2025年广钢气体研究报告：电子大宗气体龙头，受益国产替代红利

1.广钢气体：电子大宗气体国产替代领军企业

1.1.深耕气体产业五十载，破局外资垄断成就行业龙头

广钢气体成立于 2014 年，2023 年科创板上市，现已成为国内 ppb 级高纯电子大宗气体龙头。 2020-2024 年公司营业收入从 8.67 亿元提升至 21.03 亿元，CAGR 24.8%,系多个电子大宗现 场制气项目陆续供气，2024 年收入同比+14.6%。利润端，受国际氦价波动影响，公司氦气业 务相关销售收入及毛利率下降，导致利润水平承压，2020-2024 年归母净利润从 2.7 亿元下 降至 2.48 亿元，CAGR -2.1%；扣非归母净利润从 0.22 亿元提升至 2.3 亿元，CAGR 79.7%。 25Q1 公司实现营业收入 5.48 亿元，同比+19%；归母净利润 0.56 亿元，同比-16%；扣非归母 净利润 0.49 亿元，同比-24.4%。

公司发展历程可分为三个阶段： 第一阶段（1969-1990 年）：分厂经营，奠定工业基础。1969 年，公司前身广州钢铁厂气体分 厂首台空分装置投产，正式开展工业气体业务。 第二阶段（1991-2014 年）：引进外资，实现快速发展。1991 年公司开启国际化进程，先后与 BOC、林德成立合资公司，加速向专业气体供应商转型，但初期主要依赖外方提供气体装置， 尚未掌握核心技术。2011 年公司成功中标华星光电电子大宗气体项目，构建起电子大宗气体 +工业气体协同发展的格局。 第三阶段（2014 年至今）：国产替代，打破外资垄断。2014 年广钢气体正式成立，全面进军 电子大宗气体全国市场，先后获得惠科股份、青岛芯恩等龙头企业订单，成功打破外资在半 导体制气领域的长期垄断。2020 年公司收购林德与普莱克斯合并时剥离的氦气业务与四家合 资公司股权，补充品种短板，扩大经营地域，确立行业领先地位。随着国产替代加速，公司 大宗气体业务市占率从 2019 年的 0.3%提升至 2024 年的 15.3%，目前与林德、液化空气、空 气化工三大国际巨头形成“1+3”竞争格局。24 年公司在国内集成电路制造和半导体领域新 建现场制气项目的中标产能达 41%，位列第一。

两大业务板块，六大气体品种。公司主营电子大宗气体与通用工业气体，2024 年占比分别为 70.7%、23%，主要覆盖 N₂、He、H₂、Ar、O₂、CO₂六大气体品种。

分产品看：收入端，公司电子大宗气体占比近年来显著提升，从 2019 年的 9%增长至 2024 年的 71%，主要得益于：1）半导体显示及集成电路项目加速放量，项目数量从 2020 年 的 18 个扩张至 2022 年的 36 个，叠加 2023-2024 年公司在国内新建项目中标率的持续 提升，推动电子大宗气体规模快速扩张，2024 年实现销售收入 14.87 亿元，同比+22.9%； 2）受河南骏化项目影响，通用工业气体业务占比下降。

电子大宗气体毛利率高于通用工业气体。利润端，2019-2024 年公司电子大宗、通用工业气 体毛利率中枢分别为 35%、26%，主要系，1）商业模式差异：电子大宗现场制气占比更高（客 户承担部分水电费用+低运输成本）；2）产品结构优势：电子大宗零售业务中高毛利氦气产品 占比较大，而通用工业零售业务中以氧气、氦气、氮气为主。从整体趋势看，2022 年后受氦 气价格下行影响，公司两大业务毛利率均有所承压，其中零售端氦气产品毛利率下滑对整体 业务板块拖累明显。展望未来，我们认为随着 2025 年公司氦气提价逐步落地，预计 25H2- 2026 年公司电子大宗气体、通用工业气体毛利率有望迎来修复。

分地区看：2020 年公司通过战略整合成功突破行业区域性限制，实现业务全面升级，并 新增华星光电、信利半导体、广州 JFE 钢板、A 公司、中国船舶等核心客户。2024 年公 司 华 南 / 华 东 / 华 北 / 华 中 地 区 收 入 分 别 为 7.86/6.81/2.93/1.67 亿 元 ， 占 比 37.4%/32.4%/13.9%/7.9%。

1.2.盈利能力静待改善，经营性现金流彰显韧性

2020-2024 年公司 EBITDA 规模从 4.28 亿元提升至 5.52 亿元，CAGR 6.6%。

期间费用率持续优化，盈利能力静待修复。2020-2024 年公司期间费用率从 17.69%下降至 14.26%，变化-3.4pcts；其中 24 年销售/管理/研发费用率分别为 1.82%/7.39%/4.80%，较 2020 年变化-1.2/+0.9/+1.6pcts，研发投入持续加码。盈利能力方面，2020-2024 年公司毛 利率中枢 33.37%，净利率中枢 17.17%，EBITDA 利润率中枢 32.91%。展望未来，随着：1）氦 气价格回升；2）新项目产能释放；3）深化成本管控，公司盈利弹性有望持续改善。

经营性现金流表现优异，商业模式铸就长期现金回报。作为晶圆厂核心配套产业，大宗气站 具有典型的"高资本开支+长回收周期"特征。2020-2024 年，公司净现比（经营性现金流净额 /归母净利润）持续高于 1.0，展现出优异的现金回收能力。深入分析其商业模式，我们认为 核心优势体现在，1）长期合约锁定稳定现金流：通过 15 年起的长协锁定机制，公司以初期 资本投入为纽带，与客户形成深度绑定，确保运营阶段现金流的持续性和可预测性；2）重资 产运营提升现金流质量：2024 年公司固定资产折旧摊销金额为 2.43 亿元，接近当期 2.48 亿 元的归母净利润，有效增厚经营现金流。从发展周期看，尽管公司新项目投建将带来短期资 本支出压力，但随着在建项目陆续度过投资高峰，叠加产能利用率提升，公司自由现金流有 望进入加速释放阶段。

1.3.国资背景奠定发展基石，收并购驱动业绩腾飞

国资控股背景，股权结构稳定。工控集团为公司控股股东，截至25Q1直接持有公司股份20.66%， 并通过广钢控股、工控新兴投资间接持有公司股份 19.09%，合计持股 39.75%。广州市人民政 府为公司实际控制人，直接持有工控集团 90%的股份。

通过战略整合成功突破行业区域性限制，实现业务全面升级。2020 年 3 月，广钢气体以 7.35 亿元（氦气业务 1.45 亿元+四家合资公司股权 5.90 亿元）完成对林德港氧相关资产的收购， 推动公司收入从 2019 年的 2.41 亿元至 2020 年的 8.67 亿元，同比+260.5%。通过整合深圳 广钢（主营电子大宗现场制气）、广州广钢（主营电子大宗+通用工业气体）、粤港气体（主营 通用现场制气）、珠江气体（主营通用现场制气）4 大合资企业，公司构建区域协同网络。

2.电子大宗气体：行业高景气+国产替代加速，公司在手订单充沛

写在前面：我们认为电子大宗气体是公司的业务支柱和成长源泉，未来发展机遇主要来自下 游半导体行业的持续扩张及国产替代需求，考虑到广钢具有较强的客户信任度及技术积累， 我们认为公司已逐步建立先发优势，有望充分受益于行业增长红利。

2.1.高增长夯实发展韧性，深度绑定模式锁定下游需求

业务概览：大宗气体为公司核心业务，占比高、增速快

2024 年公司大宗气体业务实现收入 14.87 亿元，同比+22.9%，占比 70.7%，近五年 CAGR 为 132.8%，业务保持强劲增长。毛利率中枢维持在 34.66%，近年来系全球氦气价格变动影响， 盈利能力有所波动。

运营模式：深度绑定下游客户，固定收费基本覆盖初始投资成本

电子大宗气体业务以现场制气为主，采用"长期协议+配套投资"的商业模式，通过与下游客户 签订 15+年长期供气协议，并在客户厂区或邻近区域投资建设供气系统，形成深度绑定合作。 前期投资额较大，但后期盈利稳定且具有高确定性，收入结构包含：“固定收费”和“变动气 费”两部分。其中固定收费现值可覆盖初始投资成本，变动气费则根据“成本加成法”定价 原则，单方气体赚取“稳定的毛利”。2020-2022 年公司电子大宗业务固定收费占比稳定在 43%-47%，叠加变动气费部分，形成稳定的盈利结构。

行业属性：六大气体品种，半导体制造关键配套

电子大宗气体是工业气体的细分领域，占比 5%，主要包括氮气、氩气、氧气、氦气、氢气、 二氧化碳六大气体品种，用量大、纯度高、需连续供气，主要用于半导体生产的保护、环境、 运载、清洗等环节，客户绑定深，市场过去主要由外资垄断。

具体分析，电子大宗气体在半导体制造过程中的应用场景： 保护气（氮气、氦气、氩气等）：防止器件氧化，用于扩散/外延生长前的反应装置吹净。 环境气（主要为氮气）：为生产全过程提供惰性氛围，实时不间断供应，充满所有通道、管网 及机台。 运载气（氮气、氦气、氩气等）：输送挥发性物质及气体混合物至反应腔。 清洁气（氮气、氦气、氩气、氧气、二氧化碳等）：清除晶圆及器件上的残留杂质。 反应气（氮气、氢气、氧气、氩气等）：作为原料气、还原气，用于形成 PN 结、保护层及隔 离层。

2.2.国产替代加速推进，成长动能持续强化

长期以来，我国大宗气体市场由外资龙头主导，竞争格局相对固化。然而，近年来随着国内 半导体产业链的快速发展和政策环境变化，我们认为市场正迎来结构性机遇，1）需求端扩容： 伴随国内晶圆厂产能持续扩张，带动配套气站需求同步放量；2）供给端突破：在半导体供应 链自主可控战略推动下，国产气体供应商通过技术积累和服务优化，逐步获得下游客户认可， 在新增集成电路项目中份额显著提升。以下我们进行具体分析：

需求端：下游产能持续扩张，驱动配套气站需求放量

中国半导体产业供需矛盾突出，晶圆厂产能建设引领全球。中国半导体产业呈现"需求旺盛、 供给不足"的结构性错配特征。据湘鄂皖半导体信息援引 WSTS、 MIC 数据，2024 年全球半导 体市场规模为 6271 亿美元，中国作为最大消费市场，占比 29.1%，对应市场规模 1825 亿美 元，其中中国本土产值仅有 300 亿美元，自给率 16%，距离 70%的芯片自主率目标仍存在差 距。 晶圆厂建设加速追赶，据 SEMI、Gartner 数据，2021-2023 年全球新增半导体晶圆厂共计 84 座，中国占 20 座，位居首位。2024 年中国半导体产能规模达 669.7MSI/Q，同比+27.7%，占 全球总产能的 18.6%，增速显著高于全球水平（同比+13.3%）。我们认为尽管近年来中国晶圆 厂扩产基数抬升可能导致未来增速边际放缓，但整体仍将维持全球领先水平，预计 2028 年 中国总产能达 939.5MSI/Q，较 2024 年增加 40.3%，产业链公司持续受益。

中国晶圆厂扩产浪潮将持续驱动资本开支高投入。据 Gartner 数据，2024 年半导体行业资本 开支规模为 2925 亿元，按照晶圆厂每 100 亿元投资中约 1 亿元用于大宗气站建设的配比推 算，对应大宗气站投资额约 29.2 亿元。展望 2028 年，随着资本开支规模增至 3443 亿元，集 成电路领域大宗气体配套投资将同步扩容至 34.4 亿元，凸显半导体产能扩张对核心配套环 节的刚性拉动。

气体行业市场规模稳健增长，2030 年预计突破 148 亿元。中国电子大宗气体市场 2024 年市 场规模达 97 亿元，2019-2024 年 CAGR 6.7%。随着中国半导体市场需求将逐渐扩大，对电子 大宗气体形成长期支撑，预计 2025-2030 年 CAGR 7.5%，2030 年市场规模有望突破 148 亿元。

供应端：国产替代进程加速，公司增量市场中标率达 41%

全球电子大宗气体市场呈现寡头垄断格局，林德、液化空气、空气化工占据行业主导地位， 主要系：1）资本壁垒：行业重资产属性显著，单个项目投资规模大，新进入者面临极高的资 金门槛；2）技术壁垒：头部企业积累深厚，在超高纯气体纯化、系统集成等关键环节具备领 先优势，且大宗气站对稳定性、安全性要求极高，故障可能导致产线全面停产；（3）客户壁 垒：与下游形成深度合作。

国产化进程加速，竞争格局重塑。2018 年前外资三巨头凭借先发优势垄断中国市场主要份额。 2018 年广钢气体成功中标惠科现场制气项目并高效投产，实现内资企业在半导体显示领域超 高纯电子大宗气体供应的首次突破。 存量市场仍由外资主导，新增项目份额领先。2019-2024 年，广钢气体、金宏气体在国内电 子大宗气体市场占有率分别从 0.3%、6.6%提升至 15.3%、10%，至纯科技 24 年市占率为 1.7%。 其中，存量市场由于现场制气项目合约期长，切换成本高，目前仍由外资主导。增量市场国 产化快速提升，据卓创资讯数据，24 年国内集成电路制造和半导体显示领域的新建现场制气 项目中，广钢气体中标产能占比达 41%，首次排名第一；而林德+液化空气+空气化工占比为 30%（2018-2022 年 9 月为 68%），下滑幅度明显。当前国内电子大宗气体市场已经形成 1+3 主 导格局，向后看我们认为随着，1）存量合约到期、升级改造；2）新增项目国产卡位双轮驱 动，预计未来内资企业占有率将持续提升。

2.3.客户信任度持续提升，9N 级纯化技术比肩国际

作为国内大宗气体行业龙头，公司在客户覆盖与技术实力方面具备显著竞争优势。

客户角度看，公司持续获得市场认可，区域布局持续拓展

2018-2024 年公司先后中标多个头部客户订单，现已形成以长三角（鼎泰、合肥长鑫等）、珠 三角（增芯、华星光电等）、京津冀（长鑫集电等）为代表的区域客户矩阵，24 年公司在新 建现场制气项目的中标率达 41%。在半导体显示领域，截至 2022 年公司已服务国内 7/18 条 高世代面板产线，包括华星光电 5 条（占其产线总数 5/8）及惠科股份 2 条（占其产线总数 1/2）产线。在集成电路领域，2024 年公司中标境内某企业 27.4 亿元项目，成为国产大宗气 体发展的重要里程碑。凭借领先技术实力和丰富项目经验，公司正加速推进国产替代，预计 未来将持续获得行业头部客户认可。

25 年新项目投产+成熟项目放量，为公司带来持续利润贡献。根据项目运营经验，公司现场 制气项目通常呈现"1-2 年建设期+2 年爬坡期"的发展规律。从资本开支节奏看，建设期（T+0.5 至 T+2）为现金流主要流出阶段，需匹配晶圆厂扩产时点。在产能爬坡阶段，因需外购补充 供气，毛利率短期承压；待项目达产稳定运行后，规模效应释放推动毛利率显著提升。预计 2025 年将迎来重要拐点，公司在长鑫集电等二期二阶段项目陆续投产，叠加部分一期项目及 华星光电 T9 项目进入稳定供气阶段，形成"新项目投产+成熟项目放量"的良性循环。根据我 们统计，基于公司已披露在手订单情况，2025 年稳定状态时年收入预计达到 7.8 亿元，2027 年将提升至 20.2 亿元。

技术角度看，9N 级超高纯气体技术突破，自研超高纯制氮装置关键指标比肩国际龙头。 1） 气体纯度比肩海外龙头：随着国内集成电路制造工艺向 14nm 及以下先进制程发展，传统 ppm 级电子大宗气体已无法满足需求。公司突破技术瓶颈，6 种电子大宗气体纯度均达 9N 级（99.9999999%），单个杂质含量控制在 ppb 级，技术指标比肩林德、液化空气等国际 龙头。例如，氮气中水氧杂质若超标将导致硅片氧化，影响良率。公司自主研发的 ppb 级 超高纯气体制备技术，可稳定满足不同制程的严苛要求。

2） 自研超高纯制氮装置： 氮气为电子半导体生产的关键气体，占电子大宗气体用量的 90% 以上，贯穿晶圆制造全流程（环境气/保护气/清洁气/运载气）。2024 年广钢气体氮气销 量为 323.61 万吨，位居各类气体销量首位。公司自主研发“Super-N”、“Fast-N”系列制氮 装置，长期稳定供应符合国际先进品质要求的 ppb 级超高纯氮气，能够满足集成电路制 造对气体供应能力的严苛要求，技术水平与外资气体公司的先进水平一致。

“Super-N”:主要面向大规模用气（≥5000Nm3/h），广钢首创无后置纯化直出 1ppbv 级氮气， 突破外资 7000Nm3/h 最低供气量限制，灵活适配客户需求。从本土化规模匹配角度看，公司 当前最高供气规模虽低于外资，但已满足目前国内大多集成电路制造行业的需求，未来有望 持续提升。 “Fast-N”:主要面向中小规模需求，采用后置纯化+模块化设计，实现最终产品杂质含量控制 在 1ppbv 以内的目标，具备地面积小、能耗低、交付时间短等特点。

3.通用工业气体：公司传统主业保持稳健，区域深耕战略谋发展

3.1.聚焦重点区域布局，加强电子大宗气体协同

通用工业气体为公司传统主业，收入规模保持稳健，2024 年为 4.84 亿元，同比-6.0%，5 年 复合增长率 17.6%；毛利率中枢 25.85%，其中，现场制气盈利能力优于零售业务。

聚焦优质客户及区域深耕，强化电子大宗气体业务协同。从业务定位看，公司注重“质量优 于规模”，重点布局高端客户及核心区域，并深化与电子大宗气体业务的协同效应，市占率稳 定在 0.26%左右。目前，公司已经与奥托立夫、铜陵有色、JFE 钢板、中国石油、中国船舶集 团等优质企业深度绑定，2022 年前五大客户贡献 44%的通用工业气体收入，客户集中度较高。

从业务结构看，1）公司通用工业气体现场业务主要聚焦传统产业升级及半导体材料领域，深 耕优质客户；2）零售供气业务以粤港澳大湾区为核心，地域性优势显著。据卓创资讯数据， 2021 年华南区域的液氧产量约为 162.24 万吨，公司产量 14.05 万吨，市占率 8.66%。产能 布局方面，2020 年公司投产长沙液体空分产线，助力株潭地区销售增长；当前南通 710 吨/ 天冷能空分项目正稳步推进，建成后将强化华东区域市场辐射能力。此外，公司依托新途流 体自动充装技术推动瓶气业务创新，并成功促成多个优质客户从零售供气转向现场制气模式， 实现客户成本优化与粘性提升。

3.2.2024 年市场规模 1775 亿元，外包渗透率具备长期提升空间

通用工业气体下游主要应用于金属冶炼、能源化工、机械制造、食品医疗行业，占比分别为 28%、27%、21%、13%；随着近年来新兴应用领域快速发展，包括氦检漏、建材助燃保护气、 煤矿灭火及石油开采等创新应用，合计占比 11%，推动行业需求持续增长。据卓创资讯统计， 2024 年中国通用工业气体市场规模为 1775 亿元，同比+4%，占据工业气体 90%份额，2019- 2024 年 CAGR 5.6%。随着传统及新兴应用领域共同发力，我国通用工业气体市场规模将持续 增长，预计 2025-2030 年 CAGR 4.7%，2030 年有望突破 2327 亿元。

通用工业气体包括氧气、氢气、氩气、氩气、氢气、二氧化碳。其中，氧气用量最大，广泛 用于助燃、原料气制备及医疗呼吸支持等领域；氮气主要用于机械制造和金属冶炼领域的保 护气体、能源化工领域的原料气体及食品冷冻气体；氩气主要用于机械制造和金属冶炼领域 的焊接保护器、光电管和中空玻璃等填充气、医疗高频氩气刀等。

中国市场以终端用户自建为主，外包运营领域外资、本土份额基本相当。在欧美国家等成熟 市场，通用工业气体行业已实现高度集约化发展，专业气体公司占据 80%以上市场份额；而 我国市场当前仍呈现"自建为主、外包为辅"的特点。一方面，钢铁、冶金等大型工业企业普 遍自建配套气站以满足生产需求；另一方面，第三方气体公司虽逐步提升渗透率，但整体仍 处于补充地位。据卓创资讯统计，2022 年中国空分装置总产能达 3564.61 万 Nm³/h（以制氧 量计），其中 60%为终端用户自营产能，反映出行业在专业化分工和市场化运营方面仍有显著 提升空间。 在外包运营的空分产能中，2022 年林德气体、空气化工、液化空气、梅塞尔占据 48%的份额； 盈德气体、杭氧股份、宝武清能占据 42%的份额，以上企业主要通过现场制气模式服务大型 工业客户。此外，以侨源股份（川渝地区）、久策气体（福建地区）、和远气体（湖北地区） 为代表的部分区域性供应商仅专注于零售供气业务，服务特定区域市场。

4.氦价周期拐点显现，公司盈利能力有望修复

4.1.中国氦气供需矛盾突出，高度依赖进口填补缺口

氦气作为不可再生资源，具有化学惰性、极低沸点（-268.9℃）及不可人工合成特性，全球 总资源量约 484 亿立方米，探明储量约 121 亿立方米，格局高度集中，价格受供需影响大。 中国市场氦气资源相对匮乏，且需求量高，2023 年对外依存度近 90%，下游广泛应用于核磁 共振、气举、半导体，占比分别为 35.9%、13.62%、8.12%。在半导体制造中，氦气凭借超强 渗透性、化学稳定性、高导热性，可被用于运载气、保护气、CVD 制程用气、蚀刻机制程用 气等。

氦气资源高度集中，中国属于贫氦国家。2023 年全球氦气总资源量约 484 亿立方米，美国、 卡塔尔、阿尔及利亚、俄罗斯占比分别为 35.33%、20.87%、16.94%、14.05%。全球总探明储 量约 121 亿立方米，美国、阿尔及利亚、俄罗斯占比 99.60%，卡塔尔氦气资源主要来自 LNG 尾气提纯回收，资源量巨大但无高品位氦气储量。中国属于贫氦国家，资源总量少、且氦含 量低，以低氦天然气（0.03%-<0.10%）、贫氦天然气（<0.03%）为主。 全球产量趋于平稳，美、卡、俄主导市场。20 世纪末至 21 世纪初，全球氦气年产量为 0.85- 1.75 亿立方米，呈现稳步增长态势；2012 年后趋于稳定，2023 年达 1.70 亿立方米，美国、 卡塔尔、阿尔及利亚、俄罗斯为主力产国，占比分别为 46.47%、38.82%、5.88%、4.71%。未 来随着卡塔尔拉斯拉凡 3-5 期、俄罗斯 Amour2-3 期等新项目陆续投产后，供应格局将向“美、 卡、俄”三足鼎立转变。

中国氦气需求迅速增长，2023 年占全球比重 13%。全球氦气年需求量约 2 亿立方米，呈现明 显区域分化特征，其中亚太地区以 47%的占比成为最大消费市场，北美和欧洲分别占比 24%、 20%。中国作为氦气核心需求国，在过去十年保持 6%的复合增长率，2023 年氦气需求量达 2565万方，占全球比重的 13%，展现出强劲的市场主导地位。展望未来，随着 5G 通信、半导体制 造、航空航天及量子计算等前沿科技领域的快速发展，中国氦气需求有望持续增长。

中国 9 成氦气长期依靠进口，卡塔尔占比不断提高。国内氦气供应长期受资源不足和提取成 本高制约，难以满足下游需求，高度依赖海外进口。据《中国氦气发展研究报告》显示，2020- 2023 年中国氦气对外依存度分别为 97%、94%、92%、90%。早期进口主要依赖美国，后因出口 限制转向卡塔尔,2022 年中国氦气进口结构中，卡塔尔、美国、澳大利亚占比分别为 83.7%、 11%、4%，少量来自于阿联酋、欧盟和阿尔及利亚等地区。未来随着国内氦气勘探开发加强， 及天然气/LNG-BOG 提氦技术攻关和重点工程建设，产能有望提升，依存度将持续降低。

截至 2023 年底，中国有近 20 家氦气进口企业，外资占比 83.3%，其中林德、液化空气、空 气化工占比分别为 21.4%、20.3%、17.7%。本土企业中，广钢气体、上海济阳占比分别为 10.1%、 3.1%。

4.2.国内最大氦气进口供应商，量价齐升有望驱动业绩增长

氦气作为公司大宗气体及通用工业气体核心品种，对公司业绩影响较大。短期看，当前氦价 正处于历史低位，若全球供需格局改善推动价格回升，有望直接增厚公司利润；长期看，公 司作为国内最大氦气供应商，依托多元化气源+成熟储运体系，已构建起坚实的行业壁垒。

盈利弹性：氦价波动与公司盈利显著联动，后续回升将直接提振利润率

氦气作为高度稀缺资源，产能弹性不足且易受地缘政治/运营中断冲击影响，价格对供给波动 高度敏感。2018-2019 年卡塔尔工厂检修、2021 年俄罗斯供应中断等实质性供给收缩均直接 触发价格大幅上涨。2023 年以来随着卡塔尔新工厂投产+俄罗斯出口恢复，供给端显著改善； 同时下游去库存与半导体需求走弱压制价格，2024 年持续低位震荡。

结合历史经营数据看，公司利润率变化与氦价波动呈现显著同步性。2023-2024 年受氦气价 格连续下行影响（同比-29%、-52%），公司毛利率相应承压（同比-3pcts、-8pcts）。当前氦 气价格已经处于近 10 年历史底部区间，且 25Q1 大阳日酸、岩谷产业等全球龙头针对氦气同 步提价 15%-25%，明确释放行业触底信号。展望未来，随着半导体等行业需求逐步回暖，叠 加供给端刚性约束，氦气价格有望进入新一轮上升通道。公司作为国内主要氦气供应商，盈 利能力有望随着氦气回升逐步修复，需重点关注后续价格上涨幅度及公司成本传导效率。

供应壁垒：国内最大氦气供应商，长协保供+成熟储运体系构筑长期竞争力

公司于 2019 年成功收购林德-普莱克斯合并案剥离的氦气资产，奠定供应链自主可控基础。 通过背靠背采购安排锁定澳大利亚、卡塔尔、俄罗斯等核心产区资源，并与上游厂商签订长 期协议构建全球化供应网络。2025 年公司与卡塔尔能源签署 20 年长协合同，预计自 2025 年 9 月起逐步爬坡至年度采购量 1 亿立方英尺，进一步夯实资源保障。当前已形成"多气源+长 协保供+全链条"的氦气供应体系，业务壁垒显著。

围绕氦气完整供应链，形成自主可控技术能力。公司依托自主研发构建了完整的氦气供应链 技术体系，包括超高纯氦气纯化技术、4K 温区超低温储运技术、4K 温区液氦冷箱冷却技术、 氦气循环回收提纯技术以及冷磁技术，实现氦气供应链全环节的自主可控能力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）