五粮液研究报告：重新认识五粮液.pdf

五粮液研究报告：重新认识五粮液。五粮液的崛起得益于其敢于提价的决定，以及开创性地利用渠道杠杆进行市 场开拓，在特定的历史机遇期，通过这些策略迅速与其他竞争者拉开全面差 距。然而，在确立了行业龙头地位之后，五粮液对未来市场的量价空间产生 了一定误判，导致其采取了"以量为先"的策略。茅台超越五粮液的决定性因 素之一是价格超越。在投资预期和稀缺性两方面，茅台都对五粮液都形成了 优势，在通胀和流动性过剩的宏观条件下，五粮液的产品渠道逻辑被投资逻 辑压倒，导致了茅台的快速超越和扩大领先。但在公司层面以外，我们认为 还有来自产业的重要影响，某种意义上，浓香产业的整体繁荣在一定程度稀 释了五粮液的价值表达。

站在当前，我们认为五粮液目前具备进一步提升品牌力、缩小差距的内在潜 力。五粮液拥有行业第一流的身后品牌底蕴，并且五粮液的酒王时代并未久 远，尤其五粮液的稀缺属性被市场严重低估，近几年茅台酒的产销量持续高 于五粮液产品，据我们测算这个变化可能早在 2014 年便已发生。造成这一 变化的主要原因在于高品质浓香型白酒生产依赖老窖池，五粮液产能基数大， 但形成优质产能需要长时间爬坡，茅台基数较小，但上市以来持续建设产能， 最终在三公消费政策的影响下走出交点。浓香白酒中短期供给弹性弱，稀缺 性被严重低估。然而由于五粮液率先完成了大规模的产能建设，90 年代新建 窖池至今已有 20 余年，近几年优酒率显著上升，中观来看，稀缺的高品质浓 香白酒产能仍将主要集中在五粮液手上，在香型内部保持对其他酒企的优势 地位。

五粮液需要以品质价值的充分表达实现品牌价值的回归。五粮液手握稀缺的 优质产能资源，应充分聚焦优势，讲好浓香故事，重塑消费认知，以形成消 费者对“五粮液”与“其他浓香”的差异化认知为最终目标，实现品牌价值 的回归。公司宜坚持长期主义，以发展的眼光平衡短期业绩和长期高质量增 长之间的矛盾，向上取得突破是大概率的事件，而我们目前已经看到公司转型决心的重要体现。在品牌价值提高、价格带突破、产品矩阵优化、稀缺属 性得到充分认知并认可的情况下，五粮液的进一步放量没有问题，成长空间 自然打开。这与公司“三性一度”的品牌战略以及营销体系改革相契合，应 对改革潜力抱有充分信心。