2025年食品饮料行业低度酒H1财报总结：啤酒筑底改善，黄酒分化发展，预调酒关注推新

1 啤酒板块半年报情况

啤酒销量端：24年底去库存+24H1低基数下，除百威外主要啤酒公司均实现销量增 长。除百威（25Q2销量降幅环比放缓）&燕啤外，25Q2销量增长幅度普遍弱于Q1

24年底去库存+24H1低基数下，25H1整体销量微增（同比+0.2%）。25H1主要啤酒公司（除百威受竞争影响外）均实现销量 增长，幅度看：珠啤销量端同比增幅最高（同比+5.1%），青啤&润啤&燕啤销量改善幅度在2%左右，重啤销量同比+1.0%。 25Q2销量增长幅度普遍慢于Q1（除百威&燕啤外啤酒公司）。25Q2青啤&珠啤销量同比增幅降至1%左右，重啤销量持平。

啤酒ASP端：结构优化仍在持续，25H1ASP表现弱于24全年，燕啤&珠啤表现相对较 好，青啤&重啤&百威中国出现ASP小幅下滑，润啤持平微增；25Q2吨价表现普遍优于Q1

25H1结构优化仍在持续，ASP表现弱于24全年，燕啤&珠啤表现相对较好。25H1啤酒主要公司整体ASP同比-0.1%，其中青啤/ 重啤/燕啤/珠啤/百威(中国)/润啤分别同比-0.3%/-1.1%/+4.8%/+2.6%/-1.4%/+0.4%。25Q2 ASP表现优于25Q1，整体ASP同比 +1.3%，青啤/珠啤/百威(中国)ASP同比由负转正，分别同比+0.3%/+3.8%/+1.1%。

啤酒收入端：24H1低基数下，25H1收入端有所恢复；燕啤+珠啤在α大单品带动 下，收入端表现亮眼；润啤/青啤收入同比低单位数增长，量增贡献大于价增

24H1低基数下，25H1收入端有所恢复。25H1啤酒主要公司整体收入同比+0.2%，在24H1低基数下，整体成恢复趋势。幅度上看， 燕啤&珠啤在α大单品带动下，收入端表现亮眼，25H1分别同比+6.9%/+7.8%。青啤&润啤为低基数下恢复逻辑(同比低单位数 增长)，量端贡献>价增。重啤25H1收入微降（ASP承压），百威受竞争影响收入承压。除百威外，25Q2改善幅度弱于25Q1。

啤酒成本&毛利端：板块成本红利延续，带动毛利率同比提升

啤酒板块原材料成本红利延续，毛利率同比提升。具体看，25H1青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威/润啤吨成本分别同比-3.8%/- 2.8%/+2.8%/-3.8%/-1.3%/-4.1%，带动25H1毛利率分别同比+2.1/+0.8/+1.0/+3.3/-0.1/+2.4pcts。25Q2青啤/重啤/燕啤/ 珠啤/百威吨成本分别同比-5.1%/-3.4%/+4.7%/-2.8%/+1.1%，带动25Q2毛利率分别同比+3.0/+0.8/-0.6/+3.0/+0.3pcts。 其中华润啤酒25H1吨成本下滑幅度较大，我们认为主要系成本红利+公司三精战略下成本端有所下降。

啤酒销售费用端：25H1销售费用率普遍有所下降，叠加毛利率改善带动下，毛销 差改善明显

啤酒行业销售费用控制较优，25H1销售费用率普遍有所下降。25H1青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威/润啤销售费用率分别同比0.1/-0.1/-0.5/-0.1/+0.7/-2.0pcts，除百威收入下滑导致费用端规模效应减弱，销售费用率提升外，其余主要啤酒公司 销售25H1销售费用率均有所下降，其中华润啤酒下降幅度较高（同比-2.0pcts），我们认为主要系：三精战略下，费用端 的下降。25Q2销售费用率控制仍较好，青啤基本持平，重啤&珠啤持平微增，燕京啤酒下降幅度较高（同比-4.0pcts）。

• 销售费用率普遍下降+毛利率改善带动下，毛销差改善明显。 25H1青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威/润啤毛销差分别同比 +2.2/+0.8/+2.7/+2.9/-0.8/+4.0pcts，除百威受竞争环境影响，经营承压外，其余啤酒公司在25H1毛销差均改善明显，其 中华润啤酒改善幅度最大（同比+4.0pcts），青啤&燕啤&珠啤改善幅度在2-3pcts。25Q2青啤/重啤/燕啤/珠啤毛销差分别同 比+3.0/+0.6/+3.4/+2.7pcts。

啤酒利润端：25H1在收入恢复&成本红利&费用控制较好的情况下，利润端普遍表 现较优（除重啤&百威外）

啤酒利润端：25H1在收入端恢复+成本红利+费用控制较好的情况下，啤酒行业主要公司利润端表现普遍较好（除重啤&百威 外）。其中25H1青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威/润啤归母净利润分别同比+7.2%/-4.0%/+45.4%/+22.5%/-24.4%/+23.0%。除百威 &重啤外利润端表现普遍较好。25Q2青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威归母净利润分别同比+7.3%/-12.7%/+43.0%/+20.2%/-31.1%。

啤酒利润端：25H1在收入端恢复+成本红利+费用控制较好的情况下，啤酒行业主要公司利润端表现普遍较好（除重啤&百威 外）。其中25H1青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威/润啤归母净利率分别同比+0.9/-0.4/+3.5/+2.4/-2.9/+4.4pcts。除百威&重啤 外利润端表现普遍较好。25Q2青啤/重啤/燕啤/珠啤/百威归母净利润分别同比+1.2/-1.1/+5.1/+2.9/-4.0pcts。

2 黄酒板块半年报情况

黄酒行业整体表现：25Q2整体维持增长

黄酒行业业绩季度间波动较大，Q2淡季收入利润维持增长。从板块整体表现看，25H1黄酒板块上市公司合计实现营收 19.26亿元，同比+3.4%；合计实现归母净利润1.77亿元，同比+4.2%。其中25Q2黄酒板块上市公司合计实现营收7.68亿元/ 同比+9.4%；实现归母净利润0.21亿元/同比+63.5%。

收入端：龙头维持增长，Q2环比加速

25H1龙头公司维持增长，25Q2增速环比提高。25H1会稽山/古越龙山收入录得同比增长，分别实现收入8.17/8.93亿元，分 别同比+11.0%/+0.4%；金枫酒业同比下滑。25Q2，会稽山/古越龙山/金枫酒业分别实现收入3.36/3.54/0.78亿元，分别同比 +12.4%/+9.7%-3.3%。行业整体较25Q1增速提高，预计与新渠道发展和618活动有关。

结构上：高端化与全国化进程分化

Q2需求承压扰动中高端产品增长，龙头酒企全国化持续推进。产品结构方面，25H1会稽山/古越龙山/金枫酒业中高档产 品收入分别为5.21/6.21/1.66亿元，分别同比+7.2/+0.2/-8.0 pct；中高档产品占比分别达到66.2%/70.7%/79.3%，分别同 比-1.25/-0.49/+1.38 pct。销售区域方面，25H1会稽山/古越龙山/金枫酒业江浙沪收入分别为7.07/5.11/2.02亿元，分别 同比+9.0%/-1.1%/-8.2%；其他地区收入占比分别达到9.6%/39.8%/3.4%，分别同比+0.36/+1.13/-1.47 pct。

费率端：整体费用投放收缩，加大线上营销力度

会稽山加大宣传力度，着力打造兰亭高端品牌。销售费用率方面，会稽山大幅增加广告宣传促销费用投放，古越龙山节奏 平稳。25H1会稽山/古越龙山/金枫酒业销售费用率分别为26.3%/13.4%/18.1%，分别同比+7.31/+0.09/-6.68 pct。管理费用 率方面，各公司费效均有提升，25H1会稽山/古越龙山/金枫酒业管理费用率分别为5.8%/5.7%/24.0%，分别同比-3.40/- 0.44/-0.19 pct。

利润端：行业整体利润同比微增，各企业毛利率分化

会稽山毛利率同比上升，古越龙山中高档产品表现平稳。毛利率方面，25H1会稽山/古越龙山/金枫酒业毛利率分别为 55.5%/36.6%/39.7%，分别同比+5.41/-0.47/+0.07 pct；净利率方面，25H1会稽山/古越龙山/金枫酒业净利率分别为 11.5%/10.1%/-3.8%，分别同比-0.86/-0.68/+3.21 pct。

3 预调酒半年报情况

百润股份：半年报业绩符合预期，关注下半年预调酒与威士忌新品销售节奏

公司25H1实现营业收入14.89亿元，同比-8.6%；实现归母净利润3.89亿元，同比-3.3%；实现扣非归母净利润3.56亿元， 同比-9.0%。分季度看，25Q2实现营业收入7.52亿元，同比-9.0%；实现归母净利润2.08亿元，同比-10.9%；实现扣非归母 净利润1.78亿元，同比-22.6%。

利润端表现保持平稳。毛利端，公司25H1毛利率为70.3%，同比+0.26 pct；其中Q2毛利率为71.0%，同比-0.79 pct。费 率端，公司25H1销售/管理/研发/财务费用率分别为20.2%/7.7%/2.9%/0.8%，分别同比-4.18/+1.55/+0.15/-0.01 pct；其 中Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为19.2%/8.0%/2.8%/0.8%，分别同比-0.35/+1.59/+0.24/-0.38 pct。综上，25H1公 司归母净利润率为23.9%，同比略降0.13 pct。

分产品看： 1）预调酒：二季度消费环境整体承压，公司以库存消化为核心工作，同步加强渠道管理、主动收缩费用并停止授信， 以维护市场秩序。目前库存去化成效符合预期，展望下半年，微醺于6月推出新品果冻酒，以创新口感拓宽市场，并于8月 邀请金靖担任形象大使；强爽逐步消化高基数影响；清爽完成渠道整理；进入8月12度花果香小酒新品上市。预计下半年 预调酒业务有望改善。 2）威士忌：上半年完成了威士忌双品牌产品矩阵，实现高低价位协同布局。百利得品牌于3月推出22和66两款产品，定 位100-300元/700ml中档价格带，市场反馈良好，招商持续推进；崃州品牌于6月发布STR红葡萄酒桶、泥煤波本桶等5款产 品，覆盖300-500元/700ml中高档价格带，风味选择丰富，满足多元化需求。双品牌协同加快渠道铺货进度，在上半年白 酒行业承压的背景下，招商成效显著：截至25H1，公司华北/华东/华南/ 华西地区经销商分别有560/541/635/532家，分 别较年初增加76/64/12/48家。预计下半年威士忌销售贡献将逐步体现。

下半年关注预调酒新品放量+威士忌导入销售，较低基数下增速有望回升。我们长期看好国产威士忌的成长潜力。公司 具备国内领先的威士忌基酒产能与储酒资源，并拥有成熟的新品推广经验，未来有望进一步渗透白酒及烈酒经销商渠道。 从中长期视角看，中国烈酒市场目前仍以白酒占据绝对主导，但随着消费代际更迭与饮酒文化演进，威士忌品类有望迎来 结构性机遇。我国作为全球最大烈酒消费市场，国产威士忌发展前景广阔。

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