日辰股份研究报告：定制复调行业先锋，业绩表现稳健.pdf

日辰股份研究报告：定制复调行业先锋，业绩表现稳健。深耕行业二十余载，多渠道驱动发展。日辰股份成立于2001年，早期主要 客户为对日本出口型的鸡肉调理食品加工企业。2008年，受对日食品出口 下降影响，公司开始调整自身产品结构，逐渐开拓国内市场。2012年，随 着对日出口市场逐渐恢复，公司保持自身境外市场优势的同时，稳步推进国 内市场的拓展。当前公司主要为大B端客户提供复合调味品定制服务，大B 端可进一步细分为：餐饮渠道/食品加工渠道/品牌定制渠道，24H1，公司餐 饮/食品加工/品牌定制渠道销售分别占比48.45%/34.40%/13.43%。此外， 公司拥有“味之物语”品牌，布局商超、电商等零售终端市场。24H1公司 C端渠道销售合计占比3.70%。

我们主要回答了，在餐饮行业弱复苏&“卷价格”的环境下，公司未来收入 &利润端如何表现。

收入端，我们认为即使在餐饮弱复苏&大B端竞争加剧的外部环境下，我们 预计公司仍能保持收入端15-20%增速的稳健增长。具体核心逻辑如下：

考虑到餐饮行业复苏进度暂时较缓，老产品受下游客户自身经营周期影响， 收入贡献存在波动，我们认为公司现阶段增长主要由老客户新产品以及新 客户带动，具体看 ：

1）餐饮渠道：

日辰股份原有主要客户味千/呷哺呷哺/鱼酷等合作多年，关系稳定，且公司持续 推新，提升在原有客户中的份额（如：公司与呷哺呷哺战略合作，在成熟常 规品合作基础上，24年新增合作新品，供应份额对比味千与日辰，以及海 底捞与颐海国际，仍有提升空间）

此外，公司现已进入百胜中国供应链系统。我们认为，百胜自身经营在餐企 中韧性强，规模大，旗下品牌众多，2023年原材料成本高达228亿元，其 中，T1供应商宝立食品/千味央厨23年供货金额达 3.84/4.04亿元（对比 日辰直接&间接供应体量仅千万量级）。此外，百胜供应商体系灯塔效应强， 有望为公司提供强背书，助力公司拓展更多新客户。当前百胜中国与日辰合 作限时产品，后续挖潜空间大（但需要一定培育周期）。

其他新客户方面，拓展空间仍充足（当前大B端定制市占率1-3%），虽然 大B端竞争激烈，但公司凭借优质服务能力有望拓展更多新客户

2）食品加工渠道：深耕多年，与主要客户合作关系稳定，我们预计食品加 工业务将延续中高个位数增长趋势；

3）品牌定制渠道：23年因与“拉面说”合作波动较大，有所承压，24年积 极开发新客户，新引入山姆&盒马（经营稳定性强，规模大），预计随着持 续拓展新客户及山姆&盒马渠道放量，品牌定制渠道将保持稳定增长势头。

利润端：下游低价内卷对公司毛利端表现有影响，但有限；公司经营上注重 费用控制，利润端呈回升态势。此外，由于原材料价格呈持续下降趋势，我 们预计后续毛利率仍有回升空间。

下游餐饮渠道，受“低价内卷”影响，人均消费呈下滑趋势。大B端餐饮客 户将降价压力进一步传导至上游供应商，叠加当前大B端竞争激烈，对餐 供企业利润端表现造成影响（逻辑已在千味/宝立/日辰等餐供企业报表端 体现）。我们预计下游降本对公司毛利率端有一定压力，但幅度有限，预计 24全年毛利率维持在稳定范围内。主要系：1）老产品定价较稳定，新品面 临一定的价格压力。但由于调味品占下游餐饮行业成本比重较低，但对消费 者体验（产品口味）重要，与其他食材供应商相比，调味品受到压力较小； 2）此前受原材料价格上涨幅度较大，公司主动承担压力，让利下游客户， 毛利率下降幅度较大,为餐饮客户定价要求更严苛提供了空间。当前公司在 经营上更注重费用控制（销售费用方面，C端投放更谨慎；管理费用方面： 控制更严格），24Q2费用端有所优化，利润端呈回升态势。展望未来，由 于原材料呈持续下降趋势（食品制造业PPI持续走低），我们预计后续毛 利率仍有回升空间。