2025年度策略：产业结构性机会“觅珠”

1 确定性成长：寻找确定性成长α，穿越波动β

为同时追求成长性和确定性，我们提出“确定性成长”这一概念，即在最悲观的业绩预期下也能有不错的业绩增速，体现出公司未来业绩成长有较好的置信度和确定性。 国内经济平稳复苏进程中，确定性成长有望收获更大弹性。9 月24日以来增量宽松政策密集出台，国内货币和财政政策协同发力，政策端影响逐步传导至基本面，11 月国民经济稳步回升。投资、消费和出口是拉动经济的主要推动力，其中固定资产投资（不含农户）平稳增长，社零累计同比与 10 月持平，出口累计同比较10月提升 0.3pct。而与经济数据往往有正关联的税收数据也有所改善，11 月个人所得税和企业所得税的累计同比负增较 10 月收窄。确定性成长的“成长属性”，或使其在政策效果逐步显现、经济复苏的背景下能够充分享受到发展红利。海外环境依旧面临扰动，确定性成长能够增强抵御风险能力。全球地缘政治冲突错综复杂，俄乌冲突、巴以冲突、朝鲜半岛冲突等事件都加剧了全球局势的不确定性。美国方面，特朗普当选新一任美国总统，共和党横扫两院，贸易摩擦预期升温，中美关系的变化对风险偏好产生扰动。确定性成长的“确定属性”，或使其在海外扰动催化避险情绪的背景下，能够具备较强的防御能力。

如何定义确定性成长？我们通过 Wind 各机构盈利预测数据，以悲观视角的业绩增速作为判定依据，要求以 2025 年预测净利润最小值、2024 年一致预测净利润计算的 2025 年最低净利润增速>10%。 如何进一步衡量“确定属性”？我们对估值水平进行筛选，要求（1）2024年预测 PE<50，且 0<一致预期 PEG<2。其中，一致预期PEG=PE（2024 年预测PE）/G（2025 年一致预测净利润同比）。 基于上述条件，我们初步筛选出一批符合悲观视角业绩增速、估值水平的标的。此外出于对标的质地的考虑，要求（1）2024 年盈利预测机构家数至少有5家。（2）2024Q3 基金持股比例≥10%。由此得到 100 个符合条件的标的。如何进一步衡量“成长属性”？我们通过所属一级行业在2015 和2019年两轮牛市记忆涨跌幅平均排名来衡量，平均排名越靠前，表明所属一级行业能享受更大弹性。 在赋分时我们给予“确定属性”PEG 更高的权重，将PEG与牛市记忆弹性按照2:1 加权，得出加权得分进行升序排列。加权得分值越小，表示PEG估值水平越低、牛市记忆弹性越大。

从结果看，确定性成长标的多聚集在电子、医药生物、电力设备、国防军工、机械设备等行业。这些行业较多属于战略性新兴产业，符合培育新质生产力的战略方向，有望在产业结构转型升级和自主可控的诉求下迸发出高景气。

2 需求持续增长：风电设备+通信设备

有效需求亟待回暖的整体环境中，需求仍在持续增长的行业亮点十足。我们以营业收入来反映需求情况，统计需求持续增长的申万二级行业，筛选条件如下：（1）2024Q3 营业收入同比正增长，且相较 2024H1 增速加速。（2）2024 全年预测营业收入同比较 2024Q3 加速。（3）2025 年预测营业收入同比继续正增长。最终筛选出以下申万二级行业：小金属、工程机械、通信设备、黑色家电、调味发酵品Ⅱ、风电设备、摩托车及其他、油服工程、个护用品，此处我们重点推荐风电设备与通信设备。

2.1 风电设备：海风景气度上行，出口大有可为，推动产业链量利齐升

当前我国陆风在风光大基地建设背景下需求稳步释放，前期制约海风发展的限制性因素也在逐步消退，海风有望在“十四五”收官、“十五五”规划的预期下开启新一轮上行周期。而陆风风机大型化趋势放缓、行业反内卷、原材料价格下降等有助于产业链盈利能力的修复。此外，海外风电需求与本土建设能力的不匹配，为中国风电产业出海提供契机。目前我国风电出海集中于“一带一路”地区，也正在突破规模大、利润率高的欧洲等地区，有望在此过程中收获溢价，结构性改善盈利能力。

2.1.1 国内：风光大基地建设支持陆风需求平稳释放，海风有望开启新一轮向上周期

海风三季度装机高增，9M24 风电招标同比+93%。9M24 全国新增风电并网装机容量 39.1GW，同比+16.8%（海风 2.47GW、+72.7%，陆风36.7G、+14.4%），其中第三季度海风新增装机 1.43GW、同比+397%，陆风新增装机32.1GW、同比+15%，海风装机显著回暖，陆风装机平稳增长。9M24 国内公开招标市场新增招标量119.1GW（海风 7.6GW，陆风 111.5GW），同比+93%，为后续装机量提供坚实支撑。

国内风光大基地建设有序推进，陆风装机需求有望稳步释放。风光大基地是我国新能源开发的重要建设模式，目前第一批大基地项目陆续投产，第二批、第三批大基地项目陆续开工建设，陆风装机需求有望稳步释放。海风有有望受益于“十四五”收官、“十五五”深远海等因素，开启新一轮向上周期。前期受制于军事用海、航道、渔业等用海冲突的限制性因素，海风项目延期导致开工、装机不及预期。目前临近“十四五”收官，海风发展提速，2024年以来广东、上海等地区开启竞配，山东、江苏、浙江、广东等海风大省已规划/核准项目的开工建设，各种迹象均表明海风发展的限制性因素在逐步解决，打开海风装机预期。而着眼于远期“十五五”规划，将加速向深远海推进的步伐。此前考虑到近海资源的逐步饱和、用海冲突等问题，国家已经出台海上风电“单30”政策并鼓励向深远海发展。目前已有多地明确布局深远海规划，深远海有望带动海风“十五五”期间景气度上行。

陆风风机大型化趋势或趋缓，行业反内卷、原材料价格下降等有助于产业链盈利修复。大型化趋势有利于降本增效、提升风电项目的经济性、带动风电装机需求，不过在前期行业抢装的驱动下产能扩张、抢装结束后市场供需失衡，随之而来的愈演愈烈的价格战，也驱动着大型化非理性发展。在此背景下，风机报价全面下跌，严重挤压产业利润。2024 年以来陆上风电大型化趋势趋缓，受到运输、工程条件、机组运行风险等条件的约束。与此同时，整机厂商达成反内卷共识，抵制低价恶性竞争。在 2024 年 10 月 16 日举行的北京国际风能大会暨展览会（CWP2024）开幕式上，12 家风电公司签署了《中国风电行业维护市场公平竞争环境自律公约》，并成立公约执行管理委员会和纪律监督委员会。大型化节奏趋向理想，行业自律公约的签订，有利于风机整机厂商利润的修复，2024 年 9 月风电全市场风电整机商风电机组投标均价为 1475 元/kW，出现阶段性回升，后续整机价格有望进一步改善。此外，原材料成本在风电设备制造中占比高达 50%-90%左右，且多以生铁、钢材等大宗商品为主，2024 年生铁、钢材的原材料价格进一步下降，有利于零部件成本压力缓解、产业链利润修复。

2.1.2 海外：一带一路推动出海，积极突破欧洲地区

全球风电市场空间广阔，中国风电产业成本竞争力突出。全球积极推动风电开发，据 BloombergNEF 预测，2024-2035 年全球风电装机规模有望增长125%，随之产生的是供需不匹配问题。据伍德麦肯兹预测，目前除中国、印度以及南美区域外，其它区域的本土产能均无法满足市场需求。这给中国风电行业出海提供契机，且中国具备风电建设的成本优势，市场竞争力强。

我国风电出海聚焦“一带一路”区域，欧洲市场仍有待突破。我国出口订单集中在新兴市场，尤其是“一带一路”沿线国家，2023 年我国风机出口前五分别为乌兹别克斯坦、埃及、南非、老挝、智利。根据伍德麦肯兹统计，2023 年至2024年上半年，中企共公布的“一带一路”沿线国家风电储备项目容量达到8.9GW，其中83%位于中亚区域。预计到 2033 年，中国陆上风电整机厂商在全球除北美、欧洲外地区的市占率将有较大提升，这些规模大、利润率高的欧美国家市场仍存在进入壁垒，主要由海外整机厂商把控。美国通过经济、法律、技术等手段打压中国风电设备出口，2021-2023 年中国向美国的新增风机出口量为零。欧洲地区贸易保护主义抬头，我国风电厂商也在积极寻求突破。

出海有望为风电企业带来价格溢价，推动盈利能力的结构性改善。据伍德麦肯兹统计，中国风机出口至亚太（除中国大陆外）/欧洲的价格较国内售价平均溢价29%/45%。通过“一带一路”地区出海的持续推进、欧洲等地区出海的逐渐突破，国内风电企业有望从中收获价格溢价，推动盈利能力的结构性改善。

2.2 通信设备：大厂资本投入加码推进算力基础设施建设，存在性价比优势和美股映射逻辑

海内外大厂重视 AI 领域竞争，AI 对业绩的正向影响已经显现，外加下游AIGC应用、端侧 AI 应用等需求的增长，海内外大厂有望继续推进AI 发展。为满足AI发展带来的算力需求，海内外大厂或将加码资本投入、建设算力基础设施，光模块、服务器、交换机等通信设备作为算力基础设施的重要硬件，有望从中受益。此外，当前通信设备行业 PE 分位数低于近五年来的 50%，提供一定安全边际，且有望受到海外科技龙头映射作用的催化，进一步打开向上空间。

2.2.1 海内外大厂资本开支持续加码，算力基础设施需求强劲

AI 竞争白热化，2024 年国内外大厂资本开支上行。海外云巨头的动态是全球AI 行业发展的重要风向标，大厂积极构建以 AI 为抓手的竞争优势，推动AI 商业化进程。为满足发展 AI 大模型、AI 搜索、云计算等技术对于算力的需求，海外大厂资本开支持续上行、推进算力基础设施建设，24Q3 单季度亚马逊、微软、谷歌、META资本开支合计 588.6 亿美元，同比+36.87%。与此同时，国内大厂也纷纷发力，资本开支有望继续提升。

在持续投入的背后，是 AI 对企业经营赋能结果的显现。AI 技术对企业业绩的正向影响已经落地，如微软预计 AI ARR（年度经常性收入）有望在下一季度超100亿美元；Google 正通过使用 AI 编程提升运营效率；Meta 通过AI 提升了用户时长，并使广告商转化率提高了 7%。

25/26 海内外大厂资本开支有望继续加码，算力高景气发展。AI 对业绩的拉动作用将继续推动大厂提升 AI 发展能力、加大资本投入，此外大厂看好AI 需求前景，下游 AIGC 应用以及 AI PC、AI 手机、智能汽车等AI+硬件的需求增长也是重要驱动因素。AIGC 应用方面，以国内为例，2024 年 9 月中国AI 原生应用MAU超1.2亿，较 1 月增长 153%；AI 硬件方面，以 AI PC 为例，据Canalys 预测，到2025年AIPC出货量将超过 1 亿台，占 PC 总出货量的 40%，到2028 年AI PC出货量将达到2.05亿台，2024-2028 年 CAGR 将达 44%。为满足 AI 发展浪潮下的算力需求，后续海内外大厂有望持续加大资本支出、推进算力基础设施建设。据彭博综合预测（截至2024/12/1），2025/2026 海外大厂资本开支同比+22.19%/8.91%，国内大厂资本开支同比+23.76%/4.62%，海内外总计同比+22.28%/8.65%。

光模块、服务器、交换机等通信设备作为算力基础设施的重要硬件，有望充分受益于 AI 发展浪潮。算力基础设施包含基础硬件（如CPU、GPU、存储器等）、计算设备（服务器等）和网络设备（交换机、路由器、光模块等）及基础软件（如操作系统、数据库、中间件等）等核心 IT 软硬件设备，这些设备对算力质量意义重大。我们看好光模块、服务器、交换机等通信设备在此轮AI 算力需求爆发中的表现，其中，据中商产业研究院预测，2027 年全球光模块市场规模将达156 亿美元。

2.2.2 性价比优势叠加美股映射，打开向上空间

通信设备行业PE分位数低于近五年50%，存在一定性价比优势。截至2024/11/29，通信设备指数 PE TTM 为 34.2，处于近五年 41.45%PE 分位数水平；光模块指数PETTM 为 49.7，处于近五年 47.73%PE 分位数水平。当前通信设备行业的近五年PE分位数水平低于 50%，可提供一定的安全边际和性价比优势。

海外科技龙头的映射效应，或进一步打开通信行业向上空间。目前美联储进入降息周期，借贷成本和债券收益率下降、流动性释放提振海外市场风险偏好，对科技股形成利好。叠加 AI 产业革新浪潮，海外科技巨头或受益明显。而海外科技巨头在一定程度上能反映出 AI 行业发展风向，有望对国内相关板块带来映射影响。

3 新质生产力：低空经济+自主可控

2024 年 7 月 30 日召开中共中央政治局会议指出，要培育壮大新兴产业和未来产业。新质生产力以新兴产业和未来产业为载体，是驱动经济高质量发展的重要动能，建议关注其中具有代表性和突破性的技术创新产业，此处重点推荐低空经济和自主可控。

3.1 低空经济：万亿赛道，助力地方财政体系升级

低空经济涉及产业链长、应用场景广、科技含量高，属于万亿赛道。低空经济是新质生产力的典型代表，以低空空域为依托、航空器为主要载体，涵盖载人、载货等各种低空飞行活动的综合经济形态，包括低空基础设施、低空飞行器制造、低空运营服务和低空飞行保障四大板块。低空经济将二维的交通网络拓展至三维，在空天竞争时代为生活和出行带来了巨大变革，不仅能够直接带动低空经济四大板块的发展，同时辐射城市管理、交通、物流、农业、文旅等应用产业。低空经济具有产业链长、应用场景广、科技含量高等特点，到 2026 年市场规模或超万亿，是未来经济增长的新引擎，其细分产品以无人机和 eVTOL 为核心。

顶层政策引领下，地方政策加速跟进，2024 迎来低空经济元年。2024年被认为是低空经济元年，从中央到地方形成多层级的政策支持矩阵。2023 年12月中央经济工作会议上将低空经济明确为国家战略性新兴产业，2024 年低空经济首次写入政府工作报告，工信部、科技部、财政部、民航局出台《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030 年）》。在中央和国家层面的鼎力支持下，地方政府竞相布局低空经济，今年以来截至 12 月 4 日，全国已有近 30 个省份将发展低空经济写入政府工作报告或出台相关政策。

多地深入参与低空经济发展、低空经济产业园区不断落地，低空经济正在从预期走向现实。一方面，各地政府设立低空经济产业基金、低空经济产业投资公司、低空经济产业运营公司，从设立基金撬动社会资本到亲自参与低空投资运营，这表明地方政府对于低空经济的参与逐步深入。另一方面，多地低空经济产业园区和经济试验区初具规模，聚集了一批低空经济重点企业，带动地方低空经济产业发展。

发展低空经济或有助于地方财政收入增长、财政收入体系转型。近年来楼市疲软、土地市场平淡，土地财政收入长期下滑，依赖土地财政的地方发展模式难以为继，地方可以在经济新增长点中寻找可持续的财政收入。（1）各地政府设立产业基金和相关低空经济投资、运营公司，培育地区低空经济产业、带动地区经济增长，逐步淡化以地引资模式，发展股权财政。（2）朱克力院长首提“低空财政”概念，或是未来的一种探索方向。“低空财政”一词最早由国研新经济研究院创始院长、中国（成都）低空经济研究院院长朱克力提出，与土地财政不同，“低空财政”核心在于依托低空空域资源的开发利用，形成多元化的财政收入来源。而据朱院长介绍，低空经济特许经营权，是政府授予特定企业或个人在一定期限内，对特定区域的低空经济进行独家经营的权利，包括低空飞行服务、低空物流、低空旅游等多个领域。低空飞行服务、低空物流等新业态既可以直接贡献税收，也能带动飞机制造、维修保养等相关产业链的发展，进一步扩大税基。 不过目前尚未有专门针对低空经济特许经营权的全国性法律法规，现实中低空空域管理复杂，低空经济特许经营权模式还存在较大不确定性。据南风窗最新消息显示，中央空管委即将在六个城市开展电动垂直起降飞行器（eVTOL）试点，这六个试点城市初步确定为合肥、杭州、深圳、苏州、成都、重庆。由此看来，国内低空经济商业化进程正在有序进行，朱院长提出的“低空财政”或是未来的一种探索方向。

3.2 自主可控：科技制裁倒逼国产替代，关注半导体及信创

当前国际地缘政治形势复杂多变，特朗普赢得美国大选，而在其上一任政期内对华科技制裁从单一企业（如对中兴和华为的出口管制）逐步扩大至半导体设备和尖端芯片的全产业链，科技制裁或仍是其未来政策的主张之一。我国科技行业发展面临的外部压力不容小觑，或加速推动我国科技自主可控进程，攻克“卡脖子”难点。 为应对外部势力打压，我国也大力支持国产，12 月5 日财政部就《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知（征求意见稿）》向社会公开征求意见。其中指出，在政府采购活动中，给予本国产品相对于非本国产品20%的价格评审优惠。该文件有利于提升中国产品在政府采购中的市占率，加速国产替代进程。科技是大国博弈的前沿主战场，看好国内科技自主可控产业机遇，此处重点推荐半导体产业链和信创。

3.2.1 半导体：制裁重点转向人工智能，关注关键环节国产化进程

美国对华半导体制裁重点从通讯转向人工智能，力度不断升级。伴随着我国半导体行业的自强崛起，2018 年开始美国对华出口管制步步升级，如从定向打击华为、中兴，到限制第三方向华为提供先进工艺芯片代工。在人工智能浪潮下，美国为保证自身在 AI 领域的优势地位，于 2022 年 10 月 7 日颁布出口管制新规，此后美国对华半导体的出口管制聚焦在“先进”集成电路方面，出口管制重点从先前的通讯转移到人工智能，并于 2023 年 10 月 17 日在此基础上全面升级了对华半导体行业的出口管制规则。近期美国对华的科技制裁措施频出，多方位阻挠我国半导体产业发展进程，开启新一轮对华半导体制裁。其中于 2024 年12 月2 日颁布的出口管制新规，对上游设备和材料公司的制裁力度罕见，传递出产业链整体“脱钩”的明确信号。

外围阻碍倒逼国内企业自主创新，加速国产替代进程。自美国对华半导体制裁以来，国内企业积极进行国产替代，目前已有多家企业在半导体设备和材料领域取得显著进展，包括中微公司的半导体刻蚀设备、盛美半导体的半导体清洗设备、长盈精密旗下的梦启半导体设备公司自主研发的晶圆及芯片减薄设备等。国产芯片也在加速赶超，海光信息、龙芯中科、澜起科技等企业的国产芯片快速崛起。华为作为此前被制裁的重点对象，加强自主研发、寻找其它合作伙伴，大幅提升国产化能力。12 月 4 日华为 Mate 70 系列首销，华为终端 BG CEO 何刚明确表示，华为Mate70 系列每一颗芯片都有国产的能力，这意味着华为手机芯片的国产化率已实现100%。在美国 12 月 2 日发布新出口管制后，12 月 3 日中国半导体行业协会、中国互联网协会、中国汽车工业协会、中国通信企业协会分别发布声明，称由于美国频繁调整管制规则，使得美国芯片产品不再安全、不再可靠，呼吁中国企业谨慎采购美国芯片。从中既可以体现目前国内芯片国产化已经取得一定成效，也反映出对保障供应链安全的诉求，芯片国产化速度有望再提高。 关注核心领域的国产替代进程，如电子气体、12 寸大硅片、光刻胶等半导体材料，以及量测、光刻等半导体设备和高端芯片。大国博弈中科技竞争是制高点，在国内企业的积极创新下，我国半导体产业链的国产化率已经有所提高，但仍距离成熟阶段有一定差距。材料方面，超纯试剂国产化率达30%，设备方面，去胶、清洗、刻蚀、热处理、CMP 等领域设备的国产化率已超 30%，但在电子气体、12寸大硅片、光刻胶等半导体材料，以及量测、光刻、涂胶显影、离子注入等半导体设备领域的国产化水平仍有较大提升空间。此外在芯片方面，我国仍需攻克高性能的CPU、GPU、先进制程等高端芯片研发和生产，以支持国内 AI 产业发展，实现算力自给。目前我国对半导体产业国产化给予大力支持，自 2014 年成立国家集成电路产业投资基金（以下简称“国家大基金”），目前已经设立至第三期，有望成为支持我国半导体产业自主可控的“耐心资本”。

3.2.2 信创：保障数据和网络安全势在必行，化债有望改善政府支付意愿

信创产业关乎国家安全，进入“真替真用”阶段。过去我国IT底层架构和标准多由海外公司制定，2008 年微软黑屏事件、2013 年曝光的棱镜计划、2013年苹果“后门”事件、2018 年英特尔漏洞、2019 年苹果 Siri 监听门事件等系列IT安全事件表明，我国亟需提升 IT 产业自主可控水平。2020 年被视为信创产业元年，在党政信创的引领下，信创进入全面推广阶段，应用不断深化。2023 年是进入全面推广的第三年，同时也进入“真替真用”阶段。

信创按照“2+8+N”节奏稳步推进，市场空间广阔。《2024 年中国信创产业研究报告》显示，2023 年党政信创开始向区县乡镇下沉，金融信创替换节奏最快，电信、电力行业信创替换节奏开始加快，医疗、交通信创替换已经开始有少量案例落地，教育、石油、航空领域信创替换逐渐开始起步。在这八大行业外，汽车制造、物流、烟草行业也开始陆续试点实施信创替换。信创推广在各个行业全面铺开，催生巨大市场空间，据亿欧智库预测，2025/2026/2027 年产业规模或达2.34/3.16/4.23万亿元。

化债政策落地，实施更加积极的财政政策，有望改善政府对信创的支付意愿。十四届全国人大常委会第十二次会议通过了《全国人民代表大会常务委员会关于批准〈国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案〉的决议》，安排“6+4+2”共计 12 万亿元的化债组合拳，有望减轻政府在隐性债务方面的资金压力。此前隐性债务压力或在一定程度上压制了政府在信创方面的支出，后续卸下隐债包袱，政府的支出意愿或有所改善，信创领域项目有望增加。此外，12月9日召开的中央政治局会议上提出，“实施更加积极的财政政策”，信创作为关乎国家安全的重要产业，有望获得更多财政资金支持。

4 供给侧产能去化：光伏

在我们 9 月 13 日发布的报告《抽丝剥茧，探究光伏产业链的起落》中，曾对当时光伏行业的发展现状进行分析，光伏主产业链在前期产能剧增下呈现出显著的周期属性，并于 2024 年开启新一轮去产能周期。在下半年，光伏主产业链基本面发生了一些变化，虽然出海不确定性增加，我们依然看好光伏主产业链确定的产能去化逻辑。此外，我们同样看好逆变器需求的确定性。东南亚四国双反初裁落地，特朗普胜选，2025 年光伏出海或波折横生。10月初、11 月末，美国先后公布了对东南亚四国的反补贴税、反倾销税调查的初步裁定结果，给中国光伏借道东南亚出美产生较大压力。与此同时特朗普在下一任美国总统选举中获胜，特朗普政治主张中包括加征关税、对 IRA 法案持负面态度等，不利于中国光伏出美、在美建厂的中国光伏企业。此外，欧洲、印度、巴西等传统市场以及土耳其、南非等新兴市场对中国也建立起贸易壁垒，给光伏出海增添了不确定性。

关注确定性的供给侧产能去化、需求侧装机有望保持高位的弹性逻辑：

（1）供给侧

近期光伏行业座谈会密集召开，产业扩产进度放缓、价格有所企稳。在7月政治局会议呼吁各产业要防止“内卷式”恶性竞争的引领下，光伏行业座谈会密集召开，呼吁通过强化行业自律、走出内卷棘轮。而目前，面临盈利能力挤压严重的行业现状，可以发现国内产能增速放缓，2024 年 1-10 月投产/开工/规划项目数量同比下降超 75%。在行业的积极呼吁下，10 月中旬以来央国企光伏组件采购中标价格平均水平企稳，部分项目上浮。观察主产业链价格，近期走势相对稳定。上述情况在一定程度上，能够反映光伏供给侧格局正处于改善中。

光伏主产业链企业失血严重，现金流消耗或继续推动供给侧产能出清速度加快。光伏行业三季报中单季度归母净利润延续同比负增状态，自由现金流量为负数，持续失血或加速产能出清。预期在叠加行业自律、取消出口退税、光伏制造行业新规颁布等多重因素影响下，后续光伏行业落后产能逐步出清，供给侧竞争格局持续优化。

（2）需求侧

全球及我国光伏装机需求有望保持在高位。CPIA 上调2024 年全球光伏新增装机预测，由 390-430GW 上调至 430-370GW，其背后是上半年全球主要光伏市场均保持不低于 20%的装机增速、新兴市场需求的增长。预测2024 年我国光伏装机规模为230GW-260GW，目前第二批、第三批大基地项目建设加速，分布式光伏蓬勃发展，装机规模同样有望保持在高位。 目前光伏行业正处于产能主动去化的进程中，且装机需求有望保持在高位。展望 2025 年，供需结构的边际改善或使得光伏行业具备更高的盈利弹性，同时助力估值修复。

逆变器长期需求无虞，看好亚非拉新兴市场逆变器需求、乌克兰战后重建需求。逆变器同时受益于光储装机需求，目前欧洲逆变器库存持续去化、亚非拉新兴市场光储用电需求增长，看好逆变器长期需求。此外，受益于乌克兰战后重建的诉求，Q3 我国对乌克兰逆变器出口保持高景气。冬季来临，11 月17 日俄罗斯对乌克兰境内能源基础设施发动大规模袭击，或进一步加剧乌克兰用电诉求的迫切性。

5 小结

我们从产业结构视角切入，分别构建确定性成长、需求持续改善、新质生产力、供给侧产能去化四大逻辑：（1）确定性成长：兼顾确定属性与成长属性，最终展示符合确定性成长筛选条件的 100 个标的。（2）需求持续增长：我们以营业收入来反映需求状况，筛选符合需求增速条件的申万二级行业，重点推荐风电设备和通信设备行业。（3）新质生产力：新质生产力是经济增长的新引擎，重点推荐具有代表性和突破性的技术创新产业，重点推荐低空经济和自主可控。（4）供给侧产能去化：看好光伏主产业链确定的产能去化逻辑，看好逆变器需求的确定性。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）