保险行业中报综述：极端状况倒逼行业反思，发展或步入新阶段

一、 人身险业务：后疫情时代仍处于行业低点

（一）疫情影响深远，行业面临状况比去年同期更为严峻

后疫情时代，规模保费持续负增长。继去年受 COVID-19 疫情影响，寿险销售的主要渠 道之一代理人渠道受阻，行业增长跌入低谷。进入后疫情时代，今年上半年行业依旧处 于低点。上半年人身险公司规模保费 2.36 万亿元，同比-3.7%，较去年同期下降 2.3 个百 分点，主要受原保费和新增保户储金及投资款拖累。其中，原保险保费收 1.98 万亿元， 同比-1.1%，较去年同期下降7.1个百分点；保户储金及投资款新增3443亿元，同比-20.8%， 较去年同期上升 4.3 个百分点；独立账户资产新增 384 亿元，同比+116.9%，去年同期为 负增长。

健康险增速持续下台阶，寿险出现负增长。分险种来看（以险种划分，包括财产险公司 人身险保费）：寿险保费 1.53 万亿元，同比-2.04%；健康险保费 5136 亿元，同比+7.9%； 意外伤害险保费 633 亿元，同比+5.5%。寿险与健康险增速较去年同期均出现较大程度放 缓。寿险弹性波动较大，继 2018 年上半年后再次出现负增长。健康险增速持续三年下台 阶，从 2019 年 30%以上的增速下行到 2020 年 20%，再到今年的个位数增长。整体来看， 今年行业面临的状况比去年疫情下更加严峻。疫情对行业影响深远，且具有蝴蝶效应， 牵一发动全身，或许意味着行业已进入了新的发展时期。

各险种在人身险整体的占比分别为：72.6%（寿险）、24.4%（健康险）、3.0%（意外伤 害险），其中健康险占比同比提升 1.7 个百分点，意外伤害险同比提升 0.1 个百分点，寿 险占比相应下降。另外，原保险保费收入占整体规模保费比重 83.8%，较去年同期提升 2.3 个百分点，主要由于近两年权益市场表现较好，加上保险业严监管环境下，万能险收 益率吸引力下降，新增保户储金及投资款规模持续缩减。另一方面，新增独立账户资产 占比和增速同比都有较大提升，也印证了居民对权益类基金产品兴趣提升。

（二）二季度开始新单承压，上市险企新业务价值全面向下

基数原因造成新业务增长分化，二季度全面承压。从 2019 年开始，行业与上市公司之间、 公司与公司之间分化逐渐加剧明显，但从 2021 年开始各公司战略又有所趋同，在业绩持 续承压下，都一定程度会追求规模增长。由于去年基数原因，公司新业务之间增速存在 一定差距：国寿和新华在去年“开门红”中新单增速较高，基数较大，导致上半年新单出 现负增长：国寿负增长最大，增速为-8.4%；新华同比-1.2%。平安和太保在上年相对低 基数下，一季度保费高增，但在第二季度拖累下回落。新单增速为：平安-1.2%，太保个 险 18.5%。第二季度所有公司趋势一致，新业务开始出现较大程度负增长，国寿最甚第 二季度新单增速达-41.5%，平安跟随其后，同比-24.7%。

平安整体保费负增长，其他公司低速增长。从整体保费的维度来看，上半年平安保费出 现负增长，增速为-3.7%。其他公司差距不大，维持低速正增长。新华、国寿、太保增速 分别为+3.9%、+3.4%、+2.2%。

1-5 月上市寿险公司份额下降，主要受平安寿拖累。1-5 月（6 月开始口径变化，比较数 据失真）4 家上市寿险公司整体原保费规模为 8262 亿元，同比+1.8%，低于行业 6.5%的 增速。5 月底，4 家上市寿险公司份额为 45.1%，份额同比下降 2.1 个百分点，较上年末 下降 0.9 个百分点。主要受平安寿保费负增长，市占率下行影响。截至 5 月平安寿份额 下降明显，同比下降 1.4 个百分点至 12.9%，其余公司份额小幅下降，市占率和同比变动 幅度分别为：国寿（21.1%，-0.4pct）、太保寿（6.6%，-0.2pct）、新华（4.5%，-0.1pct）。

2019 年见顶后，各公司价值率持续下行。在 2017 年监管提倡“回归保障”，“快返型”产品 受到限制后，行业各公司将重心赛道转移到长期健康险上。经过几年的发展，赛道逐渐 拥堵，价格战趋势显现，在中小保险公司低价产品压力下，上市险企拳头高价值率重疾 较难维系，产品有降价趋势。另外，高价值健康险件均较低，在行业业绩低谷下对拉动 业绩增长作用有限，各公司在疫情下和业绩压力下又开始调整产品结构，价值率随之下 行。

各公司价值率呈现“倒 V”，2017 年后各公司价值率一致提升，2019 年见顶，持续下 行，回归到此前的水平，甚至更低。新华由于公司战略、管理层变更影响较大，价值率 于 2018 年见顶。上半年各公司新业务价值率和变化幅度分别为：平安（31.2%，-5.5pct）、 国寿（22.3%，-2.9pct）、太保（15.3%，-11.6pct）、新华（12.2%，-3.1pct）。太保此前 几年价值率相对稳定，今年下降幅度最大。可以看出各公司在行业环境巨变背景下，整 体趋势趋于一致，一定程度上可以说是殊途同归。另外，各公司价值率下行原因除了业 务结构、产品价格下降影响外，疫情对于居民续保能力冲击也造成影响，各公司 13 月继 续率出现较大程度下降，造成价值率下行。

中国人寿：高基数下，价值率和新单双双下行。报告期内中国人寿实现新业务 299 亿元， 同比-19%，较第一季度（-13.2%）降幅扩大。新单保费和新业务价值率双双下行，造成 新业务价值出现较大程度负增长：1）新单保费 1339 亿元，同比-8.5%。第二季度（-14%） 较第一季度（-6%）降幅扩大。核心个险渠道新单 788 亿元，同比-15%，而其他渠道新 单均有小幅正增长。另外，个险渠道 10 年期以上新单加速负增长，同比-26.7%。2）报 告期内整体新业务价值率为 22.3%，同比-2.9pct。其中个险新业务价值率 36.2%，同比 -3.1pct。下行的业绩与代理人队伍发展有较直接的关系：截至报告期末，个险人力 115 万，较上年末-16.5%。其中营销员 71.9 万人，较上年末-14.9%；收展队伍 43.1 万人，较 上年末-19.7%。月均有效销售人力同比亦有下降。国寿人力整体波动较大，在去年逆势 增长后呈现出大进大出态势。

新华保险：高基数下新单小幅缩减，价值率继续向下。上半年新单保费 336 亿元，同比 -1.7%，第一季度在基数极高（2020Q1 同比+1.37 倍）的情况下仍然实现了 9.5%的增长。 但第二季度随行业向下，新单同比-22.3%。NBV 为 41 亿元，同比-21.7%，低于预期。新 业务价值率同比下降 3.1pct 至 12.2%。从渠道来看：1）个险渠道新单同比-7%，价值率 下降 5pct 至 34%，NBV 同比-24.2%；2）银保渠道新单同比持平，价值率同比+0.5pc 至 1.5%，NBV 同比+46%；3）其他渠道 NBV 减亏 18.9%，价值率提升 3pct 至-6%。NBV 下降主要是由于个险渠道，其新业务占比 36%，但却贡献了 95.5%的 NBV。从个险的缴 费期结构来看，趸交期缴同比变化并不大，短期险同比下降 5pct。从整体新单的结构来 看，分红险和健康险占比下降 3.2pct 和 4pct，传统险提升 7.7pct，小幅变化。预计产品结 构变化是价值率下降的部分原因，另外险种自身价值率下降、受保单继续率下降影响也 是部分原因。

中国太保：价值率快速向下，新业务价值负增长。上半年太保代理人渠道新单 226 亿元， 同比+18.5%；新业务价值为 102 亿元，同比-8.9%，与同业趋势一致；新业务价值率为 25.4%，同比-11.6pct。主要原因为产品结构有所改变，长期健康险等高价值率保费增长 承压，带动整体价值率下行。1）长期健康险保费占传统寿险保费比重同比下降 6.2pct 至 45.2%，预计年金、两全等价值率相对较低的产品占比有所提升。2）从险种增速来看， 传统寿险保费增速为 22.1%，其中长期健康险整体保费增速为 7.4%，延续了去年同期的 低增速。3）从业务缴费期来看，上半年个险新单中趸交业务同比-33.5%，期缴同比+33.7%， 业务结构较去年同期有所改善。另外保单品质同比下行，也会对价值率带来负面影响， 13 月和 25 月继续率分别下行 5.2pct 和 5.8pct。

中国平安：长期保障新单增长乏力，价值率持续下降。在疫情影响和行业调整下，上半 年 NBV 同比-11.7%，延续了较长时间以来的负增长。保费规模和价值率同比均有所下滑。 新单原保费 852 亿元，同比-1.2%，在第一季度“开门红”+重疾促销短暂反弹，同比增长 15.3%后，第二季度急速向下，保费下降 24.1%。上半年整体 margin 31.2%，同比-5.5pct 至 31.2%，其中，个险渠道 margin 同比-10.3pct 至 44.9%，加速下行。主要原因为险种结 构和险种本身价值率均发生变化：1）个险渠道长期保障型业务大幅缩减，同比-43%，占 比下降 14.9pct 至 17.5%，价值率下行 3.6pct 至 100.8%；2）个险渠道长交和短交保障储 蓄混合型业务大幅增长，同比+55.8%和+21%，占比共提升 15.5pct，价值率变化不大；3） 个险渠道短期险 margin 大幅上行 20.6pct 至 78.1%，但占比较小，影响不大。银保渠道方 面，NBV 同比变化不大。新业务同比-19%，但价值率提升较大：同比+3.9cpt 至 20.6%。 综合来看，上半年长期保障型业务的负增长以及价值率下行导致了整体 NBV 出现负增长。

（三）代理人规模全面向下，人力质态承压

行业处于清虚阶段，人力规模均出现较大程度下降。截至 2021 年上半年，各家公司个险 渠道人力规模和较年初增速分别为：国寿（115 万，-16.6%）、平安人（88 万，-14.2%）、 太保月均（64 万，-14.5%）、新华（44 万，-27.2%）。人力出现大幅负增长的原因一方 面在于各公司主动清虚，另一方面受业绩低迷叠加疫情影响，代理人活动、脱落、留存 等指标都加速暴露，较为不及预期。

代理人产能近年呈下降趋势，模式面临变革。从代理人产能来看，上半年各公司普遍提 升。平安、太保和国寿都实现了同比正增，分别+27.5%、+32.5%、+12.9%；新华上半年 人均产能同比下降 8%。但上半年产能提升的背后是人力大幅脱落，摊薄了基数。从最近 几年人力产能趋势来看，各公司均有下降。行业面临边际效用递减的情况，加大扩张人 力，加大费用投入，但带来的产出确并不明显，投入产出比在下降。这也预示着目前代 理人发展模式已经不可持续，亟需各家公司出清落后人力，更新人力队伍，重新梳理和 平衡利益机制，驱动行业迎来新的增长。

二、 财产险业务：上市险企车险份额略升，非车表现分化

车险受“综改”影响，行业层面出现负增长。上半年财产险公司保费收入 7343 亿元，同比 增长 1.7%，较去年同期回落 5.9 个百分点。车险方面，上半年保费规模 3744 亿元，同比 -8.3%，主要受去年 10 月“综改”以来车均保费下降影响（截至 7 月末，行业车辆平均保 费下降 21%）。上半年汽车销量 1289.1 万辆，同比上升 25.6%，主要原因为去年疫情下 车险销量的低基数。但从今年 5 月开始，汽车销量单月增长由正转负，传统机动车仍处 周期低谷，但新能源车销量高增，潜力巨大。

除信用保证险外，非车险维持高景气。非车险方面，上半年维持了高景气，保费规模为 3599 亿元，同比+14.8%。除信用险同比下降 29.8%以外，其他险种均保持高景气。意外 险、健康险、责任险分别增长+22.8%、32.5%和 20.7%。非车险整体为 49.0%，较去年同 期上升 5.6 个百分点。

上市险企整体份额有所下降，车险份额略提升。截至 2021 年 5 月（6 月开始口径变化， 可比数据失真），财产险行业集中度有所下降，CR3 为 62.9%，较去年同期下降 2.3 个百 分点，主要受平安财险份额下降拖累。上市财产险公司市占率分别为：人保 33.6%、平 安 18.1%、太保 11.2%，平安同比下降 2.3 个百分点，其他公司变动不大。车险份额方面， 上半年上市险企车险增速均跑赢行业，份额有所集中。截至 6 月底，各公司车险市占率 和同比变动幅度分别为：人保（32.3%，0.2pct）、平安（23.8%，0.3pct）、太保 11.9%， 0.2pct）。

上市险企财产险业务发展各有特点：太保非车表现亮眼，平安财增速跑输行业。上半年 平安财整体保费同比下降 7.5%，跑输行业 9.2 个百分点。人保财、太保财整体保费分别 增长 2.5%、6.3%，分别跑赢行业 0.8 和 4.6 个百分点。车险方面，三家公司增速分别为： 平安财-6.9%、人保财-7.8%、太保财-6.9%，均跑赢行业车险-8.3%的增速。非车险方面， 太保财、人保财、平安财上半年增速分别+28.3%、+14.4%、-16.4%。平安由于压降信用 保证保险，非车险出现负增长。而人保在去年已经将非车险规模压降到较低水平，今年拖累较小，非车恢复的较高增长。太保过去较为谨慎发展信用保证保险业务，较大成都 避开了风险，非车表现亮眼，好于同业。

上市险企综合成本率基本稳定，但结构变化较大。COR 基本保持稳定是赔付率大幅提升， 费用率大幅下降的结果。各公司综合成本率和同比变化分别为：人保财（97.2%，-0.1pct）、 平安财（95.9%，-2.2pct）、太保财（99.3%，+1.0pct）。综合赔付率和变化分别为：人 保财（71.7%，+6.4pct）、平安财（66.9%，+6.9pct）、太保财（70.1%，+10.4pct），综合赔付率同比大幅上升；综合费用率和变化分别为：人保财（25.5%，-6.5pct）、平安财 （29.0%%，-9.1pct）、太保财（29.2%，-9.4pct）。

车险 COR 普遍提升，主要受赔付率攀升影响。人保车险综合成本率同比上升 1.9 个百分 点至 96.7%；平安车险综合成本率同比上升 2.7 个百分点至 97.4%，太保车险综合成本率 同比上升 1.2 个百分点至 99.0%，主要受综合赔付率上升的影响。人保披露上半年车险赔 付率数据为 70.3%，同比上升 12.7 个百分点。

信用保证保险险赔付率大幅下降，其他险种相对稳定。三家公司来看，人保整体 COR 稳 定，主要原因为非车成本率较稳定，信用保证保险在去年已做压降，占比较小，对于整 体赔付率的影响较小。太保 COR 上升 1 个百分点，赔付率提升幅度最大，主要原因为除 了车险外，责任险赔付率大幅上行了 9.7 个百分点，拉高整体赔付率。平安财整体 COR 下降 2.2 个百分点，主要受非车中信用保证保险影响，平安信用险从今年才开始压降， 影响较大。其信用险 COR 为 99.5%，同比下降 26.1 个百分点，拉低整体赔付率。

三、 上半年投资端整体表现良好，平安受华夏幸福减值拖累

上半年各家公司利润普遍实现高增，归母净利润及增速分别为：平安（580 亿元，-15.5%）、 国寿（410 亿元，34.2%）、太保（173 亿元，21.5%）、新华（105 亿元，28.3%）、人 保（169 亿元，34%）。利润高增主要原因为投资端表现较好。除平安外，各家公司总投 资收益率同比均上行，贡献了较大的利润增长。各公司投资收益+公允价值变动损益都实 现了 20%以上的增长，减值损失普遍同比减少。

近年来，非标另类投资收益率下行，各公司净投资收益率趋势向下。各公司上半年年化 净投资收益率和变化分别为：平安（3.8%，-0.3pct）、太保（4.1%，-0.3pct）、新华（4.5%， -0.1pct）、国寿（4.33%，+0.04pct）、人保（4.8%，-0.1pct）。除中国人寿外，各家公 司净投资收益率都有小幅下降。

除平安外，总投资收益率均上行。各公司上半年年化总投资收益率和变化分别为：平安 （3.5%，-0.9pct）、太保（5.0%，+0.2pct）、新华（6.5%，+1.4pct）、国寿（5.69%， +0.35pct）、人保（6.7%，+1.2pct）。

资产配置结构整体稳健，利率高点增配债券。平安、太保、新华整体配置较为稳健，权 益和固收配置整体变化不大。固收类投资中债券占比变化不大，权益中股票+基金变动也 较小。新华股票基金占比较年初下降 0.9 个百分点，相对有变动。

国寿和人保配置相对出现变动。国寿固收类占比较年初提升 1.3 个百分点至 78%，主要 为债券投资占比贡献，较年初提升 2.3 个百分点。权益投资占比下降 1.2 个百分点，主要 为股票和基金投资占比下降 1.4 个百分点至 9.9%。人保固收类投资占比下降 1.4 个百分 点至 68.2%，其中债券占比较年初提升 3.5 个百分点，但现金和定期存款下降 2.8 个百分 点，其他固收投资下降 2.1 个百分点。人保权益类投资占比较年初提升 2.1 个百分点， 主要由其他权益类投资占比贡献，较年初提升 1.4 个百分点。

四、 ROEV 持续下行，价值增长承压

NBV 全面负增长，ROEV 持续下行。ROEV 主要由 NBV 增长和 EV 预计回报贡献，预 期回报一般较为稳定，NBV 的贡献是主要矛盾。上文所述，上半年上市险企 NBV 全面 出现负增长。各家公司的 NBV 增速分别为太保（-9.2%）、平安（-11.7%）、国寿（-18.9%） 以及新华（-21.5%）。各家公司新业务价值对于 ROEV 的贡献逐渐减弱，ROEV 持续下 行。

五、 投资分析

上半年，从当期利润角度，除平安外，各公司得益于投资端的表现实现了净利润高增。 从长期价值角度，各公司由于新单增长承压和价值率下行，新业务价值均出现负增长， ROEV 普遍下行。业务端变化是造成价值增长承压的直接原因：人力规模出现较大幅度 下降是新业务负增长最主要原因，疫情以来保单品质下行趋势明显，险种结构近年也变 化较大。财产险方面，汽车保有量低增长，加上“综改”造成的车均保费大幅下降，车险 在行业范围内出现负增长。各公司纷纷转向发力非车险业务，非车险普遍高增，但平安短期受信用保证险影响，人保风险基本已出清。

展望四季度及更长的时间维度

1）人身险方面，我们认为中短期内新业务增长仍较困难，核心在于代理人的更新换代和 模式优化升级需要较长时间。另外，过去的主要产品体系受到近年来短期低价的医疗险 冲击，在投资收益率没有优势情况下，长期险需求明显减弱。新的符合市场需求的核心 产品体系还在孕育，尚未出现。

2）财产险方面，车险是主要矛盾之一，在汽车保有量低增下，车险高增长时代已经过去。 “综改”对今年的影响是行业整体保费的负增长。明年预计是对盈利的进一步影响，今年 虽然赔付率已有较大程度上行，但依然有上年综改前低赔付率业务的稀释，四季度和明 年过渡到完全费改过后的业务，赔付率或将进一步上行。对于上市险企来说，费用管控 能力优异，计提准备金充分，压力相对中小公司小，但盈利压力在明年也确实存在。另 外，我国车险市场呈寡头垄断格局，头部三家份额逼近 70%，在反垄断以及行政化色彩 较浓的市场背景下，上市险企份额大幅提升可能性较小。非车方面，过去几年短期健康 险和信用保证险拉高了非车险增速和占比，但随着信用风险的暴露，融资信保高增告一 段落。健康险赛道竞争也日渐激烈，其他创新和细分客群的险种还未凸显。

六、 风险提示

新业务增长不及预期、权益市场震荡向下、长端利率持续向下、车险综合改革推进后保 费下降超预期、自然灾害频发、监管政策变化。

报告链接：保险行业中报综述：极端状况倒逼行业反思，发展或步入新阶段

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）