2024年日辰股份研究报告：定制复调行业先锋，业绩表现稳健

1 复合调味料行业先锋，创新驱动多元化转型

1.1 深耕行业二十余载，转型升级开拓国内市场

公司为国内较早从事复合调味料研产销的专业生产商之一，先发优势奠定市场基 础。公司成立于 2001 年，主要从事酱汁类调味料、粉体类调味料以及少量食品 添加剂的研发、生产和销售。公司早期主要客户为对日本出口型的鸡肉调理食品 加工企业，2012 年以来，瞄准国内餐饮市场提供专业化复合调味品解决方案。公 司的发展主要分为三个阶段： 2001-2007（起步和发展阶段）：搭乘对日出口鸡肉调理品市场东风实现快速发展。 公司早期主要面向对日出口鸡肉调理品企业提供酱汁类、粉体类调味料。依托对 日出口鸡肉调理品市场的迅猛发展，公司实现了快速发展。公司凭借多年积累的 生产技术优势和食品安全控制优势，赢得国内鸡肉调理食品辅料生产领域较高的 市场份额。

2008-2012（转型调整期）：创新赋能产品结构调整，战略重点向国内转移。2008 年，公司受到日本“毒饺子事件”食品安全事故冲击、世界金融危机、人民币升 值等不利影响，进入深度调整期。公司坚守食品安全底线，借助研发优势和产品 品质，调整产品结构，将发展战略重心向国内转移，创建自有品牌“味之物语”。 2012 至今（恢复及全面发展阶段）：业务类型多点开花，持续奋斗跻身行业前列。 2012 年以来，日本出口市场恢复发展背景下，公司保持了境外市场份额。随国内 连锁餐饮的发展，公司大力开拓国内市场，餐饮企业客户的业务占比提升，并开 拓了味千拉面、鱼酷等知名连锁餐饮品牌。公司具备严格的食品安全管理体系和 强大的产品研发能力，产品覆盖酱汁类调味料、粉体类调味料以及少量食品添加 剂等三大类共千余种。

股权集中，员工持股平台共享发展成果。截至 24H1，公司实际控制人为张华君合 计控制公司 63.62%的股份。公司对高级管理层及核心员工进行股权激励，晨星致 远为公司设立的员工持股平台，共持有公司 3.82%股份。公司下设三个子公司， 并控股一家私募基金公司。其中，公司与呷哺呷哺合作成立日辰食品（天津）有 限公司，双方各持股 50%，强化了战略伙伴关系，同时为丰富产品系列提供坚实 基础。

管理层行业经验丰富，推动研产销高质量发展。张华君先生担任公司董事长、总 经理，曾在日本学习和工作，吸收融合国际先进食品加工技术和管理经验。公司 的管理团队在食品或调味料领域具备深厚的工作经验和专业知识，管理层职能覆 盖技术研发、生产管理、市场营销等，为公司的长期发展和市场话语权打下坚实 基础。

1.2 业绩稳健增长，产品渠道调整双管齐下

1.2.1 公司业绩稳健增长，利润费用持续调整

营收净利稳健增长，短期承压后调整成效显著。公司营业收入实现持续稳健增长， 16-23 年营收由 1.57 亿元增长至 3.59 亿元，CAGR 达 12.54%，主要得益于复合调 味品下游需求升级，市场不断扩大。公司持续进行新品研发与销售，不断提高市 场占有率。22 年受疫情影响餐饮消费需求疲软，公司营收与利润均有所下滑。面 临外部冲击，公司坚持战略定力，提质增效积极调整，23 年实现营业收入/归母 净利润 3.59/0.56 亿元，同比增长 16.49%/10.52%。24H1 业绩维持稳健增长势头， 营业收入/归母净利润达 1.87/0.29 亿元，同比增长 15.16%/20.68%。

疫情后利润率维持稳定，重视销售费用投入。早期由于调味料产品定制化程度较 高，故公司利润率水平处于高位，毛利率/净利率最高达 50.49%/30.86%。近年来 毛利端受产品结构变化（部分毛利率较低的产品增速较快）+此前原材料价格上 涨，公司出于客情关系考虑让利客户。净利端看，除毛利率影响外，公司理财收 益与政府补贴等非经常性损益减少亦有影响。合计影响下，整体毛利率/净利率 下降至 38.76%/15.70%后维持平稳。疫情后公司持续加大销售费用投放，2023 年 销售费用率达到峰值 7.87%，24H1 略有减少。公司坚持研发创新，研发费用率维 持稳定。

1.2.2 研发赋能产品出新，酱汁类调味料占据主体

公司主要产品可分为酱汁类调味料、粉体类调味料和少量食品添加剂，针对不同 的销售对象分别销售定制化产品与标准化产品： 1）酱汁类调味料：可直接或在烹饪过程中加入食物，增加食物香味并改变其色泽 和外观。公司针对食品加工企业和餐饮企业客户的个性化需求研发定制化产品， 主要包括腌制酱（液）、涂抹酱等。公司针对家庭烹饪需求研发标准化产品，目前 主要包括火锅调味料、中式小炒料、烤肉酱等多个系列产品。 2）粉体类调味料：公司针对食品加工企业和餐饮企业客户的个性化需求研发定 制化产品，主要包括裹粉裹浆、腌制类调味粉等。公司针对餐饮企业和家庭烹饪 需求研发标准化产品，主要包括烧烤系列产品、香炸系列产品、浓汤系列产品等。 3）食品添加剂：复配酸度调节剂、复配水分保持剂、焦糖色等。 产品研发驱动业绩增长，打造品牌优势。公司面向市场需求持续进行产品研发， 丰富产品品类。近年开发的新品超过产品销售种类的 50%。24H1 公司酱汁类复合 调味品新增花胶鸡汤料等 400 多款产品；粉体类复合调味品新增生炸大鸡腿调料 等 140 多款产品；面向零售终端新增炒鸡酱等 16 款产品。公司有序推进预制菜 和烘焙产品研发储备与渠道搭建等工作，预计公司将不断通过研发创新差异化产 品打造品牌优势，持续扩大公司影响力。

产品结构以酱汁类调味料为主。16-23 年公司酱汁类调味料收入由 0.99 亿元增 长至 2.67 亿元，CAGR 达 13.28%，24H1 酱汁类调味料实现营业收入 1.48 亿元。 酱汁类调味料占比持续提升，由 16 年的 64.6%提升至 24H1 的峰值 79.69%。公司 进行以销定产策略，酱汁类调味料销量的持续增长成为推动公司业绩的主要动力。 粉体类调味料和食品添加剂业务维持稳定，占比有所下滑。24H1,粉体类调味料 和食品添加剂分别实现营收 0.38/0.01 亿元，占比 20.21%/0.47%。

1.2.3 餐饮客户占比逐年上升，华东地区为主要销售地

直销渠道为主，餐饮企业销售占比逐年上升。公司销售模式可分为直销模式和经 销模式，24H1 公司直销模式销售占比达 97.51%。直销模式下细分为餐饮企业/食 品加工/品牌定制/直营电商/直营商超五个渠道。近年来随国内连锁餐饮业的快 速增长，公司不断拓展餐饮业客户群体，面向餐饮企业的销售收入超越食品加工 企业成为公司第一营收来源，客户结构正逐步调整。24H1 公司餐饮企业/食品加 工/品牌定制/C 端渠道销售分别占比 48.45%/34.40%/13.43%/3.70%，餐饮企业销 售额达 0.91 亿元，同比增长 26.23%。

华东市场为主要销售地，各地区均实现销售增长。公司位于山东省青岛市，华东 地区销售网络较为完善，销售占比达总营收的 60%以上，24H1 为 1.28 亿元，同 比增长 13.67%。近年来公司积极拓展华北市场，餐饮企业客户增速较快，实现销 售收入快速增长。24H1 华北市场实现营收 0.33 亿元，同比增长 17.32%。其他地 区营收均有所增长，地区销售占比保持稳定。

2 餐饮弱复苏&“卷价格”下，如何看待公司未来收入&利润端表现？

2.1 问题 1：如何看待公司大 B 端业务未来增长？

我们认为大 B 端业务，较难线性外推增长，但公司当前体量仍较小，开拓空间充 足。大 B 端收入主要可以拆分为三类：1）老客户老产品；2）老客户新产品；3） 新客户。其中，1）老客户老产品销售：跟随下游客户单品销售情况变动，即：餐 饮渠道-下游门店数量/拓店*单店单品销售情况；食品加工渠道-下游客户发展。 一般而言，餐饮门店产品主要分为季节性产品和常规品，季节性产品的稳定性较 差，常规品稳定性更强（少部分销售较好的季节性新品存在转换为常规品可能）； 2）老客户新产品：下游客户推新节奏以及公司订单情况；3）新客户：公司新客 户拓展情况，通常具备一定考核&磨合期。考虑到餐饮行业复苏进度暂时较缓，老产品受下游客户自身经营周期影响，收入贡献存在波动，我们认为公司现阶段 增长主要由老客户新产品以及新客户带动。

老客户合作多年，粘性强，公司持续开拓新客户，贡献增量。当前公司现有主要 老客户已合作多年，粘性强，且日辰股份已成为重要老客户（如：味千、呷哺） 常规品供应商，收入贡献具备一定稳定性；压力主要来自，下游客户自身的发展 压力（如：22 年味千（中国）收入同比-27.8%，导致 22 年味千为日辰贡献收入 -35.9%）。前五大客户占公司收入约 40%。其中，代表性餐饮客户主要为：味千拉 面、呷哺呷哺、鱼酷、永和大王、陈钢餐饮、百胜中国（新）。近年来，公司持续 开拓新客户，2020 年年初以来新拓展的客户，销量贡献从 2020 年的 3%提升至 2022 年的 19%，收入贡献从 2020 年的 4%提升至 2022 年的 26%。

2.1.1 餐饮客户：新产品&新客户拓展空间充足

1）味千拉面：合作多年，供应关系成熟稳定，但下游客户味千当前经营暂承压。 公司于 2012 年与味千拉面开始合作，向其提供拉面汤、调味汁等产品。而后随 着味千拉面采购日辰产品品项和比例进一步增加，推动味千单客户收入贡献从 2014 年的 1191 万元增长至 2019 年的 3066 万元（CAGR：20.8%）。味千拉面自身 收入 14-19 年 CAGR-0.2%，对日辰收入贡献增长主要由合作产品品种增长推动， 向日辰采购金额占味千成本比重从 2014 年的 1.5%增长至 2019 年的 4.3% （+2.8pcts）。2020-2022 年，外部环境影响下，味千自身收入波动较大，20-22 年收入分别同比-29.0%/+9.5%/-27.8%，叠加公司向味千供货金额占味千采购金 额比重的小幅波动。最终合计影响下，味千单客户收入贡献 20-22 年分别同比变 动-33.7%/+21.9%/-35.9%。2023 年下游客户味千拉面，收入端有所恢复，营业收 入/归母净利润分别同比+27.0%/扭亏至 1.8 亿元，但 2024H1，在外部消费环境承 压的情况下，味千拉面 24H1 收入&利润端承压（24H1 收入同比-6.6%）。

2）呷哺呷哺：客户自身经营承压（同味千），但与公司战略合作，在成熟常规品 合作基础上，24 年新增合作新品，供应份额仍有提升空间。 当前已建立战略合作关系，合作深度广度有望进一步推进，对标看，供应体系份 额仍有提升空间。公司于 21 年 5 月与呷哺呷哺签订合作合同成立合资公司（各 持股 50%），并于 23 年增资 5,100 万。此外，双方合资建设天津工厂，合作深度 广度有望进一步推进。截至 22 年底，公司向呷哺供应的产品金额占呷哺采购总 成本（含凑凑）的 1.8%，占呷哺单品牌采购成本的 3.7%。同供应商比较来看， 与公司合作时间更久的味千，供应体系份额占比更高（公司 22 年占味千采购总 成本的 4.2%）；考虑到不同品类之间，调味品成本占比存在一定差异（火锅由于 更重油重味，调味品成本占比应更高），我们计算了颐海国际在海底捞的供应体 系份额，测算得 19-23 年颐海国际调味品-关联方收入占海底捞原材料成本的 10%+。 呷哺自身发展：“消费疲软+消费降级+餐饮市场竞争激烈”下，公司收入&利润端 承压。2024H1 公司总收入同比下滑 15.9%至 24.0 亿元，实现归母净利润-2.7 亿 元（由盈转亏）；单看呷哺呷哺单品牌分部业绩，24H1 收入同比下滑 4.6%，分部 利润同比变动-96.1%至 0.04 亿元。

3）重要新客户-百胜中国：百胜自身经营在餐企中韧性强，当前与日辰合作限时 产品，后续挖潜空间大（但需要一定培育周期），具体看，我们认为：

（1）百胜中国客户优质：消费疲软下，经营韧性强

消费疲软下，虽同店同比承压，但仍能保持较快的开店速度，经营韧性强。百胜 中国旗下涵盖肯德基、必胜客、Lavazza、黄记煌、小肥羊及塔可钟（Taco Bell） 品牌。截止 2024 年 6 月 30 日，旗下门店共 15,423 家，其中 KFC 门店数量 10,931 家，必胜客门店数量 3,504 家。在外部消费环境疲软的情况下，百胜中国通过主 动调价、促销和推新，不断拉动销售。虽然当前百胜中国同店同比仍有压力（小 幅下降，24H1 百胜中国整体/KFC/必胜客同店销售额分别同比-3%/-3%/-7%），但 拓店方面，公司仍保持较快的开店速度（24H1 百胜中国门店总数量较年初净增加 779 家，其中 KFC/必胜客门店数量分别净增加 635/192 家）。整体看，百胜中国 仍具经营韧性，24H1 收入/归母净利润分别同比+1.2%/+2.7%至 56/5 亿美元（呈 报口径）。

（2）规模大，旗下品牌众多，后续挖潜空间大（但需要一定培育周期）；强调与 供应商合作共赢，主要供应商供应关系稳定。

（3）灯塔效应强，有望为公司提供强背书，助力公司拓展更多新客户

百胜中国强调与供应商合作共赢，后续在合作单品&品牌的广度上挖潜空间大。 百胜中国按季度对供应商进行绩效评估，并将供应商分为 T1、T2、T3、T4 四类。 其中：T1 类为最佳供应商，百胜对其进行奖励。针对 T2、T3 类供应商，百胜 提供辅导和支持，引导其提升管理水平。T4 类供应商，暂停或者终止其供应合约， 须经过整改、重新通过新供应商评估与审核后才能再次进入百胜中国供应商系统。 百胜中国 2023 年原材料成本高达 228 亿元，其中，T1 级别供应商宝立食品（供 应腌料、调味酱等）及千味央厨（供应米面类制品）2023 年向百胜中国销售金额 分别高达 3.84/4.04 亿元（对比日辰当前直接&间接供应量仅在千万量级）。参考 百胜中国与其供应系统中 T1 客户（宝立食品&千味央厨）的合作历程，我们发现， 随着合作深度不断推进&成为 T1 供应商后，供应商与百胜中国合作的产品品类& 数量有望不断拓宽，合作的品牌有望进一步增多，后续拓展空间大（但培育周期 较长）。宝立食品与百胜中国合作近 20 年，从百胜中国间接供应商开始，逐渐加 深与百胜中国的合作，08 年成为直接供应商，13 年成为 T1 供应商，14 年成为百 胜五大调味料供应商之一。16 年以来，开展全方位的合作，服务于百胜中国下属所有品牌，参与百胜中国新品开发、菜单设计等。宝立和百胜中国合作的品类从 初始的裹粉浆粉（单一品类）延伸到腌料、撒粉、调味酱、沙拉酱、果酱、调理 包、饮品小料和百胜新零售的轻烹食品等多个品类；千味央厨，与百胜集团从 2002 年开始合作，2016 年成为 T1 供应商，合作品类从最初的油条拓展至常规品（油 条&挞皮）以及季节品（如：可颂等）。随着合作不断深入，23 年宝立食品/千味 央厨中百胜单客户采购金额仍能分别同比+35.6%/+68.5%，其中宝立食品 2023 年 占百胜原材料采购成本比重从 1.44%提升 0.25pcts 至 1.68%；千味央厨 2023 年 占百胜原材料采购成本比重从 1.21%提升 0.56pcts 至 1.77%。

4）其他新客户-拓展空间仍充足，虽然大 B 端竞争激烈，但公司凭借优质服务能 力有望拓展更多新客户

一看趋势：从行业规模大环境看：1）整个餐饮市场连锁化率不断提升。从 2019 年的 13%提升至 2023 年的 21%；2）连锁品牌集中度不断提升，小型连锁餐饮占 比减少，大中型占比增加，为大 B 端业务提供了更多优质客户。2023 年，万店以 上/5001-10000 家店/1001-5000 家店/501-1000 家店/101-500 家店/11-100 家店 规模区间的品牌门店数分别同比+11.6%/+10.8%/+25.9%/+38.0%/+37.7%/+5%。而 3-10 家店的品牌连锁门店数同比-28.7%；3）当前连锁化率与成熟市场仍有差距， 未来仍有较大提升空间。美国/日本/英国/韩国/全球餐饮市场连锁化率分别为 60%/52%/47%/46%/35%，均高于中国市场。

二看静态视角下空间：我们测算，静态视角下，公司拓展空间仍充足。我们采取 门店数在百家以上规模以及餐饮百强收入规模两个口径进行测算，得出日辰股份 可触达餐饮企业渠道定制餐调规模分别为 124/67 亿元，日辰股份 2023 年餐饮企 业渠道贡献收入仅为 1.64 亿元，对应占比分别为 1.5%/2.8%。静态视角下，拓展 空间仍充足。

三看竞争情况及公司资源禀赋，大 B 端复调定制业务受外部环境（大 B 端复苏优 于小 B，业务更稳定，盈利能力更优）影响内卷加剧，但生意本质看重客户资源 壁垒+服务能力，公司深耕多年，具备先发优势，为后续持续拓展客户提供坚实 基础。当前整个餐饮业态呈现出大 B 端表现优于小 B 端的结构：限额以上餐饮较 19 年 CAGR 持续高于限额以下。其中，23 年至今，月度限额以上餐饮收入相较 19 年 CAGR 在 8%+，而限额以下在 3%以下。中小餐馆持续出清，24H1 国内餐饮相关 企业注销、吊销量达到 105.6 万家，接近 2023 年全年的注销、吊销量数据 （135.9 万家）。整体看，大 B 端生意相较小 B 端在业务上更稳定，盈利能力更 优。因此部分企业业务重心向大 B 端倾斜，竞争情况加剧。

但大 B 端业务本质更看重客户资源壁垒（需要时间积累，体现为长期合作关系） 和服务能力（新产品研发、信息交流、跟踪服务等）。日辰深耕定制化复合调味品 市场多年，具备先发和品牌优势，目前已拥有了一批合作稳定的优质战略客户和 良好的市场口碑，市场占有率不断提升。公司产品研发实力领先，能快速响应客 户的需求（截至 24H1，日辰共销售 1,800 多款产品，近三年开发的新品销售占比 50%+，酱汁类复调新增花胶鸡汤料、包肉酱、番茄拉面汤调料等 400 多款产品； 粉体类复合调味品新增锅包肉调料，烧烤风味烤翅用调料等 140 多款产品）。同 时产品品质稳定，为公司持续拓展大 B 端客户提供坚实基础。

2.1.2 食品加工：深耕多年，与主要客户合作关系稳定

深耕多年，与主要客户合作关系稳定。食品加工渠道，主要为肉类、海鲜、蔬菜 等预制食品加工企业提供复合调味料定制服务。公司成立早期即为对日出口鸡肉 调理品企业，提供定制调味料。发展至今，日辰的主要食品加工客户有圣农集团、 正大集团、诸城外贸等企业，16-20 年，圣农+正大+诸城外贸收入贡献占公司食 品加工业务收入比重的 45-55%之间，与主要客户合作关系稳定。受下游需求波动， 食品加工业务收入 20-22 年有所波动，23&24H1 持续恢复，分别同比+9.7%/+7.2%, 我们预计今年食品加工业务将延续中高个位数增长趋势。

2.1.3 品牌定制：新引入山姆&盒马，预计后续稳定增长

23 年因与“拉面说”合作波动较大，品牌定制渠道有所下滑。24 年积极开发新 客户，新引入山姆&盒马（客户自身经营稳定性强），预计未来随着持续拓展新客 户及山姆&盒马渠道放量，品牌定制渠道将保持稳定增长势头。公司品牌定制渠 道，主要为品牌零售企业提供复合调味料定制服务。随着与联合利华、永旺集团 等优质老客户的合作持续深入，及开拓拉面说、锅圈食品等新客户，公司 19-22 年品牌定制业务持续高增长，20-22 年分别同比+77.5%/+47.9%/+39.0%。23 年由 于公司主要客户拉面说作为网红产品，波动性较大，经营问题导致下滑明显，23 年公司品牌定制业务同比-14.6%。24 年公司开发新客户，如：山姆及盒马供货， 新客户带动下，24H1 公司品牌定制业务同比+7.9%。我们认为，品牌定制作为公 司三大渠道之一，当前体量仍较小，公司新引入客户山姆&盒马，自身经营稳定性 强，预计未来随着持续拓展新客户及山姆&盒马渠道放量，品牌定制渠道将保持 稳定增长势头。

2.2 问题 2：餐饮行业价格内卷下，如何看待公司利润端表现？

核心结论：下游餐饮渠道，受“低价内卷”影响，人均消费呈下滑趋势。大 B 端 餐饮客户将降价压力进一步传导至上游供应商，叠加当前大 B 端竞争激烈，对餐 供企业利润端表现造成影响（逻辑已在千味/宝立/日辰等餐供企业报表端体现）。 我们预计下游降本对公司毛利率端有一定压力，但幅度有限，预计 24 全年毛利 率维持在稳定范围内。主要系：1）老产品定价较稳定，新品面临一定的价格压力。 但由于调味品占下游餐饮行业成本比重较低，但对消费者体验（产品口味）重要， 与其他食材供应商相比，调味品受到压力较小；2）此前受原材料价格上涨幅度较 大，公司主动承担压力，让利下游客户，毛利率下降 10pcts,为餐饮客户定价要 求更严苛提供了空间。公司在经营上更注重费用控制，24Q2 费用端有所优化，利 润端呈回升态势。

大背景：下游餐饮渠道，受“低价内卷”影响，人均消费呈下滑趋势。大 B 端餐 饮客户将降价压力进一步传导至上游供应商，叠加当前大 B 端竞争激烈，市场担 心对公司利润端表现造成影响（逻辑已在千味/宝立等餐供企业报表端体现）。在供给端“低价内卷”+需求端“性价比消费”的影响下，餐饮行业大盘的人均消费 呈现下滑态势。红餐大数据显示，23 年全国餐饮大盘人均消费为 42.6 元，相较 22 年下降了 0.6 元，同比-1.4%。24 年 9 月，餐饮大盘人均消费继续下滑至 42.1 元。餐饮渠道的价格压力，进一步传导至上游供应商，叠加当前大 B 端竞争激烈， 部分餐供企业毛利端承压，如：2024H1 千味央厨直营渠道毛利率同比-0.28pct 至 21.55%；宝立食品 24H1 毛利率同比-2.70pct，至 32.07%。

我们预计下游降本对公司毛利率端压力有一定影响，但影响有限。主要系：1）老 产品定价较稳定，新品面临一定的价格压力。调味品占下游餐饮行业成本比重较 低，但对消费者体验（产品口味）重要，与其他食材供应商相比，调味品受压力 较小。2）日辰基于长期合作和市场稳定的考虑，一般不会因短期原材料价格上涨 而频繁或大幅调整销售价格，主要通过优化产品配方、开发新产品或进一步提升 内部运营效率，来降低原材料价格上涨而导致的成本上升等不利因素。此前受原 材料价格上涨幅度较大，公司主动承担压力，让利下游客户，毛利率下降幅度较 大,为大 B 端客户定价要求更严苛提供了空间。2017-2019 年，公司毛利率维持在 50%左右水平，但 2020-2022 年，受原材料价格上涨影响（日辰生产所需原材料 种类繁多，各年采购原材料种类超千种），公司主动承担涨价压力，让利下游客 户，20-22 年毛利率分别同比-3.35/-3.45/-4.05pcts。2024 年，公司受下游客户 压力传导等影响，毛利端承压（24H1/24Q2 毛利率分别同比-1.48/-2.5pcts），但 我们预计整体影响有限，且 24 年开始原材料出现价格下降的趋势，但由于公司 原材料种类较多（只有原材料普降的情况下，公司成本才会及时反应），价格下降 的影响存在一定滞后性，我们预计在 24H2 会看到部分正向影响。综上，我们预 计 24 全年毛利端仍将维持在稳定范围内。 展望未来，由于原材料呈持续下降趋势，我们预计后续毛利率仍有回升空间。由 于公司涉及原材料种类较多，我们采用食品制造业 PPI 作为公司原材料投入成本 变化的跟踪指标，23M4 至今食品制造业 PPI 持续走低（同比），且 24 年初至今同 比降幅扩大。24M9，食品制造业 PPI 同比下降 1.6 个百分点，降幅比上个月扩大 0.1 个百分点。

费用率优化，净利率已呈现回升态势。公司在经营上更注重费用控制，24Q2 费用 率优化，净利率已呈现回升态势。24Q2 公司销售/管理/研发费用率为 7.0%/7.8%/3.4%，分别同比变化-1.2/-1.5/-0.4 pct，归母净利率同比+0.7pct 至 16.5%。销售费用方面：此前公司在 C 端业务上投放较多，而 C 端业务规模较 小，短期内费用投放难以见效。今年公司在 C 端上的投放会更谨慎，优化 C 端的 费用投放和人员配置，把精力和资源更专注在大 B 端业务上。管理费用方面：公 司上市后增加了许多不直接创造产值的职能部门，管理费用从 2019 年的 0.21 亿 元增长 51.4%至的 2022 年的 0.32 亿元（CAGR+14.8%），今年公司严格控制费用 （尤其管理费用），我们预计管理费用在绝对（相对）金额上均有望优化。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）