记也走上了扩品类（彩妆→护肤）+扩品牌（完子心选 Abby’s Choice、 小奥汀等）+扩流量池（线上→线下旗舰店、公域→私域）的道路。与 1.0 品牌中同样主 打极致性价比的三只松鼠相似，但两者的 PS 估值水平差异较大，所以我们提出以下问题：

Q2：线上坚果品牌（三只松鼠、良品铺子、百草味）能力如何？和线上彩妆的区别在哪 里？为什么 PS 估值相差巨大？

1) 赛道决定论：“强必选”属性产品增长依靠“单品复购”， “强可选”属性产品 增长依靠“品类复购（即叠加）”；

我们认为休闲食品属于“强必选”属性产品，一定程度需要依靠强势单品打造品牌持续 性。以前传统休闲食品品牌，由于以线下为主要销售渠道，受制于 KA 渠道陈列效率与 进场成本，往往倾向于打造强势大单品，以获取进场资格。比如旺旺集团旗下的旺仔牛 奶，康师傅的红烧牛肉面等。而线上电商则打破了 sku 陈列效率的限制，将所有的相关 产品均放置在一个搜索页面中，产品的完全差异度不高，品牌溢价有限，提价可能导致销量下行。消费者的购买决策中对于类似原味坚果这样的产品，往往倾向于更低价产品。 这类产品被流量绑定得则更深更重：若提价则掉量、若不买流量则 GMV 增速下滑，则 品牌无法提升 margin（传统提 margin 的方式依靠 a.提价 b.缩规格 c.压流量成本/营销费用 →提升毛利率）。

2) 线下渠道的自营性与加盟性

完美日记线下店完全自营，基本开在客流量高的 shopping mall 内，以品牌露出以及流量 导入私域（“小美子”企业微信）作用为主；三只松鼠线下分为松鼠投食店（自营毛利 率 40%左右）+松鼠小店（加盟，毛利率 18%左右）。1）加盟店铺需要确保加盟商的盈 利空间才能持续扩张运转；2）囤货属性产品，线上的大促对线下加盟商流量会有“透支”， 加盟商生存空间会被线上线下价差以及大促压缩；3）线下加盟商“价盘”更不可控；

所以 1）契合当下流量平台（短视频+直播）以及下阶段流量平台（比如微信私域或拼多 多等）的品类，越容易产生营销效果。2）赛道决定论，赛道不光是景气度决定了增长的 大盘子，也有其他致命差异——如“品”的差异性，直接决定了定价能力。3）流量利用 效率的提升来自于公域免费流量的获取以及私域流量 ROI 的逐步提升，则越容易在出圈 后维持体量。4）对于其他流量池的定位是否清晰。以上 4 大原因是从必要性（流量）的 角度上看 DTC 品牌的出圈与持续性。

（三）补充优势：创始人特质以及投资人风格

流量高地的变迁决定什么品类更容易依靠短期营销上量，通过产品力+营销建立品牌，除 此外创始人/品牌投资人与流量池的关系决定 1）能否在营销初期获得相对廉价流量支持， 低销售费用率，初始营销投资相对少；2）利用对平台流量分发机制、互联网营销方法的 熟稔，快速建立品牌形象。

创始人的能力决定品牌是否能出圈，创始人的出处/特质一定程度上决定品牌在公域打完 后的归途。实业出身的创始人有供应链资源优势，咨询/快消/代运营出身对“建立品牌” 有技能优势；技术出身在品牌上量后会回归研发，实业、快消出身在品牌上量后会回归 线下渠道；淘系出身则更依赖线上渠道，或私域运营，或转为 TP。

在这个部分我们不做重点陈述，具体在第二部分的案例分析中对于以上表格中罗列的企 业的具体发展历程与特征。

二、案例分析与股价（成长阶段）复盘

在这个部分我们想利用案例重点分析如下问题：品牌在线上成长有几个阶段，每个阶段 有什么特征？什么样的品牌会老化？什么会长存？留存的品牌做对了什么？

我们认为

1、1.0 淘品牌→2.0 猫品牌

 时机讨巧：在传统品牌还没有重视电商渠道的时候利用时差+产品的细微差异，在线 上快速成长；

 在线上渠道上营销投入+彼时淘系与传统大牌关系疏远，第一代淘品牌可以在少竞品 环境下获得廉价的淘宝流量扶持 → 上量+融资 → 再投线上营销+逐步打造一个品 质品牌的印象；

缺点是

 因为早期的低价策略，所以升级困难，停留在平价产品里逃脱不了 GMV 跟着销售 费用正相关的增长瓶颈；随着竞品上线，线上流量增速放缓，投放的 ROI 逐渐降低；

 转线下是升维过程，提利润率几乎不可能，连盈利都较为困难；于是在传统品牌线 上化后，DTC 品牌更容易遇到瓶颈；

1.0 淘品牌做到今天的体量上，也能因地制宜追求新的增长曲线，但新的竞争格局和流量 分配规则决定了新品牌不可能再靠 1.0 的方式成功了。2.0 品牌是出现时间更晚、曲线上 增长更快的品牌。对于“现在”这个时点来说，2.0 品牌把握消费者需求得更准确，但“更 细分”往往对应着更小的受众基数，这是 2.0 品牌面临的新“天花板”。

2、未来可能出现什么？适应更新的平台与流量规则的品牌

1) 拼品牌/C2M/爆款单品（类似南极人）

 主打极致性价比、低价、爆品逻辑；

 渠道商选品，利用的是生产端的信息优势；

 短期需求高，产品迭代相对快，目标群体消费尚不成熟；

 相对受益于大流量平台的选品策略 缺点是

 利润薄，定倍率低，品牌溢价空间小，做品牌难；

拼多多上有流量，可能有一定复购——以后也会需要商家来买展位，但是没有长期收藏 夹与购物车——复购依靠产品展示； “店”的概念不强，就会导致新品牌的“品牌感” 不强（当然目前拼多多设立了店铺粉丝的概念，往后的预期上这一点将逐渐得到改善）。 用户往往是会因为产品有性价比而购买，所以更适合以爆款单品逻辑跑出主打性价比， 薄利多销品牌。

2) 强私域与 brand.com 属性产品

 从私域起量，更重消费者关系网维护；

 更精准营销+重视公域外的市场和流量；

 产品品质较好，因为源起于私域的品牌更需要复购+口碑裂变；

缺点是：

 私域的圈子扩靠裂变、买营销，面临到的隐性（公域与渠道）的竞争者众多，不到 公域很难判定品牌的竞争力，到公域后出于立品牌的需求，会面临一个营销 ROI 降 低换挡的阶段。

 相对更难控价盘。

（一）时势造英雄：

1.0 淘品牌的变化 1.0 时代杰出代表的变化：南极电商、阿芙精油、三只松鼠、御家汇（御泥坊）

1、南极电商：通过圈定“供应链生态”多平台多渠道布局

我们认为南极电商收集长尾流量，在“品牌”相对弱的廉价纺服家居品类里，依靠碎片 化流量整合能力，继续在 2.0 时代创新高——南极电商。甚至有可能 3.0 时代还能适应新 平台的规则。

Q：为什么这类品有可能穿越到拼品牌 3.0 时代？

A：首先指出，拼品牌 3.0 并没有比 1.0 的淘品牌和 2.0 的猫品牌有“品”上的升级。我 们在《拼多多（PDD）深度研究报告：点数三大发家品类，“拼品牌”与多多买菜推动 飞轮效应》就指出拼多多 18-19 年 GMV 中占比最高的品类即为白牌型低价囤货必选品， 对于此类低加价的囤货品（对应到的是我们在充分性中提及的高 M 占比+低 S 占比的第 一大品类），易品类而难品牌，白牌靠搜索很难做（服装跨境电商几乎不上 amazon，部分因为品类无法靠搜索成交），需要 leverage 关键词，南极人就是这类品里的关键词， 获得了大量相对廉价的搜索流量。

1) 公司发展阶段复盘

第一阶段：传统保暖内衣生产（1998-2008）：“保暖内衣”开始在国内兴起，创始人张 玉祥引进国外先进技术合作和高科技材料，广告投放+天王巨星代言（签约葛优、徐帆、 刘德华、袁咏仪、海清等），在央视等媒体砸下巨额广告位，打响知名度， “南极人不 怕冷”家喻户晓，仅两三年时间，南极人跃居中国保暖内衣品牌前列。

第二阶段：剥离生产业务，品牌授权+产业链服务（2008-2015）：2008 年金融危机，中 国纺织业遭受重挫，厂商们的订单越来越少、价格越压越低，然而劳动力价格却在逐渐 攀升。于是南极电商砍掉生产和销售端自营环节，卖掉所有工厂，只保留“南极人”这 个品牌，转做“品牌授权”生意。利用洼地效应，目标客户为中低收入人群，走极致价 比（南极人是行业 TOP10 里面唯一客单价低于 100 元的品牌）；

第三阶段：供应链+营销管理能力输出，逐步扩品类（2015 年至今）：17 年收购时间互 联（其主营业务为移动互联网广告业务）。 主要通过代理移动互联网媒体投放平台流量 及其整合的分散流量，提供高效、优质、精准的营销服务。（2019 年 4 月，时间互联以 小红书为切入点，正式进入了 MCN 行业；2019 年 11 月，时间互联正式与淘宝联盟合 作。）至此完成生态链全布局，打造 M 端选品+S 端管理能力输出的优势。

2) 公司重点优势梳理

a) 整合上游零散的产能：

 依靠数字化（南极数云）提高产业链整体效率，“南极人”品牌变现：1.杂牌和白 牌的市场上选择“效率+相对品质”的制造商，切中市场痛点；2.行业品牌集中度低 （以女装为例，前十品牌集中度不到 10%），品类离散度高；3.大多数用户在选择 内衣与袜子等品类时，对品牌重视度低；南极人品牌知名度为经销商降低获客成本 增加利润，收取品牌综合服务费。

 对供应商进行服务变现：1.NGTT 共同商业模式（2012）、柔性供应链（2013），南极电商为供应商提供稳定持续订单，并提高供应商资金使用效率和存货周转效率； 2.通过对三大电商平台（阿里、京东、拼多多）的市场数据监控搭建数仓，深挖存 量、探索增量；3.在供应端重点建设质量监控和爆款打造，共同体内部信息共享， 对供应链合作伙伴进行数字化指导，收取服务费。

b) 下游整合零散流量：

南极人作为内衣家纺品类关键词，获得大量廉价搜索流量。南极人营销费用增速低 于 GMV 增速。16-19 年电商渠道 GMV 由 72 亿增长至 306 亿，cagr 62%。

2019 年南极生态合作供应商 1113 家，合作经销商 4513 家，授权店铺 5800 家，阿里平 台支付人次超过 2.88 亿（ 考虑阿里成交占比整体 2/3，推算全网支付人次超过 4 亿）。 品牌综合服务费收入为公司核心收入，2015-2018 年 CAGR 为 73%。2019年12.4亿元， 占比 32%。南极人品牌：阿里巴巴（65.5%）京东（15.3%）拼多多（13.0%）唯品会（4.7%）。 2017 年起正式运营拼多多和唯品会渠道，GMV 占比小但保持 100%-200%的高增长。 我们认为拼多多用户群体与平台定位，与公司产品高度契合，发展潜力极大。

下一部分我们重点分析依靠淘系流量快速增长，流量红利殆尽后，转向私域/线下/TP— —阿芙精油/三只松鼠/御家汇

2、转私域：阿芙(精油)

阿芙曾经是天猫双十一国妆第一，现主体转入私域运营。阿芙曾把精油品类与品牌高度 绑定，创始人曾提出，线上依靠大促上量伤价盘且压毛利，曾试图转线下，但护肤品线 下渠道重且进入壁垒高，线下专柜只能做品牌形象而无法实现盈利，于是轻盈转入私域 运营。

我们认为阿芙在精油、纯露上有品类优势；荷荷巴产品上有成分优势；电商红利期 16-17 年阿芙 3/4 销售收入来自线上（猫旗 2-2.5 亿+京东 0.7-1.0 亿+线上 30 多个经销商/代销 0.5 亿），线上增长+40%；1/4 收入来自线下 400+家店铺/CS（90+自营、80+线下经销商）。

第一阶段：线下渠道重体验难上量，线上流量上量；2006 年从线下起步，09 年入局淘宝； 13-14 年双 11 美妆销量冠军；但折扣+调价，买流量拼不过传统大牌，且物流体系不完善；

第二阶段：线上流量滑坡+线下销售模式存在问题：线上线下 0.5X 价差，线下受抵触， 控货不严、窜货严重伤品牌；16 年寻求上市，作价 10 亿与御家汇联姻失败。阿芙搜索 热度不稳定，17-18 年搜索流量持续下滑。

第三阶段：缩线下，转私域。调整产品结构和营销策略，在爆品运营，抖音+社交电商运 营。虽然阿芙在 16 年就入局微信公众号，长期积累 30W 存量粉丝，但交易占比低；18 年运营有赞+客户社群运营，提高粘性。根据 C2CC 统计，19 年 5 月阿芙有赞微商城月 GMV 340W，保持每月 30-40%增长；渠道分销 80W，微信生态月营收 420W。19 年 6 月 是化妆品销售淡季，阿芙销售额却同比上涨 300%以上，6 月单月销售额超 2 亿，线上线 下的销售实现双增长。根据淘宝平台数据，20 年 6 月阿芙猫旗 GMV 4110W（yoy-58%， 19 年高增长），19-20 年 cagr30%，猫旗月均 GMV 在 2kW-5kW 左右，总体淘系波动较 大。在淘系下滑的阿芙，在微信生态寻求流量补足。

3、转线下：休闲食品中的三只松鼠，服饰类的妖精の口袋、茵曼等

三只松鼠的历程是最典型的淘系品牌：崛起于品类尚未线上化，利用品牌整合供应链 M 端，原有大单品（原味坚果）随淘系用户数增长而拉高上限；随着竞争者入局、原有传 统品牌（例如恰恰）relocate 细分赛道，市场份额和单月线上销售承压，通过扩 SKU 与 品类再拉高营收上限；销售费用高+大促频繁压毛利后，加速拓宽流量池——线下+私域； 虽然流量触达与积累相对缓慢，但用户复购、成交转化率提高，存量相对稳定。

三只松鼠发展阶段复盘：

第一阶段：依靠流量上量，收割电商红利，迅速成长为线上行业龙头。2012 年三只松鼠 首次参与天猫双 11 获食品类 GMV 第一名，此后 7 年一直蝉联冠军（2012-2016 年正 是淘宝用户高速增长期）；2014 年开始扩 SKU，从坚果到果干、肉制品、烘焙产品、礼 包；2016 年 9 月，线上月均 GMV 横在 2-3 亿元，三只松鼠开展线下布局，在安徽芜湖 开设第一家线下体验店。

第二、三阶段：红利释放后半段，营收净利下滑——坚果占比过重+线上占比过重（90% 以上），流量变贵后，2016 年获客成本达到 12 年的 4.5 倍，坚果品类月售 4 亿左右—— 线上细分品类单品牌天花板。开始进一步扩品类（上新品，扩饮料品类）+转线下（高速 开联盟小店，拓宽流量与销路：“0 加盟费，0 保证金”，店长“自主经营”，自定零售 价）；根据三只松鼠业绩说明会，2019 年投食店毛利 40%，松鼠小店毛利 18%，线下贡 献 3%营收。2019 年上市，全年营收突破 100 亿，（坚果占 54%，果干占 8%，肉制品 12%，烘焙 16%，礼包 9%）；

2019 年除了线下高速发展外，试水迪士尼模式（IP 动漫影视+松鼠小镇游乐园）、自营 APP 与微信私域；目前微信私域运营效果显著，复购率高于淘系公域（推出 18 元季卡等 粉丝运营活动）；

第四阶段：延伸子品牌——宠粮、母婴辅食等；此阶段坚果等休闲零食线上数据增长乏 力，月均增长至 6-8 亿 GMV 后 20 年 5 月出现明显回落，传统休闲食品恰恰等转线上； 恰恰 2017 年电商营收 2 亿，18 年 3 亿 ，yoy+43%，19 年 5 亿 yoy+73%）。

面对线上单品类天花板+传统品牌侵蚀市场份额，三只松鼠开始发展子品牌，试图突破。 小鹿蓝蓝定位中档，瞄准母婴极其细分品类；养个毛孩定位性价比猫粮；铁功基瞄准酸辣粉与螺蛳粉线上高增市场；喜小鹊做喜礼定制，休闲食品整合。

4、转 TP：御家汇旗下运营水羊国际、韩都衣舍旗下韩都动力

御家汇核心优势梳理：1）御家汇创始人戴跃锋是湖畔大学一期成员；2）面膜是偏差异 化的赛道（欧美大牌早年做面膜很少），做大罐面膜+精美文案+淘系定向流量。18 年开 始遇到瓶颈，量价齐跌，月均 5000W 成交。

主要风险梳理：1）没有持续的口碑产品，赛道不足够好（清洁和二次清洁品类目前难出 生命周期长的大单品），没有流量容易下滑。2）营销重，子品牌成长弱，主品牌竞争激 烈。2018 年公司销售费用率 38%，2019 销售费用率为 43%，其中平台推广服务费占比 40%左右，品牌宣传费占比近几年明显提升。公司销售费用率并不比行业一般水平显著 高，但公司毛利率较低（50%，类比化妆品行业 60-70%），因此对费用更为敏感。

品牌主要投放渠道：1）新媒体渠道——短视频+直播：2019 年把握抖音平台流量红利， 7 月-9 月抖音平台品牌投放点赞量位居首位，dou+和抖音直播引导的销售额占御泥坊天 猫旗舰店总成交额 27%，短视频投放次数超过 1200 余条，合作达人超 700 人。平均 4-5 天上一次直播间：2019 年与李佳琦直播合作 47 次，与薇娅直播合作超 30 次；2）传统 媒体渠道——电视剧植入：2020 年植入《安家》、《猎狐》、《幸福触手可及》、《三 十而已》等热播剧。

再青春之路：淘品牌比 TP 的能力建设全面，向上接触过供应链和选品，中游做过站外 投放，向下做过粉丝运营。从能力建设上来说，淘品牌可以做 TP——旗下水羊国际利用 御家汇出身即带的国内电商基因持续放量。代运营前期进行渠道建设、市场与人力投入， 以及组织架构调整，后续将持续放量，学习海外品牌经验，为自有品牌赋能。

根据艾瑞咨询，2018 年代运营服务市场交易规模约 1613 亿元，同比+46%；根据公司财 报，御家汇 2018 年水羊国际签约 KIKO，成为其在中国大陆地区线上唯一合作伙伴。开 业活动销售超 6W 支，开店半年店铺粉丝量突破 100W。；2019 年水羊国际承接强生业 务以及其他国际品牌。城野医生三个月销售超 1000 万元，2018 年销售额同比+117%。

布局私域流量运营：上线水羊潮妆微信小程序微信“水羊潮妆”平台，根据红网时刻报 道，上线 3 个月注册会员突破 200w，销量达到 108 w 单。

我们认为以上类型企业一看战略布局（尤其是营销与渠道），二看选品和产品力，三看 战略转身的可行性。选品在于整合供应链，产品力在于迎合消费需求或者教育消费市场； 战略转身在于企业能明确认识到单品的线上销售上限、单一平台的掣肘进而进入有一定 门槛或 ROI 偏低的领域。

（二）2.0 时代新玩家：2B 转 2C、线下转线上、新互联网原生品牌

1、2B 转 2C：新宝股份、北鼎股份

从代加工业务转向品牌运营，我们认为小家电品类中此类公司较多，目前新宝股份将摩 飞线上化运作能力复制，北鼎股份转向新零售。

新宝早期为海外电器企业提供 OEM 与 ODM，凭借成本、规模和技术优势在全球小家电 市场崭露头角；随着 OEM 成本优势压缩，新宝开始提升研发和技术优势，在 2009 年 ODM 占比提升至 60%，完成过渡；2009 年成立自有品牌东菱，在国内开展 OBM；2013 年代 理摩飞，2014 年挂牌上市。

摩飞进入中国市场比较久，历经渠道重心变革和电商团队更迭，2019 年才开始爆发：

 一方面，存在消费者教育时间。“美苏九”长期教育下的家电市场集中度高（线下 CR3 80%，线上 CR3 60%），破局空间小。小熊一直把厨房小家电定位在 50-150 的 价格区间，摩飞定位中高端，用户消费心智尚未成熟；

 另一方面，缺乏线上营销运作经验，流量平台曝光形式与小厨电的“颜值经济”不 match，16 年爆款榨汁机的推出也只在妈妈网和下厨房等垂直平台发布，17-18 年小 红书内容社区图文分享 match 到了摩飞的定位“颜值+中高端+海外品牌”，流量高 地属性匹配+新电商团队思路灵活，产品定位清晰，摩飞在小红书上的笔记数也远超 其他小家电品牌，企业号仅发布 43 篇笔记，其余 3W+均为 UGC 与 PGC 内容。摩 飞多功能锅、榨汁杯的笔记数量大幅领跑，同时，20 年新单品，消毒砧板、绞肉机 以及早餐机的笔记数也均过千。2019 年摩飞销售收入 6.5 亿元（15 年摩飞销售收入 仅 3k-4kW）。

小熊聚焦于更具性价比的产品，在价格和促销资源上的投入较多，而摩飞着眼于更具生 活品质和更具创意的小家电产品，社交种草的属性更强，小红书和微信在“秀”的成分 上更多，摩飞则天然适合。除此外摩飞在微信公众号的推广上也处于前列，企业号单篇 阅读数 2W-3W。

纵观新宝与小熊，我们认为在小家电市场中品牌可能“爆发”的机遇：1.寻找合适的营 销平台，在早期完成消费者教育与收割；2.突破“单一爆品”的质疑，新宝靠 ODM 积累 下来的研发实力，小熊重拾对研发的重视。3.品牌实力，小厨电属于家电的细分市场， 极容易被传统品牌 relocate，所以需要产品足够有卖点，上新频次高，解决用户痛点需求。 长期积累形成品牌实力。

其次，高定倍率的产品对流量持续支持的需求不高，因为高定倍率留足经销商的利润空 间，且能够支撑购买线上流量。此类产品同样适合线下销售（大牌有天然渠道优势，可 以在经销商渠道和专营店开设新品类；传统品牌也可以在线上重新定位新品牌，正面狙 击该品类）。因此长期看，品牌心智是关键，新品研发推广能力是企业重要护城河。

小家电品类中，北鼎定位价格段远高于摩飞、小熊等，北鼎诞生在 1.0 时代（2009 年）， 小步前进，不徐不疾，产品为王，坚持自己建设一个国产品牌，定价相比其他国产品牌 容错空间很大。少数 1.0 品牌在 2.0 时代越活越好的，因为本质上就不是“流量倾斜”造 就的“线上品牌”，具备 2.0 的特征。

2、线下转线上：珀莱雅

2003-2007 公司初创阶段从 CS 渠道期间，2011 年设立全资子公司“美丽谷”进行线上运 营，2015 年后寻求渠道变革，2015-2017 年电商销售额同比保持+30%。2017 年开始大力 优化线上线下渠道（关闭线下部分门店，KA 渠道人员优化；近 3000 家 KA 渠道、1.9W 家 CS 店，CS 渠道贡献营收 55%），提升供应链协同，改善存货周转与营收账款周转情 况；上市后偿债能力增强，在线上运营、研发和品牌定位上发力。

由于国内化妆品市场中，中高端市场被跨国公司占据，大多数国产品牌定位在中低端价 格段，价格战容易两败俱伤，所以国产品牌产品、定位、营销预算以及对渠道的利用率 相对重要。

珀莱雅线上化后通过打造“明星大单品”和爆款，不断推新，稳定市场地位；例如 17 年 的“水漾芯肌系列”“靓白芯肌”系列。线上化过程中，几乎每个季度都有爆品推出， 19Q1 的烟酰胺精华，19Q2 的粉底液，随后泡泡面膜大爆，成为全网第一的贴片面膜； 20Q1 推出双抗精华，Q2 推出红宝石系列，Q3 中式彩妆“彩棠”大热。

珀莱雅从线下转线上，线上毛利高，但没有完全放弃线下渠道，而是做不断优化，则无 需面对“扩流量池”的压力。

3、新互联网原生品牌：完美日记

后起的互联网原生品牌往往 1）起初就线上线下、多平台多渠道并行；2）营销渠道重点 投直播与短视频；3）品类上 match 短视频要求的颜值或者契合消费者健康消费、价值观 变化

完美日记，营收 10 亿左右后开始私域运营；20 亿左右后开始扩品类（完子心选→护肤 品）、并购新品牌提高整体价位段（小奥汀）；接近 30 亿后开始提 margin（收缩规格， 推新品，做更贵的品牌，控货折）。

同样面临线上品牌众多，赛道竞争程度越来越激烈，未来看“大中台、小前台”的打法 复制能力。

（三）总结

我们在第一部分必要性的讨论中，对流量助推下的品牌持续性进行探讨，下面对充分性 分析与案例分析后品牌运营模式进行总结：

1.对于白牌型囤货低价必选品，我们认为本身很难产生品牌，目前能看到的南极电商贴 牌是跑通的可行模式。

2.对于与生活方式强相关的品牌，我们在框架一致的基础上，拾人牙慧进行延伸：

 1）.势能型产品为王：创始人往往制造/产品/爱好型创业出身，好赛道+强情感 关联，买的是产品和消费者之间的情感链接，是创始人敢定价的野心，一段时 间内产品不能证伪，放弃大而全，不做通路货，在宽赛道中选择“小而美”， 先做渗透，再依托产品属性扩品类。

 2）.动能型极致性价比：创始人往往 TP/营销/电商出身，运营为王，效率优先， 买的是人力组织方式和团队执行能力，宽赛道、低转化成本。上量快，跨过淘 系天花板后需产品有差异、能提 margin；打法能复制，依托人群属性扩品类 。

3.对于高加价、高容错的品类，我们认为不是所有品类都一定适合在公域做，私域成本 低以及利基市场信息不对称，使得部分品牌可以在差异化渠道跑出，效率更高。

三、从要素变化看新的可能崛起的品类

1、第一要素：线上渗透率与线上增速

我们在第一部分就展示了目前各大品类所处的线上增速与线上渗透率的位置，以下对各 品类位置变动的复盘，发现如下品类突破象限

*虚线表示 15 年线上增速（横轴）与线上渗透率（纵轴）坐标轴；实线表示 19 年线上增速（横轴）与 19 年线上渗透率（纵轴）；圆圈大小表示 15/19 年该品类线上市场规模

 增速与渗透率双增的品类：粮油食品、休闲食品、美肤个护；

（1）粮油食品，由冷链物流推动生鲜零售带来的线上渗透率的提升（但仍弱于整体线上 渗透率），增速近年来超整体线上增速。

（2）休闲食品，由于消费场景与渠道仍存在末端整合的可能（下沉市场有众多非连锁的 夫妻老婆店、连锁的零食专卖店以及一二线城市的便利店与商超均属于盘根错节的线下 零售终端，线下零售场景占比超 60%），所以休闲食品品类料将继续享受电商红利；品 类自身增速来源于部分品类的消费需求分化。

（3）美肤个护，线上占比高于整体，且线上增速也在提升，属于高景气赛道。在 15-19 年一直保持高于整体线上渗透率，15-19 年线上增速也维持相对高位。

 渗透率提升但增速下滑：纺织服饰、珠宝。纺服属于已经历线上化提升的快速增长 期，基数大，增速下滑，品类的线上化提升依靠去满足新用户（下沉市场）的消费 需求或细分消费群体的需求（汉服等）；

2、第二要素：三大成功的必要非充分条件

 价格/消费频度：价格除以复购频度。这个指标太低，说明价低而频度高，是低价即 时性需求，走线下（调味品、蔬菜、榨菜泡面矿泉水）；这个指标太高，说明加高 而一劳永逸不更换，也走线下（白电、珠宝首饰钟表之类，重体验，有专业渠道教 育，眼见为实），线上适合价格/消费频度在微笑曲线中间的品类。

 刚性约束：重量，即快递成本占比，饮料以及冷链运输型产品需控制在 15%的安全 边际以内；

 教育成本：专业零售在线下会持续存在，如母婴、宠物；如果这种教育需要持续沟 通，不同阶段有变化，则线下渠道会维持较高占比；可信度：珠宝玉石天生适合线 下渠道，有保障，线上退货率高到 70% VS 下沉市场买珠宝不看品牌，就看哪里店 多、店大。玉石珠宝的线上化是被直播突破的（解决信任问题，所见即所得）；

3、第三要素：零售场的距离与零售场的内容

人与场的距离：1.基础设施变化，如仓储、物流网络-跨城（菜鸟）、城内（丹鸟）、3km/ 半小时（蜂鸟）；2.效率提升，通过算法优化和单量增加摊薄成本，将 3km 即时配送降 低到 6-7 元；3.价格/消费频度：高频、即时性消费可能被新零售打穿。半小时 3km 的本 地服务网络兴起，且每单运送成本降低；4.线下发展不充分类产品适合线上销售：基础 设施建设推动“易耗囤货”类线上销售，母婴宠物用品，尿布、奶粉与猫砂、狗粮都属 于稳定消耗量大的，且标品化程度高、囤购+单件量大且重，更适合物流配送完成

人与场的内容传播方式变化：11 亿移动互联网用户，互联网使用时长越来越长，同时越 来越向短视频与直播转化：2G→4G→5G 传播内容从图文→短视频→直播。

货与场的链接更直接，给了货端（M 端与中小品牌）生存空间。以前线下销货只能依靠 大分销商、商超，小品牌生存空间小；电商流量去中心化+网民渗透率提升，M 端+小品 牌可以通过拼多多、淘宝农产品、短视频直播、私域微商把货直接面向全国消费者。

 短视频与直播场的作用：

1）.提高产品展示效率，一定程度上更利好纺服、彩妆等需要产品展示的品类；（但纺 服上文也说过，已经经历了线上渗透率快速提升的阶段）

2）.达人促销场+商家及时客服销售场：达人直播以低价为吸引力；商家的自播就以及时 客服为吸引力；2020 年双十一第一战就是在直播间展开，根据 36kr 淘宝直播榜单数据， 李佳琦和薇娅凌晨直播间带货合计 70 亿元，10.21 全天带货 90 亿元，预售第一场相比 19 年双十一期间翻 3 倍，流量向直播集中。

品牌做深消费者运营的新阵地——私域：

小程序 MAU5-6 亿占微信月活的 1/2，而其中活跃度最高的是 APP 取代型：比如说滴滴、 全家等生活服务型小程序，高频消费；其次，是具有线下业态+线上小程序会员积分管理 的，比如优衣库等；

我们认为，品牌的小程序兴起是 brand.com 的消费习惯培养的起点，消费者的点击路径 往往在社交时间内，通过链接进入，目前比较少通过查询小程序进入，链接进入效率高， 未来有可能形成小程序式 shopping mall 的趋势；

4、总结

在此部分三大要素的归纳下，我们预判未来能给新品牌带来机会的是 1）线上渗透率尚 不高，即传统大牌还未完全利用线上渠道红利的品类；持续看到在基准以上的品类中有 持续行业红利的品类中跑出“品”的升级、契合价值观变化、迎合消费群体用户习惯转 变的品牌；2）存在 3 大成功地必要非充分条件：价格/消费频度处于中位段、刚性约束 的安全边际在 15%以内、教育成本较低；3）零售“场”的变化给了直播品牌与私域品牌 成长的机会。

四、风险提示

电商全面征税可能会影响部分品牌、直播电商监管、线上消费品竞争格局更激烈等。

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告出品方/作者：华创证券，王薇娜，胡琼方）

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