2025年康比特研究报告：运动健康食品龙头，强品牌+进口替代剑指百亿蓝海

一、深耕运动健康食品赛道二十余载，业绩增速亮眼

1.1 四大产品领域共同布局，打造全链路供应链体系

北京康比特体育科技股份有限公司成立于 2001 年，是一家集运动营养、健康营养食品研 发与制造、数字化体育科技服务为一体的创新型体育科技公司，自成立以来致力于为竞技 运动人群、大众健身健康人群、军需人群提供运动营养、健康营养食品及科学化、智能化 运动健身解决方案。

公司聚焦四大核心业务领域，助力运动人群提升运动表现，保障健康。包括运动营养食品、 健康营养食品、数字体育科技产品和受托加工业务四大板块。公司精耕细作，在行业内率 先主导起草了 QB/T2831-2006（运动营养食品能量补充食品）、QB/T2833-2006（运动营 养食品能量控制食品）等 5 项运动营养食品的行业标准和 1 项国家标准，填补了国内运动 营养食品法规的空白，为行业的规范化发展做出了重要贡献。也因此获得了多项荣誉称号， 2014 年公司实验室被评为北京市运动营养关键技术工程实验室；2022 年成为第二批拟认 定北京市“专精特新”小巨人企业，起到行业标杆、领航者的典范作用。

1.2 公司业务结构稳定，盈利能力优秀

分业务看：公司运动营养食品占比最高，健康营养品增长迅速，受托加工与数字化服务业 务占比较为稳定。运动营养食品在 19-23 年均保持上涨态势，2022 年营收规模首次突破 4 亿元，整体业务占比基本维持在 60%左右。健康营养品在 19-23 年间营收占比由 16.3% 提升至 33.1%，增速领跑其他业务，稳坐第二大业务位置。 分渠道看：线下经销与线下直营在 2022 年上半年占据销售总额的 64.93%，是最主要的 销售方式。近年来随着公司不断布局线上销售渠道，通过线上销售，尤其抖音、京东平台 的推广销售，带动公司销售增长，线上直营、经销和代销占比有所上升。同时公司提前布 局微信小店，截至目前共上线 8 款 SKU，虽然受到平台品类划分影响部分明星产品暂未 上线，但公司对线上市场反应迅速，有望把握微信小店初期推广红利。

2021-2023 年，公司营业收入同比增长分别达到 37.18%、29.72%、32.78%，2021-2023 年复合增长率为 31.24%，经营情况稳中向好，主要原因系运动营养食品销售增加。2024 年前三季度共实现营收 7.74 亿元，同比增长 29.8%，实现归母净利润 0.66 亿元，同比增 长 2.1%。利润增速较低的主要原因系 23 年公司收到国家政策补贴，产生较大非经常性损 益，从而使得利润基数较大。

盈利能力方面：康比特毛利率自 19 年后呈下滑趋势，目前稳定在 40%左右。毛利率从 2018 年 58.28%下降至 2023 年 40.09%；净利率在 2018-2020 年有所下滑，2021 年后回升并 企稳，维持在 9%以上。毛利率下滑的主要原因系，2020 年受疫情影响，公司调整产品价 格以加大促销力度，从而拉低整体毛利率水平。2022 年后受原料乳清蛋白价格提升， 公 司生产成本增加导致毛利率降低至 40%左右。

二、疫后消费者健康意识觉醒，带动运动健康市场发展

2.1 意识提升推动人均消费水平增长，共筑市场未来

我国居民对健康的关注度不断提升，叠加消费意愿增长，共同推动运动健康市场繁荣发展。 （1）消费者健康素养水平稳步提升。随着健康生活观念在全球范围内的普及，以及疫情 对世界人民带来的影响，极大的加深了我国消费者对运动营养的认知，提高了对个人健康 的关注程度。根据灼识咨询《中国营养健康食品行业蓝皮书》，2015-2022 年，我国居民 健康素养水平由 10%提升至 28%，其中分年龄段来看 20-25 岁和 36-40 岁人群对健康的 关注度提升幅度最大。

（2）健身人群渗透率逐渐提高。随着居民对健康生活理念的追求，健身逐渐成为许多人 生活中不可或缺的一项活动。根据艾瑞咨询统计，2019-2023 年，中国健身人群数量从 3.1 亿扩大至 3.9 亿，预计将于 2027 年达到 4.6 亿人。健身人群渗透率也持续增长，从 2019 年的 22.0%上升至 2023 年的 27.6%，预计将于 2025 年突破 30%。目标人群的扩 容为运动健康行业的发展提供了坚实的客群需求。

（3）健身人群人均消费不断增长。根据欧睿数据，我国人均运动营养食品消费水平在 2019 年仅 0.4 美元，预计 2024 年可达 0.6 美元，19-24 年复合增速达 8.4%，到 2029 年则有 望突破 0.9 美元。虽然我国人均消费水平正不断增长，但同时可见我国与西方及日本在消 费力上仍存在较大差距。未来，随着人群的进一步渗透，消费水平有望持续高速增长，市 场空间广阔。

2.2 我国运动营养食品仍处初期发展阶段，未来空间广阔

我国运动营养食品市场主要包含保健食品和功能性食品，市场仍属蓝海未来空间广阔。根 据欧睿数据，我国运动营养食品市场规模在 18-23 年的复合增速达到 16.6%，远超同期美 国 8.6%的水平。2024 年市场规模有望突破 60 亿元，同比增长 7.5%，到 2029 年有望达 到 87.4 亿元，24-29 年复合增速可达 6.9%。我国运动营养行业较西方国家来说起步较晚， 正处初期发展阶段，整体市场规模仍旧较小，但增速领先，未来伴随人群渗透率和消费意 愿的双重提振，市场将持续快速发展。

从市场竞争格局来看，中国运动营养食品市场集中度高、国货品牌占比高。欧睿数据显示， 2024 年中国市场 CR5 占据 57.4%的市场份额，远高于美国 34.5%的水平。2023 年排名 前三的企业分别为西王食品、康比特、诺特兰德，市场占有率分别为 27%、12%、11%， 合计超过 50%。全行业参与者数量有限，前十大品牌商中仅 3 家是海外企业，本土品牌 占比高，行业竞争相对激烈，价格、功效、口味是各品牌的必胜法则。

2.3 体育强国势在必行，政策保障行业发展

体育强国成为国家级战略。健康是满足人民对美好生活需要的重要支撑，是社会经济发展 的基础。国家因此极度重视全民健康生活，于 2016 年提出《“健康中国 2030”规划纲要》 预计到 2030 年将实现健康服务业总规模达到 16 万亿元的目标。于 2021 年提出《全民健 身计划（2021-2025 年）》，使得每千人拥有社会体育指导员 2.16 名，带动全国体育产业 快速发展。并成立健康中国行动推进委员会，将“实施健康中国战略”纳入中国整体发展 战略并统筹推进。 出台政策加强监管为体育大健康行业发展提供坚实保障。健康营养食品由于同时涉及健康 领域与食品领域，近年国家对于运动营养食品的安全性与宣传的方式手段的监管要求也在 逐步提升。2017 年的《运动营养食品生产审查方案（试行）》标志着运动营养行业的法规 建设初步完成，2023 年国家体育总局印发《国家队营养品管理办法》要求提高营养品使 用的科学性。不断完善的政策体系从制度层面为我国健康行业的发展坚定稳定的发展道路。

三、创新研发实力+强品牌背书构建公司“护城河”

3.1 不断加大研发创新投入，构建坚实行业壁垒

公司作为创新型体育科技高新技术企业，始终以创新驱动作为发展战略，重视业界人才的 培养与产品技术的创新。2019-2023 年间，公司平均研发费用为 22.8 百万元，平均研发 费用率达到 4.4%，2024 年前三季度研发费用率达 3.3%。公司研发目标紧跟客户需求与 市场技术发展方向，已具备从自主研发到产品量产的能力。正因如此，截至 2023 年年末， 公司共拥有 101 项发明专利，发明总数达 172 项，同比增长 5.5%。

公司展现行业领军者态度，积极参与各项国家级研发课题。多年来，康比特持续服务于国 家体育总局及各省市专业队、体育院校、体育研究所等单位，并相继参与 20 多项科技攻 关技术服务和研发课题。公司研发中心先后获得 CNAS 实验室、北京市工程实验室、北京 市企业技术中心、北京科技研究开发机构、北京市职工创新工作室等认证，体现了国家对 公司技术能力的高度认可，既加深了与大客户的合作粘性，同时也为公司在国内大众市场 的发展奠定了基础。

3.2 募投项目扩充自产产能，供应链结构稳定

公司以销定产，柔性化供应链优势凸显。生产模式上来看，公司采用以销定产、主要产品 自主生产、少量产品委外加工的柔性化生产方式，以实现对市场需求的快速反应。2021 年，由于市场需求相对旺盛，公司加班生产使得粉剂类、液体类、压缩饼干类的产能利用 率相对较高，而棒类产品由于市场需求不及预期，整体产能利率用持续处于较低水平。截 至 2022 年上半年，公司粉剂/液体/棒类/压缩饼干产能分别为 1587/317/1650/554 吨，对 应产能利用率分别为 89.1%/100.9%/20.7%/20.8%。

募投项目规模提升，大客户合作稳定。公司上市后募集资金净额达 1.38 亿元，主要用于 运动营养食品生产基地建设项目与品牌建设与推广项目。本次募投项目预计在先前河北省 廊坊市固安县投资建设的“运动营养食品项目”的预留地进行二期工程扩产。预计将由固安 康比特新建四层合计 26,000 平方米的生产厂房，并购置安装液体生产线扩产、软胶囊生 产线和凝胶糖果生产线。项目建成投产后，将形成年产 392 吨液体饮料、200 吨凝胶糖 果、220 吨软胶囊的生产规模。 后续考虑到实际市场需求，公司于 2024 年 10 月 28 日公告将增加部分募投项目的投资规 模。由于原先的“运动营养食品生产基地建设项目”方案预计无法充分保障公司未来运动 营养食品生产及开发的需要，公司拟将该项目的投资额由 1.26 亿元增加至 3.09 亿元。项目面积规划由原先的 26,000 平方米增加至 54,377 平方米，建成达产时间也将延长至 2026 年 8 月。本次增加投资金额将助力公司更好的服务消费者需求，抢占更大的市场份额。

3.3 国家队官方供应商，康比特品牌优势突出

公司作为我国运动营养食品行业的主要推动者，领先地位稳固，与国家官方机构合作稳定。 自成立以来，康比特连续入围国家体育总局国家队集中采购营养食品目录，入围产品的品 类、数量、销售额多年位居前列。为国家级、省级运动队以及奥运会、残奥会等多支国家 队伍提供产品与科技服务。截至目前，公司与国家级大客户仍维持稳定合作关系，“官方 供应商”的身份也为公司拓展大众市场提供了一定品牌优势。

公司新老客户占比合理，存量客户带动新增客户，共同贡献业绩收入。公司 2021 年度新 增客户、存量客户毛利率分别为 30.56%，44.13%，新老客户在毛利率水平上基本一致， 说明公司并未采取价格战方式吸引新客户、打入新市场，而是凭借其产品质量与品牌口碑 良性吸引优质新客户，品牌优势已成功凸显。

四、财务分析

从营收角度看，康比特受到业务体量影响，营收规模相对可比公司较小。2024 年前三季 度总营收仅 7.74 亿元，受业务结构不同影响，低于可比公司水平。但康比特营收的成长 性相对较好，2024 年前三季度康比特总营收同比增长 29.8%，仅次于东鹏饮料。从盈利 角度看，康比特 2024 年 Q1-Q3 归母净利润同比增长 2.06%，利润端稳步提升。

康比特毛利率位于行业中等水平。由于所选可比公司在业务模式、产品性质上存在一定差 异，导致毛利率水平差距相对较大。其中西王食品在海外建厂较多叠加多以经销模式进行 销售，因此毛利率水平最低。仙乐健康主要商业模式为受托加工，研发能力相对较弱，产 品附加值较低，因此毛利率相对较低。汤臣倍健与东鹏饮料由于行业知名度较高且东鹏饮 料的消费受众更广，因此毛利率高于可比公司。

从费用率角度看，康比特研发费用率位于行业中等水平。公司始终坚持以创新驱动为发展 战略，不断加大运动营养及健康食品和数字化体育科技服务的研发，保持较高的研发投入， 不断为行业培养输送技术人员，推动公司产品附加值不断提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）