用友网络专题研究：景气加速与竞争力认知的拐点

一、新赛道：数智化、云原生、国产化三大机遇

1. 数字化转型成为经济结构调整重要动力

宏观经济逐步转向高质量发展，技术进步、数字化转型成为经济结构调整重要动力。1） “高质量发展”最早在 2017 年 12 月中央经济工作会议上被首次提出，2021 年政府工作报告对“高质量发展”的强调显著增加，指出要以推动高质量发展为主题，以深化供 给侧结构性改革为主线，以改革创新为基本动力，确保“十四五”开好局起好步，影响 深远。2）产业层面，高质量发展对应的是企业自身对传统要素的有效利用、对新技术及 新要素的积极引入，科技创新将成为新旧动能转换的重要抓手，数字化转型成为精细化运营的必要途径。

政策进一步激发数字经济“牵引力”，加速企业数字化转型进程。1）数字经济包括“四化”框架，“数字产业化”和“产业数字化”体现对生产力的精细 运营、“数字治理化”体现对生产关系的改造重塑、“数据价值化”体现数据信息的生产要素价值。2）2017 年 3 月，数字经济首次被写入政府工作报告；2020 年以来，相关政策对数字经济展现出较大的重视，大力培育数字经济新业态，深入推进企业数字化转型， 打通数据供应链，以数据流引领物资流、人才流、技术流、资金流，积极形成产业链上下游和跨行业融合的数字化生态体系。

产业数字化发展深入推进，渗透率稳步提升。企业数字化转型大背景下，大量企业通过信息化手段优化经营流程，并利用大数据、工业互联网等加强供需精准对接、高效生产和统筹调配。产业数字化转型提速，融合发展向深层次演进。

2. 云计算比较优势明显，加速企业数智化进程

云技术具备成本低、协同性高、迭代快、部署灵活等多种优点，加速企业数智化进程。1）云化模式下一般采取定期支付订阅费用，由此降低客户购买力门槛，吸引长尾新客户进入公司服务体系。2）云端化特性促使企业自身生态链上的各个业务系统相互打通，数据共享，为企业自动生成相关的数据关联报表， 建立大数据体系，使企业走向商业智能化。3）云软件的升级通常在一两个小时内完成，并且在升级的时间段不影响客户在平台内完成大部分的工作，在线升级完成后，用户仅需将系统在线按提示自动升级后即可使用。通过数据产业链的运营进一步挖掘用户的衍生需求，持续提供增值服务，提升 LTV。4）SaaS 平台的云 ERP 系统软件项目部署仅需 1~2 月完成，部署期间只需要专注于业务流程即可，省却了应用软件服务器、数据库服务器、 软件及数据库备份系统、存储系统等产生的硬件环境成本。

数字化经济时代，中国 SaaS 领域存在巨大发展空间。1）随着数字化转型和业务升级的节奏加快，企业上云 的需求日益强烈，预计 2024 年中国企业级应用软件 SaaS 市场规模将超过 100 亿美元，2022-2024 年复合增速超过 35%。2）2018 年美国在公有云上面的支出达 970 亿美元，占比 GDP 的 0.5%，中国公有云支出为 54 亿美元。从 GDP 占比上看，中国公有云占比 GDP 的比例仅为 0.04%。因此，随着企业化转型加速，中国的云计算和 SaaS 存在巨大的发展空间。

云 ERP 大规模应用时代已开启。到 2020 年底，有更换系统需求的大型企业中，将有 超过半数会从传统的本地部署许可证模式转向公有云模式。到 2025 年，基于云的 ERP 需求将超过整个 ERP 市场的 65%。

3. 国产替代拐点已至，催化龙头企业加速成长

国产化替代大势所趋，国产软件品牌显著受益。随着科技的竞争与角逐日益加剧，国产化替代已经上升到国家战略地位，我国科技产业也在积极谋求包括 IT 技术设施、基础软件、应用软件、信息安全在内的国产化替代。我国陆续颁布一系列关于维护国家信息安全、实现自主可控的法律法规和相关政策为我国计算机行业的国产品牌提供绝佳的发展机遇。

受益于软件国产化浪潮，国产 ERP 软件市占率上升趋势明显。目前在我国整体 ERP 市场，用友和金蝶两家的市场占有率达到 43%。整体来，国产品牌 ERP 软件占据了绝对优势。

高端市场中国外品牌依然保持一定优势，国产厂商有望弯道超车。1）附加值较高的高端 ERP 市场，截至 2017 年，SAP 和 Oracle 共计占据了 53%的市场份额；用友和金蝶在高端 ERP 市场的份额分别只有 14%和 6%，神州数码（鼎捷）有 5%的市占率。因此在大型的央企、国企中，仍然存在较大的国产化替代空间。2）呈国产替代之风，管理软件有望受益于国产化浪潮，实现对国外 ERP 的弯道超车。

二、新产品：产品矩阵持续完善，深度赋能各层级客户

作为传统 ERP 管理软件的国内龙头企业，用友网络从 2014 年来紧抓国内行业上云大 趋势和政策驱动的机会，适时推出云产品并投入了大量人员和研发在云服务行业，在国内企业数智化转型的背景下，以及企业对于云服务的接受程度日益深化，用友网络有望构建一套完整的企业云服务生态，成为云服务领域的龙头企业。

大中小客户产品线齐全，矩阵持续完善。1）经过 30 年的发展和经营，公司已经形成庞大的客户技术和高粘度的用户群体，中国 500 强企业超过 60%与用友建立了合作关系。 2）面对不同客户，公司推出不同的产品线满足相应需求。大型企业方面，产品由传统软 件的 NC 到云 ERP 的 NCCloud，再到 YonBIP 商业创新平台不断进化；中型企业方面， 产品由传统软件的 U8 到云端部署的 U8Cloud，再到 YonSuite 商业创新平台；小微企业 方面，传统软件 T+进化为 T+Cloud 云产品，再进化为好会计、好生意、易代账等云原生产品。

工业互联网时代来临，用友精智平台值得关注。1）工业互联网作为我国制造业转型升级的关键利器，近年来在政策支持下，发展速度不断加快。智能制造大环境叠加政策大力推进，工业互联网驶入快速发展期。2）公司在工业互联网领域坚实发展，以云原生制造 中台、精智 AIOT 平台、精智工业大脑、精智工业互联网标识解析为四大核心能力。截至 2021 年 8 月 3 日，平台已注册工业企业 1443905 家，其中包括大型企业 10462 家、中 小型企业 1433443 家，平台用户数 6376931 人、活跃用户数 1981826 人，平台开发者数 37535 人，活跃开发者数 8923 人，已落地冶金、化工、机械加工、汽配、中医药、 日化等 10 个行业子平台，并支撑企业建成一系列智能服务云平台，帮助众多企业建成智能工厂。

1. YonBIP 大型客户进展顺利，市占率有望持续提升

大客户覆盖优势明显，云时代付费能力更强。1）公司在软件时代起即在大型企业方面具有相当的优势，其在客户服务方面很重视，NC、U9 等产品都由总部实施人员负责交付。 截至 2020 年，中国 500 强企业超过 60%与用友建立了合作关系。2）云转型后，公司凭借对大客户一贯的了解，为相应企业提供良好的产品支持，大中型企业客户依旧是云服务收入的主要来源，2020 年，大中型企业云服务业务占云服务收入（不含金融类业务） 比重为 79.64%。

YonBIP 不断提升产品力，全面服务大型企业数智化转型和商业创新。公司面向大型企业提供用友商业创新平台 YonBIP 和 NCCloud 的混合云解决方案，2021Q1 发布了 YonBIP 旗舰版（公有云）202102 版。

YonBIP 定位为数智商业应用基础设施和企业服务产业共创平台，具有数字化、智能化、 高弹性、安全可信、社会化、全球化、平台化、生态化八大特性，采用云原生、微服务、 中台化、数用分离等全新的架构，提供营销、采购、制造、供应链、金融、财务、人力、 协同等核心领域云服务和金融、能源、建筑、汽车、烟草、财政等行业云服务，并开展与生态伙伴合作，服务更多的细分领域和行业客户，全面支撑企业、产业链与价值网的 数字化、智能化协同，使能企业商业创新。

对于大型企业来说，首先，YonBIP 是大型企业数智化的技术底座，帮助大型企业实现数 智化平台架构升级；关键，YonBIP 是大型企业集团管理和业务运营支撑平台，是打通大 型企业内部管理和外部商业创新数智化的一体化运营平台；未来，YonBIP 是数字商业网络的基础设施，是帮助核心企业构建产业链上下游网络的产业互联网运营平台。

集团客户不断拓展，市占率有望持续提升。1）公司抓住大型企业产品技术升级换代和在 财务、人力、营销、采购、制造等行业领域应用热点，充分发挥公司在产品技术、企业 应用上的积累与创新能力。满足客户业务拓展和架构升级需求的同时，助力大型企业构建产业互联网和实现数智化商业创新。2）公司不断加强在汽车、金融、烟草、电信 和广电等垂直行业数智化解决方案的业务推广，加快推进行业云服务业务发展。

2. YonSuite 升级中型企业云服务，坚持云、订阅优先

采用“SaaS+PaaS+生态”一体化平台模式，推进公有云服务。1）首先，通过 YonSuite 的标准服务，可以满足企业的基本需求，实现管理业务全在线。2）其次，基于用友生态平台战略，众多服务商通过与 YonSuite 合作，可形成场景级的融合解决方案，满足企业的特定服务。对于企业诸多的个性化需求，通过 YonBuilder 和 APIcloud 的低代码开发能力，企业也可快速构建自己的专属服务。3）截至 2021 年 4 月，数据显示，用友云市场已入驻 8000 余家合作伙伴，去年上市深度融合产品 84 款， 今年或将达到 120 款。

公有云客户快速拓展。1）2020 年，通过强化平台运营、客户成功，YonSuite 业务快速增长，新增客户突破 500 家，覆盖服务业、流通业、制造业包括中国水利水电第五工程局、四川供销云科技有限责任公司、武汉市公共交通集团等一批重要国企、央企客户及 其海内外分支机构。2）2021Q1，新增中交资管、味之素（中国）、杭州映云科技、远嘉 （中国）矿业、广西时代锂电材料科技等一批公有云样板客户。

3. 畅捷通领航小微企业云需求，把握广阔长尾市场

子公司提供小微企业云服务，立足“数智财税”和“数智商业”战略布局。公司面向小微企业的云服务业务是由公司控股子公司畅捷通提供，主要云服务产品包括好会计、好 生意、智+、易代账、T+Cloud 等产品。目前形成“数智财税+数智商业”的战略布局， 以“SaaS 工具+开放平台+生态集成+服务集成+会计/老板社群”为主要模式。

产品由单一传统软件向全面 SaaS 工具不断演进。1）数智财税方面，产品包括 T3 传统软件包，主要是基础财务核算软件，2016-2019 年平均每年新增 9 万家以上，未来预计逐步云化；移动化、智能化财税功能好会计，主要面向转小微企业的专职会计提供 SaaS 订阅服务；SaaS 工具+社会化财税服务包，主要有好会计、易代账、小畅票夹、税检专家等，提供全面的智能化财务和税务功能。2）数智商业方面，技术架构由传统本地部署逐步云化、SaaS 化，提升协同性、拓展性及灵活性，功能由财务管理、业务管理发展为 业务财务综合的智能化、一体化功能，并以 SaaS 工具的形式提供社会化营销与供应链 服务。

多元化渠道模式销售，并积极拓展生态合作伙伴。1）转云前，公司主要采用单一分销模式，在全国遍布了约 2000 家分销商；转云后，传统渠道分销商升级转型，开展云服务产品的销售与增值服务，并且新加直营团队、生态合作伙伴运营等机制，共同促进用户的拉新、转化、留存、扩升和续费。2）生态合作方面，公司与 IaaS 云、行业 SaaS、税商、 运营商、互联网平台、硬件厂商等多渠道主体合作，共同开发应用并助力引流获客。

公司在小微企业市场处于领先地位。参考企业付费用户数、小微云服务收入水平，畅捷通好会计在云财务市场、T+Cloud 在云 ERP 市场覆盖率第一，结合云进销存等产品服务，畅捷通整体在云服务市场覆盖率第一，约占 16%，金蝶约占 13%， 浪潮约占 9%，未来整体市场的集中有望进一步提高。

4. 工业互联网时代来临，用友精智平台值得重点关注

智能制造大势所趋，我国存在较大提升空间。高质量发展时期，我国制造业也在不断升级，智能制造及工业互联网作为我国制造业转型升级的关键利器，但从整体来看，我国的工业信息化程度仍然较低，工业软件市场大多被海外巨头把持。截至 2018 年，我国智能制造就绪率已由 2013 的 4.5%增长至 7.0%，智能制造推进体系初步形成，但智能制造就绪率仍不足 10%，说明工业企业整体关键工序数控化、管控集成化、供产销集成化能力依旧有待提高，信息化与工业化的融合程度存在提升巨大空间。

政策密集领航，工业互联网驶入快速发展期。近年来在政策支持下，发展速度不断加快。 智能制造大环境叠加政策大力推进，工业互联网驶入快速发展期。

空间大、增速快，核心产业规模预计超过 6000 亿。2018 年、2019 年我国工业互联网产业经济总体规模分别为 1.42 万亿、2.13 万亿（增加 值口径，2018 年不变价），同比实际增长分别为 55.7%、47.3%。预计 2020 年，工业互联网产业经济总体规模约为 3.1 万亿元，同比实际增长约为 47.9%，工业互 联网核心产业约为 6520 亿元，工业互联网融合带动的经济影响约为 2.49 万亿元。

用友精智连续入选十大双跨平台，工业互联网布局坚定推进。公司在工业互联网领域坚实发展，用友精智工业互联网平台连续第二年入围工业和信息化部“跨行业跨领域工业 互联网平台清单”，以云原生制造中台、精智 AIOT 平台、精智工业大脑、精智工业互联 网标识解析为四大核心能力。截至 2021 年 8 月 3 日，平台已注册工业企业 1443905 家， 其中包括大型企业 10462 家、中小型企业 1433443 家，平台用户数 6376931 人、活跃 用户数 1981826 人，平台开发者数 37535 人，活跃开发者数 8923 人，已落地冶金、化工、机械加工、汽配、中医药、日化等 10 个行业子平台，并支撑双良、鞍钢等企业建成 一系列智能服务云平台，帮助新朋联众、大西洋等众多企业建成智能工厂。

三、新格局：企业级 SaaS 空间广阔，云 ERP 龙头用友堪称脊梁

1. 把握企业软件 SaaS 趋势，国产替代加速龙头成长

内生需求驱动企业级软件 SaaS 快速发展，国产替代有望加速龙头企业成长。美国走进云时代比较早，大概 90%的企业级软件已经有云元素，市场领导者有 saleforce（主要从 事客户关系管理 CRM）、Workday（主要从事财务和人力）等。国内有 45%的企业级软件没有云元素，一些知名公司的收入规模也远比国外同行小。随着国内企业对运营效率和数字化转型的进程加快，企业级 Saas 市场正在快速发展。预测国内企业级 SaaS 市场规模在 2019 年达到 362.1 亿元，2020-2022 年三年里将保持 39%的复合增长，到 2021 年市场规模将达到 654.2 亿元。

在企业 SaaS 众多的垂直细分领域中，很多公司已然崛起。主要分为三大类：1）传 统的软件厂商。他们的优势是用友传统软件业务沉淀下来的技术能力和客户积累，容易 获得大型或者超大型客户的信任，实现传统系统和对接和迁移，但是他们的 SaaS 产品独立性不足，而且部分转型较慢的企业业务中心还在传统软件商；2）创业型 SaaS 厂商。 他们依赖外部投资、资金实力不强，攻克技术难题的能力有所欠缺，所以产品偏轻量化， 部署灵活性上更强、更具备通用能力，而且他们会通过寻找小而美的细分赛道打开突破口；3）互联网厂商。他们有流量和资金优势，可以构建整个产品生态、有的可以发展为 PaaS 平台，但是劣势在于行业场景的积累时间段，缺乏流程管理软件的实施经验。

2. 订单验证大客户能力，竞争格局边际改善

斩获多个千万级大单，验证用友在大客户领域优势明显，后续在替代海外厂商、国内友 商良性竞争中渐次展开。

跨国 ERP 厂商为高端市场先行者，用友作为国产 ERP 龙头企业深度受益信息化、国产 化。在国际上，SAP 和 Oracle 是高端 ERP 领域的绝对龙头，国外的 ERP 软件在行业版本、软件功能完善、实施能力方面具有明显优势，适合 于已与国际化接轨、信息化基础较好、人员素质较高的大型企业。而国内 ERP 软件虽然起步较晚，但软件的价格和实施费用较低，适合经营规模小、信息化管理程度低的企业。中美贸易战触发了新一轮国产替代的需求，加上国内品牌对于国内客户需求理解更深，售前售后服务更及时，将促进国内 ERP 厂商的市场占有率持续提升。

云转型战略顺利推进，预计用友网络 2021 年云业务收入超 60 亿，在“云+软件”业 务中营收占比超 60%。鉴于 ERP 行业的演进，国内 ERP 龙头用友、金蝶、浪潮等正积 极推动旗下 ERP 产品的云化进程。至 2020 年，用友、金蝶、浪潮的云业务分别占营收 的比例为 40%、57%、20%，整体进展符合预期。同时，再具体的产品布局、运营策略上，以上企业均充分吸收了海外的经验，且在诸多方面体现出自身独特的优势。

四、新机遇：景气加速与竞争力认知拐点已至，把握中长期配置机遇

通过梳理用友网络在过去一年中“被钝化的利好”以及近期边际要素改善：

1.企业软件 SaaS 成长空间广阔，国产替代加速云 ERP 龙头用友成长。用友近期在大型 央企及商业银行领域斩获多个千万级大单，典型的如，用友与航天科技集团神软公司签 署战略合作协议，作为第一名中标重庆中烟数字化建设项目。商业银行领域，邮储银行 HR 项目、光大银行 HR 项目纷纷落地。

2.强产品竞争力持续验证，中报有望成分水岭。预期中报“云+软件”的稳健增长，伴随 对海外竞争对手 SAP、Oracle 的国产替代、友商之间的有序竞争，用友产品竞争力进一 步得以验证。

3.剥离非主营业务，推进定增进展，战略聚焦云业务。公司拟将友金控股 44.62%的股权 转让给用友企业管理研究所，剥离后将不再持有类金融资产，伴随后续定增项目落地， 战略聚焦云主业，竞争力有望进一步加强。

4.云服务收入及质量有望持续改善，估值具备性价比。平台化战略清晰，坚持云优先、订 阅优先，同时满足大型客户私有云部署需求，全年云业务收入预计约 60 亿元，同比增长 80%+，占营收占比超 60%，云收入及质量有望持续改善，当前估值对应 21 年约 12.4X PS 较可比公司平均 19.7X PS 具备性价比。

五、盈利预测

围绕“强产品、占市场、提能力”三大关键任务，把握数字化、智能化、国产化浪潮。

1）大型企业服务：公司面向大型企业提供用友商业创新平台 YonBIP 和 NC Cloud 的混 合云解决方案。发布了 YonBIP 旗舰版（公有云）202102 版。21Q1 成功签约徐工机械、 亚泰集团、新疆兵团建工集团、厦门航空、复旦张江、元气森林等一批重要客户。

2）中型企业服务：公司面向成长型企业提供基于 YonBIP 平台的 YonSuite 云服务包以及 U8 Cloud。公司新增中交资管、味之素（中国）、杭州映云科技、远嘉(中国)矿业、广西 时代锂电材料科技等一批公有云样板客户。在二季度公司计划发布 U9 Cloud，加强公有 云业务和生态伙伴运营。

3）小微企业服务：公司面向小微企业的云服务业务是由公司控股子公司畅捷通提供，主 要云服务产品包括好会计、好生意、智+、易代账、T+Cloud 等产品。公司小型企业云 ERP 产品 T+Cloud 进行了全新升级。

预测公司 2021/22/23 年营收分别为 95.26/118.76/150.1 亿元，归母净利润分别为 11.66/14.70/17.80 亿元，其中云+软件业务收入分别为 94/118.3/149.46 亿元。

风险提示

宏观经济下行风险：公司的软件业务和云业务下游为国内企业，国内企业的经营与宏观 经济指标相关，若受到疫情等外界宏观经济下行，可能影响企业对于信息化的需求。

云业务转型不达预期：近年来，公司投入大量人力和研发费用在云业务的布局，如果云 业务遭遇较强竞争对手，或者产品推出市场的接受度不佳，则有可能影响云业务的进展。

市场竞争加剧风险：ERP 市场、工业互联网市场均为市场化行业，竞争较为激烈，公司 存在竞争加剧导致营收不及预期风险。

报告链接：用友网络专题研究：景气加速与竞争力认知的拐点

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）