2025年“高息现金牛”策略：分红能力与意愿的双重验证

低利率时期的配置需求

红利类资产的配置需求有望持续提升

在低利率、资产荒的背景下，能够提供稳定现金回报的高股息、强现金流类资产，其配置价值日益凸显。这一需求在险资等中长期资金积极入市、强化资产负债匹配的推动下，预计将得到进一步巩固。截至2025年12月17日，红利类指数ETF跟踪规模接近2000亿元，现金流类产品自今年2月发行至今规模达248亿元。从挂钩产品规模来看，当前A股市场最受关注的红利类指数是红利低波、中证红利，现金流类指数则以国证自由现金流、中证现金流指数为最主流。

中证红利与自由现金流指数复现及对比

指数收益特征

震荡下跌市中，红利和现金流指数均跑赢全市场，一定程度上具有避险功能； 现金流指数的防御属性相对更强（2016-2018、2021-2024），红利指数的波动更小。

中证红利指数复现效果

2014年以来，按中证红利指数选样规则，每年12月筛选过去三年连续分红，且股息率最高的100个股票构建组合；组合年化收益10.38%，年化波动20%，与原指数走势基本一致；行业分布来看，近年持仓占比较高的是金融地产（平均27%）、工业（16%）、原材料（15%）。

连续分红年数对股息率因子的影响

为规避上市公司可能通过单次大额分红制造“估值假象”的风险，中证红利指数要求成份股具备连续三年分红的条件。为深入考察不同分红连续性约束的实际效果，我们进一步测试在2至4年不同分红年数要求下，股息率因子的有效性。 在2-4年连续分红年数约束下，对样本股票按平均股息率从低到高分为10组，统计各组在未来1年的平均收益。结果显示，连续2年分红约束下股息率最高组的表现最佳，连续3年分红约束下的因子ICIR相对更高。

自由现金流指数复现效果

按国证选样规则每季度筛选自由现金流率最高的100个股票构建组合； 我们对是否剔除金融地产、引入盈利质量筛选、ROE波动过滤进行了敏感性分析；结果显示，重要性排序：剔除金融地产 > ROE波动过滤 > 引入盈利质量筛选。

分红能力与分红意愿的关系

分红能力与分红意愿的一致性

具有高现金流的公司是否更愿意分红，而愿意分红的公司是否具有更强的现金流能力？我们统计2011年以来，上市公司的股息率与自由现金流之间的关系。自由现金流率越高，平均股息率越高，且对下年预测作用更强。现金流充裕的公司有能力也更愿意提供股东回报。股息率越高的公司通常具有更高的现金流率。整体而言，市场现有的高股息公司，分红是有扎实的现金流作为支撑的，并非“无源之水”。这从结果上规避了那些缺乏现金流支撑、分红不可持续的“价值陷阱”。

分红能力与分红意愿四象限组合

筛选规则：连续2年分红，近3年经营现金流净额大于0，剔除金融地产行业。3、6、9、12月第10日调仓。按自由现金流率从低到高等分为5组，再在每组自由现金流率中按股息率从低到高分成5组。2014年以来，分红能力和意愿均最高组未来60日收益最高，组内中位数收益率的均值为3.24%。 按四象限划分，未来收益从高到低：高现金高股息 > 高现金低股息 > 低现金高股息> 低现金低股息。

“高息现金牛”组合构建

代表分红意愿的股息率与代表分红能力的自由现金流率，在统计上呈现显著的正相关性。这表明A股上市公司的分红能力与分红意愿在整体上具备一致性。 实证研究表明，同时拥有充足现金流与持续分红记录的公司，其长期股价表现通常更为稳健和优异。

“高息现金牛”组合表现

现金牛100高息50（自由现金流率前100名的股票中筛选50个股息率最高的股票构建组合，下同）、现金牛80高息40、现金牛60高息30、现金牛50高息30均能跑赢纯现金流指数。 在已测组合中，现金牛50高息30组合表现相对较佳，3、6、9、12月初调仓策略2014年以来年化收益25.9%，相对中证红利全收益年化超额13.5%，相对自由现金流全收益指数年化超额5.7%。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）