2024年华夏航空研究报告：支线航空市场巨头，扬帆再启航

一、专注支线航空市场，机构运力购买+政府补贴形 成业绩托底

1、规模化独立支线民营航司，机队规模持续增长

华夏航空是我国唯一一家规模化的独立支线民营航空。华夏航空股份有限公司于 2006 年 4 月在贵州正式成立，并于同年 9 月完成首飞。作为国内长期专注于支 线航空运输的独立航空公司，公司一直坚持明确的支线战略定位，是我国支线航 空商业模式的引领者和践行者。

截至 2024Q3，华夏航空控股（深圳）有限公司持股比例为 23.41%，为公司最 大控股股东，董事长胡晓军是其实际控制人，胡晓军与徐为、胡不为作为一致行 动人，通过华夏控股、深圳融达、华夏通融、深圳瑞成合计持有公司股份 576,193,170 股，占公司总股本 45.08%。此外，公司旗下控股公司众多，涉及 航空科技、飞机维修、电子商务与教育等多项产业。

公司已建设辐射全国的支线航空网络，独飞航线占比高。截至 2024 年中，公司 在飞航线 181 条，其中国内航线 179 条，国际航线 2 条，相较 2023 年末增 加 13 条航线，进一步丰富航线网络布局。公司支线航线 176 条，占比 97%； 公司独飞航线 157 条，占比 87%。公司航线网络已覆盖全国 45%的支线航点， 以重庆主运营基地为核心，并围绕贵阳基地、成都过夜点建立西南枢纽；围绕库 尔勒基地、阿克苏和喀什过夜点建立新疆枢纽；围绕西安基地建立中北枢纽；围 绕呼和浩特基地、包头过夜点建立内蒙枢纽；围绕大连基地、天津过夜点建立北 部枢纽；围绕衢州基地、芜湖过夜点建立东南枢纽。公司基本建立覆盖全国的支 线航线网络，并围绕枢纽航点打造通程航班，促进中转便利化，以干支结合的模 式搭建起一张有效衔接骨干航线的全国性航空网络。 公司持续引进运力，机队规模已超 70 架。截至 2024Q3，公司机队规模共计 73 架，由庞巴迪 CRJ900、空客 A320 和商飞 ARJ21 三种机型组成，平均机龄 6.26 年，平均机龄较短。从机队引进速度看，公司在疫情期间仍持续引进运力，2019-23 年机队年均增长 9%，高于行业平均增速，为公司长久发展奠定基础。

公司历史业绩快速增长，2024 前三季度实现扭亏为盈。疫情前，公司营业收入 持续增长，2015-19 年，公司营业收入年均复合增长 31.8%，2019 年达到 54.1 亿元；2015-19 年归母净利润年均复合增长 20.0%，2019 年达到 5.0 亿元。 2020-22 年受疫情冲击，公司收入和盈利遭受重创。2023 年以来，随着航空业 修复，公司业绩呈现明显修复。2023 年，公司营业收入大幅修复至 51.5 亿元， 接近 2019 年的水平，但仍归母净亏损 9.6 亿元。2024 年，公司业绩继续修复， 前三季度营业收入达到 51.5 亿元，归母净利达到 3.1 亿元，实现扭亏为盈。

2、机构运力购买+政府补贴加速支线航空市场培育和公司增 长

从收入结构来看，公司客运业务收入占比在九成以上，是公司收入的主要来源； 客运业务又可分为个人客户机票销售和机构客户运力购买两种业务模式： 1）个人客户机票销售模式，指个人客户通过不同的渠道向公司购买机票。个人 销售收入随市场销售情况而变化，具有弹性； 2）机构客户运力购买模式，是支线航空领域运营的通常模式。目前公司的机构 客户主要为各支线机场所在地的地方政府、机场经营机构等，他们与公司签订相 关的协议，购买每个航班的客运运力。在实践中，该部分机票仍然由航空公司对 外销售，机构客户与公司的结算基于运力购买应支付的总价格与航空公司销售实 际金额之间的差额。机构客户购买运力还具体分为有限额模式和无限额模式：在 无限额模式下，机构客户向公司支付全部的差额；而在有限额模式下，机构客户 向公司支付的差额仅以合同约定的上限为最高支付金额。机构运力购买收入为公 司提供一定的业绩托底。 作为支线航空公司，机构运力购买占据公司收入重要位置，同时近年来个人销售 占比提升。2019-23 年，公司机构运力购买收入占总收入比重从 29%下降至 19%， 个人销售收入占比从 68%提升至 76%。结构变化原因主要是新开航线客流培育 逐步走向成熟，公司对机构客户依赖下降，收入结构逐步更加市场化。展望未来， 一方面机构运力购买模式有望加速支线市场培育、帮助公司开发新市场，另一方 面个人销售业务有望贡献业绩弹性。

民航局支线补贴和新疆等地方政府补贴也是公司快速发展的重要支撑。除了收入 端机构客户运力购买收入外，公司在其他收益中计入政府补贴，同样对公司业绩 形成托底。2023 年，公司其他收益 5.3 亿元，约为公司收入的 10%；其中政府 补贴 5.2 亿元。公司的政府补贴包括民航局支线补贴和地方政府补贴： 1）民航局支线补贴：民航局支线补贴来自于民航发展基金，支线补贴主要集中 在西南、新疆、华北地区，这些地区也是支线航线最为集中的地区。民航局 补贴相对较为稳定，持续性较好。过去两年华夏航空所获补贴约占民航局支 线补贴总额的 10%； 2）地方政府补贴：公司的地方政府补贴主要来自于新疆及其他地方政府。

从政策端，支线航空补贴政策不断完善。民航局和发改委出台了较多关于支线航 空在飞机引进、补贴和收费方面的支持政策，重点支持我国偏远地区发展支线航 空事业，包括但不限于《支线航空补贴管理暂行办法》《关于修订民航中小机场 补贴管理暂行办法的通知》《关于调整民航支线机型的通知》等。2024 年 1 月， 财政部、民航局发布了《关于修订支线航空补贴管理暂行办法的通知》，对支线 航空的补贴范围、补贴标准、补贴方式等作出了调整：1）补贴范围更加聚焦于 支线航空和边远地区；2）将补贴跨省区航距从 600 公里放宽至 900 公里，更符 合实际情况（根据航班管家统计，2023 年支线航班平均航距达 952 公里）；3） 统一补贴方式，所有符合规定的航线均按飞行小时核定补贴，补贴标准依据各机 型的行业平均变动成本，按飞机类型（支线/非支线）和航段类型（连接高原机 场/非高原机场）设置了 4 个类别，每小时补贴 0.5-1.2 万元不等。 新的补贴办法有助于推动支线航空市场进一步发展，有利于布局支线网络的航司。 补贴新政聚焦边远地区，鼓励航空公司使用支线飞机经营支线航线，同时新办法 体现出对通程航班的倾斜。在新办法下，如华夏航空这样在支线航空市场具备先 发优势和网络优势的航司有望更加受益。

地方政府财政方面，由于公司机构客户较为分散，目前对于公司风险较为可控。 考虑到在公司收入构成中，地方政府占据重要地位，市场一度担心地方政府财政 状况或对公司业绩造成影响。根据公司财报，2023 年公司前五位客户销售占比 合计 7.98%，公司收入来源呈现高度分散，因此预计单一地方政府的财政状况对 公司影响较小。 中央大力支持地方政府化债、解决拖欠企业账款问题，公司坏账风险有望降低。 2024 年 10 月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于解决拖欠企业账款问 题的意见》；财政部宣布“拟一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量 隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。”2023 年公司全年信用减值损失为 -0.92 亿元，主要为应收账款坏账损失；2024 年前三季度，公司信用减值损失冲 回约 0.41 亿元。随着地方政府化债进度进行，地方政府财政有望改善，或利好 公司应收账款回款和账龄缩短。

3、运营优化，单位成本有望持续下降

公司以先发优势提前布局，形成更匹配支线环境的运营能力。 在航线布局方面，由于公司进入支线航空领域较早，在各地布局和开设航线大都 先于竞争对手，因此能够较早地确立自身的行业地位和用户口碑，从而在目标市 场形成先发优势。特别是在部分三、四线城市客流相对有限的情况下，公司抢先 进入这类城市的支线航空市场，能够较快形成航线布局、开辟独飞航线。 在机型配置上，公司选用 CRJ900 系列飞机、ARJ21 系列飞机和 A320 系列飞机 作为主力运营机型。公司通过发挥不同机型的优势，在支线市场开发过程中，根 据航线特点匹配更加合适的机型运营，如公司利用支线飞机航段成本低的特点进 行支线市场开发与培育；利用 A320 机型较低的单座公里成本的特点，承接支线 机型培育相对成熟的市场。

在营销网络方面，公司作为早期专门从事支线客货运输业务的航空公司，经过多 年的精耕细作，形成了一整套针对支线市场的运营模式，并配套了相关的制度流 程。公司针对支线航空的特点，逐步建立起遍及全国的三四线城市的营销网络， 营销力量同步下沉，对终端市场进行直接开发。 在运行能力方面，公司在飞行技术安全管理、航空维修维护安全管理、客舱安全 管理、地面运行保障安全管理等方面建立安全管理体系，从而在支线硬软件设施 差，高频起降的严苛运行环境下，支撑了飞机较高日利用率。疫情前 2019 年， 公司飞机利用率 9.7 小时，较行业平均水平高 0.4 小时。 受益于公司综合运营能力，疫情前公司单位成本持续下降，未来两年有望随公司 飞机利用率修复而下降。2019 年，公司单位 ASK 成本为 0.43 元，单位非油成 本为 0.29 元。2020-2022 年受疫情和公司运力下滑影响，单位成本上升。2023 年以来，随着公司运力恢复以及飞机利用率修复，公司单位成本明显回落，2023 年公司单位非油成本 0.31 元，同比下降 34%，较 2019 年仍高 7%，主要由于公 司飞机利用率还完全恢复至疫情前水平。2024Q3，公司单位成本同比下降 5%， 较疫情前仍高 5%。预计 2025-26 年，随着公司利用率水平进一步修复，公司单 位成本将逐步回落至疫情前水平乃至进一步降低。

二、打造特色网络布局，错位竞争优势有望显现

1、支线航空市场广阔，行业景气度有望趋势向上

当前支线航空市场通达性仍有待提升。根据民航局及航班管家统计，2023 年支 线机场旅客吞吐量 8872 万人，恢复至 2019 年 96%；2023 年支线航班占全国航 班约 20%，但支线机场旅客吞吐量仅占全国境内机场旅客吞吐量的 7%。当前支 线航空旅客占比偏低，我们认为原因是：1）支线航空需求分散。支线航空需求 主要分布在西北、西南、东北、华北等中小城市，单个航点客流较低。2）我国 支线航空通达性仍有待提升。2023 年，我国支线城市之间、支线城市至干线城 市、干线城市之间的平均通达时间分别为 27.9 小时、16.0 小时、6.7 小时，支 线通达时间与干线仍有较大差异。 中长期看，随着基础建设完善，我国支线市场有望获得持续增长。根据民航局和 航班管家统计，2023 年我国民航客运运输机场中，支线机场（年旅客吞吐量 200 万以下）185 座，占机场总量的 71%，较 2019 年净增 21 座，年均复合增长率 达 3.1%。根据《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》，2025 年全国机 场数量预期超过 270 个，考虑到一二线城市机场建设基本完成，预计新增机场 大部分为支线机场，支线机场资源将持续增长，机场网络布局将进一步完善，航 空覆盖人群比例有望进一步提升。根据民航局《新时代民航强国建设行动纲要》， 2035 年我国运输机场数量将达到 450 个左右，地面 100 公里覆盖所有县级行 政单元，未来支线机场以及相应带来的客流增长空间广阔。

低线城市市场为支线航空带来发展机遇。根据民航局，2019 年中国人均乘机次 数 0.47 次，低于世界平均水平的 0.87 次，更远低于美国的 2.48 次。我国未曾 乘机出行过的人数超过 10 亿，绝大部分生活在中小城市。展望未来，一方面随 着支线机场不断建设发展，支支、干支航线网络不断完善布局；另一方面，近年 来民航市场下沉趋势明显，叠加“县域文旅热”兴起，支线航空有望迎来新的发 展机遇。 从航空市场整体看，当前航空业正处于底部向上修复阶段，景气度修复可期。1） 供给端，全球飞机供应链紧张，对供给增长形成压制；飞机利用率已大幅提升， 2025-26 年增长空间相对较小。2）需求端，随着国际航班恢复、国际出行正常 化，以及国内出行需求保持较快增长，行业供需关系有望持续改善、推动行业收 益水平和盈利能力修复。

2、公司打造全国支线网络布局，形成错位竞争优势

公司拥有全国性、规模化的支线航空网络，全国市占率水平有所提升。根据 2024 年冬春航季计划，公司每周国内客运航班 3083 架次，较 2019 年冬春航季增长 27%；从市占率看，公司占全国国内客运航班量的 2.8%，较 2019 年冬春增长 0.1 个百分点；占全国国内支线客运航班量的 7.7%，较 2019 年冬春增长 0.3 个 百分点。

从区域布局看，公司运力主要布局于西南、新疆、北部地区。考虑到支线航空特 点，公司运力布局较为分散。根据 2024 年冬春航季计划，公司前五大运力投放 地分别为重庆、呼和浩特、库尔勒、贵阳、包头，分别占公司国内客运总航班量 的 7.4%、4.4%、3.8%、3.6%、3.3%；前十大运力投放地占公司总航班量的 35%；前二十大运力投放地占公司总航班量的 51%。 从运力增长地区看，公司在新疆、华东地区明显增长，西南地区有增有减。新疆 方面，24 年冬春库尔勒、阿克苏、伊宁、喀什计划航班量较 19 年冬春分别增长 26%、50%、250%、400%。华东方面，衢州从 19 年冬春的每周 10 架次增长 至 24 年冬春的 84 架次，芜湖从 0 架次增长至 58 架次。西南方面，贵阳航班量 较 19 年下降 40%，重庆增长 19%；随着天府机场投产，公司在成都航班量较 19 年冬春增长 148%（双流+天府合计）。

公司主要运力投放地区与支线航空重点补贴区域高度重合。根据民航局 2024 年 支线航空补贴预算方案，新疆、西南（西藏航线）、西南（普通支线）、华北、西 北是民航局补贴重点地区，分别占补贴总额的 24%、23%、19%、16%、11%， 而这些地区大多是公司重点发展地区。从公司获得各地区支线补贴比例看：公司 获得新疆支线补贴的 20%，仅次于南航（占比 49%）；获得西南（普通支线）补 贴的 10%；获得华北补贴的 18%。

从各地区航线运营模式看，公司在西部地区以省内环串飞模式为主；近几年通过 与地方政府深度合作，持续拓展东部地区；通过干支结合通程，增强东西串联。

（1）西部市场：支线市场快速增长，补贴政策培育

西部地区普遍地面交通不如东部地区发达，公司采用省内环串飞模式，打造最适 合我国西部地区的支线网络。以新疆为例，南航是新疆占有率最高的干线航司， 以乌鲁木齐机场为中心呈放射状，采用往返对飞的形式，适用于集中的出行需求。 另一方面，由于新疆内地面交通（尤其是高铁）不如东部地区发达，支线航空具 有广大发展基础。截至 2023 年，新疆机场数量达 25 个。针对新疆地区特殊市 场情况，华夏航空在新疆市场采用“串飞+环飞”的方式汇集离散的出行需求， 打造区域次枢纽，进行集中分发并接入干线网络。

新疆支线机场市场快速增长，公司积极布局库尔勒、阿克苏、伊宁、喀什等基地。 根据 2024 年冬春航季计划，乌鲁木齐国内客运航班量相较 19 年冬春增长 8%， 以南航、海航等航司为主，其中南航占乌鲁木齐航班量约 41%，华夏航空在乌鲁 木齐无国内航班计划。相应的，在新疆其他主要支线机场： （1） 库尔勒：24 年冬春库尔勒国内客运航班总量较 19 年冬春增长 53%；华 夏航空在库尔勒市占率达到 32%，位列第一； （2） 阿克苏：24 年冬春阿克苏国内客运航班总量较 19 年冬春增长 60%；华 夏航空在阿克苏市占率达到 28%，位列第一； （3） 伊宁：24 年冬春伊宁国内客运航班总量较 19 年冬春增长 169%；华夏航 空在伊宁市占率达到 29%，位列第一； （4） 喀什：24 年冬春喀什国内客运航班总量较 19 年冬春增长 103%；华夏航 空在喀什市占率达到 17%，位列第二，次于南航。 可以看出，华夏航空所重点布局的新疆支线航空市场增长快于乌鲁木齐干线市场， 且公司在新疆支线市场市占率保持较高水平。

此外，新疆是支线补贴的重点区域，历史补贴金额显著增长，公司有望持续受益。 2024 年民航局新疆地区支线补贴达 3.34 亿元，2019-24 年年均复合增长 27%， 占民航局支线补贴的比例从 2019 年的 12%提升至 2024 年的 24%。

受益于政策支持、供给增长，以及出行需求提升，新疆民航旅客量持续增长。根 据民航局数据，疫情前 2014-19 年全疆机场旅客吞吐量年均复合增长 11%，至2019 年达到 3758 万人次。2023 年，新疆民航市场从疫情中快速修复，当年全 疆机场旅客吞吐量达到 4095 万人次，较 2019 年增长 9%。展望未来，伴随着新 疆基础设施不断完善、国内游兴起，新疆有望迎来民航旅客的持续增长。

2020 年底，公司进入云南市场，是环串飞模式在西部支线市场的复制，公司打 造德宏为区域次枢纽，同样采用“串飞+环飞”的方式汇集离散的出行需求，再 接入干线网络，进行集中分发。

（2）东部市场：东西串联、航网赋能

在地面交通发达的东部区域，公司通过与地方政府深度合作，打造区域航空枢纽， 实现东西串联。东部尤其是华东南地区，地面交通发达，公司在西部地区的省内 环飞模式并不适用。与此同时，东西部地区之间航空网络连结较少，东部地区支 线市场与中西部地区的支线市场有待串联。在此背景下，公司通过与地方政府深 度合作，打造东部区域枢纽，拓展东部市场。 衢州是公司在东部地区打造的模式代表。衢州位于四省交界（浙江、江西、福建、 安徽），2020 年成为浙江省交通强国建设试点单位，加快构建公铁空水为一体的 现代综合交通网络体系。2020 年，公司与衢州政府达成战略合作，为衢州打造 四省边际枢纽的网络结构，开通了 6 条跨省航线，包括衢州=成都、衢州=重庆、 衢州=西安、衢州=贵阳、衢州=武汉、衢州=珠海；以衢州为区域枢纽，连接中 西部主要城市，大幅提高了衢州及周边中小城市前往中西部的便利性。截至 2024 年冬春航季，衢州计划国内客运航班量 278 架次/周，较 19 年冬春增长 223%， 实现了高速发展。从市占率角度看，衢州机场以华夏航空、国航系、南航系航司 为主，24 年冬春航季华夏航空市占率 60%。2021 年底，公司复制衢州的成功经 验，与芜湖政府开展深度战略合作，为其打造区域航空枢纽。截至 2024 年冬春 航季，华夏航空在芜湖市占率达 41%。

未来公司有望继续推进该模式在东部区域的复制，以打造东部次枢纽群，实现东西串联的网络结构。截至 2024 年冬春航季，衢州和芜湖市场国内客运航班量占 公司国内客运航班总量的 2.7%和 1.9%。

（3）通程模式占比不断提高

公司有望通过通程业务触及更广泛客源，形成错位竞争优势。通程航班，指航司 之间通过合作，向旅客提供一次支付、一次值机、一次安检、行李直挂、无忧中 转，必要时协助提供住宿等全流程服务的中转航班。考虑到中国支线市场分散、 干线市场时刻紧张的现状，公司通过通程航班实现干支结合，将支线航空多样化 的需求集中在就近枢纽，通过枢纽对接国内业已成型的骨干网络，从而能将触角 伸至干线航空所无法企及的众多地区，在干线航空网络之外形成错位竞争的优势。

公司通程业务量快速增长，占比显著提升。2023 年，公司通程旅客量达 98 万人 次，2019-23 年年均复合增长 18%。截至 2024 年上半年，公司通程载运人次占 总载运人次的比例为 15%，较 2019 年提升了 9 个百分点。分地区来看：2024H1， 公司新疆枢纽通程载运人次占新疆区域总载运人次的比例为 24.47%；西南枢纽 通程载运人次占西南区域总载运人次的比例为 12.23%；东南枢纽通程载运人次 占东南区域总载运人次的比例为 14.14%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）