2025年五粮液研究报告：复盘五粮液变革之路，价格与渠道多阶段调整，持续强化高端竞争力

1 顺应行业周期和茅台节奏提价，持续强化高端地位

1.1 上世纪 90 年代：抓住时机提价反超，创新渠道加速扩张

1988 年国家放开名酒定价权，五粮液抓住市场化提价契机，满足消费者多价位白 酒需求。五粮液遵循“高档酒首先要做到价格第一”的原则，积极控量提价，五 粮液出厂价分别于 1989 年超过泸州老窖，1994 年超过汾酒，1998 年超过茅台。 在此后十余年，五粮液通过大商制和 OEM 贴牌快速实现了全国化扩张，虽然五粮 液短期内完成全国化扩张，但是“品牌 OEM”下大量贴牌酒导致品牌价值稀释， 同时大商制下公司对于渠道掌控力相对较弱，为后续的发展留下隐患。

1.2 1998-2003 年：大幅提价价格倒挂，品牌瘦身优化结构

随着扩张性财政政策推动我国经济走出亚洲金融危机以及中国加入WTO等市场经 济的脚步加快，我国消费趋势向好、高新技术产业蓬勃发展。同时，2001 年国家 对白酒征税从价税改为“从价+从量”复合征税，也催化了白酒往高端化方向加速 前进。2003 年基于对市场经济发展的乐观预判以及五粮液主品牌本身的价值述 求，五粮液更换 PET 透明盒包装，并推出第七代五粮液。

头部酒企积极求变，力推高端酒和寻求产业转型。1）转向争夺高端市场：消费税 改使得低端酒毛利被大幅压缩，头部酒企开始推出高端产品线，以提高产品利润 率。2）寻求产业转型和重组：多家头部酒企在当时认为行业发展空间有限，选择 通过产业转型寻找新的利润增长点，例如茅台发展葡萄酒、五粮液推出保健酒、 酒鬼酒涉足药业和科技、全兴股份和沱牌曲酒进军生物工程领域等。在此次转型 中，五粮液将普五的出厂价从 249 元提高至 330 元，提价幅度高于 30%，接近当 时零售价水平。而茅台、泸州老窖虽有提价动作，但 2003 年茅台、泸州老窖出厂 价仅提高到 268 元和 288 元。

2002-2003 年高价位酒占比从 47.84%提升至 50.35%，2003 年公司的营收与净利 润分别达到 63.33 亿元与 7.03 亿元。由于提价速度过快、幅度较大，同时终端 对新包装的接受度一般，营销准备不足，终端价没有同步提升，导致渠道价格倒挂，经销商利益受损。另一方面，2003 年其他高端白酒企业逐步在市场站稳，大 量优质经销商开始转而经营茅台、国窖 1573 等其他高端产品。

1.3 2003-2012 年：追随行业景气周期，八次提价伴随改革

宏观经济持续上行，政商务宴请需求高增，成为白酒行业发展主旋律。金融危机 前的四年间，国家加强和改善宏观调控取得明显成效，在经济快速增长拉动政商 务宴请需求的情况下，高端化的白酒被赋予了面子价值与社交属性。四万亿计划 刺激经济复苏，带动白酒消费量价齐升。2009 年至 2011 年，四万亿的刺激计划 推出后，投资者对于经济复苏的信心短期内得到提振。此次刺激对白酒行业在量 价两个维度产生影响：1）宏观经济的复苏从投资提升，进一步外溢至政商务消费 场景增多，拉升酒业社交需求，对白酒的需求量提供了支撑；2）宏观经济的复苏 推动了 CPI 上行，进一步带动产品定价上升，温和的通货膨胀给酒企提供了良好 的提价机会，茅五泸价格均在此周期内踏上新台阶。

五粮液顺周期 8 次提高出厂价，涨幅+165%，批发价和零售价如影随形，期间伴 随阶段控量和公司自身产品线和渠道调整，整体而言提价难度不大。但该时期茅 台也历经 6 次提价，由 2003 年 10 月的 268 元提高到 2012 年 9 月的 819 元，完 成了对五粮液的反超，抢夺了白酒行业定价权。泸州老窖则采取跟随五粮液提价 的策略，在该时期提价 8 次，2010 年 9 月出厂价达到 619 元，随后又在 2011 年 11 月提价到 889 元，超过了茅台和五粮液。

上市 10 年业绩稳步增长，在大商模式下，五粮液公司凭借较低的渠道费用成功 打开了白酒市场，迅速抢占市场份额。由于过度依赖大商，公司对渠道的掌控力 逐渐减弱，导致在厂商议价时处于相对弱势地位。大商在垄断市场开发业务的同 时，有时在市场不景气时会采取低价甩货的策略，以维持渠道利润。这种行为加 剧了价格倒挂和区域串货现象的发生，对市场的稳定和公司形象造成了负面影响。 同时，大量的 OEM 贴牌产品充斥市场，稀释了五粮液的品牌价值，阻碍公司进一 步高端化的升级。2007 年，唐桥上任公司新董事长，延续了“1+9+8”的品牌战 略，同时执行系列酒品牌瘦身计划。2007 年，公司积极调整市场策略，重点发展 面向企事业单位的团购渠道，并专门成立了 VIP 团购事业部，由专人负责中小型 企业的开发工作。在这一阶段，公司领导亲自出马，积极拜访团购客户，为他们 定制开发专供酒，以满足不同客户的需求。团购渠道的发展以及与商超等合作伙 伴的紧密合作，共同推动了公司渠道的扁平化进程，有效减弱了对经销商的过度 依赖，从而提升了公司对渠道的控制能力。

1.4 2012-2016 年：频繁调价价格倒挂，创新升级品牌战略

2012 年起行业受塑化剂事件和“八项规定”出台限制三公消费的冲击，政商务需 求遭到大幅削减，中高档酒水价格泡沫破裂、需求结构重大调整。越是困境之下， 越彰显出各档次酒企核心竞争力，高端酒企产品的品牌力的支撑较强，茅台在此 阶段尤为突出，价格泡沫挤出之后，需求仍在。此次调整之后，白酒需求逐步转 向商务和个人消费。

2013 年 2 月五粮液在行业不景气背景下，进行了 1 次逆周期提价，将出厂价提高 到 729 元，随后于 2014 年 5 月顺应行业周期进行了降价，随后在 2015 年 8 月、2016 年 3 月分别进行一轮提价、一轮小幅补提，最终 2016 年 3 月出厂价较 2011 年 9 月仅有小幅提升。期间批价、零售价呈下行趋势，而出厂价始终高于批价， 公司加大对经销商政策补贴力度，控量、去库存，期间压力较大。茅台则始终保 持 2012 年 9 月提价后 819 元的出厂价，在行业下行周期中维持了渠道信任度和 品牌影响力。泸州老窖自 2011 年 11 月提价至 889 元后，2013 年再次大幅提价至 999 元，远超茅五，很快在 2014 年 7 月将出厂价大幅回调至 560 元。

1.5 2017-2019 年：顺应周期三次提价，二次创业改革渠道

2015-2017 年中国各城市房价普遍上涨，尤其棚改货币化推行以来，房地产水涨 船高带来的财富效应极大刺激了居民消费行为，商务和个人消费主导下的白酒行 业呈现高端化、品牌化的发展趋势，白酒行业进入总量稳定（逐年缓增到小降）、 以产品升级价格提升为主的新阶段。通过 2017 年以来的综合性配套措施，使普 五的价格体系稳中有升，面对良好的市场前景和稳定的业绩增长态势，公司于 2019 年 5 月正式推出第八代普五。

五粮液顺周期进行 3 次提价，并 2017 年后实现了顺价差，减少渠道返利，供应 量相对稳定。茅台则于 2017 年 12 月提价至 969 元，大幅领先五粮液和泸州老窖， 并在此后维持出厂价长达六年。泸州老窖则跟随五粮液进行多轮提价。

2017 年李曙光任职五粮液董事长，提出“二次创业”，改革经销渠道，品牌文化 建设、数字化转型、产品体系优化、股权激励多措并举，加强公司治理。2017 年 推出五粮液“1+3”高端品牌战略、系列酒品牌“4+4”产品策略。2018 年，五粮 液混改定增计划几经波折以 21.64 元/股终于落地，充分调动公司高管、员工、 经销商的积极性，提振市场信心。2018 年末进一步提出 “补短板、拉长板、升 级新动能、抢抓结构性机遇、共享高质量发展”的理念，其大刀阔斧的改革开启 了五粮液发展的新征程，为下一阶段的高质量发展打下了良好的基础。2019 年划 分 21 个营销战区、60 个营销基地，“百城千县万店”推动渠道扁平化，依托数字 化推动渠道精细化，在 19 年时营收已经跨过 500 亿元大关。

1.6 2020-2022 年：费用改革升级产品，再次提价伴随放量

2020 年初，由于新冠疫情的出现，全国经济在短时间内受到较大影响，但随着二 季度经济逐步恢复，国内需求反弹，叠加出口份额提升弥补了全球需求的不足， 整体经济大环境向好，推动大盘和白酒指数向上扬。疫情影响下宏观环境较为复 杂，白酒行业总量呈下降趋势，批价也在内外部环境影响下经历价格泡沫。白酒 指数经过 2021 年 2 月的这一轮下调之后，呈持续反复震荡趋势。

飞天茅台的终端售价高企以及在市场上紧缺的状态，给普五留下了涨价空间，八 代普五上市后出厂价提高 100 元来到 889 元，此后五粮液又在 2021 年底通过调 整计划外价格提高了平均出厂价，按照普五计划内外合同量 3:2 的比例，合算后 八代普五出厂价约 969 元，提价幅度+9%，并伴随放量。从批价反应来看，出厂价 的提升随时间有序传导至批价，虽在后续受宏观经济恢复不及预期、行业基本面 遇冷的影响批价出现回落和倒挂，但出厂价提升能够在行业不景气时期产生挺价 作用，且行业顺周期提价效果更佳。茅台则继续维持出厂价，泸州老窖多次提价， 在 2020 年 9 月提高出厂价至 890 元，又在 2021 年 12 月较大幅提价至 960 元。

八代五粮液推动了五粮液量价齐升的发展之路。在价格上，八代五粮液完成了两 次提升，第一次提升为 1399 元每瓶，而后在渠道内低调宣布终端价涨为 1499 元。 同时依托八代五粮液重塑的渠道信息，五粮液还进入积极放量的阶段，使得公司 在存量竞争中依然保持了高增态势。

1.7 2022 至今：高档白酒定价空间打开，板块进入新阶段

疫情后宏观经济面临换挡期，由于疫情所导致的消费习惯及消费场景恢复不及预 期，行业基本面承压。市场对于白酒市场库存周转、渠道压力的担心持续存在， 叠加过往数年行业涨价受政策端及舆论约束争议，高档白酒出厂价已维持较久。 2024 年作为白酒产业深度调整的关键年，随着白酒产业进入新一轮调整转型期， 产能增长与需求放缓、动销不足与价格下行等矛盾不断显现。

泸州老窖于 2023 年 8 月将出厂价上调 20 元来到 980 元/瓶。茅台自 2023 年 11 月 1 日起上调飞天、五星出厂价格，平均上调幅度约为 20%，此次调价为 2018 年 1 月 1 日（出厂价由 819 元提至 969 元，调整幅度 18%）后茅台首次再涨价，时 隔 5 年 10 个月，直接增厚茅台营收与利润，同时标志着中高档白酒市场化涨价 能力的再提升。2024 年 2 月 5 日，五粮液核心大单品第八代普五出厂价从 969 元 提高至 1019 元，上调 50 元，涨价幅度约 5%，同时叠加全年普五计划量配额减少 20%。

2024 年作为营销执行年，公司聚焦品牌塑造、产品推广、营销品质提升以及厂商 关系维护。1）品牌端：深度挖掘品牌文化，占位优质平台，持续展开品牌活动， 公司品牌价值得到进一步提升。不断完善五粮液文化表达，深度挖掘宜宾高度蒸 馏酒酿造史，同时开展多系列品牌与主题活动，全年累计品牌曝光超120亿人次， 获评全球最具价值烈酒品牌 50 强，在 Brand Finance 2024 年全球品牌价值 500 强中位居白酒品牌首位；2）产品端：持续优化主品牌 1+3 产品体系，浓香酒强 化大单品，进一步完善产品体系。第八代五粮液坚持批价量价原则，实现同价格 带批价最稳定产品；1618/39 度五粮液产品定位清晰，动销持续增长；45 度/68 度满足消费者对于不同度数的需求；战略发布经典五粮液 10、20、30、50 系列， 拓展高端产品定位。浓香酒系列如五粮春等主销产品开瓶扫码同比+40%，宴席同 比+50%，市场份额稳步提升；3）渠道端：优化渠道与市场布局，深化厂商关系， 提升消费者培育。开展优商补商扶商强商行动，推动计划配额与商家实际销售能 力相匹配，结合淡旺季同台调整投放节奏，加强政策激励降低经销商资金压力。 持续推动三店一家建设，加快终端网点扩容提质。新增专卖店 138 家，新增体验 店 5 家，新增和美集合店 490 家，升级第五代专卖店 715 家，新增进货终端 16000 家，终端网点数量同比增长 18.2%。精准培育拓展高净值圈层，拓展体育赛事、 文艺演出等营销资源，优化回厂游、周边游、品鉴会等传统培育方式实现高转化， 同时加速发力海外市场以及宴席市场拓展。

2 从大商依赖到多元精细化运营，优化渠道提升掌控能力

五粮液在渠道建设上不断变革优化，逐步提升渠道掌控力与运营效率。上世纪 90 年代的大商制虽助力扩张，但存在渠道掌控力弱等问题。此后，公司通过成立各 类事业部、发展团购渠道、转变管理模式、推进直分销、实施 “百城千县万店” 工程、进行品牌事业部改革等举措，不断加强渠道建设。公司持续优化经销商结 构，推进数字化变革和组织机构改革，提升服务商家效率和渠道运作水平，全面 提升经销商盈利水平。

2.1 1998-2003 年：大商 OEM 双轮驱动，快速扩张隐忧渐显

五粮液凭借大商制与 OEM 模式实现市场快速扩张，但也埋下了品牌和渠道隐患。 在渠道端，五粮液采用大商制，借助实力强大的经销商将产品推向全国空白市场， 大商拥有区域销售主导权，下设多层级经销商，迅速构建起广泛的销售网络。同 时，OEM 授权贴牌模式激发了经销商积极性，公司负责生产，经销商负责推广， 双方共享利润，这使得五粮液品牌数量迅速增加，产品覆盖面不断扩大。

2003 年五粮液启动“1+9+8”的品牌管理模式，以普五为核心开发 9 个全国性品 牌和 8 个区域性品牌，提高高价位产品的生产，逐步构建金字塔式的品牌矩阵， 同时管理贴牌产品，开始清理低价位品牌。

2.2 2003-2012 年：弊端凸显谋变革，成效有限待突破

公司在渠道方面虽进行了一系列改革尝试。针对前期大商制和 OEM 模式的弊端， 2006 年五粮液进行管理体系调整，成立三大品牌事业部，试图明晰各品牌管理 职责，提升运营效率。2007 年公司执行系列酒品牌瘦身计划，减少品牌数量，聚 焦核心品牌发展。同时，积极开拓团购渠道，成立 VIP 团购事业部，为团购客 户定制产品，加强与商超合作，推进渠道扁平化。

这些改革举措在一定程度上改善了公司的运营状况，提升了品牌形象和渠道控制 能力。然而，大商制和 OEM 模式的历史遗留问题根深蒂固，渠道价格倒挂、区域 串货等现象依然存在，公司在与茅台的竞争中逐渐处于劣势，市场份额和行业地 位受到影响，未能从根本上扭转发展困境，仍需进一步探索有效的改革路径。

2.3 2012-2016 年：行业遇冷求变，改革攻坚前行

受 “三公” 消费受限影响，高端白酒行业进入调整期，五粮液积极推进多项改 革应对挑战。2012 年中央 “八项规定” 出台后，五粮液建立七大区域营销中 心，转变管理模式，以区域为单位负责销售，加强对不同地区市场的针对性管理。 2013 - 2016 年频繁调价，试图稳定市场价格体系，但却导致渠道价格倒挂，影 响经销商积极性。2015 年实行核心大商体系下的直分销模式，筛选核心大商进 行直接管理，同时成立品牌管理事务部，加强品牌推广和市场营销。此外，公司 推进混改并实施股权激励，以调动员工和经销商的积极性。

2.4 2017-2019 年：二次创业促变革，渠道转型焕生机

公司在 “二次创业” 战略推动下，渠道改革成效显著，品牌竞争力得以提升。 2017 年李曙光提出 “二次创业”，公司在渠道端大力推进 “百城千县万店” 工 程，建设大量核心销售终端，优化渠道结构，实现向终端营销的转型，增强了对 终端市场的掌控力和消费者的品牌认同感。2019 年引入数字化系统，全面实施 控盘分利策略，从多个维度调节管控市场，将厂家与经销商利益紧密绑定，稳定 了渠道利润。同时，划分营销战区和基地，推动渠道扁平化与精细化管理，成立 五商公司加强终端渠道控制。

2.5 2020 至今：持续优化创新，渠道升级再突破

2020 年至今，五粮液持续优化渠道结构，推进数字化转型和渠道创新，市场竞 争力进一步提升。2020 年五粮液新零售平台上线，开启数字化营销新篇章，为 消费者提供了更加便捷的购物体验，同时也加强了公司对市场的感知和掌控能力。 此后，公司持续优化经销商结构，围绕 “三店一家” 赋能终端销售，加快智慧 门店建设，营销战区扩充至 26 个，提升了终端销售能力和品牌形象。建立五粮 液商务通平台，优化品鉴会模式，提高了市场推广效率。此外，公司加码团购、 电商业务，利用大数据优化渠道投放，提升新兴渠道占比。

公司在市场竞争中保持领先优势，营收和利润持续增长，品牌影响力不断扩大。 公司通过不断创新和优化渠道建设，适应市场变化，满足消费者需求，为实现长 期稳定发展提供了有力支撑。 2025 年作为“十四五”规划收官之年，公司将 2025 年定位为营销执行提升年， 持续强化产品/渠道/服务能力，推动品牌价值与市场份额提升。1）产品力：提 升名酒产量，强化技术&酒体创新。第八代五粮液坚持量价平衡，配置老酒资源， 提升产品稀缺性和价值感，推出 300-400 价格带产品增强腰部产品竞争力。2） 品牌力：维护价格体系健康的同时，做精品牌文化，扩大品牌声量，加强各年龄 层消费群体的互动与品牌露出。3）渠道力：聚焦渠道深耕细作，全面提升经销商 盈利水平。巩固传统渠道，拓展新兴渠道，完善国际渠道。4）服务力：以市场为 中心，做好数字化转型，通过精准画像加强消费者培育以及市场服务工作。5）执 行力：通过系统配许、绩效考核提高整体执行力，从而带动渠道效率提高，精准 高效对接消费市场，增强经销商信心。同时在 25 年春节前，由于第八代普五批 价波动略大，针对第八代普五公司坚决执行停货挺价策略：1）公司将采用分段调 整的方式，对专卖店、渠道运营商 2025 年第八代五粮液合同计划量进行优化； 2）节后将在 20 个试点城市实行终端直配模式，确保市场的有序发货。我们认为， 本次停货挺价策略通过数字化管理，直接配送至终端，能够更好的了解市场库存 与真实动销情况，从而实现精准管控市场投放量，有效减少渠道库存缓解经销商 压力，提升产品批价。

春节期间第八代普五批价企稳回升，需求环比 24 年中秋国庆改善明显。据微酒 调研反馈，春节期间北京、上海、成都、福建多地动销略超预期，部分专卖店在 春节前出现货源紧张或缺货现象，春节期间实现销售和价格双增长。同时五粮液 1618 及浓香系列酒在春节期间销售表现亮眼，1618 在四川、福建、重庆大区动 销增长明显，其中四川大区动销同比+50%；截至至 2 月 1 日，浓香系列酒开瓶扫 码同比+28%，开瓶人数同比+30%。

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