2024年科学服务行业Q3业绩综述：生命科学到拐点了吗？

行情复盘

资金面：超跌板块，持仓低，弹性大

2024Q3 科学服务板块机构持仓市值 9.45 亿元，占医药总持仓市值的 0.04%，与 2021Q4高点相比分别下滑了 71%及 59%，当前仍处于机构低配位置。另外从涨跌幅角度，2021年6月30日-2024年11月8日，科学服务板块 指数标下跌 57%，跑输医药指数 17pcts，其中泰坦科技下跌84%、纳微科技下跌 82%、键凯科技下跌 80%。 我们认为行业资金面上在深度调整后，已经反映了足够充分的悲观预期，结合基本面拐点及政策助力，有望较块 迎来板块估值反转。

基本面

收入：部分领域依然保持低速增长

2024Q3单季度科学服务板块收入合计同比增速为-3.67%，环比增速为-1.61%；各子领域单季度收入同比增速排 序来看，耗材（+26.6%）>化学试剂（+5.7%）>生物试剂（ +4.7%）>模式动物（+4.6%）>仪器/装备（- 12.3%）；环比增速排序来看，耗材（+16.7%）>生物试剂（+2.1%）>化学试剂（+0.7%）>仪器/装备（-1.0%） >模式动物（-7.2%）。在存量市场价格战持续下，我们发现试剂、耗材的销售额依然保持了低速但稳定的增长， 其销售量增长幅度或远高于收入增速，因此我们认为在部分领域国内产品的市占率（按产品使用量计）或已大幅 提升。展望来看，我们预计国产耗用品在市占率提升基础上，后续增长弹性或高于仪器/装备。

毛利率：化学试剂、耗材毛利率率先进入回升通道

2024Q3科学服务板块单季度毛利率为35.44%，同比下降0.93pct，环比基本持平。子领域方面，环比来看，化学试剂 （+0.76pct）、耗材（+1.19pct）毛利率均有提升；同比来看，耗材提升较大（+6.59pct），其余子领域同比依然下滑较多。 我们认为化学试剂板块毛利率已率先进入回升通道。自2023年，科研服务板块景气下行，供需逐渐失衡，行业盈利能力下行。 从已披露的2022Q1-2024Q3的毛利率趋势上，我们发现化学试剂板块已在24Q2进入盈利能力拐点，且Q3延续了优化趋势； 具体标的来看，毕得医药及皓元医药均在24Q3实现毛利率的大幅提升，分别环比提升4.24pcts及2.14pcts。模式动物由于格局 清晰，毛利率基本稳定，而生物试剂及装备/仪器仍处于毛利率下行周期。

资本开支：已达三年最低点，折旧摊销压力或明显减弱

2024年前三季度科学服务板块合计资本开支为34.44亿元，同比下降37%。板块资本开支强度已进入近三年最低 点，折旧摊销压力或明显减弱，进入投资收获期。在2020-2022 年科学服务板块部分标的在景气上行期为了进 一步拓展自身天花板，通过资本开支的方式建设产能，拓展下游空间。随着景气下行，产能利用率不足及折旧摊 销对利润端的折损导致了盈利能力的下降。我们发现截至 2024Q3，各板块公司的资本开支强度均进入近三年最 低点，随着产能利用率的提升及新增折旧的减少，2025 年或进入投资收获期，利润率有望逐步改善，板块有望 展现较高业绩弹性。

存货：周转明显提速，减值有望优化

2024年前三季度模式动物（+0.36次）、耗材（+0.29次）、生物试剂（+0.11次）存货周转率明显优化，资产减 值影响或已释放完毕。由于行业格局的变化及大单品需求的骤降，2022-2023年板块进入信用及资产减值的高峰 期，在生物试剂板块中体现的尤为明显，平均资产减值由2022Q1单季度400万左右提升到了2022年Q4单季度1 亿元，其中诺唯赞22Q4单季度减值4.44亿元，成为单季度亏损的主要因素。2024年三季度看，我们发现板块总 体各细分领域的减值损失仍有提升，或和前期价格战延续影响、部分公共卫生事件期间储备产品的减值计提等因 素有关。随着前期备库阶段阶段性结束，存货周转率的进一步提升，减值下降在利润端的弹性释放在即。

费用率：员工总数趋稳，费用优化弹性显现

2024年单三季度科学服务板块管理费用率与销售费用率合计为19.56%，同比提升0.19pct，环比下降0.28pct， 但随着员工总数进入平稳增长区间，我们预计降本增效下费用端优化或逐步显现。在股份支付、仓储升级优化、 业务拓展等因素影响下，2022Q1起科研服务板块的费用率保持了较为明显的提升趋势。但我们发现生物试剂及 耗材板块今年上半年出现明显的人员数量下降，其中诺唯赞从2022年底4096人下降至2023年底的2700人，洁特 生物从2022年底的1317人缩减至2023年的1091人，其或反应公司在营销结构、管理层面做了较大的调整。同时 ，我们也看到了部分企业逆势扩张，但主要是由于并购带来的总人数上涨，对费用率的影响较为有限。我们认为， 随着人员规模进入稳定区间，降本增效举措带来的利润弹性或将逐步显现。

净利率：板块盈利能力或已进入回升通道

耗材2024年前三季度扣非净利率已明显提升，其余板块均已进入盈利能力回升通道。结合上文所讲，我们认为 行业已经呈现了趋势性的盈利能力回升，主要受到①毛利率企稳，化学试剂板块进入毛利率回升通道；②资本开 支进入低点，折旧摊销对利润的影响绝对值见顶；③存货周转回升，资产及信用减值均回归正常水平，生物试剂 尤为明显；④降本增效效果显著，人员扩张进入谨慎增长期。因此，我们展望，随着部分标的新业务的逐渐兑现 ，2025年将进入到板块净利率大幅修复阶段。从利润弹性角度我们认为生物试剂>化学试剂>模式动物>耗材>装 备。

现金流：单季度转正，看好营运效率改善趋势延续

2024年三季度科学服务板块整体实现经营性净现金流9.37亿元，同比、环比均实现大幅转正，其中生物试剂、 化学试剂、仪器/装备、模式动物现金流优化幅度较大；同时，前三季度生物试剂、化学试剂、耗材板块的应收 账款周转率也呈现明显提升趋势。我们认为，科学服务部分公司营运效率优化背后一方面是其在前期规模化战略 指引下自建的仓储布局、国内外商务渠道布局等逐步收效；另一方面则是在需求环境影响下，部分公司积极主动 调整产品与业务结构、客户结构等带来的影响。我们看好板块进入营运效率提升的新阶段。

收并购：态度积极，看好提速

9月以来部分科学服务公司收并购已提速，板块现金储备充裕，看好行业出清加速下提速整合 。由于科学服务行 业细分品类较多、客户粘性强、更新迭代快，仅依靠单一公司的研发能力覆盖众多细分领域、打开客户市场较为 困难。我们预计后续并购的方向可能包括：①并差异化产品线、并现货库存；②并商务平台，持续拓展区域布局； ③上下游收并购，整合产业链以支撑产品放量并提升盈利能力。

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